特變電工可能很多人都不太熟悉，畢竟公司的產(chǎn)品跟我們的日常生活沒(méi)有什么直接關(guān)系。
但是在電力行業(yè)，是非常重要的一個(gè)角色。
今天我們就來(lái)深度了解一下特變電工，看看有哪些業(yè)務(wù)，競(jìng)爭(zhēng)力怎么樣，財(cái)務(wù)是否健康，當(dāng)前估值合不合理。
一、講個(gè)小故事
特變電工是一家運(yùn)氣很好的公司，應(yīng)該說(shuō)這幾年運(yùn)氣不錯(cuò)。
原本做特種變壓器做得好的公司有兩家，特變電工和天威保變。
不過(guò)天威保變后來(lái)賭太陽(yáng)能，時(shí)機(jī)不對(duì)，上一輪光伏產(chǎn)業(yè)行業(yè)老大、老二和老三都垮了。
像隆基和中環(huán)這些后起之秀，都是近些年才起來(lái)的。
天威保變經(jīng)歷光伏的慘痛之后，到現(xiàn)在為止，一直沒(méi)能再起來(lái)，現(xiàn)在也還呆在A股里面，不過(guò)每年僅僅才一兩千萬(wàn)的凈利潤(rùn)，實(shí)在是讓人唏噓。
天威保變倒下之后，特變電工就一家獨(dú)大，一直到今天。
變壓器雖然沒(méi)有了競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，但是變壓器業(yè)務(wù)也不怎么賺錢(qián)。
所以就想著做“電解鋁”，業(yè)務(wù)放在《新疆眾和》這家聯(lián)營(yíng)公司名下，和新特能源一樣，兩個(gè)小弟都在香港上市。
新疆眾和之前一直煤并表，現(xiàn)在也已經(jīng)并進(jìn)來(lái)了。
但是電解鋁的價(jià)格，就跟鋼鐵一樣，前些年一直很低迷，做電解鋁也不賺錢(qián)。
這樣下去可不行，所以繼續(xù)轉(zhuǎn)行做多晶硅料。
這個(gè)選擇對(duì)了，前些年光伏產(chǎn)業(yè)鏈整個(gè)都大幅度上漲，多晶硅料終于賺錢(qián)了。
不過(guò)硅這個(gè)東西，是高耗能產(chǎn)品，畢竟要猛火把石頭燒成液體。
之前是買(mǎi)別人煤炭，后來(lái)干脆自己搞煤礦。
新疆的煤礦大部分都是露天煤礦，很容易開(kāi)采，產(chǎn)能擴(kuò)張很快。
又正好前兩年煤炭?jī)r(jià)格大漲，于是瘋狂挖煤，又賺了一波。
所以說(shuō)特變電工這些年連續(xù)踩中了兩個(gè)風(fēng)口，運(yùn)氣是真好，當(dāng)然最重要的是也有真實(shí)力。
二、公司
特變電工是我國(guó)第一家變壓器行業(yè)的上市公司。
公司名稱(chēng)就是產(chǎn)品名字，沒(méi)有特殊含義。
“特變”這兩個(gè)字就是特種變壓器的意思，所以公司的前身名稱(chēng)直接就是《新疆特種變壓器制造股份有限公司》。
變壓器這個(gè)東西應(yīng)該都知道，特種變壓器跟普通變壓器的區(qū)別主要就是可應(yīng)用在特高壓上面。
我們每一個(gè)小區(qū)里面肯定都會(huì)有一個(gè)變壓器，那種就是普通變壓器，因?yàn)閺某鞘欣锩娴闹鞲删€分出來(lái)的，電壓一般不會(huì)很高。
所謂的特高壓，是用來(lái)給地區(qū)輸送電的，比如特變電工的800KV特高壓直流輸電-電網(wǎng)專(zhuān)用-換流變壓器。
在輸送電的過(guò)程中，電力是會(huì)有損耗的，所以電壓越高，效率越高損耗也越小。
我們國(guó)家在這一領(lǐng)域的技術(shù)水平全球領(lǐng)先，世界上很多國(guó)家的電網(wǎng)都是我國(guó)企業(yè)幫忙建設(shè)的。
特變電工的業(yè)務(wù)主要有四大塊。
如上圖所示，分別是新能源、煤炭、變壓器、電線電纜這四個(gè)。
