近段時(shí)間頻現(xiàn)新股破發(fā)，在一級(jí)市場(chǎng)投資已經(jīng)引起不小的波動(dòng)，有的公司IPO后市值甚至虧到B輪了。四月份已有超六成新股破發(fā)，一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格倒掛加劇。相比原來大部分投資機(jī)構(gòu)都等待著IPO退出，PE二級(jí)市場(chǎng)交易正成為機(jī)構(gòu)越來越重視的退出路徑。本文通過對(duì)過往PE二級(jí)市場(chǎng)交易案例的詳解，希冀讓投資機(jī)構(gòu)更了解市場(chǎng)操作路徑。
PE二級(jí)市場(chǎng)交易，最簡(jiǎn)單的形式是公司股東基于流動(dòng)性需求而轉(zhuǎn)讓持有的公司權(quán)益，有自然人股東，也有機(jī)構(gòu)股東。當(dāng)私募股權(quán)基金逐步成為創(chuàng)投的主力時(shí)，私募股權(quán)基金成為了PE二級(jí)市場(chǎng)交易的主力。母基金對(duì)于基金份額投資的需求，子基金投資人（或稱LP，包括母基金）對(duì)于流動(dòng)性的需求，基金管理人（或GP）對(duì)于基金業(yè)績(jī)的需求和投資人流動(dòng)性的需求，等等，都使得S交易（即二手份額交易，包括股權(quán)交易和基金份額交易）數(shù)量的增加，促使PE二級(jí)市場(chǎng)交易的繁榮。
基于上述變化過程，我們將S交易分為“非基金實(shí)體間交易”，“基金與非基金實(shí)體交易”以及“基金與基金交易”三個(gè)類別。下面用案例來分別解釋。
（一）非基金實(shí)體間二手交易
1、交易資產(chǎn)為股權(quán)
在創(chuàng)業(yè)公司未上市之前，創(chuàng)業(yè)公司的股東們要想股東權(quán)益變現(xiàn)，通常的方式是質(zhì)押股權(quán)獲得現(xiàn)金，或者轉(zhuǎn)讓持有的創(chuàng)業(yè)公司權(quán)益變現(xiàn)。最常見的就是公司老股轉(zhuǎn)讓。
創(chuàng)業(yè)公司的融資輪次被劃分為種子輪、天使輪、A股、B輪….Pre-ipo、戰(zhàn)略投資等，在新一輪融資進(jìn)入時(shí)，原有的投資人可能會(huì)有退出的需求，所以就有了老股轉(zhuǎn)讓的需求。轉(zhuǎn)讓定價(jià)可能相比新一輪的估值有折扣。
注意事項(xiàng)：股東的持有的股權(quán)不是想轉(zhuǎn)讓就能轉(zhuǎn)讓，公司的章程或者“股東投資協(xié)議”中一般會(huì)約定公司的其他股東有優(yōu)先受讓股權(quán)的權(quán)利。而創(chuàng)始人的股權(quán)涉及到公司的未來，所以更是有嚴(yán)格的約定。
2、交易資產(chǎn)為基金份額
私募基金按投資方向可以劃分為以種子輪、天使輪、A輪為主的私募創(chuàng)業(yè)投資基金，以A輪以后及上市前Pre-IPO輪的私募股權(quán)投資基金，或者以并購、定增為主的私募股權(quán)并購基金、私募股權(quán)定增基金等。
不同的投資方向，基金的合伙協(xié)議中約定的基金存續(xù)期也不相同，創(chuàng)投基金一般是“5+2+2”即5年投資期加2年退出期再加2年延長(zhǎng)期，而Pre-IPO和并購類的基金則可能是”3+2+2”或者“2+2+2”，有個(gè)別極端的甚至投資期僅設(shè)置為1年。在這么長(zhǎng)的時(shí)間里投資人的資金需求也會(huì)有變化，所以時(shí)有流動(dòng)性需求產(chǎn)生。
不同的投資人屬性，也對(duì)投資時(shí)間有不同的限制。例如政府引導(dǎo)基金為債權(quán)性質(zhì)的出資，前3年為免息借款，第4年開始收取利息，從而加重基金的成本，這種情況，基金管理人會(huì)尋找替代投資人；又例如一些金融機(jī)構(gòu)的資管產(chǎn)品對(duì)IRR、DPI等有考核要求，那么基金管理人和GP就要提早規(guī)劃好退出路徑，比如尋找重組接續(xù)基金；
3、案例1信銀理財(cái)
（1）交易方案
