22日晚，京東在納斯達(dá)克證券交易所掛牌交易，首次公開(kāi)發(fā)行93685620股美國(guó)存托股票(“ADS”)，定價(jià)為每股19.00美元，股票代碼為“JD”。中企哥為小伙伴們推出京東十問(wèn)十答，都是干貨，不容錯(cuò)過(guò)。

　　一、京東這些年采用什么方式融資，融了多少錢(qián)？

　　根據(jù)招股文件從2007年拿到今日資本1000萬(wàn)美元起到騰訊注入2.145億美元止，累計(jì)融資20.26億美元。具體采用了夾層融資和股權(quán)融資兩種方式。

　　方式一：“夾層融資”

　　通俗講就是性質(zhì)介于股權(quán)融資和債權(quán)融資之間，具件條款由投融資雙方靈活商定的長(zhǎng)期融資方式。這種融資工具發(fā)出去是債券，付不付利息，什么條件下可以轉(zhuǎn)股，每個(gè)時(shí)期可以轉(zhuǎn)多少，沒(méi)有投票權(quán)要看雙方事前約定。2007到2010年間，京東發(fā)行了A、B、C三輪“可轉(zhuǎn)可贖回優(yōu)先股”。

　　A輪融資由今日資本提供：2007年3月27日，發(fā)行1.55億“A類(lèi)可贖可轉(zhuǎn)優(yōu)先股”，附帶1.31億份購(gòu)股權(quán)。8月15日，1.31億購(gòu)股權(quán)被行使。兩筆融資合計(jì)1000萬(wàn)美元。

　　B輪由今日資本、雄牛及梁伯韜聯(lián)合投資：2009年1月，發(fā)行2.35億“B類(lèi)可贖可轉(zhuǎn)優(yōu)先股”，融資2100萬(wàn)美元。

　　C輪融資額達(dá)1.38億美元：于2010年9月完成，這次發(fā)行1.78億“C類(lèi)可贖可轉(zhuǎn)優(yōu)先股”，投資方為高瓴資本。

　　通過(guò)三輪融資，劉強(qiáng)東獲得1.69億美元。由于早期估值低， 今日資本A輪獲得的優(yōu)先股就相當(dāng)總股本的30%（假如全部轉(zhuǎn)股。另外，如果不轉(zhuǎn)股可享受8%年息）。若非采用優(yōu)先股策略，劉強(qiáng)東控制權(quán)早已旁落。

　　方式二、股權(quán)融資

　　發(fā)行可轉(zhuǎn)可贖回優(yōu)先股融資方式雖好，但融資額有限。否則資產(chǎn)負(fù)債率畸高公司將瀕于破產(chǎn)，控制權(quán)有什么用。2011年，京東開(kāi)始發(fā)售普通股融資。

　　從上表看到，京東2011年以來(lái)歷次股權(quán)融資，累計(jì)發(fā)售8億普通股，獲得18.57億美元現(xiàn)金及騰訊旗下三塊電商資產(chǎn)（拍拍、網(wǎng)購(gòu)100%股權(quán)及易迅9.9%股權(quán)）

　　二、這些年給投資京東的機(jī)構(gòu)賺了多少？

　　下邊這張表為京東上市前及緊隨上市后的股權(quán)結(jié)構(gòu)（單位：百萬(wàn)）。

　　論絕對(duì)值，持有4.45億股的老虎基金是最大贏家，賺了大約37億美元。

　　論收益率，今日資本由于投資早，并有過(guò)減持，本錢(qián)早已回收?，F(xiàn)在手上的1.92億股價(jià)值17億美元，都是純賺的。

　　但今日資本應(yīng)當(dāng)對(duì)減持感 到追悔莫及，看人家高瓴資本穩(wěn)穩(wěn)拿著3.2億股，市值28.7億美元，成本是三年半之前投入的2100萬(wàn)美元。

　　三、融這么多錢(qián)，劉強(qiáng)東如何保住控制權(quán)？

　　上市前，劉強(qiáng)東要求部分投資人排它性地將投票權(quán)授予他的兩間BVI（英屬處女群島）公司Max Smart和Fortune Rising。

　　但美國(guó)的老虎基金(持有18.1%)、高瓴資本（持有13%）、今日資本（持有7.8%）等投資機(jī)構(gòu)沒(méi)有把投票權(quán)委托給劉強(qiáng)東。

