在行為金融學(xué)上，有一個(gè)名詞叫做“后視偏差”(Hindsight Bias)。簡(jiǎn)單從字面看，可以理解為人們總是趨向于記住自己所做出的正確決策，而忘記那些失敗的過去。這種趨利避害的特性在金融市場(chǎng)重復(fù)出現(xiàn)，而科技市場(chǎng)上的投資者們卻對(duì)十幾年前的那場(chǎng)危機(jī)難以忘懷，如是看來(lái)“后視偏差”貌似不太可能發(fā)生在科技投資領(lǐng)域。正如經(jīng)濟(jì)學(xué)家喜歡討論中國(guó)房?jī)r(jià)、渾水喜歡做空中概股一樣，當(dāng)談到當(dāng)下科技行業(yè)的繁榮時(shí)，人們喜歡回顧世紀(jì)之交的那場(chǎng)互聯(lián)網(wǎng)泡沫 (Dot Com Bubble)。以致當(dāng) 2012 年 Fackbook IPO 估值達(dá)到 1000 億美元時(shí)，分析師們忙不迭地拋出“科技股泡沫”論調(diào)；而當(dāng)上周Twitter宣布計(jì)劃以110億美元估值IPO時(shí)，科技泡沫再被重提。
科技創(chuàng)業(yè)行業(yè)再度成為投資市場(chǎng)主角是很容易理解的。從全球經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期進(jìn)程來(lái)看，科技發(fā)展幾乎是推動(dòng)人類文明每一次變革的主要?jiǎng)恿?，技術(shù)革新也對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)形態(tài)的形成有著直接的影響。近 10 年間，從 90 年代末的互聯(lián)網(wǎng)泡沫到 08 年的次貸危機(jī)，世界經(jīng)濟(jì)在非理性的狂熱盛宴散場(chǎng)后經(jīng)歷了財(cái)富縮水和失業(yè)擴(kuò)散的陣痛。而在如今處于去杠桿化過程的全球經(jīng)濟(jì)中，不少國(guó)家推行量化寬松政策而使得投資市場(chǎng)再度將注意力轉(zhuǎn)移到了那些有潛力在未來(lái)帶來(lái)高額回報(bào)的行業(yè)，科技公司們潛在的成長(zhǎng)空間和高額回報(bào)使其自然地成為了理想的投資對(duì)象。從科技公司、尤其是創(chuàng)業(yè)公司的角度而言，處于近零水平的利率市場(chǎng)和逐漸升溫的風(fēng)投市場(chǎng)，也意味著大量的資金資源和無(wú)限的可能性。
今年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主之一，來(lái)自耶魯大學(xué)的 Robert Shiller 在所著的《非理性繁榮》中有提到，由互聯(lián)網(wǎng)泡沫導(dǎo)致的股市崩盤使得大量資金在 21 世紀(jì)初涌向房地產(chǎn)市場(chǎng)以尋求穩(wěn)定回報(bào)，從而導(dǎo)致了世界性的房地產(chǎn)泡沫。非理性繁榮并沒有消失，它只是換了一個(gè)市場(chǎng)出現(xiàn)。所以下一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)泡沫，甚至波及整個(gè)創(chuàng)投業(yè)的泡沫極有可能已經(jīng)存在，問題只是其何時(shí)會(huì)被戳破。
那年的Facebook，如今安好
時(shí)隔一年回頭再看 Fackbook，會(huì)發(fā)現(xiàn)這個(gè)社交巨頭在經(jīng)歷了初期的市值縮水后，超出市場(chǎng)預(yù)期的財(cái)報(bào)以及加大移動(dòng)廣告領(lǐng)域投入等一系列舉動(dòng)，使其股價(jià)在過去一年中上漲超過一倍，合計(jì)達(dá)到 170%。即使 Fackbook 目前的漲勢(shì)無(wú)法持續(xù)，至少也證明了此前那些鼓吹其價(jià)值被高估論調(diào)的不準(zhǔn)確。
