在創(chuàng)業(yè)過程中,融資是非常重要的環(huán)節(jié)。創(chuàng)業(yè)企業(yè)的融資來源主要包括股權和債務兩種形式,在股權融資中,一般有內部人融資、天使融資、風險投資、首次公開發(fā)行四種途徑。其中,

天使投資是指富有的個人直接對有發(fā)展前途的創(chuàng)業(yè)初期小企業(yè)進行的權益資本投資。與傾向于投資企業(yè)成長期的正式風險投資機構不同,天使投資更多出現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)企業(yè)的種子期,國外許多知名企業(yè)在創(chuàng)業(yè)初期都得到過天使投資的支持。而在我國,天使投資卻是一個新鮮事物,天使投資在新創(chuàng)企業(yè)融資結構中比例還很小,天使投資人的缺乏使初創(chuàng)企業(yè)在種子期的資金瓶頸問題仍然突出?；诖?本文擬對天使投資展開研究,探討如何利用天使投資幫助創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資,促進我國天使投資市場的發(fā)展,這對天使投資者和創(chuàng)業(yè)者皆具有實際指導意義。

 

天使投資是一個復雜漫長的過程，一般的投資時間要持續(xù)3到7年。按照投資的先后順序，大致可以將天使投資分成四個階段:選項、投資、投資后管理和退出。

 

1、選項

 

(l)尋找投資項目。尋找到一個適合自己投資，同時又能夠達到自己所追求的投資回報率的投資項目是一次成功的天使投資的基礎。天使投資者尋找投資項目的主要途徑包括:直接與創(chuàng)業(yè)者聯(lián)系、通過天使團體尋找投資項目、通過律師、會計師及公司顧問等中介機構的介紹而獲得投資項目、通過投資銀行家獲得投資項目、從風險投資家處尋找投資項目等等。

 

(2-)對投資項目進行盡職調查。找到投資項目后，天使投資者將對該一項目進行盡職調查，以決定是否要對其進行投資。盡職調查的標準主要包括:地理位置、行業(yè)、企業(yè)的成長潛力、創(chuàng)業(yè)者的品質和管理團隊的歷史記錄等。一般而言，離天使投資者較近，便于其進行投資管理、處于朝陽行業(yè)并且與天使投資者自身工作背景相關行業(yè)、項目產品具有廣闊的市場前景、創(chuàng)業(yè)者具有優(yōu)良個人品質的項目會更能吸引天使投資者進行投資。

 

2、投資

 

(l)評估。評估是對初創(chuàng)企業(yè)的定量了解。通過評估，天使投資者將對企業(yè)的價值和將來的收益回報率有一個深刻的了解。評估的基本方式是根據(jù)初創(chuàng)企業(yè)預期的潛在的資本回報來對其進行定價。

 

(2)設計交易結構。交易結構是指天使投資家對可能長遠影響投資者和創(chuàng)業(yè)者投資利益的各個方面進行綜合考慮，仔細斟酌，形成一系列條款。交易結構非常重要，它與選項、企業(yè)定價、股權稀釋并列為影響天使投資成敗的四大杠桿之一。通常有三種常見的交易結構:普通股交易結構、附有各種條款的可轉化優(yōu)先股交易結構、附有各項條款的可轉債交易結構。交易結構的設計是天使投資過程中很重要的一個步驟，因為一個好的交易結構可以對天使投資者的合法權益起到良好的保護作用。

 

(3)與創(chuàng)業(yè)者進行談判，確定投資細則。在經過上述評估和設計交易結構的過程之后，一天使投資者對企業(yè)的價值和是否進行投資活動應該已經有了一個較為明確的答案，在這之后就是要與創(chuàng)業(yè)者進行談判，就該企業(yè)的價值、交易結構等具體事項達成一致，明確雙方的權利義務，簽訂投資合同的階段了。在現(xiàn)實情況中，有一些天使投資者對該階段不是很重視，沒有簽訂明確的投資細則就給予投資，這難免會為以后的企業(yè)管理埋下一定的隱患。因此，本文認為，雖然天使投資的決策快速是其一大優(yōu)勢，但是投資過程宜簡不宜無，天使投資者還是要加強自身的法律保護意識，以避免投資后期的煩惱和損失。

 

3、投資后管理

 

根據(jù)天使投資者對企業(yè)投資后管理活動的介入程度，可以將天使投資者分為三類:一種是支票天使一他們相對缺乏企業(yè)經驗，僅僅出資，而且投資額較少，每個投資約1萬一2.5萬元，另一種是增值天使一他們參與被投資企業(yè)的運作，投資額也較大，約5萬一25萬元，還有一種是超級天使一他們往往是具有成功經驗得企業(yè)家，對新企業(yè)提供獨到的支持，單個項目投資額相對較大，往往在10萬元以上。2，總體而言，增值天使是三者當中最為常見的。根據(jù)美國有關統(tǒng)計數(shù)據(jù)，有85%左右的天使投資者與創(chuàng)業(yè)者保持著密切的工作關系，其中1/4左右全職或者兼職為其所投資企業(yè)工作。工作的重點主要集中在推薦企業(yè)給其他投資者、堅