2021年5月17日，信銀理財(cái)有限責(zé)任公司（簡(jiǎn)稱“信銀理財(cái)”）完成銀行理財(cái)子公司全市場(chǎng)首次對(duì)S基金的直接投資。上海半導(dǎo)體裝備材料產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）的LP云南國(guó)際信托有限公司轉(zhuǎn)讓5000萬基金份額給信銀理財(cái)，信銀理財(cái)成為新的投資人，交易金額未披露。
（2）基金概況
上海半導(dǎo)體裝備材料產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）成立于2017年，目標(biāo)規(guī)模100.00億元人民幣，首期規(guī)模為50.50億元人民幣，由國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金股份有限公司、上海萬業(yè)企業(yè)股份有限公司等共同發(fā)起設(shè)立，由上海半導(dǎo)體裝備材料產(chǎn)業(yè)投資管理有限公司負(fù)責(zé)管理，重點(diǎn)圍繞集成電路裝備材料產(chǎn)業(yè)開展投資，通過市場(chǎng)化運(yùn)作及專業(yè)化管理，促進(jìn)上海乃至全國(guó)集成電路裝備材料產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。
目前已投資一批半導(dǎo)體裝備材料企業(yè)，涉及光刻機(jī)核心零部件、半導(dǎo)體制造材料、自動(dòng)化測(cè)試設(shè)備、后道封裝設(shè)備等領(lǐng)域。
（3）交易原由
未披露，轉(zhuǎn)讓前云南國(guó)際信托有限公司共持有基金20億基金份額，據(jù)企查查數(shù)據(jù)顯示，包括信銀理財(cái)在內(nèi)，云南國(guó)際信托有限公司共轉(zhuǎn)讓了12億基金份額。猜測(cè)可能是現(xiàn)金流的回流需求，而非流動(dòng)性緊張。
4、案例2洋河股份
（1）交易方案
8月5日，洋河股份（002304）發(fā)布公告稱，全資子公司江蘇洋河投資管理有限公司出資12.8億元受讓云鋒基金旗下上海云鋒新呈投資中心（有限合伙）（下稱云鋒新呈）10%的份額，轉(zhuǎn)讓方為中國(guó)民生信托有限公司。
（2）基金概況
上海云鋒新呈投資中心（有限合伙）成立于2016年2月，基金規(guī)模100億元。投資方向?yàn)榻鹑?、科技及企業(yè)服務(wù)、新零售與互聯(lián)網(wǎng)、物流倉儲(chǔ)、醫(yī)療健康等領(lǐng)域。其基金管理人為上海云鋒新創(chuàng)投資管理有限公司，即知名的云峰基金。
云鋒基金成立于2010年初,是以阿里巴巴董事局主席馬云和聚眾傳媒創(chuàng)始人虞鋒的名字命名而成,并聯(lián)合一批行業(yè)領(lǐng)袖、成功企業(yè)家和成功創(chuàng)業(yè)者共同發(fā)起創(chuàng)立的私募基金。
（3）交易原由
2021年以來，泛海控股旗下的民生財(cái)富、民生信托產(chǎn)品出現(xiàn)暴雷，泛?？毓善煜录八鶎俟疽惨蛉谫Y償還逾期等原因而引發(fā)個(gè)別法律訴訟。因而猜測(cè)中國(guó)民生信托有限公司是因?yàn)榱鲃?dòng)性緊張而轉(zhuǎn)讓基金份額，為及早獲得現(xiàn)金流。
而洋河股份則是看好云鋒新呈的底層資產(chǎn)，據(jù)公司公告“云鋒新呈已進(jìn)入管理退出期，底層資產(chǎn)明確清晰，投資分布在金融、科技、新零售、汽車、物流及醫(yī)療健康等領(lǐng)域，整體投資風(fēng)格穩(wěn)健，具有一定的成長(zhǎng)增值空間。其中小鵬汽車、光云科技等項(xiàng)目已上市并實(shí)現(xiàn)較為理想的投資回報(bào)預(yù)期，其余項(xiàng)目也有相對(duì)明確的投后管理及退出策略，能夠合理控制風(fēng)險(xiǎn)，有利于提升公司閑置資金使用效率，同時(shí)提升公司整體盈利水平?！?/p>
（二）基金與非基金實(shí)體的交易