人們?cè)缜皩?duì) Facebook 的擔(dān)憂是有理由的。上市前近千億的高額估值很難讓人相信 Facebook 的營(yíng)收規(guī)模只有將將數(shù)十億，而相比之下，Google IPO 前夕的市值雖然是 Facebook 的兩倍，但其營(yíng)收卻是 Facebook 的十倍之多。面對(duì)一家尚未完全證明其盈利能力卻有著極高市盈率的年輕公司，保守的市場(chǎng)投資者驚呼“新互聯(lián)網(wǎng)泡沫誕生”也無(wú)可厚非。但是在上市后一年多的時(shí)間里，F(xiàn)acebook 和 Mark Zuckberg 向市場(chǎng)證明了自己，在前有以 Google 為首的一眾科技巨頭發(fā)難，后有隱私監(jiān)控丑聞?dòng)绊懙膰?，F(xiàn)acebook 不僅完成了移動(dòng)領(lǐng)域的布局，也接連收入數(shù)家科技公司以保持自身活性，其在廣告領(lǐng)域的創(chuàng)新努力也值得肯定。在剛發(fā)布的 2013 年第三季度財(cái)報(bào)中，F(xiàn)acebook 在利潤(rùn)上再創(chuàng)新高，季度利潤(rùn)首次超過 20 億美元，其中移動(dòng)廣告業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了 49%，同比增長(zhǎng) 14%，平均每位用戶所貢獻(xiàn)的移動(dòng)廣告營(yíng)收為 1.01 美元。這家社交巨頭看起來(lái)在應(yīng)對(duì)用戶向移動(dòng)平臺(tái)轉(zhuǎn)移的問題上漸漸找到了辦法。
并不是說(shuō) Facebook 的前景就一片光明，對(duì)比其 2013 年的前三次財(cái)報(bào)可以發(fā)現(xiàn)，F(xiàn)acebook 在北美地區(qū)的用戶增長(zhǎng)乏力，年輕用戶數(shù)量出現(xiàn)下滑，歐洲業(yè)務(wù)也正面臨著相同問題。對(duì)于一家理論上還處于上升期的年輕公司，年輕用戶的流失來(lái)得有點(diǎn)過早了，而任何一點(diǎn)早衰的跡象都有可能影響到公司的運(yùn)營(yíng)以及市場(chǎng)對(duì)其的信心。同時(shí) Mark 和他的同事們也沒為互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)帶來(lái)新的盈利模式，盡管手握新的視頻廣告業(yè)務(wù)有可能幫助 Facebook 獲得新的收入增長(zhǎng)點(diǎn)，但是最終效果還得由其 12 億用戶決定。在線廣告領(lǐng)域早已是一片紅海，倘若 Facebook 能另辟蹊徑以實(shí)現(xiàn)新的收入增長(zhǎng)，這無(wú)疑會(huì)再次攪翻整個(gè)行業(yè)。不過知易行難，F(xiàn)acebook 眼下當(dāng)務(wù)之急便是保持價(jià)值用戶的穩(wěn)定增長(zhǎng)，以及在移動(dòng)廣告業(yè)務(wù)上保持強(qiáng)勢(shì)。Mark 在電話會(huì)議中提出，他希望 Facebook 從一家“push-based” （用戶被動(dòng)瀏覽）的在線服務(wù)商轉(zhuǎn)變?yōu)椤皃ull-based”（用戶主動(dòng)搜索）的服務(wù)商，讓 Facebook 像 Google 一樣被用戶當(dāng)做搜索工具使用。
Twitter們的盛宴
由此看來(lái)，一年前的 Facebook IPO 更像一場(chǎng)考試，目的是檢測(cè)市場(chǎng)的非理性程度，并提醒市場(chǎng)勿忘不久前發(fā)生的科技泡沫。Facebook IPO 時(shí)的波瀾不驚和 IPO 后大半年里股價(jià)的萎靡或許已經(jīng)抽走了不少非理性泡沫的成分，雖然這并不意味著非理性投資的消失，但是相較于 Facebook，Twitter 僅為其十分之一的市場(chǎng)估值看似便更難在金融市場(chǎng)上吹起足夠大的泡沫。
與 Facebook 類似，Twitter 準(zhǔn)備在開始盈利前先上市，以此來(lái)支撐其未來(lái)更進(jìn)一步的發(fā)展計(jì)劃。Twitter 也在上市文件中解釋了上市后資金的用處：增強(qiáng)財(cái)務(wù)彈性，擴(kuò)展國(guó)際市場(chǎng)，擴(kuò)大團(tuán)隊(duì)，提升產(chǎn)品服務(wù)。和其他早已成名的科技公司一樣，Twitter 也曾一度處于被收購(gòu)的邊緣，不過在 CEO Dick Costolo 的堅(jiān)持下，Twitter 保留了自己獨(dú)立之精神、自由之思想。
