事件：2017年Q1，公司實(shí)現(xiàn)收入38.8億元、凈利潤(rùn)7.38億元、扣非凈利潤(rùn)5.18，同比分別增長(zhǎng)20.29%、16.32%和20.05%。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流4.02億元，同比增長(zhǎng)4.78%。EPS0.32元。收入和利潤(rùn)增速均超出預(yù)期。
一季度收入、利潤(rùn)增速均高于去年同期增速，超出市場(chǎng)預(yù)期：收入增長(zhǎng)20.29%超出預(yù)期，增速較去年同期提高5.09個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)其中工業(yè)收入增速超25%，主力新品種繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)勢(shì)頭?？鄯莾衾麧?rùn)增長(zhǎng)20.05%，大幅高于16年1Q16.22%的增速，略超預(yù)期。一季度增速純內(nèi)生一般是全年最低，預(yù)計(jì)今年全年逐季走高，預(yù)計(jì)全年扣非業(yè)績(jī)?cè)鏊?5%。
毛利率繼續(xù)大幅提高、銷售費(fèi)用率提升、研發(fā)費(fèi)用大幅增長(zhǎng)：
1.工業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，高毛利醫(yī)藥工業(yè)產(chǎn)品帶動(dòng)毛利率大幅提升：2017Q1，公司毛利率55.34%，同比大幅提高3.7個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)主要是由于優(yōu)帝爾、優(yōu)立通等高毛利醫(yī)藥工業(yè)品種保持高速增長(zhǎng)。隨著未來(lái)新藥的上市，這一趨勢(shì)將更加明顯。
2.銷售推廣力度加強(qiáng)，為未來(lái)新產(chǎn)品上市奠定基礎(chǔ)：銷售費(fèi)用率26.37%，同比增加2.87個(gè)百分點(diǎn)，主要是公司加大市場(chǎng)推廣。
3.研發(fā)費(fèi)用持續(xù)快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)主要為單抗投入的增加。公司研發(fā)投入決心大、效率高，最值得期待。管理費(fèi)用率14.25%，同比增加0.54個(gè)百分點(diǎn)，主要是公司加大研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用1.98億元（+37.64%）。研發(fā)費(fèi)用繼續(xù)大幅增長(zhǎng)，單抗產(chǎn)品的持續(xù)投入，未來(lái)持續(xù)收獲可期待。
4.財(cái)務(wù)費(fèi)用率3.16%，同比略增0.04個(gè)百分點(diǎn)。稅金及附加4347萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)66.32%，主要是由于營(yíng)改增，將房產(chǎn)稅、印花稅等由管理費(fèi)用分類至稅金所致。
研發(fā)投入進(jìn)入收獲期，估值提升的新起點(diǎn)：公司生物類似藥研發(fā)進(jìn)度國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，重磅產(chǎn)品即將進(jìn)入收獲期。預(yù)計(jì)公司美羅華生物類似藥2017年9月完成III期臨床試驗(yàn)；赫賽汀生物類似藥已經(jīng)開展III期臨床試驗(yàn)。羅氏美羅華、赫賽汀均進(jìn)入人社部?jī)r(jià)格談判目錄。如果羅氏談判成功、進(jìn)入醫(yī)保，公司兩個(gè)生物類似藥品種上市后將直接進(jìn)入醫(yī)保，均有望成為30-50億的大品種。我們認(rèn)為這將是公司估值提升的新起點(diǎn)。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：公司目前制藥、器械、服務(wù)三大板塊已經(jīng)成型并快速增長(zhǎng)，協(xié)同效應(yīng)將進(jìn)一步顯現(xiàn)，有望在中國(guó)復(fù)制強(qiáng)生的成功模式。我們預(yù)計(jì)公司2017-2019歸母凈利潤(rùn)分別為33.13億、38.69億和45.05億，同比分別增長(zhǎng)18.09%、16.77%和16.45%；扣非凈利潤(rùn)分別為26.13億、31.69億和38.05億，同比分別增長(zhǎng)24.87%、21.27%和20.08%；扣非EPS分別為1.11元、1.31元和1.58元。作為一家集多種醫(yī)藥行業(yè)最優(yōu)質(zhì)資源于一身的企業(yè)，公司估值便宜，目前價(jià)格對(duì)應(yīng)2017年整體估值21倍、扣非估值27倍。我們給予公司扣非估值35倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)38.68元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示事件：外延并購(gòu)不達(dá)預(yù)期；新藥研發(fā)失敗的風(fēng)險(xiǎn)。