基金與非基金實(shí)體的交易以基金份額交易為主，多為有限合伙人（LP）自己的流動(dòng)性需求，普通合伙人（GP）配合為主。如果當(dāng)初有承諾的GP也會(huì)幫著尋找接盤的投資人，主要見于融資需求占主導(dǎo)的初創(chuàng)期GP。從公開披露的資訊統(tǒng)計(jì)結(jié)果來看，基金與非基金實(shí)體的交易案例占比高，而基金與基金之間的交易較少。
主要類型包括：人民幣基金轉(zhuǎn)給非基金實(shí)體、非基金實(shí)體轉(zhuǎn)給人民幣基金以及一種特殊的“業(yè)務(wù)重組基金”。
1、人民幣基金轉(zhuǎn)給非基金實(shí)體
人民幣基金投資人因?yàn)榱鲃?dòng)性需求，轉(zhuǎn)讓基金份額，非基金投資人支付對(duì)價(jià)并受讓該部分基金份額，如下為簡(jiǎn)單的基金份額轉(zhuǎn)讓示意圖
2021年5月11日，化妝品零售服務(wù)商麗人麗妝(605136)公告披露，其子公司上海麗人麗妝企業(yè)管理有限公司出資2000萬元受讓蘇州元?jiǎng)?chuàng)進(jìn)取創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）基金的份額（簡(jiǎn)稱“蘇州元?jiǎng)?chuàng)進(jìn)取”），轉(zhuǎn)讓方為L(zhǎng)P新余元?jiǎng)?chuàng)灝創(chuàng)投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）（簡(jiǎn)稱“新余元?jiǎng)?chuàng)”）。蘇州元?jiǎng)?chuàng)進(jìn)取募集規(guī)模為5.11億元，新余元?jiǎng)?chuàng)于2020年6月向其認(rèn)繳出資4.35億元，此次轉(zhuǎn)讓了2000萬基金份額。
2、非基金實(shí)體轉(zhuǎn)給人民幣基金
這類交易形式上看是上一節(jié)的逆過程，這類交易的基金多為母基金。如本文第三部分的描述，S基金分為市場(chǎng)化和非市場(chǎng)化兩種，市場(chǎng)化的挑選和評(píng)估項(xiàng)目存在信息不對(duì)稱等難題，所以偏向于選擇頭部GP和白馬GP管理的項(xiàng)目，或者偏向非市場(chǎng)化的挑選關(guān)聯(lián)基金。目前媒體公開披露的新興基金、深創(chuàng)投的S交易均為與關(guān)聯(lián)方的交易。
（1）交易方案
2021年4月30日，云南國(guó)際信托將持有的上海半導(dǎo)體裝備材料產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）的20億基金份額中的2億份額轉(zhuǎn)讓給廣東紅土和裕股權(quán)投資基金(有限合伙)，交易金額未透露。
（2）基金概況
廣東紅土和裕股權(quán)投資基金(有限合伙)，于2019年10月16日在珠海橫琴新區(qū)注冊(cè)，是由深創(chuàng)投發(fā)起設(shè)立的S基金（SecondaryFund，私募股權(quán)二級(jí)市場(chǎng)基金，母基金），基金的目標(biāo)規(guī)模100億元，當(dāng)前注冊(cè)規(guī)模為26億元。深創(chuàng)投和格力集團(tuán)為基石投資人，目前認(rèn)繳26億，已完成4筆交易。
（3）轉(zhuǎn)讓原因
未披露，轉(zhuǎn)讓前云南國(guó)際信托有限公司共持有基金20億基金份額，據(jù)企查查數(shù)據(jù)顯示，包括廣東紅土和裕股權(quán)投資基金(有限合伙)在內(nèi)，云南國(guó)際信托有限公司共轉(zhuǎn)讓了12億基金份額。猜測(cè)可能是現(xiàn)金流的回流需求，而非流動(dòng)性緊張。
3、業(yè)務(wù)重組基金
這類交易比較特殊，嚴(yán)格來說不算二級(jí)市場(chǎng)的投資，但因?yàn)槭浅墒炱髽I(yè)分拆的業(yè)務(wù)重組，且由深創(chuàng)投的S基金投資，所以在這里將業(yè)務(wù)重組投資歸為一類特殊的S交易。
（1）交易方案