除此之外，其他業(yè)務(wù)也有四塊，分別是發(fā)電、輸變電成套工程、物流、黃金。
其中新能源占比最高，2022年中報(bào)營(yíng)收129.6億。
1、新能源
特變電工的新能源和我們平時(shí)說(shuō)的新能源有點(diǎn)不一樣不一樣，其中體量最大的一個(gè)產(chǎn)品，叫儲(chǔ)能變流器（PCS）。
這個(gè)產(chǎn)品是核心，很關(guān)鍵，能控制蓄電池的充電和放電過(guò)程，進(jìn)行交直流的變換，在無(wú)電網(wǎng)情況下可以直接為交流負(fù)荷供電。
儲(chǔ)能變流器可以進(jìn)行交流和直流雙向變流，對(duì)于儲(chǔ)能設(shè)備是必不可少的設(shè)備。
在光伏和風(fēng)電領(lǐng)域應(yīng)用很廣泛，尤其是風(fēng)電，我們知道目前限制風(fēng)電的關(guān)鍵因素之一就是儲(chǔ)能問(wèn)題。
比如晚上是風(fēng)電的高峰期，一般晚上的風(fēng)比較大，但是晚上耗電又正好是低峰期，顯然發(fā)出來(lái)的電如果不儲(chǔ)存起來(lái)，就都浪費(fèi)了。
但是儲(chǔ)能技術(shù)還不是很完善，尤其是成本問(wèn)題，性?xún)r(jià)比很低。
當(dāng)然這塊業(yè)務(wù)不止是一個(gè)產(chǎn)品，還包括多晶硅料和電站建設(shè)。
這些新能源業(yè)務(wù)都放在特變電工的子公司《新特能源》，2015年在港股上市。
有朋友問(wèn)過(guò)關(guān)于新特能源上市的問(wèn)題，文章后面單獨(dú)詳細(xì)給大家說(shuō)一說(shuō)，特變電工為什么要分拆上市？
多晶硅料的產(chǎn)能包括已經(jīng)投產(chǎn)的和規(guī)劃的，也是不低的。
如上圖所示，所有披露該業(yè)務(wù)的公司業(yè)績(jī)統(tǒng)計(jì)，特變電工、通威股份、大全能源這三家公司占了市場(chǎng)的主要份額。
特變電工的多晶硅料營(yíng)收這兩年增長(zhǎng)也很快。
另外旗下的電站主要是光伏和風(fēng)電，有的是幫客戶(hù)建的，有的是自建自營(yíng)。
發(fā)電業(yè)務(wù)在2021年?duì)I收40億，并不多，因?yàn)殡娬緮?shù)量有限。
2、煤炭
眾所周知我國(guó)的煤炭資源除了陜西、山西、內(nèi)蒙古等地區(qū)之外，新疆的煤炭資源也很豐富。
不過(guò)新疆的煤炭有一個(gè)問(wèn)題，那就是運(yùn)輸不方便。
煤炭的主要用途就是發(fā)電，而我國(guó)的火力發(fā)電主要集中在東部和中南部，因?yàn)橛秒姶髴?hù)就是那些工業(yè)發(fā)達(dá)的地方。
如果把新疆的煤運(yùn)到東南地區(qū)發(fā)電站，運(yùn)輸成本會(huì)很高。
所以新疆地區(qū)的煤炭一直都沒(méi)能得到很好的利用，但是現(xiàn)在不一樣了。
我國(guó)在特高壓輸送電技術(shù)上，真的是突飛猛進(jìn)，效率越來(lái)越高，損耗越來(lái)越小。
現(xiàn)在西電東送工程成效越來(lái)越好，甘肅、內(nèi)蒙、新疆這些地區(qū)主要是風(fēng)電和光伏，電站數(shù)量在快速增長(zhǎng)。
這些電力都需要輸送出來(lái)，從而使電網(wǎng)越來(lái)越發(fā)達(dá)。
這個(gè)時(shí)候已經(jīng)滿足在新疆建設(shè)火力發(fā)電站，用新疆的煤就地發(fā)電，然后送出來(lái)。
特變電工也看中了這一點(diǎn)，正在快速布局。
而且新疆地區(qū)的光伏產(chǎn)業(yè)擴(kuò)展速度很快，圍繞“硅”這個(gè)元素的產(chǎn)品，都是耗能大戶(hù)，不管是硅片，還是硅材料。
