很多交易者在進行期貨分析的過程中，也希望能夠進行基本面分析，但是苦于相關數(shù)據(jù)獲取的成本比較高，而不得不只進行技術分析。其實無非就是一些庫存、利潤、產(chǎn)能、開工率、產(chǎn)量等相關的數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)變化的結果最終都會從期現(xiàn)結構上得到體現(xiàn)，所以把商品期貨的期現(xiàn)結構理解了，基本上能夠從中看到這個品種基本面的根本情況。
常見的兩種期現(xiàn)結構
商品期貨最常見的兩種市場結構是Contango和Backwardation，即正向市場和反向市場。Contango結構表明現(xiàn)貨市場是熊市結構，當前階段現(xiàn)貨供過于求，買方不愿意為當下購買商品而支付更高的溢價，所以現(xiàn)貨價格非常低，與此同時，由于對未來存在較為樂觀的預期，預期未來這種供過于求的情況會改變，所以遠月價格最高，期現(xiàn)結構呈現(xiàn)出現(xiàn)貨價格低于近月合約價格，近月合約價格低于遠月合約價格的情況。
Backwardation結構表明現(xiàn)貨市場是牛市結構，當前階段現(xiàn)貨供不應求，買方愿意為當下購買商品而支付更高的溢價，所以現(xiàn)貨價格高企，與此同時，高價格下的高利潤會導致未來產(chǎn)能和產(chǎn)量的釋放，預期未來這種供不應求的情況會改變，所以遠月預期比較悲觀，遠月價格最低，期現(xiàn)結構呈現(xiàn)出現(xiàn)貨價格高于近月合約價格，近月合約價格高于遠月合約價格的情況。
通過對歷史的觀察，我發(fā)現(xiàn)了一下一些規(guī)律：1）當一個品種的價格處于底部區(qū)域，往往會呈現(xiàn)出Contango結構，例如當前的油脂、橡膠等品種。2）當一個品種的價格處于頂部區(qū)域，往往會呈現(xiàn)出Backwardation結構，例如黑色系品種。3）當一個品種的期現(xiàn)結構在低位從Contango結構變?yōu)锽ackwardation結構，往往暗示著這個品種的基本面發(fā)生了轉(zhuǎn)折，從空頭市場變?yōu)槎囝^市場，目前白糖的期現(xiàn)結構可能要發(fā)生變化，需要注意。4）當一個品種的期現(xiàn)結構從Backwardation結構變?yōu)镃ontango結構，往往暗示著這個品種的基本面發(fā)生了轉(zhuǎn)折，從多頭市場變?yōu)榭疹^市場，例如去年的甲醇就是這樣。5）由以上4點可以推理得出，任何一個品種發(fā)生歷史級別的大行情的時候，現(xiàn)貨的漲跌幅度遠遠大于期貨的漲跌幅度。
所以，當一個品種的期現(xiàn)結構如果沒有發(fā)生根本性變化，那就是小的基本面變化；當一個品種的期現(xiàn)結構如果發(fā)生了根本性變化，那就是大的基本面變化。小基本面的變化可能結合相關基本面數(shù)據(jù)，可以做一些波動性的行情；大的基本面變化往往是一個長期趨勢性行情。即使你不知道相關的數(shù)據(jù)，從商品的期現(xiàn)結構的變化，可以判斷出這個品種的基本面是否發(fā)生了根本性的變化。
單純從這種期現(xiàn)結構自身來看，Contango結構利于做反套，尤其是結合倉單有效期強制注銷的合約，當有大量倉單生成的時候，做反套效果往往比較好；Backwardation結構利于做正套，尤其是結合臨近交割時虛實盤比比較大的時候，做正套效果往往比較好。
從單邊角度來講，Backwardation結構利于長期做多，不斷換月，尤其是在價格處于歷史低位階段，因為如果是價格處于歷史高位，需要換很長時間，盡管每次換月的時候，你都虧錢，但是當換到遠月合約時，可以開相同的手數(shù)，同時保持賬戶資金使用率基本不會發(fā)生太大變化，用現(xiàn)貨的話來說，貨的數(shù)量沒變，只不過貨貶值了而已。但是如果從價格高位這樣換月，容易出現(xiàn)一個問題，你會發(fā)現(xiàn)換月過程中市場結構逐漸發(fā)生變化了，變成了Contango，這種情況就容易虧損了。
所以利用Backwardation結構，在價格處于歷史低位的時候，可以這樣去輪動換月。之前很多人都說，價格在低位怎么可能同時出現(xiàn)低庫存和低利潤的情況呢？低庫存和低利潤再加上預期好，那價格豈不是早就漲起來了嗎？你會發(fā)現(xiàn)有時候會出現(xiàn)這種情況，一個品種的供應本身非常大的，庫存非常高，但是現(xiàn)貨漲了沒多久，庫存反而集體不見了，顯性庫存就非常低了。這讓我想起了傅海棠先生在一個視頻中曾經(jīng)說過的，當期貨貼水，價格處于低位，庫存比價高，但是市場上買不到貨了，這個時候可以重倉搞一把。所以我個人非常認同傅海棠先生的這個觀點。
期現(xiàn)結構異常帶來的機會
有時候上述兩種的期現(xiàn)結構會發(fā)生異常，農(nóng)產(chǎn)品比工業(yè)品更容易發(fā)生期現(xiàn)結構的異常，主要是因為農(nóng)產(chǎn)品的季節(jié)性規(guī)律更加明顯一些，所以對于季節(jié)性規(guī)律特別強的月份，期現(xiàn)結構可能會發(fā)生異常。相比較之下，工業(yè)品受到這種情況要少一些。