2020年12月12日，上市公司香雪制藥控股子公司廣東香雪精準(zhǔn)醫(yī)療技術(shù)有限公司（簡(jiǎn)稱“香雪精準(zhǔn)”）以自籌資金500萬元人民幣投資設(shè)立全資子公司香雪生命科學(xué)技術(shù)（廣東）有限公司（簡(jiǎn)稱“香雪生命科學(xué)”）
2021年1月25日，香雪精準(zhǔn)相關(guān)的資產(chǎn)及負(fù)債以基準(zhǔn)日2020年12月31日的賬面價(jià)值劃轉(zhuǎn)至香雪生命科學(xué)，8.4億元為定價(jià)基礎(chǔ)
2021年3月30日香雪制藥公告，香雪生命科學(xué)以現(xiàn)金增資方式引入戰(zhàn)略投資者，本次增資完成后，香雪精準(zhǔn)持有54.4%股權(quán)，珠海華蓋億安寶股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）（簡(jiǎn)稱“華蓋億安”）持有4.7619%股權(quán)。
2021年7月12日，深創(chuàng)投發(fā)起設(shè)立的S基金廣東紅土和裕股權(quán)投資基金（有限合伙）認(rèn)購華蓋億安基金2105.26萬基金份額。從而間接投資了香雪生命。
（2）交易原由
以往上市公司要做大市值，炒概念，常用的方法是體外孵化項(xiàng)目然后并購。但2021年有了新思路，隨著A股分拆上市的放閘，已經(jīng)有不少公司走在了前列。與投資初創(chuàng)企業(yè)不同，香雪生命科學(xué)劃入了香雪精準(zhǔn)資產(chǎn)，而在2020年就已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收7,711,132.07元，總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)分別為419,577,550.55元和375,338,469.48元。
（三）人民幣基金間的交易
基金與基金的交易，也是以子基金的基金份額為交易內(nèi)容。從公開披露的資訊數(shù)量來看，人民幣基金與人民幣基金的交易數(shù)量較少。主要因?yàn)榛鸨旧砭褪菫榱送顿Y，有約定的投資期，一般會(huì)和被投基金的期限匹配，保證能覆蓋整個(gè)被投基金的投資期。當(dāng)然，也有可能因?yàn)橐恍┗鹉技跗诩毙栀Y金而導(dǎo)致投資期不匹配的問題。
（四）S交易中美元基金融資的演變
當(dāng)前，中國(guó)公司上市的目的地主要包括A股、港股和美股。港股和美股由于存在更多的全球資金，適合具備業(yè)務(wù)出海、全球化戰(zhàn)略的企業(yè)。另外海外的資金成本相對(duì)便宜，這也是吸引海外上市的原因之一。
以往，大陸企業(yè)要想獲得美元資金的投資還是比較麻煩的，企業(yè)先要搭建境外結(jié)構(gòu)，原投資人也需要同比例外翻，例如搭建VIE架構(gòu)，再獲得美元資金或美元基金的投資。同樣的，PE二級(jí)市場(chǎng)的交易以往要想獲得成熟美元S基金的投資也很復(fù)雜，不過這一難題正在改善?；趪?guó)家外商投資政策的放開，大陸企業(yè)即使在A股上市也可以通過QFLP獲得美元基金的投資了。
據(jù)公開數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，PE二級(jí)市場(chǎng)涉及美元基金的交易主要由GP（或者基金管理人）主導(dǎo)，實(shí)質(zhì)上是為了原基金投資的項(xiàng)目赴美股、港股上市前獲得新一輪美元融資，所以美元基金又稱美元重組接續(xù)基金，而如果是境內(nèi)人民幣基金接盤則又稱為人民幣重組接續(xù)基金。這一節(jié)我們通過4個(gè)案例來展示投資機(jī)構(gòu)主導(dǎo)利用美元基金的發(fā)展、變化過程：
（1）人民幣基金轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)給美元基金；
（2）美元基金轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)美元基金；
（3）人民幣基金轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)給QFLP基金；
（4）人民幣基金轉(zhuǎn)給資產(chǎn)給QFLP參投的人民幣基金。