那么新疆的煤炭不用運(yùn)出去，直接賣(mài)給當(dāng)?shù)氐碾娬竞凸夥I(lǐng)域企業(yè)即可，這也是“廣匯能源”近些年表現(xiàn)很好的原因。
旗下子公司《新疆天池能源》負(fù)責(zé)這一塊的傳統(tǒng)能源業(yè)務(wù)，目前主要是做煤炭開(kāi)采和供電供暖這兩大業(yè)務(wù)。
煤炭資源基本上完全受?chē)?guó)家的調(diào)控，為了平衡和穩(wěn)定供需關(guān)系及價(jià)格，采用的都是“長(zhǎng)協(xié)價(jià)”模式。
去年10月份，發(fā)改委公布了《2023年電煤中長(zhǎng)期合同簽訂履約工作方案》。
所謂的中長(zhǎng)期合同，至少就是一年期，并且鼓勵(lì)一次性簽三到五年。
去年下半年，特變電工花了20億大洋，買(mǎi)下2100萬(wàn)噸的煤炭產(chǎn)能指標(biāo)，現(xiàn)在年產(chǎn)能理論上已經(jīng)七千萬(wàn)噸以上了。
當(dāng)然跟那幾個(gè)煤炭巨頭沒(méi)法比，也不需要比。
特變電工未來(lái)很可能是電力一體化企業(yè)，自己有礦，自己能發(fā)電，自己能輸送電，一條龍服務(wù)，都齊全了。
3、變壓器
電力系統(tǒng)大概可以分為四塊，按先后順序：
發(fā)電——輸電——配電——用電
不管是什么類(lèi)型的發(fā)電方式，反正發(fā)出來(lái)的電都需要并網(wǎng)，才能去到該去的地方。
并網(wǎng)之后就是輸送，但是輸送電的距離一般都比較長(zhǎng)，尤其是西電東送。
電力在電網(wǎng)傳送的過(guò)程中，會(huì)有損耗，而且電壓越低損耗越大。
而發(fā)電站剛出來(lái)的電壓是不高的，所以在并網(wǎng)之前，要先把電壓給提上來(lái)才行。
我國(guó)的電壓大概分為四級(jí)：普通電壓、高壓、超高壓、特高壓。
普通電壓就是我們?nèi)粘Ｉ钪杏玫碾妷?，高壓是城市里面短距離輸送的電壓，超高壓就已經(jīng)有點(diǎn)高了，不過(guò)也還是在千伏級(jí)別，特高壓目前已經(jīng)達(dá)1000KV以上。
這個(gè)時(shí)候要把剛發(fā)出來(lái)的低電壓，升壓到如此高度，需要的就是特種變壓器。
上圖這個(gè)大家伙，就是特變電工為昌吉-古泉特高壓直流輸電工程，打造的第一臺(tái)1100千伏特高壓換流變壓器。
圖片的尺寸看起來(lái)好像不是很大，但是實(shí)際規(guī)格非常高，至少有好幾層樓那么高。
要知道一個(gè)1100千伏直流工程的輸電能力，就可以滿足我國(guó)一個(gè)中等發(fā)達(dá)省份一半左右的用電需求。
2021年特變電工的變壓器業(yè)務(wù)營(yíng)收109億，這十幾年差不多都是這個(gè)水平，每年100億左右，很穩(wěn)定。
這個(gè)取決于國(guó)家電網(wǎng)工程的投資程度。
4、電線電纜
在整個(gè)電力傳送過(guò)程中，都會(huì)用到電線和電纜，高等級(jí)的是銅芯電線，低一點(diǎn)的是鋁芯。
上圖是特變電工的高壓電力電纜，中間給電流走的路是銅芯，外面還有幾層保護(hù)套，分別起到絕緣、阻燃、防腐和外保護(hù)的作用。
還有民用的普通電線，就不介紹了，大家都用過(guò)，品牌也很多。
三、為什么要分拆新特能源
我國(guó)的電力系統(tǒng)發(fā)展速度一直都非常快，遙遙領(lǐng)先全球，尤其是近20年。
在20年前，很多農(nóng)村地區(qū)用電其實(shí)是不穩(wěn)定的，比如夏天用電高峰期，某些鄉(xiāng)村燒壞變壓器的情況經(jīng)常會(huì)發(fā)生。