　　通過(guò)幾番博弈，在京東上市之前，劉強(qiáng)東通兩間BVI公司控了13.74億股投票權(quán)（包括11家投資人委托的7.96億股，其中就有騰訊的3.51億股），占比55.9%，以微弱的優(yōu)勢(shì)保住了控制權(quán)。

　　上市后，11家投資機(jī)構(gòu)將收回7.96億股的投票權(quán)。另?yè)?jù)招股文件，京東將發(fā)售1.38億新股，總股本將達(dá)到27.6億股。這樣一來(lái)，劉強(qiáng)東手里的股票占比僅為20.5%。

　　這個(gè)問(wèn)題解決起來(lái)相對(duì)簡(jiǎn)單，那就是谷歌、百度們普遍采用的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)。上市后劉強(qiáng)東持有的5.65億股將轉(zhuǎn)為B類(lèi)股票，每股有20份投票權(quán)。其它新舊投資人持有的都是A類(lèi)股票，每股有1份投票權(quán)。招股文件顯示，劉強(qiáng)東將獲得83.7%的投票權(quán)。

　　四、據(jù)說(shuō)京東獲得三倍超額認(rèn)購(gòu)，京東上市很順利嗎？

　　一來(lái)京東資金需求旺盛，二來(lái)投資人有退出需求，上市是京東多年的心愿。但連年虧損的京東根本沒(méi)有資格在A股上市，海外市場(chǎng)接受這樣一只龐大的中國(guó)公司也非易事。去年下半年以來(lái)中概股的火爆給了京東機(jī)會(huì)，而阿里確定在美國(guó)上市給了京東緊迫感。

　　2014年1月30號(hào)遞交招股文件后，投資人的反應(yīng)肯定不理想。不然劉強(qiáng)東不會(huì)跑回來(lái)拉上騰訊。

　　騰訊又給資產(chǎn)又出資金，還可以微信一級(jí)入口和不競(jìng)爭(zhēng)承諾。更重要的是，京東IPO計(jì)劃融資15億美元，騰訊獨(dú)家吃掉12.4億美元。相當(dāng)于級(jí)資本吃了顆大大的定心丸。

　　投資機(jī)構(gòu)也表現(xiàn)了最大程度的克制，僅有四、五家基金出售了各自手里股票的3%。

　　最終，京東出售9368.5萬(wàn)份ADS（每份代表兩股A類(lèi)普通股，其中6900萬(wàn)份ADS為新發(fā)行（占IPO總發(fā)售量的73.7%），2467.8萬(wàn)份ADS為舊股東出售。其中的1.38億新股，全部由騰訊認(rèn)購(gòu)，美國(guó)資本市場(chǎng)只需接納2467.8萬(wàn)份ADS的。

　　所以說(shuō)，京東此番強(qiáng)在阿里前上市實(shí)在是驚險(xiǎn)的一跳。說(shuō)什么“獲得三倍超額認(rèn)購(gòu)”，“準(zhǔn)備臨陣提價(jià)”，都出于劉強(qiáng)東的虛榮。資本市場(chǎng)真這么歡迎，為什么不多發(fā)幾千萬(wàn)股、多融集些資金呢？

　　五、京東物流規(guī)模及能力？

　　提起京東，人們首先想到的就是自建自營(yíng)的物流體系。強(qiáng)大的物流能力帶來(lái)良好的購(gòu)物體驗(yàn)，一直是京東吸引并抓住用戶(hù)的金字招牌。

　　2011年完成C輪融資后，劉強(qiáng)東表示“京東將在未來(lái)3年投資100多億加強(qiáng)物流系統(tǒng)”。

　　根據(jù)招股文件，到2014年4月1日，京東物流體系的概況如下：

　　京東的物流系統(tǒng)不僅龐大，而且高效。借助這個(gè)系統(tǒng)，京東可以在43個(gè)城市實(shí)現(xiàn)“下單當(dāng)日投遞”，在265個(gè)城市實(shí)現(xiàn)“下單次日投遞”，兩者合計(jì)占定單總量的70%。

　　京東漂亮的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)要?dú)w功于強(qiáng)大物流處理能力，2013年完成定單3.2億張，凈成交額1039億元。

　　借助強(qiáng)大的物流，京東商城為越來(lái)越多的第三方產(chǎn)品提供服務(wù)、收取傭金。在2013年1039億的總交易金額中，第三方商品占369億，占比達(dá)35.5%。而且傭金比率逐年提高，2011年是4.0%，2013年達(dá)到6.3%。到2014年1季度末，第三方賣(mài)家數(shù)量達(dá)到2.9萬(wàn)家。