1、人民幣基金轉(zhuǎn)給美元基金
（1）交易方案
2020年2月17日，昆仲資本宣布昆仲資本將人民幣一期基金中的7個(gè)項(xiàng)目，包括人工智能公司愛筆智能（Ai Bee）和智能影像公司影譜（Movie Book）科技等，打包轉(zhuǎn)讓給昆仲資本與TR capital等買家設(shè)立的美元基金，交易交割為1億美元。
（2）交易背景
此次的資產(chǎn)受讓方為昆仲資本與TR capital等買家設(shè)立的美元基金，該美元基金中，TR Capital承擔(dān)了此次交易的近70%資金，其他出資人還包括總部位于倫敦的Hollyport Capita lPartner和臺(tái)灣的AB Value Capital Partners等。投資策略上，除了可以購買人民幣基金資產(chǎn)之外，也可以投資新項(xiàng)目和追投老項(xiàng)目等。
2016年設(shè)立的昆仲資本人民幣1期基金（蘇州昆仲元昕股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)），基金規(guī)模15億元人民幣，截至2020年2月共投資32個(gè)項(xiàng)目，有大約1/3資產(chǎn)已經(jīng)或正在搭建VIE結(jié)構(gòu)，或?yàn)槲磥碓诰惩饣蚩苿?chuàng)板上市做準(zhǔn)備。
（3）交易原由
據(jù)媒體報(bào)道，昆仲資本人民幣1期基金短期內(nèi)并無退出壓力，此時(shí)選擇出售部分人民幣資產(chǎn)給美元，有三方面的好處：首先幫助人民幣LP兌現(xiàn)了DPI，這次交易規(guī)模為1億美金。原人民幣基金總規(guī)模為15億人民幣，簡(jiǎn)單相除就可以算出DPI為0.5，而這個(gè)結(jié)果僅用了3年多便實(shí)現(xiàn)，在私募股權(quán)基金里算是非常亮眼的數(shù)據(jù)；其次此次交易實(shí)際上也是一種’變相的美元基金募資’，對(duì)于企業(yè)來說獲得了國(guó)際資本的認(rèn)可；再次對(duì)于新設(shè)的美元基金來說，有之前較為熟悉的資產(chǎn)托底，是一個(gè)更穩(wěn)妥的方案。
昆仲也通過這筆交易升級(jí)成了雙幣種GP。昆仲資本先將人民幣基金中的資產(chǎn)包轉(zhuǎn)成美元基金，賣給TRcapital等買家，該資產(chǎn)包的業(yè)績(jī)代表了昆仲資本具備美元基金的投資能力，可參考的業(yè)績(jī)對(duì)后續(xù)美元基金的設(shè)立和募集有好處。
促成該筆人民幣基金轉(zhuǎn)讓投資組合給美元基金組合交易的一個(gè)重要原因是，昆仲資本人民幣一期基金中有大約1/3資產(chǎn)已經(jīng)或正在搭建VIE結(jié)構(gòu)，或?yàn)槲磥碓诰惩饣蚩苿?chuàng)板上市做準(zhǔn)備。企業(yè)本身對(duì)于美元資金及海外結(jié)構(gòu)搭建比較積極，大大節(jié)省了交割的時(shí)間和難度。
2、美元基金轉(zhuǎn)給美元基金
（1）交易方案
美國(guó)母基金管理公司Hamilton Lane（或稱翰林資本）及其他國(guó)際知名機(jī)構(gòu)聯(lián)合設(shè)立美元接續(xù)基金，基金周期為5年。2020年2月，君聯(lián)資本將其美元基金投資的12個(gè)投資項(xiàng)目打包，并轉(zhuǎn)讓給Hamilton Lane發(fā)起設(shè)立的接續(xù)基金，交易金額為2億美元。此外接續(xù)基金還承諾為投資組合公司提供后續(xù)融資支持。用接續(xù)基金成功收購多個(gè)項(xiàng)目的資產(chǎn)組合，在中國(guó)尚屬首次，也是中國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)的一個(gè)重要里程碑。
（2）交易背景
2008年7月，聯(lián)想投資完成了第四期美元基金的募集，合計(jì)3.5億美元，從這一期基金開始，君聯(lián)資本正式涉足醫(yī)療投資領(lǐng)域。投資組合中的金域檢驗(yàn)已在上海證券交易所主板上市。
