核心觀點(diǎn)：
1.PCB行業(yè)的供需均較為分散，頭部效應(yīng)不明顯。在我國(guó)電子產(chǎn)業(yè)鏈主導(dǎo)下，國(guó)內(nèi)PCB已經(jīng)占據(jù)全球最大份額，最逐漸蠶食技術(shù)含量最高的高階產(chǎn)品的份額
2.國(guó)內(nèi)PCB企業(yè)主要集中在通訊和汽車(chē)行業(yè)，在AI突然爆發(fā)的情況下，由于渠道和客戶壁壘是PCB的主要行業(yè)壁壘，前期深耕服務(wù)器的企業(yè)大幅受益。
3.由于訂單激增，AI服務(wù)器板平米單價(jià)超過(guò)1萬(wàn)元人民幣，因此之前按照低端PCB給勝宏估值的方法已經(jīng)過(guò)時(shí)，目前勝宏科技的PE至少要追平滬電股份和深南電路（2022年分別為30和25倍PE），甚至超過(guò)這一水平，那么按照勝宏的業(yè)績(jī)測(cè)算，至2025年，勝宏科技仍有一倍以上上行空間。
一、PCB產(chǎn)業(yè)及其介紹
PCB是啥？就是下面這個(gè)東西，這個(gè)在收廢品的地方經(jīng)?？梢钥吹?/span>，或者你的手機(jī)摔了一下（尤其以前按鍵手機(jī)的時(shí)候），看到這個(gè)東西，那就慘了，說(shuō)明手機(jī)摔的可不輕。
PCB板之所以廣泛運(yùn)用，是因?yàn)槠?/span>利用板基絕緣材料隔絕表面的銅箔導(dǎo)電層，代替復(fù)雜的布線，實(shí)現(xiàn)各元件之間的電氣連接和電絕緣，是電子元器件電氣連接的載體。所以我們能看到他的應(yīng)用非常廣泛，包括通訊、消費(fèi)電子、汽車(chē)電子、工控、醫(yī)療、半導(dǎo)體封裝等領(lǐng)域?？梢赃@么說(shuō)，有電子產(chǎn)品的地方，都要用到這個(gè)東西。
那么這個(gè)東西壁壘高么？
不是很高。其壁壘主要集中在多技術(shù)的運(yùn)用，以及客戶壁壘上（這是為什么分析勝宏的原因）
比如，簡(jiǎn)單的PCB電路板，材料主要有PP半固態(tài)片和Core芯板兩部分組成，再加上線路，器件，就構(gòu)成了電路板。PP半固態(tài)片由半固態(tài)樹(shù)脂材料和玻璃纖維組成，兩者組合在一起，主要起到填充的作用，是多層印制板的內(nèi)層導(dǎo)電圖形的粘合材料及絕緣材料。
PCB板也逐漸演化為復(fù)雜結(jié)構(gòu)。目前，PCB從早期的單層/雙層、多層板，向HDI，以及目前火熱的類載板方向升級(jí)產(chǎn)品線寬線距逐漸縮小。HDI對(duì)比傳統(tǒng)PCB可以實(shí)現(xiàn)更小的孔徑、更細(xì)的線寬、更少通孔數(shù)量，節(jié)約PCB可布線面積、大幅度提高元器件密度和改善射頻干擾/電磁波干擾等。SLP，相較于HDI板可將線寬/線距從HDI的40/50微米縮短到20/35微米，同樣面積電子元器件承載數(shù)量可以達(dá)到HDI的兩倍，已在蘋(píng)果、三星等高端手機(jī)產(chǎn)品中使用。
二、競(jìng)爭(zhēng)格局和細(xì)分
目前中國(guó)大陸是PCB最大的玩家，所占比重最大，也開(kāi)始蠶食高附加值的板塊。
據(jù)Prismark統(tǒng)計(jì)，2022年全球PCB產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值達(dá)817.41億美元，同比增長(zhǎng)1.0%，相較于2018年增長(zhǎng)近2億元美元。2022年中國(guó)PCB產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值可以達(dá)到442億美元，占全球的54.1%，占比過(guò)半。根據(jù)CINNOResearch數(shù)據(jù)，2021全球百?gòu)?qiáng)PCB制造企業(yè)年度上榜的中國(guó)企業(yè)總計(jì)62家，占整體百?gòu)?qiáng)企業(yè)超六成：其中，中國(guó)大陸企業(yè)數(shù)量占比接近40%，中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)企業(yè)數(shù)量占比超過(guò)20%。2016年以來(lái)，我國(guó)大陸PCB產(chǎn)值規(guī)模在全球的比重保持在50%以上。隨著PCB產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的深化，我國(guó)PCB產(chǎn)值規(guī)模比重將進(jìn)一步提升。