　　六、京東物流十全十美嗎？

　　京東有物流有三個(gè)缺憾。

　　一是投資不足。2011年，劉強(qiáng)東放言投資100億建物流系統(tǒng)。后來(lái)，劉強(qiáng)東在多個(gè)場(chǎng)合說(shuō)：“融資的70％將用于物流體系建設(shè)”、“物流和研發(fā)占總費(fèi)用的70%”。但由于打價(jià)格戰(zhàn)等原因，京東融到的20億美元最終只有一少部分投入到物流體系的建設(shè)。

　　據(jù)招股文件披露，京東僅有35.3億元固定資產(chǎn)（注:京東在美上市，編制財(cái)務(wù)報(bào)表使用的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則與中國(guó)不同。此處的“固定資產(chǎn)”原文為：Non-current assets。不僅包括設(shè)備、設(shè)施、軟件、土地使用權(quán)、在建工程，還涵蓋股權(quán)投資、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、商譽(yù)）,其中土地使用權(quán)5.98億、設(shè)備軟件等10.2億、在建工程12.4億。

　　從募集資金的使用上看，劉強(qiáng)東把三分之一的錢(qián)用于物流體系建設(shè)，而把三分之二用于價(jià)格戰(zhàn)。如果35億固定資產(chǎn)承載的物流體系給用戶(hù)帶來(lái)良好的購(gòu)物體驗(yàn)，投入70億豈不更好？

　　二是根基不牢。京東招股文件中說(shuō)“18%的倉(cāng)庫(kù)、39%的配送站和41%的辦公場(chǎng)所的出租方?jīng)]有向我們提供必要證照，證明他們的所有權(quán)。屌絲租房都知道要看房產(chǎn)證。京東是大公司，又要在美國(guó)上市，租賃物業(yè)當(dāng)然要看產(chǎn)權(quán)證，業(yè)主有的話當(dāng)然會(huì)拿給京東看。

　　京東150萬(wàn)平米與物流相關(guān)的建筑大部分是租賃的，這讓物流體系的價(jià)值打了個(gè)大折扣。租賃也罷，但連產(chǎn)權(quán)證都沒(méi)有拿到看到，就太不嚴(yán)謹(jǐn)了。從某種程度上講，京東的物流體系是建在了沙灘上。

　　三是折舊攤銷(xiāo)負(fù)擔(dān)日益沉重。盡管35億固定資產(chǎn)有些令人失望，但的京東折舊攤銷(xiāo)負(fù)擔(dān)已經(jīng)不輕。2011?2012?2013年，京東折舊和攤銷(xiāo)分別為7395萬(wàn)元、1.86億元和2.93億元。 根據(jù)招股文件披露的規(guī)劃，京東固定資產(chǎn)總值將在三年內(nèi)突破100億，每年折舊、攤銷(xiāo)超過(guò)10億。對(duì)于連年虧損的京東，它們會(huì)使盈利看起來(lái)更加遙遠(yuǎn)。

　　七、京東與供應(yīng)商的關(guān)系如何？

　　2013年，京東商城交易的價(jià)值1039億元的商品由6000家供應(yīng)商提供。2014年一季度未，存貨金額躥升到86.2億元。

　　根據(jù)招股文件，京東給供應(yīng)商結(jié)款的平均賬期為38.6天。中國(guó)人最明白“平均”的意味，6000家去結(jié)1000億的帳，綜合實(shí)力靠后的幾千家，可能要等兩三個(gè)月才能收到貨款，這意味著京東占?jí)毫撕献髌髽I(yè)寶貴的流動(dòng)資金。用戶(hù)體驗(yàn)好，供應(yīng)商體驗(yàn)卻差了。

　　八、京東物流成本優(yōu)勢(shì)明顯不明顯？

　　自給自足的物流體系讓京東獲得了絕對(duì)的控制力，并給予用戶(hù)很好的購(gòu)物體驗(yàn)，成為拓展市場(chǎng)的一塊金字招牌。但在公布招股文件之前，自建物流能否節(jié)省成本是個(gè)問(wèn)號(hào)。