2012年聯(lián)想投資更名為君聯(lián)資本。
（3）交易原由
君聯(lián)資本董事總經(jīng)理兼首席運(yùn)營(yíng)官王表示：“此次更新基金交易的完成，為君聯(lián)資本第四基金的現(xiàn)有投資者提供了獲得流動(dòng)性的選擇，同時(shí)最大化現(xiàn)有和新的液化石油氣的價(jià)值，有利于液化石油氣投資者和投資組合公司實(shí)現(xiàn)雙贏?！?/p>
翰林資本亞洲投資聯(lián)席主管夏表示:“此次交易的完成證明了翰林資本在中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)的地位及其應(yīng)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)基金重組的能力。翰林資本在全球私募股權(quán)投資市場(chǎng)擁有豐富的經(jīng)驗(yàn)和廣泛的本地GP網(wǎng)絡(luò)，并與君聯(lián)資本建立了相互信任的合作伙伴關(guān)系。隨著中國(guó)私募股權(quán)投資行業(yè)的成熟，這將讓我們?cè)趤喬貐^(qū)看到更多有吸引力的投資機(jī)會(huì)?！?/p>
美元基金持有的投資組合直接轉(zhuǎn)讓給美元重組接續(xù)基金，相對(duì)于昆仲資本轉(zhuǎn)讓人民幣一期基金中7個(gè)項(xiàng)目的案例來說，更方便快捷。方便快捷的原因是君聯(lián)資本美元基金完成通過復(fù)雜結(jié)構(gòu)持有境內(nèi)企業(yè)的過程。
3、人民基金轉(zhuǎn)給QFLP基金
（1）交易方案
2019年9月，IDG將擬將一成熟人民幣基金中尚未退出的資產(chǎn)組合打包，資產(chǎn)包涉及的項(xiàng)目超過10個(gè)，這些資產(chǎn)組合的NAV（基金份額凈值）超過6億美元。2020年9月媒體報(bào)道，IDG這資產(chǎn)組合，轉(zhuǎn)讓給IDG與美國(guó)私募公司Harbour Vest在珠海自貿(mào)區(qū)主導(dǎo)設(shè)立的合格境外有限合伙人(QFLP）。
（2）交易背景
IDG資本相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，這筆交易自2019年9月啟動(dòng)，是由IDG資本主導(dǎo)。選擇基金重組的方式，是為了能夠更快地為L(zhǎng)P實(shí)現(xiàn)利益最大化，又符合LP內(nèi)部的決策機(jī)制。IDG認(rèn)為GP主導(dǎo)的基金重組的結(jié)構(gòu)是為L(zhǎng)P創(chuàng)造最高退出收益最好的方式。
在確定這種退出方式后，IDG開始與潛在LP接觸。通過對(duì)境內(nèi)和境外S基金市場(chǎng)的深入調(diào)研，IDG發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)S基金相對(duì)于美元S基金的體量和經(jīng)驗(yàn)都還不夠成熟，會(huì)直接影響交易價(jià)格，因此決定主要的交易方以美元S基金為主。
Harbour Vest是一家歷史悠久的全球私募股權(quán)投資公司，于1982年創(chuàng)立于美國(guó)，是全球第一家進(jìn)行S基金運(yùn)作的機(jī)構(gòu)，近年來已成為中國(guó)PE二級(jí)市場(chǎng)非?；钴S的買方機(jī)構(gòu)。而早在2017年，Harbour Vest就曾經(jīng)在一筆6億美元的S交易中，接手了IDG資本越南、印度分公司以及IDG資本中國(guó)管理的七支基金的部分LP份額。
同時(shí)IDG團(tuán)隊(duì)還花了很多精力了解通過QFLP投資境內(nèi)資產(chǎn)的法律及合規(guī)問題。為了此次交易，IDG資本通過珠海市QFLP（合格境外有限合伙人）政策試點(diǎn)，設(shè)立QFLP項(xiàng)目基金，引入了Habour Vest主導(dǎo)財(cái)團(tuán)逾6億美元的資金，并完成受讓人民幣基金持有資產(chǎn)組合的交易。本次交易是最大的人民幣/美金雙幣種轉(zhuǎn)換的基金交易，是亞洲在疫情后第一個(gè)完成的大規(guī)?；鸾灰祝匾氖?，這也是QFLP的結(jié)構(gòu)第一次被用于GP主導(dǎo)的S交易，結(jié)構(gòu)和法律合規(guī)性都非常復(fù)雜。