PCB行業(yè)集中度低，頭部效應(yīng)不明顯。為啥會(huì)這樣？還是因?yàn)橄掠味?/span>，技術(shù)要求不是很高，所以參與的公司也多。這樣也好，給了很多公司發(fā)展的空間。所以行業(yè)里面的特征就是，很多公司的PCB板會(huì)集中在一個(gè)或者幾個(gè)行業(yè)，很少有所有行業(yè)都做的。
既然行業(yè)這么多，那么哪些細(xì)分有機(jī)會(huì)呢？那其實(shí)很簡(jiǎn)單，就看哪個(gè)行業(yè)發(fā)展的快！
回顧一下，PCB板主要用于通信、消費(fèi)電子、計(jì)算機(jī)、汽車(chē)電子、工業(yè)控制、軍事、航空航天、醫(yī)療器械等領(lǐng)域
哪個(gè)行業(yè)增長(zhǎng)最快？顯然是AI主導(dǎo)的服務(wù)器領(lǐng)域。
根據(jù)Prismark數(shù)據(jù)，2021年全球PCB市場(chǎng)下游第一大應(yīng)用為通訊領(lǐng)域，占比達(dá)32%；其次是計(jì)算機(jī)行業(yè)，占比24%；再是消費(fèi)電子領(lǐng)域，占比15%；服務(wù)器領(lǐng)域占比10%，市場(chǎng)規(guī)模為78.04億美元，預(yù)計(jì)2026年達(dá)到132.94億美元，復(fù)合增長(zhǎng)率為11.2%是下游增速最快的領(lǐng)域，高于行業(yè)平均4.8%。
下圖可以看到，細(xì)分中增速在6%以上的幾乎沒(méi)有，除了服務(wù)器。我覺(jué)得Prismark的預(yù)測(cè)還得改改，現(xiàn)在AI的發(fā)展，比他預(yù)測(cè)的時(shí)候，快多了啊！
三、AI產(chǎn)業(yè)下的PCB板塊投資機(jī)會(huì)
首先表明觀點(diǎn)，這里我們?nèi)允腔?/span>AI算力增長(zhǎng)的背景下測(cè)算PCB的需求增量。
人工智能架構(gòu)中，芯片層為整個(gè)架構(gòu)提供算力基礎(chǔ)支撐，每一次大模型的訓(xùn)練和推理對(duì)芯片提供的算力基礎(chǔ)提出要求。歷代GPT的參數(shù)量呈現(xiàn)指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，隨著AI的進(jìn)一步發(fā)展，算力的需求將持續(xù)擴(kuò)張，將持續(xù)帶動(dòng)高性能的計(jì)算芯片的市場(chǎng)需求，根據(jù)億歐智庫(kù)預(yù)測(cè)，2025年我國(guó)AI芯片市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到1780億元，2019-2025CAGR可達(dá)42.9%。目前服務(wù)器龍頭Intel已經(jīng)逐步出貨針對(duì)HPC和人工智能領(lǐng)域的服務(wù)器產(chǎn)品，在AI方面即可實(shí)現(xiàn)高達(dá)30倍的性能提升
海量算力需求依托AI服務(wù)器，增配高算力GPU芯片。由于GPU可兼容訓(xùn)練和推理，與CPU相比可以實(shí)現(xiàn)10-100倍的吞吐量，更加適配AI模型訓(xùn)練和推理。2021年中國(guó)AI芯片市場(chǎng)中，GPU占比達(dá)到91.9%，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測(cè)全球GPU行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模將保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)2027年將達(dá)到1853.1億美元，復(fù)合年均增長(zhǎng)率32.82%。目前，GPU芯片以英偉達(dá)為行業(yè)龍頭，搭載8片英偉達(dá)最新GPUH100SXM芯片的服務(wù)器相較于搭載其上一代GPU產(chǎn)品A100的服務(wù)器，算力可達(dá)50倍。
