事件

　　據(jù)媒體報(bào)道,蘇寧國(guó)美開始著力打擊大量倒貨、可能流向?yàn)榧兙W(wǎng)購(gòu)企業(yè)的家電黃牛。蘇寧易購(gòu)表示,過(guò)去一年中不斷發(fā)現(xiàn)有“黃牛”倒貨的現(xiàn)象,尤其在產(chǎn)品促銷的過(guò)程中,該現(xiàn)象更加明顯。 國(guó)美電商稱,經(jīng)過(guò)“黃牛”倒手之后,大部分貨物都進(jìn)入了沒有與廠商直接對(duì)接采購(gòu)的電子商務(wù)企業(yè)之手。因此,從4月份開始,國(guó)美、蘇寧陸續(xù)展開了針對(duì)倒貨“黃牛”的圍剿。

　　研究結(jié)論

　　黃牛的存在驗(yàn)證了目前實(shí)體連鎖和純網(wǎng)購(gòu)企業(yè)之間仍存在顯著采購(gòu)價(jià)差:其實(shí)黃?，F(xiàn)象已經(jīng)長(zhǎng)期存在,某IT 連鎖2008年實(shí)現(xiàn)了十余億元的流量機(jī)銷售,其中很大一部分即通過(guò)類似的渠道流向純網(wǎng)購(gòu)企業(yè)?，F(xiàn)在隨著網(wǎng)購(gòu)企業(yè)品類的擴(kuò)張,這一現(xiàn)象進(jìn)一步向家電品類擴(kuò)展。存在即合理,黃牛現(xiàn)象充分說(shuō)明實(shí)體連鎖基于規(guī)模優(yōu)勢(shì)的采購(gòu)優(yōu)勢(shì)仍很明顯; 黃?，F(xiàn)象同時(shí)揭示純網(wǎng)購(gòu)企業(yè)尚未完全進(jìn)入主流品牌的銷售網(wǎng)絡(luò):我們理解,其中的原因可能有:a. 采購(gòu)規(guī)模尚不夠大,渠道影響力不夠;b.傳統(tǒng)渠道仍是主流,占據(jù)絕對(duì)多數(shù)份額; c. 制造企業(yè)尚在觀望、平衡; 純網(wǎng)購(gòu)企業(yè)目前實(shí)現(xiàn)盈利有較大費(fèi)用壓力和商品限制:首先, 純網(wǎng)購(gòu)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)重點(diǎn)逐漸轉(zhuǎn)向降控獲取單個(gè)新客戶的成本、提高現(xiàn)有客戶的消費(fèi)體驗(yàn),以及提高現(xiàn)有客戶的重復(fù)購(gòu)買率和客單價(jià)。 要改善以上指標(biāo)主要靠后臺(tái)建設(shè),而后臺(tái)費(fèi)用的集中投入和未來(lái)的折舊攤銷將吞噬較大部分的利潤(rùn);其次,由于存在上市等帶來(lái)的盈利壓力,純網(wǎng)購(gòu)企業(yè)的成本費(fèi)用結(jié)構(gòu)、前臺(tái)毛利率將出現(xiàn)變化,價(jià)格優(yōu)勢(shì)不會(huì)再那么明顯;第三,純網(wǎng)購(gòu)企業(yè)本身的銷售規(guī)模快速擴(kuò)大,很難繼續(xù)承受絕對(duì)低價(jià): a. 多年虧損后均面臨一定的盈利壓力(至少前臺(tái)要能夠維持); b. 很難再?gòu)那览镎业酱罅康牡蛢r(jià)貨、積壓貨來(lái)維持低價(jià)形象; c. 大基數(shù)上再絕對(duì)低價(jià),對(duì)制造商渠道體系和價(jià)格策略的沖擊會(huì)越來(lái)越明顯。

　　實(shí)體連鎖進(jìn)入網(wǎng)購(gòu)市場(chǎng),后發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯:相反的,蘇寧這樣的實(shí)體連鎖已經(jīng)在主要市場(chǎng)布局了較成熟的物流體系,后續(xù)在建中,成本費(fèi)用能夠在700多億的銷售基數(shù)上分?jǐn)?。蘇寧2010年報(bào)披露的運(yùn)雜費(fèi)+廣告營(yíng)銷費(fèi)在2%左右,顯著低于純網(wǎng)購(gòu)企業(yè)的配送費(fèi)率和目前投入的研發(fā)、物流建設(shè)費(fèi)用。其次,蘇寧2010年銷售收入755億元,利潤(rùn)40多億元,一是足夠提供相當(dāng)數(shù)量的商品放到網(wǎng)上促銷,營(yíng)造低價(jià)形象; 二是有足夠的議價(jià)能力從供應(yīng)商獲取支持; 三是實(shí)體店利潤(rùn)能夠補(bǔ)貼到一定時(shí)期內(nèi)網(wǎng)購(gòu)業(yè)務(wù)的虧損。

　　投資建議:我們預(yù)計(jì)未來(lái)蘇寧電器仍能夠維持25%以上的收入增速和30%左右的利潤(rùn)增速。 目前的估值水平與其成長(zhǎng)性的嚴(yán)重不匹配提供了很好的長(zhǎng)線投資機(jī)會(huì),維持公司買入評(píng)級(jí),目標(biāo)價(jià)22元。