（3）交易原由
2018年，中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)進(jìn)入寒冬。銀行通道關(guān)閉、母基金資金緊張、上市公司股權(quán)質(zhì)押爆倉，整個(gè)私募股權(quán)市場(chǎng)都在收緊，僅有少數(shù)頭部機(jī)構(gòu)可以從容募到新基金。在這一輪寒潮中，基金的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)愈發(fā)受到關(guān)注，退出問題更是成為各家VC/PE及其投資最為關(guān)心的頭等大事。本次交易既保障了人民幣基金及其投資人的退出，又減輕了被投企業(yè)來自于股東退出需求的壓力。
據(jù)公開披露消息，此次打包的10個(gè)項(xiàng)目來自一早期成熟人民幣基金， LP們?cè)谧屑?xì)了解了本次交易的各個(gè)環(huán)節(jié)的操作細(xì)節(jié)后，認(rèn)為GP在目前的市場(chǎng)環(huán)境下為基金創(chuàng)造了優(yōu)異的現(xiàn)金回報(bào)，而且交易是在原有基金到期前進(jìn)行的，相當(dāng)于提前拿到回報(bào)，因此都非常支持本次交易。
4、人民幣基金轉(zhuǎn)給QFLP參投的人民幣基金
（1）交易方案
2021年5月18日消息，華蓋資本成功募集一只規(guī)模為8億元的人民幣S基金廈門健康紅土股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（簡(jiǎn)稱“廈門健康紅土基金”），華蓋資本和深創(chuàng)投為CO-gp，為基金聯(lián)合發(fā)起人。廈門健康紅土基金設(shè)立后，將用來承接華蓋資本旗下三只原有基金中六個(gè)大健康領(lǐng)域項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)原基金LP的退出。
（2）基金概況
據(jù)悉深創(chuàng)投為廈門健康紅土股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）基金最大LP，美元S基金TR Capital作為基石出資人以QFLP架構(gòu)出資，其他LP包括上實(shí)盛世S基金、活躍商業(yè)銀行理財(cái)子公司等知名機(jī)構(gòu)，截至2021年8月31日，公開披露的規(guī)模為3.7546億元。廈門健康紅土基金可以稱為是人民幣架構(gòu)的重組接續(xù)基金。
（3）交易原由
華蓋資本創(chuàng)始合伙人、董事長(zhǎng)許小林坦言“這幾年，過往成立的基金陸續(xù)到了清算期，而我們參與投資的標(biāo)的業(yè)績(jī)已經(jīng)跑出來了。但受限于基金期限，我們一方面要給老LP交成績(jī)單，另一方面也希望能夠長(zhǎng)期持有一些優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。”，而此次S基金將華蓋資本旗下三只原有基金中尚未退出的優(yōu)質(zhì)醫(yī)療項(xiàng)目進(jìn)行重組接續(xù)，滿足了上述需求。
本次S基金交易還有一個(gè)值得學(xué)習(xí)的點(diǎn)，以往需要境外搭建結(jié)構(gòu)才能獲得美元基金，例如2020年2月17日，TR capital參與的S交易，就是昆仲資本將人民幣一期基金中的7個(gè)項(xiàng)目打包轉(zhuǎn)讓給昆仲資本與TR capital等買家設(shè)立的美元基金。相比Harbour Vest等在珠海自貿(mào)區(qū)設(shè)立的合格境外有限合伙人（QFLP）直接參與S基金交易，此次TRCapital是通過天津搭建了QFLP架構(gòu)然后出資廈門健康紅土基金，間接參與S基金交易，美元資金參與境內(nèi)交易的方式又多了一個(gè)鮮活案例。
聯(lián)系客服