我們之前說(shuō)過(guò)，那么哪些公司受益呢?那要看這些公司主要應(yīng)對(duì)哪些行業(yè)
滬電股份：公司下游主要應(yīng)用場(chǎng)景為企業(yè)通訊板和汽車(chē)板，占營(yíng)收比例維持在87%左右
深南電路：主要應(yīng)用于通信行業(yè)；數(shù)據(jù)中心、工控醫(yī)療、航空航天、汽車(chē)電子等加快拓展
生益電子：主要應(yīng)用在通訊行業(yè)
崇達(dá)技術(shù)：顯卡業(yè)務(wù)占公司營(yíng)收12%，部分PCB產(chǎn)品已經(jīng)向相關(guān)領(lǐng)域客戶供貨
勝宏科技：顯卡PCB板霸主，市占率于2019年達(dá)40%。深度綁定全球前六大算力巨頭勝宏科技是唯一深度綁定全球前六大算力巨頭的算力板供應(yīng)商，勝宏科技前六大算力客戶包括英偉達(dá)（全球第一大算力巨頭，占據(jù)79%市場(chǎng)份額）、AMD（全球第二大算力巨頭）、intel（全球第三大算力巨頭）、微軟、谷歌、Facebook、特斯拉
公司是英偉達(dá)核心供應(yīng)鏈企業(yè)和全球該領(lǐng)域龍頭，全面配套英偉達(dá)全系產(chǎn)品，還與AMD、國(guó)產(chǎn)CPU企業(yè)深度合作。公司現(xiàn)已推出高階HDI、高頻高速PCB等多款AI服務(wù)器相關(guān)產(chǎn)品，可完全滿足客戶對(duì)高端PCB產(chǎn)品的需求。
公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為新型電子器件(印制電路板)的研究開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，外銷(xiāo)占比62.22%.
既然這次勝宏的上漲主要因?yàn)橛ミ_(dá)，簡(jiǎn)單測(cè)算下勝宏多大程度受益英偉達(dá)
公司在近期通過(guò)全球GPU龍頭在DGX服務(wù)器板卡、以及高性能計(jì)算GPU卡的PCB產(chǎn)品認(rèn)證的概率很大，由于PCB訂單交付周期較短，根據(jù)GPU巨頭在投片量跟蹤情況來(lái)看，23、24、25年A100/800，H100/800兩類卡的量分別有望達(dá)到130萬(wàn)片、200萬(wàn)片、300萬(wàn)片的量，按照單臺(tái)服務(wù)器8張卡來(lái)計(jì)算，對(duì)應(yīng)AI服務(wù)器量分別為16萬(wàn)臺(tái)、25萬(wàn)臺(tái)、37.5萬(wàn)臺(tái)。單臺(tái)PCB價(jià)值量預(yù)計(jì)在1.5萬(wàn)元人民幣。對(duì)應(yīng)新增AI服務(wù)器PCB的增量分別為24億、37億、56億元。預(yù)計(jì)公司可能在這方面份額逐年提升，預(yù)計(jì)公司有望拿到對(duì)應(yīng)5億、11億、20億的市場(chǎng)，這部分可能貢獻(xiàn)利潤(rùn)1億、2.5億、5億元。
當(dāng)然，綜合其他業(yè)務(wù)看，預(yù)計(jì)23年、24年、25年收入分別為99億元、115億、137億元，凈利潤(rùn)分別為9.7億、13.5億、17.2億元。之前勝宏科技一直被市場(chǎng)認(rèn)為只能做低平米單價(jià)的PCB板，無(wú)法給高估值；AI服務(wù)器板平米單價(jià)超過(guò)1萬(wàn)元人民幣，凸顯了勝宏科技技術(shù)實(shí)力，勝宏的估值可以給予深南、滬電的估值水平，甚至應(yīng)該超過(guò)這些公司，按照25XPE對(duì)照23、24、25年分別242億、337億、430億。給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。兩年后仍有翻倍空間
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