 【摘要】近期煤炭板塊已經(jīng)完成了“色舞帶動煤飛”的第一波行情,在煤價仍未上漲有色商品價格下跌背景下,市場已經(jīng)逐步認(rèn)識到煤炭的一二級市場價差,后市還將上漲。板塊在經(jīng)歷估值修復(fù)帶動的第二波行情后,還會有煤價上漲帶動的第三波行情. 來源 | 國泰君安 |
有色板塊近期在商品價格反彈帶動下強力反彈，有色板塊在6 月10 日就開始反彈，到7.28 日累計上漲24.5%，而煤炭板塊在7.21 日才開始反彈，到7.28 日累計反彈幅度11.9%。
煤炭板塊在反彈時點和幅度上都明顯弱于有色。
第一階段煤炭股上漲就是被有色帶動，但煤炭股近期相對有色明顯變的強勢，已經(jīng)基本擺脫了對有色的依賴，我們認(rèn)為
第一階段“色舞帶動煤飛”行情已經(jīng)結(jié)束
前期有色金屬板塊反彈具有比較強的基本面支撐，有色商品價格全部明顯上漲。基本金屬中，鋅、鋁價格漲幅超過20%。有色基本金屬能夠上漲就必須要基本面支撐，而我們也的確發(fā)現(xiàn)歐美地產(chǎn)、全球流動性較為寬松等因素支撐有色金屬價格上漲。
有色品種除小金屬外，銅鋁鉛鋅等基本金屬也在上漲，這需要基本面比較有力的支撐。
有色整個行業(yè)過去幾年一直盈利較差,企業(yè)比較早就開始去產(chǎn)能,部分小金屬去產(chǎn)能已經(jīng)比較充分。而近期美國等發(fā)達國家地產(chǎn)行業(yè)強力復(fù)蘇,也帶動有色整體需求改善,進而帶動價格上漲，這是觸發(fā)近期有色行情的最重要因素。
市場上煤炭和有色、鋼鐵最大的不同在于
煤炭股主要為資源企業(yè)，而有色、鋼鐵主要為加工企業(yè)，因此煤炭股更具有價值底。
目前時點一二級價差較大。雖然煤炭行業(yè)持續(xù)向下，但煤炭資源價格下跌卻滯后于煤價，部分礦要價依然較高。
例如，根據(jù)我們了解內(nèi)蒙有4500大卡動力煤礦出售要價還在15 元/噸可采，我們認(rèn)為這樣的價格過高，按動力煤目前的盈利水平，這樣的煤礦價格應(yīng)該在5 元以下，事實上也很少有成交。
但是焦煤、噴吹煤等優(yōu)質(zhì)煤種目前價格雖然相比行業(yè)景氣時也已經(jīng)大幅下跌，但保守估值采礦權(quán)價格仍在10-15 元/噸。
國企改革等因素引導(dǎo)股價向一級市場回歸。多個煤炭公司母公司都開啟國企改革，例如國投新集控股公司國家開發(fā)投資公司，盤江股份母公司盤江集團，平莊能源控股公司國電集團。
我們認(rèn)為
在國企改革時多數(shù)牽扯到資產(chǎn)價格交易，在目前煤炭公司市值多數(shù)低于一級市場價值的背景下，股價上漲動力強烈。
國投新集在集團注入預(yù)期下，股價上漲50%向一級市場靠攏。此前國投新集在大股東國家開發(fā)投資啟動國企改革時，股價連續(xù)上漲。
我們理解市場主要是預(yù)期國投公司可能會履行之前將集團煤炭資產(chǎn)注入上市公司的承諾，而當(dāng)時國投新集本身PB0.8 倍，集團做注入資產(chǎn)價格至少會是按照1 倍PB，否則會出現(xiàn)國有資產(chǎn)流失，如果股價不變事實上注入還會攤薄上市公司價值。
市場最終市場選擇股價向一級市場價值靠攏，國投新集股價上漲50%，PB 達到1.2 倍
潞安、盤江等公司低估最為明顯，仍有修復(fù)空間。
潞安、盤江、西山煤電等公司，煤質(zhì)都為優(yōu)質(zhì)焦煤、噴吹煤，噸可采市值基本都在10 元以下，潞安最為低估。
潞安本身盈利性在上市公司以及整個行業(yè)中也處于較好水平。
盤江股份在貴州省要求國企改革背景下，集團計劃引入 戰(zhàn)略投資者，在對價時也很可能出現(xiàn)估值向一級市場靠攏的情況，市場一旦認(rèn)知到引入戰(zhàn)略投資者也需要對股價進行重估，還將刺激一二級市場價值回歸。
神華相對港股依然折價15%，滬港通刺激估值修復(fù)。此外板塊龍頭中國神華煤炭業(yè)務(wù)在總收入中比重只有50%，盈利占比略高于50%，因此按總市值計算的數(shù)據(jù)并不能準(zhǔn)確反映神華的資源價值，事實上神華相對一級市場估值也極低。
動力煤在冬季季節(jié)性較強，10 月份大秦線檢修支撐煤價，之后又迎來冬季旺季，歷史上來看冬季旺季季節(jié)性非常明顯。
我們理解除了在需求端有冬季取暖等增量因素外，在供給端年底經(jīng)常會由于政府開會而開展安全大檢查，此外還有天氣、節(jié)假日等因素，都會收縮供給，因此冬季的季節(jié)性非常明顯。
此外2014 年夏天來水較多，水電快速增長，抑制火電需求，2014 年1-6 月火電增長4.8%，總體發(fā)電量增長5.8%，水電擠出作用明顯。但進入9、10 月份后水電會大幅減少，對火電擠出作用消除，也會促進動力煤價上漲。
2013 年底動力煤價格大幅上漲，從最低520 元上漲至年底650 元，除季節(jié)性及需求改善因素外，年底煤 電談判博弈因素也很重要。
如果年內(nèi)煤價下跌太多，電企將下調(diào)電價，因此煤電雙方在當(dāng)時都希望煤價上漲，導(dǎo)致煤價漲幅明顯超出正常 水平。
2014 年底很可能也會面臨同樣的博弈情況，這樣還會進一步拉升煤價。
8.12 日中煤能源公告將減產(chǎn)10%，而在這之前已經(jīng)傳出政府要求煤炭企業(yè)減產(chǎn)、限產(chǎn)，在7 月底神華也宣 布上調(diào)八月份協(xié)議價至489 元并優(yōu)惠10 元（數(shù)據(jù)來源：煤炭資源網(wǎng)），相當(dāng)于間接漲價4 元。
每次政府召開大的會議期間都會要求煤炭行業(yè)加大安全檢查，一定程度上會限制部分煤企生產(chǎn)，2014 年10、11 月有APEC、四中全會等大會，政府已經(jīng)提出周邊要 加大安檢，近期政府限產(chǎn)保煤價意愿很強，我們認(rèn)為今年安檢力度也會較大，也會一定程度上限制供給
一二級市場價差較大個股主要盤江股份、潞安環(huán)能、西山煤電、中國神華等，其中業(yè)績對煤價較為敏感的是盤江股份、潞安環(huán)能。其他在后期有望受益煤價上漲個股還有動力煤：平莊能源、兗州煤業(yè)、陜西煤業(yè)。
主要標(biāo)的有盤江股份（集團煤層氣業(yè)務(wù)值得關(guān)注）、新大洲（積極轉(zhuǎn)型電動車、游艇、航空配件）、瑞茂通(轉(zhuǎn)型貿(mào)易服務(wù)和保理業(yè)務(wù))平莊能源（國電集團改革）等。
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