劉明彥 宋時穎
2015年1月15日瑞士央行宣布放棄維持歐元對瑞郎1.20的匯率下限，并將3個月期Libor目標區(qū)間由-0.6%下調到-1.25%至-0.25%，將活期存款利率降至-0.75%。瑞士央行同時宣布如有必要將干預匯市。
受瑞士央行放棄與歐元聯(lián)系匯率政策的影響，當天歐元兌瑞郎的匯率由1.20大幅貶值至1.028，幅度達14.40%，盤中曾一度貶值達28%。受瑞郎兌歐元暴漲的影響，美元兌瑞郎匯率由1.02跌至0.84，跌幅高達17.78%。瑞郎對歐元、美元匯率的暴漲，不僅引發(fā)了瑞士股市兩天暴跌15%，而且國際金融市場上也出現(xiàn)了動蕩。
瑞郎與歐元聯(lián)系匯率確立與放棄
瑞士作為永久中立國及全球金融中心之一，長期以來倍受避險資本的青睞。2008年以來，隨著歐債危機的不斷演變及世界經(jīng)濟下行風險加大，全球資本的避險情緒不斷升溫涌入瑞士，導致歐元兌瑞郎匯率由1.65跌至1.11，即瑞郎兌歐元升值高達33%，期間瑞郎兌美元匯率也升值了21%。瑞郎對歐元、美元的大幅升值，對瑞士的出口帶來了巨大的壓力，貿易順差明顯減少。由于瑞士出口在經(jīng)濟結構中占重要地位，2011年出口占GDP比例高達66%，遠高于消費和投資，因此，為了減輕經(jīng)濟下行和經(jīng)常項目惡化的壓力，2011年9月瑞士央行宣布實施瑞郎與歐元聯(lián)系匯率，央行有義務維護瑞郎與歐元的匯率兌換上限（1歐元兌換1.20瑞郎）。
雖然實施瑞郎對歐元聯(lián)系匯率使瑞士出口業(yè)免受瑞郎升值的沖擊，但歐元區(qū)經(jīng)濟的長期疲弱及南歐諸的退出歐元區(qū)的風險，使投資者對歐元的不信任一直存在，這導致市場上賣出歐元買入瑞郎的勢力不斷加強，加之瑞士相對歐元區(qū)更好的經(jīng)濟表現(xiàn)吸引了大量資金流入瑞士，導致瑞士央行外匯儲備由3168億美元飆升至5054億美元，升幅近60%，就2013年瑞士的GDP值來說，瑞士外匯儲備占GDP比重高達73%，因其負債率已經(jīng)達到瑞士GDP的85%之高，瑞士央行已經(jīng)無法擴大其資產負債表。另外，因維持匯率買入大量歐元導致過度的流動性供應，促使瑞士房價和租金飆升，深藏著未來通脹的隱憂，使瑞士央行的政策徘徊在促進出口還是控制通脹之間。歐元區(qū)陷入通縮的風險迫使歐元區(qū)推出量化寬松政策，歐版QE的推出意味著瑞郎聯(lián)系的歐元將進一步疲弱，歐元兌美元等主要貨幣匯率貶值將加劇，最終會導致更多避險資金流入僅有800萬人口、GDP僅為6854億美元的小國瑞士，將給瑞士央行帶來更大的維持聯(lián)系匯率的壓力。為了避免這些不利情景的發(fā)生，瑞士央行選擇在歐洲央行推出QE前夕倉促放棄對歐元的聯(lián)系匯率，但這在國際市場上掀起了不小的風浪。
瑞士央行放棄聯(lián)系匯率的影響
瑞郎的意外暴漲對重倉作空瑞郎的金融機構造成重創(chuàng)，一些作空瑞郎的期貨投資者瞬間爆倉。由于瑞士央行在取消對歐元的聯(lián)系匯率之前曾表示要捍衛(wèi)歐元兌瑞郎1.2的匯率下限，但意外的貨幣政策對市場造成較大的沖擊，主要影響有以下幾個方面。