隨后國(guó)家大力建設(shè)全國(guó)電網(wǎng)，現(xiàn)在不管是多偏遠(yuǎn)的地區(qū)，生活用電已經(jīng)完全沒(méi)問(wèn)題。
不過(guò)也正是因?yàn)殡娋W(wǎng)建設(shè)速度太快，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的公司都大幅度擴(kuò)張產(chǎn)能。
特變電工也是如此，所以到了2015年，電網(wǎng)基本框架已經(jīng)完善，需求出現(xiàn)了下降。
這個(gè)時(shí)候行業(yè)產(chǎn)能明顯過(guò)剩，行業(yè)迎來(lái)了寒冬。
特變電工也面臨著困境，現(xiàn)金流不多了，只能不斷借錢(qián)。
上圖是特變電工歷年的資產(chǎn)負(fù)債率。
從2010年46%的負(fù)債率，短短三年時(shí)間攀升到68.5%。
負(fù)債率一路攀升，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越高，而且那個(gè)時(shí)候公司的毛利率和凈利率都非常低。
如上圖所示，2013年的毛利率才16%，而且那幾年一直都保持在低位。
凈利率就更低。
曲線趨勢(shì)跟毛利率是完全匹配的，2012年的凈利率才僅僅4.6%，已經(jīng)臨近虧損的門(mén)檻。
一邊是負(fù)債率越來(lái)越高，另一邊公司盈利能力也很弱。
這種情況下，還想融資去做新產(chǎn)業(yè)，難度自然極大。
那么母公司搞不到錢(qián)，把子公司獨(dú)立出去單獨(dú)去搞錢(qián)，這個(gè)是可以的。
恰好那幾年新能源開(kāi)始快速發(fā)展，整個(gè)行業(yè)都很火。
但是新能源是一個(gè)高科技高投入的行業(yè)，想要在競(jìng)爭(zhēng)激烈的新能源中打出一片天地，高額的研發(fā)投入必不可少。
從往年特變電工的現(xiàn)金流也能發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流和投資現(xiàn)金流凈額只有一點(diǎn)點(diǎn)，甚至還有負(fù)值，融資現(xiàn)金流除了2012年之外，也不怎么樣。
公司已經(jīng)非常艱難，根本拿不出錢(qián)來(lái)做投資，也沒(méi)有造血能力培養(yǎng)新項(xiàng)目。
所以把公司的新能源業(yè)務(wù)剝離出來(lái)，讓新特能源單獨(dú)上市，可以更好的融資。
分拆的第一步是股權(quán)改制。
早在2008年的時(shí)候，特變電工就組局成立了《特變電工新疆硅業(yè)有限公司》。
另外還拉進(jìn)來(lái)新疆宏聯(lián)、峨眉研究所這兩位股東，特變電工持股75%，是實(shí)控人。
到2012年，把特變電工新疆硅業(yè)有限公司改名為“新特能源股份有限公司”。
并且進(jìn)行重組，重組之后注冊(cè)資本5.68億。
到了2014年，特變電工將持有的五千多萬(wàn)股新疆新能源公司的股份加持到新特能源，其中一個(gè)億轉(zhuǎn)為注冊(cè)資本。
而且將公司所有關(guān)于新能源的業(yè)務(wù)，全都轉(zhuǎn)入新特能源。
這頓操作下來(lái)，新特能源就滿足了分拆上市的條件。
上市的好處確實(shí)很明顯，僅僅賣(mài)掉很小一部分股權(quán)，就拿到大筆的資金。
而且在分拆之前，新能源業(yè)務(wù)的價(jià)值在特變電工財(cái)報(bào)里面體現(xiàn)得很有限，如果項(xiàng)目發(fā)展不順利倒也擺，反正外界也不清楚具體情況。
可是如果表現(xiàn)很好，那么更加詳細(xì)并且透明的展示在投資者眼前，肯定是更有利于公司估值的，研究起來(lái)也更方便準(zhǔn)確。