　　當(dāng)當(dāng)在物流方便投入沒(méi)有京東多，但也有39萬(wàn)平米的倉(cāng)儲(chǔ)面積。借助第三方物流，當(dāng)當(dāng)在19個(gè)城市實(shí)現(xiàn)當(dāng)時(shí)送達(dá)，在158個(gè)實(shí)現(xiàn)次日送達(dá)。 把京東履約成本（包括進(jìn)貨、驗(yàn)貨、倉(cāng)儲(chǔ)、分揀、運(yùn)輸、投遞等）占營(yíng)收的的比值與當(dāng)當(dāng)網(wǎng)一比，發(fā)現(xiàn)只有后者的一半。2013年，京東這項(xiàng)指標(biāo)為5.9%，而當(dāng)當(dāng)為11.5%。

　　但2013年，京東用戶(hù)平均每人下了6.8張定單，定單金額321元，當(dāng)當(dāng)定單金額僅為99元。也就是說(shuō)，同樣花16元，送320元的貨，送貨成本占貨值5%；送99元的貨，成本就占貨值的16％以上。所以，京東客單價(jià)高（家電占比高），是其履約成本占其營(yíng)收比例小的直接原因。

　　總之，京東自建的物流系統(tǒng)在提高用戶(hù)體驗(yàn)方面有價(jià)值。但與當(dāng)當(dāng)、聚美優(yōu)品、唯品會(huì)等沒(méi)有投這筆巨資的電商相比，并沒(méi)有體現(xiàn)出成本上的優(yōu)勢(shì)。

　　九、京東估值是否合理？

　　今年3月31日 ，阿里以53.7億港元獲得銀秦9.9%股權(quán)，估值超過(guò)500億港元。根據(jù)2013年報(bào)銀秦有36家店，年?duì)I收157億。

　　假設(shè)（純屬假設(shè)，只為討論估值）現(xiàn)在馬云想?yún)⒐删〇|或者蘇寧中的一家，張近東和劉強(qiáng)東都愿出讓9.9%股權(quán)，引進(jìn)阿里做戰(zhàn)略合作伙伴。那么，在馬云眼里誰(shuí)更值錢(qián)呢？

　　蘇寧1500家門(mén)店、1000億營(yíng)收，就算每家每天有只100名顧客進(jìn)店，全年就是5475萬(wàn)人流。單是這1500家店的估值就不會(huì)低于銀泰。另外，蘇寧的物流體系也很龐大，號(hào)稱(chēng)有5000個(gè)配送站、數(shù)萬(wàn)名送貨員。另外，在價(jià)格戰(zhàn)的背景下，京東、蘇寧同款家電的價(jià)格必然趨同，但蘇寧毛利潤(rùn)率為15.2%中，而京東只有8.4%，說(shuō)明蘇寧進(jìn)貨價(jià)格更低。蘇寧深耕家電零售24年，供應(yīng)鏈管理能力遠(yuǎn)勝于京東。

　　假設(shè)蘇寧現(xiàn)在A股的市值（450億）是合理的，馬云愿花45億拿蘇寧9.9%股權(quán)，他會(huì)花三倍以上的價(jià)錢(qián)用150億買(mǎi)京東9.9%嗎？

　　十、自建物流體系的得失？

　　電商興起之初，社會(huì)提供不了可靠物流配送服務(wù)，所以京東投資建設(shè)、全程管理的流體體系能給用戶(hù)更好的購(gòu)物體驗(yàn)。沿著這條路，京東不到10年GMV達(dá)到1040億，市值1500億。

　　阿里也是電商，但物流按社會(huì)化思路解決。2013年，第三方物業(yè)公司為淘寶、天貓、聚劃算三大平臺(tái)投遞50億個(gè)包裹的投遞，日均1370萬(wàn)個(gè)，從業(yè)人員接近100萬(wàn)。沿著這個(gè)思路，阿里發(fā)展了15年GMV達(dá)到1.5萬(wàn)億，市值1.3萬(wàn)億。

　　電商的騰飛，強(qiáng)力帶動(dòng)物業(yè)流發(fā)展，它們會(huì)爭(zhēng)搶著與電商巨頭合作，比服務(wù)、拼價(jià)格，阿里們可以坐收漁利，用戶(hù)獲得的服務(wù)和體驗(yàn)必將日益改善。

　　招股文件顯示，未來(lái)3年京東將向物流體系投入至少10億美金。但美金變成物流基地需要時(shí)間，錢(qián)花光了還得再去融。自建物流的發(fā)展速度、資金需求成為增長(zhǎng)的瓶頸，京東與阿里的差距會(huì)進(jìn)一步拉大而不是縮小