瑞士企業(yè)的國際競爭力被削弱。此次歐元兌瑞郎匯率下限的撤銷，瑞郎對歐元匯率的飆升，將大幅抬高瑞士企業(yè)產品的出口價格，從而一定程度上削弱瑞士企業(yè)在歐元區(qū)市場上的競爭力，而歐元區(qū)占到了瑞士出口額大約50%，受這一政策影響，瑞士股市兩天重挫15%。特別是市場擔心瑞士鐘表和珠寶價格會更貴，影響銷售，旗下?lián)碛袣W米茄、寶璣、寶珀、浪琴等知名手表品牌的斯沃琪公司股票價格2015年1月15日暴跌15％，全球第二大奢侈品集團、擁有卡地亞等手表品牌的瑞士歷峰集團股價暴跌超過14％。2015年1月15日瑞士銀行股下跌10%，因瑞郎升值導致其歐元、美元收入的價值縮水。
瑞士央行對歐元區(qū)債券需求將減少。瑞士央行是歐元區(qū)政府債券的重要買家之一，在其捍衛(wèi)歐元兌瑞郎匯率下限期間所積攢的歐元儲備，大部分被投資于歐元區(qū)成員國的政府債券。在2014年第三季度末，瑞士央行外匯投資的45%投入到歐元資產，其中73%為政府債券。歐元區(qū)政府債券價格主要受到歐洲央行或推行量化寬松計劃的支撐。但如果未來宣布的量化寬松計劃的規(guī)模不及預期，則瑞士央行減少購買歐元區(qū)政府債券可能給歐元區(qū)債市造成不利影響。
部分對沖基金可能遭受重創(chuàng)。資料顯示，截至2015年1月15日，杠桿投資者和資產經(jīng)理都根據(jù)CME數(shù)據(jù)大力做空瑞士法郎，預計規(guī)模為30億美元。市場認為瑞士央行捍衛(wèi)瑞郎上限的承諾是可靠的，這種觀點加強了做空者的動力。但是隨著瑞士央行聯(lián)系匯率承諾的違背，對沖基金可能為此蒙受嚴重的損失。具體損失程度可能需要一段時間才會顯現(xiàn)，但外匯交易商已經(jīng)遭受了巨額損失，部分投資者要承受較大損失。
瑞郎的債務人負擔將更加沉重。資料顯示，過去十年，瑞士法郎按揭貸款在東歐一直很普遍。歐元區(qū)危機就曾讓許多借款人很痛苦，因為他們的本幣兌瑞士法郎在貶值。例如，匈牙利借款人在歐元區(qū)危機期間受到了沉重的打擊，而且匈牙利央行不得不使用數(shù)十億的儲備來救助外幣按揭貸款借款人。雖然在歐元危機那段時期，許多銀行停止提供外幣按揭貸款，但是東歐仍將有很多借款人需要償還瑞士法郎按揭貸款，這極可能導致貸款違約率的上升。
國際投資者對各國央行的信心受到?jīng)_擊。瑞士央行過去似乎致力于維持瑞士法郎對歐元的上限。資料顯示，在過去一段時間，瑞士央行在一系列講話中表達了捍衛(wèi)聯(lián)系匯率的決心，這些講話應該會使投資者確信聯(lián)系匯率是長期的。而其在市場壓力之下突然做出令人震驚的逆轉政策調整，引發(fā)了國際投資者對瑞士央行信心的動搖。如果投資者開始更普遍地懷疑各國央行，那么后果可能相當嚴重的。
對瑞士央行放棄聯(lián)系匯率事件的評價
瑞士有人口800萬，2003年GDP以6166億美元全球排名20位，瑞郎在全球6.1萬億美元的外匯儲備中僅占0.3%的份額，其貨幣政策變化不應當引起國際金融市場的震蕩，至少不會掀起如此大的風浪。但事實上瑞郎升值引起全球市場震動，被稱為“黑天鵝 事件”，如何看待瑞士央行冒天下之大不韙而放棄歐元聯(lián)系匯率機制呢？
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