四、業(yè)績(jī)
近兩年特變電工的業(yè)績(jī)表現(xiàn)是很不錯(cuò)的。
上圖是近十年的營(yíng)收情況。
在2021年之前，一直都穩(wěn)定在400億左右，到了2021年?duì)I收614億，多出來(lái)兩百多個(gè)億，同比增長(zhǎng)39%。
2022年三季報(bào)營(yíng)收就達(dá)到了647億，同比增長(zhǎng)更是高達(dá)65%。
這是因?yàn)?021年的煤炭行業(yè)和新能源行業(yè)雙雙大漲，給公司帶來(lái)了很好的收益。
我們來(lái)做個(gè)對(duì)比就會(huì)發(fā)現(xiàn)。
2020年煤炭營(yíng)收54億，新能源營(yíng)收122億。
2021年煤炭營(yíng)收94億，新能源營(yíng)收200億。
變壓器和電線電纜業(yè)務(wù)都沒(méi)什么增長(zhǎng)。
這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)就多出來(lái)174億的營(yíng)收。
這也是很多企業(yè)都熱衷于多元化發(fā)展的原因，在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)遇到瓶頸突破不了的時(shí)候，新業(yè)務(wù)發(fā)展順利確實(shí)能帶來(lái)很好的增長(zhǎng)點(diǎn)。
凈利潤(rùn)的表現(xiàn)就更明顯。
如上圖所示，2020年凈利潤(rùn)才32億，2021年大幅度上升到98億，同比增長(zhǎng)207%。
2022年三季報(bào)再次大漲，157億的凈利潤(rùn)，同比增長(zhǎng)131%。
兩年翻了4倍多，單純從賺錢(qián)這個(gè)角度來(lái)看，這個(gè)表現(xiàn)是真優(yōu)秀。
到那時(shí)這里面有個(gè)問(wèn)題，特變電工的主業(yè)畢竟是變壓器，這也是公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。
可是變壓器的表現(xiàn)明顯早就已經(jīng)到了天花板，不會(huì)再有多少增長(zhǎng)空間。
那未來(lái)的增長(zhǎng)主要靠新能源和煤炭。
可是真的靠得住嗎？
我覺(jué)得是存疑的，光伏行業(yè)這幾年確實(shí)發(fā)展很快，所有公司都在大幅度擴(kuò)大產(chǎn)能，我之前也分析過(guò)幾次光伏行業(yè)的公司，大家應(yīng)該還有印象。
多晶硅根據(jù)我的觀察和分析，在一到兩年內(nèi)，就會(huì)達(dá)到頂峰。
可能會(huì)有人疑惑，太陽(yáng)能不是可以一直發(fā)展下去嗎？
不是這樣的，我國(guó)的電網(wǎng)目前只能容納25%的新能源電力進(jìn)來(lái)，以現(xiàn)在的比例，也就是新能源電力還能翻一倍。
如果再多了，要么火電和水電退出，要么電網(wǎng)崩潰。
為什么水電和火電不能退出呢？
因?yàn)槟壳白罘€(wěn)定的電力就是火電、水電和核電這三種，而電力最重要的就是“穩(wěn)定”。
也就是就算要替換，也是這三種里面的一種。
火電最大的問(wèn)題是消耗煤炭，污染環(huán)境。
水電最大的問(wèn)題是水資源有限，只能建那么多水電站。
核電最大的問(wèn)題是安全。
那么結(jié)論很簡(jiǎn)單，不可能燒煤不排放二氧化碳，除非出來(lái)某種技術(shù)或者東西，能快速高效無(wú)害吸收二氧化碳，目前不現(xiàn)實(shí)。
也不可能突然多出來(lái)幾條大江大河。
核電的安全問(wèn)題倒是正在逐步解決，所以就算是替代，核電有一定的可能性。