有時候也會由于事件驅(qū)動或者其他因素，導致期現(xiàn)結構在某個合約上發(fā)生了明顯的異常。例如在Contango結構中由于事件沖擊，導致01合約的價值明顯低估；或者在Backwardation結構中由于事件沖擊或者其他因素，導致01合約的價值明顯高估。這個時候我們需要分析出現(xiàn)這種期現(xiàn)結構的原因，從而判斷是否存在期現(xiàn)結構進行修正的套利機會。
例如，上圖第一種情況，往往出現(xiàn)在01合約是倉單有效期到期，需要進行強制注銷的情況，在期貨臨近交割的時候，近月合約價格面臨巨大的拋壓，而且本身品質(zhì)相比現(xiàn)貨質(zhì)量差一些，所以近月合約最終跌到貼水于現(xiàn)貨。如果是這種情況，顯然是不適合參與期現(xiàn)結構的修復。
再比如，上圖第一種的期現(xiàn)結構，最近就有一個例子，就是菜油，由于事件驅(qū)動，導致市場預期菜籽供應偏緊，近月合約價格大漲，打破了原來的Contango結構，顯然近月合約是高估了的，而且近月合約恰好又是倉單強制注銷的合約，目前交易所倉單數(shù)量又是歷史高位，這可能最終出現(xiàn)期現(xiàn)結構的修復，從而產(chǎn)生套利機會。
對于這種期現(xiàn)結構在某個合約發(fā)生異常的品種，需要找到異常的原因，如果這種原因的影響是持續(xù)的，那么就規(guī)避，如果是不可持續(xù)的，可能為我們提供套利的機會，正套、反套、蝶式等都有操作的空間。但是反套的風險還是大于正套，因為任何意外事件的影響，往往都會導致預期供應偏緊，近月主力合約有可能大漲，使得原來的邏輯失效，這一次菜油的情況就是一個非常典型的例子。
兩種特殊的期現(xiàn)結構
對于那些逐月交割的品種來說，例如基本金屬中的銅、鋅、鋁等，還有股指期貨，有時候這些品種的期現(xiàn)結構排列比較奇怪，呈現(xiàn)出U型或者倒U型的結構。無論是U型結構還是倒U型結構，本質(zhì)上反映了市場預期相對混亂，未能夠趨于一致。
U型結構反映了短期現(xiàn)貨市場供需偏緊，但對中期預期偏悲觀，反而對遠期又偏樂觀；倒U型結構反映了短期現(xiàn)貨市場供需寬松，但中期預期樂觀，反而對遠期卻是悲觀的。但實際上，交易者對中期和遠期的預期很難把握好明確的界線，所以預期悲觀的近月價格和預期樂觀的遠月價格往往容易發(fā)生預期修正，預期樂觀的近月價格和預期悲觀的遠月價格也容易發(fā)生預期修正。
從操作的角度來講，對于U型結構來說，買在左下角，賣在右上角。因為從現(xiàn)貨價格和近月價格的期現(xiàn)結構來說，短期現(xiàn)貨市場依然偏緊，貼水做多依然是比較安全的選擇；遠月價格已經(jīng)平水甚至升水，從近月價格和遠月價格的期現(xiàn)結構來看，預期現(xiàn)貨市場供需寬松，適合做期現(xiàn)套利。所以這種U型結構從交易角度來說，買U型底部的近月合約，賣出U型頂部的遠月合約。同樣的道理，對于倒U型結構來說，賣在左上角，買在右下角。只要這種結構還在保持，還可以進行移倉滾動操作。
現(xiàn)貨利潤和盤面利潤的期現(xiàn)結構
對于跨期套利來說，我們主要是根據(jù)價差的期現(xiàn)結構去選擇正套或者反套；對于跨品種套利來說，我們主要是根據(jù)現(xiàn)貨利潤和盤面利潤的期現(xiàn)結構去選擇正套或者反套。交易的思路都是類似的。
以MTO利潤為例，假設現(xiàn)在MTO的現(xiàn)貨利潤和盤面利潤期現(xiàn)結構是這樣的，現(xiàn)貨利潤尚可，盤面05合約利潤較高，而09合約和01合約盤面利潤較低。在這種情況下，顯然05合約盤面利潤可能被高估，單純從05合約來說，做空盤面利潤可能更合適一些；但就像之前介紹的矩陣套利，我們還可以用套利對套利進行對沖，空05MTO利潤，多09MTO利潤，做利潤的期現(xiàn)結構修復。當然，我這是利用MTO利潤舉個例子，實際情況并不一定真實如此。
另外，我們還需要觀察一段時間以來這種期現(xiàn)結構的變化，當天的期現(xiàn)結構、一周之前的期現(xiàn)機構、一個月之前的期現(xiàn)結構、三個月之前的期現(xiàn)結構、六個月之前的期現(xiàn)結構、一年之前的期現(xiàn)結構，根據(jù)期現(xiàn)結構的變化來理解商品背后大的基本面的變化。
當然，有些品種除了現(xiàn)貨市場、期貨市場之外，還存在紙貨市場，也可以利用現(xiàn)貨市場、紙貨市場、期貨市場之間進行套利，這就需要關注現(xiàn)貨、紙貨、期貨的期現(xiàn)結構。
當然，這里僅僅是從期現(xiàn)結構一個角度去分析套利的機會，不同的市場結構背后能夠反映很多相通的邏輯，一般情況下Backwardation結構的背后往往暗示著低庫存、低倉單的邏輯，所以說有時候做跨期套利，順倉單邏輯、順庫存邏輯、順基差邏輯，本質(zhì)上滿足一個的情況下，那兩個在很多時候也是自然滿足的。
聯(lián)系客服