預(yù)估的 17-20 美元間的發(fā)行價(jià)較 Facebook 的 38 美元要低不少，而相比 Twitter 111 億美元的估值，一年前的 Facebook 實(shí)際估值是 812 億（現(xiàn)值：1264 億），之前的 Linkedin 為 43 億（現(xiàn)值：283 億），Google 230 億（現(xiàn)值：3447 億），Yahoo! 3.34 億（現(xiàn)值：338 億）。這或許也在某種程度上體現(xiàn)了市場(chǎng)正在回歸理性。盡管有著 1 億的日活躍用戶和每日 5 億條的新增 Tweets，Twitter 還不算成功，至少在財(cái)務(wù)上不算。在招股書中，Twitter 并未將廣告業(yè)務(wù)作為重點(diǎn)闡述，缺席的廣告數(shù)據(jù)或許也在側(cè)目體現(xiàn)了 Twitter 對(duì)當(dāng)前廣告業(yè)務(wù)及模式的信心并不充分。Twitter 需要更好的商業(yè)模式和收入以滿足每年至少 2.5 億美元的運(yùn)營(yíng)開支，并吸引用戶持續(xù)地參與到產(chǎn)品的使用中。正在籌備中的視頻廣告業(yè)務(wù)也許能夠帶來(lái)新的增長(zhǎng)，不過處于這么一個(gè)網(wǎng)絡(luò)廣告競(jìng)爭(zhēng)激烈、技術(shù)愈發(fā)先進(jìn)而花費(fèi)愈發(fā)廉價(jià)的時(shí)代，若想僅憑同質(zhì)化的網(wǎng)絡(luò)廣告收入來(lái)實(shí)現(xiàn)盈利難度不小。不過沒有什么不可能，當(dāng)年華爾街日?qǐng)?bào)嘲笑 Google 癡人說(shuō)夢(mèng)，想靠在線搜索賺大錢時(shí)，大概想象不到 Google 如今在康莊大道上奔馳的畫面。
Pinterest和Snapchat在這一輪熱潮中緊隨Twitter，前者估值達(dá)到了 38 億，而后者據(jù)信將完成2億的融資從而使身價(jià)達(dá)到 30 億以上。二者與 Twitter 比有過之而無(wú)不及之處在于，Twitter 僅是未實(shí)現(xiàn)盈利，而后二者則是連收入都尚未實(shí)現(xiàn)，盡管他們正在積極探索早日實(shí)現(xiàn)營(yíng)收的商業(yè)模式。吸引投資者的是他們快速增長(zhǎng)的用戶群。不知從何時(shí)起，投資市場(chǎng)在考慮面向新興行業(yè)和技術(shù)的投資時(shí)，更趨向于基于用戶數(shù)量預(yù)測(cè)盈利，而不再是傳統(tǒng)的“先賺錢，再投錢”。世紀(jì)初那場(chǎng)危機(jī)前的盛宴，也充斥著諸如點(diǎn)擊量、用戶數(shù)這樣的 buzzword，而過于重視華而不實(shí)的專業(yè)詞匯而不是各家公司的財(cái)務(wù)狀況也使得投資市場(chǎng)在 2001 年收到惡果。Twitter 雖然沒實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)，但是其銷售模式已為市場(chǎng)所驗(yàn)證，問題僅在于當(dāng)前模式的盈利上限在何處；而對(duì)于 Pinterest、Snapchat 這類公司而言，不成熟的商業(yè)模式使他們?cè)趯?shí)質(zhì)上還是初創(chuàng)公司，即使他們的用戶基數(shù)比大部分的初創(chuàng)公司都要大得多。何時(shí)能夠蛻變，取決于他們何時(shí)能有效地把用戶流轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流。
時(shí)光退回到 1999 年。個(gè)人電腦業(yè)務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)的興起使得互聯(lián)網(wǎng)科技公司遍地開花，而投資市場(chǎng)對(duì)于前所未見的新興科技行業(yè)有點(diǎn)不知所措，美好的預(yù)期前景使得投資者將經(jīng)濟(jì)繁榮的成果充入了科技市場(chǎng)，并憧憬著高額回報(bào)。所以當(dāng)市場(chǎng)在 2001 年急轉(zhuǎn)直下時(shí)，當(dāng)非理性投資者回歸理性時(shí)，人們才意識(shí)到“燒錢比賺錢更重要”是如何不切實(shí)際。
人們很容易因?yàn)榭萍夹袠I(yè)一筆大額的融資便警惕起來(lái)，深怕科技行業(yè)的泡沫危機(jī)再度降臨市場(chǎng)。2011 年 Groupon、Gilt 等社會(huì)化電商相繼收到上千萬(wàn)美元的風(fēng)投時(shí)發(fā)生過一次“狼來(lái)了”，2012 年 Facebook 領(lǐng)頭的科技股 IPO 又讓市場(chǎng)喊了一遍“狼來(lái)了”。非理性繁榮并沒有消失，而狼總歸是會(huì)來(lái)的，本輪由 Twitter 和 Pinterest 等發(fā)起的融資熱潮會(huì)是市場(chǎng)再一次的過度緊張還是狼真的來(lái)了，市場(chǎng)拭目以待。
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