太陽(yáng)能和風(fēng)能在沒(méi)有解決儲(chǔ)能問(wèn)題之前，就不可能解決穩(wěn)定問(wèn)題，沒(méi)人能控制風(fēng)力和光照強(qiáng)度。
那么除非電網(wǎng)全面升級(jí)擴(kuò)容，否則新能源電力的天花板也就在那。
根據(jù)當(dāng)前幾大光伏巨頭的產(chǎn)能計(jì)算，不算出口的情況下，明年就可能供需平衡，甚至出現(xiàn)供大于求。
意味著競(jìng)爭(zhēng)激烈程度快速升級(jí)，利潤(rùn)空間會(huì)被大幅度壓縮，直到把多出來(lái)的產(chǎn)能淘汰掉為止。
所以特變電工這兩年靠新能源是賺了不少錢(qián)，但是未來(lái)不一定。
然后是煤炭，新疆的煤炭資源其實(shí)很豐富，最大的問(wèn)題是價(jià)格。
以前煤炭?jī)r(jià)格低的時(shí)候，很明顯新疆的煤肯定不賺錢(qián)，因?yàn)檫\(yùn)輸成本就有那么高。
那唯一的關(guān)鍵點(diǎn)就是以后煤炭?jī)r(jià)格會(huì)不會(huì)跌下去？
我的看法是大概率不會(huì)，簡(jiǎn)單地說(shuō)兩點(diǎn)。
第一個(gè)全球貨幣超發(fā)，已經(jīng)有太多的錢(qián)了。
第二個(gè)是我國(guó)M2已經(jīng)非常高了。
不過(guò)多解釋了，肯定敏感，懂的人自行理解。
那么假設(shè)煤炭?jī)r(jià)格保持現(xiàn)在的行情，即便新疆的煤炭運(yùn)出來(lái)所造成的成本要高于神華、陜煤等煤炭巨頭。
但是沒(méi)關(guān)系，舉個(gè)例子，如果陜煤賣(mài)一噸煤賺100元，新疆的煤運(yùn)出來(lái)賣(mài)一噸只賺50元。
僅僅意味著陜煤的毛利比特變電工高而已。
利潤(rùn)少也是利潤(rùn)，只要有錢(qián)賺就行。
而且像陜西、山西等地區(qū)的煤炭很多是儲(chǔ)備資源，是有很大限制的。
新疆可不是，至少目前隨便挖，加上又都是露天煤礦，只要能賺錢(qián)，產(chǎn)能分分鐘就上去了。
如果這個(gè)假設(shè)成立的話，2023年特變電工依然還能吃到煤炭和新能源這兩塊蛋糕。
2024年之后，可能吃不到新能源紅利，有較大可能繼續(xù)吃煤炭紅利。
五、總結(jié)
特變電工的變壓器是硬實(shí)力，很有競(jìng)爭(zhēng)力，可是應(yīng)用場(chǎng)景局限性太大。
新能源這個(gè)領(lǐng)域我之前說(shuō)過(guò)，未來(lái)我只看好自己有電站的公司，是一定會(huì)達(dá)到一個(gè)平衡點(diǎn)，然后沒(méi)有增長(zhǎng)，有電站可以當(dāng)收租婆持續(xù)賺錢(qián)。
煤炭的話，屬于強(qiáng)周期行業(yè)，受宏觀經(jīng)濟(jì)影響很大，煤炭?jī)r(jià)格一旦波動(dòng)起來(lái)，也是很?chē)樔说摹?/p>
經(jīng)過(guò)綜合分析，特變電工在我的交易系統(tǒng)里，理想價(jià)位15元。
另外我做了下面這張表，A股核心資產(chǎn)研究匯總的表格，里面精選了上百家優(yōu)質(zhì)的龍頭公司，并附數(shù)萬(wàn)字的分析方法。
以后所有分析過(guò)的公司都會(huì)在上面這個(gè)表里更新數(shù)據(jù)，另外以后每周的周末，會(huì)把本周分析過(guò)的公司一起做一個(gè)深度總結(jié)，周總結(jié)也會(huì)和表格放在一起。
每次分析公司后，會(huì)在后面加一些更深度的觀點(diǎn)或者計(jì)算方法，也會(huì)放到一起方便閱讀，都記得去看。
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