實企業(yè)的財務狀況和為企業(yè)家提供咨詢等領域，較少介入產品和勞務的開發(fā)、設備和供應的選擇等具體經營活動。

 

4、退出

 

退出是指當企業(yè)已經發(fā)展壯大到一定程度或者是面臨破產清算危機時，天使投資者通過各種方式，出讓企業(yè)股權，實現(xiàn)資金回收的階段。

 

(l)退出的重要性

 

投資的目的在于讓錢流動起來并實現(xiàn)增值，退出是天使投資資金實現(xiàn)順暢流通的關鍵。首先，對于一個愿意持續(xù)進行投資的天使投資者來講，退出行為是投資的紐帶，一方面它是過去的天使投資行為的終點，一方面又是新的天使投資行為的起點。25天使投資資本隨著初創(chuàng)企業(yè)的成長而獲得了增值，但是如果缺乏合適的退出途徑，這種增值只是賬面上的增值，投資者無法完全達成獲得資本利得的目的，只有完成了有效的退出才能將賬面上的增值轉化為實際收益的增長，實現(xiàn)投資獲利的目標。其次，在適當?shù)臅r候實施天使投資者的退出，對于創(chuàng)業(yè)家而言，也是取得企業(yè)進一步發(fā)展的好辦法。天使投資者的退出一般意味著兩種可能性:一為有其他實力更加強大的投資者進行投資或者是公開市場融資，融資能力能到提高，這對于企業(yè)的進一步發(fā)展無疑是有益的;一為創(chuàng)業(yè)者自己購回企業(yè)股權，完成了融資創(chuàng)業(yè)的過渡，實現(xiàn)了對企業(yè)的完全控制，可以更加有效地掌控企業(yè)的發(fā)展方向。最后，對于宏觀經濟而言，只有實現(xiàn)了有效的退出才能夠讓天使投資資金像滾雪球一樣，越做越大，靈活配置，更多地投向下一個需要天使投資的項目，持續(xù)發(fā)揮其促進經濟增長的功用。

 

(2)退出的方式

 

退出的方式主要包括以下幾種:首次公開發(fā)行、并購、企業(yè)回購、破產清算等。他們有著各自的優(yōu)劣，在天使投資中使用的頻率也大不相同。首次公開發(fā)行是天使投資者和創(chuàng)業(yè)者最樂于見到的退出方式。由于證券市場的杠桿作用，公司一旦上市，股票價值將會得到巨大提升，公司價值也隨之大幅度上漲，投資者所持有的股票可以獲得爆炸性的增值，一旦拋出即可獲得高額的資本收益。對于創(chuàng)業(yè)家來說，IPO的優(yōu)勢還不局限于股票增值，更重要的是企業(yè)可以進行IPO表明了資本市場對企業(yè)良好經營業(yè)績的認可，可以使企業(yè)獲得在證券市場上持續(xù)融資的渠道，取得企業(yè)進一步發(fā)展所需的僅憑天使投資者無法提供的大量資金。但是由于天使投資對象多為中小企業(yè)，當資本退出時，企業(yè)的發(fā)展往往還未能夠達到公開上市的標準，同時由于各國證券法往往對上市股票的發(fā)起人所持股票的轉讓有一定限制，無法實現(xiàn)短期之內一次性退出，并且公司上市后需要遵循嚴格的信息披露制度，在一定程度上不利于公司知識產權和商業(yè)秘密的保護，因此，以IPO的方式實現(xiàn)退出的天使投資在數(shù)量上并不占主要地位。

 

如果企業(yè)的業(yè)績尚未能夠得到資本市場的認可，或者天使投資者不愿意接受IPO的種種繁瑣手續(xù)和信息披露制度的約束，則可以采用并購(M&A，Merger&Asquisition)的方式實現(xiàn)退出，這種方式不僅可以省去IPO的種種繁瑣手續(xù)，并且可以一次實現(xiàn)所有股權的轉讓，同時在價格上也會有相當高的收益，因此深受天使投資者的喜愛，是天使投資最主要的退出途徑。并購者一般都是專業(yè)的風險投資機構或者是該創(chuàng)業(yè)企業(yè)業(yè)內發(fā)展較好的大公司。

 

如果股權轉讓的受讓對象為該企業(yè)或者該企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者本人時，則構成企業(yè)回購?；刭?Buy一Back)是指按照投資協(xié)議的規(guī)定，在投資期限屆滿之后，由被投資企業(yè)購回天使投資者所持有的公司股權。““這種退出方式盡管比不上IPO所實現(xiàn)的投資收益，但是由于其方式簡單快捷，風險較低，在讓天使投資者的投資收益有所保障的同時，也可以讓創(chuàng)業(yè)者在公司進入正常發(fā)展階段后重新得回公司的所有權和控制權，因此受到投資者和創(chuàng)業(yè)者的歡迎，近年來發(fā)展很快。

 

當公司經營狀況不好并且難以扭轉時，天使投資者與創(chuàng)業(yè)者只好選擇進行破產清算(Write一Off)。一旦選擇破產清算，天使投資者和創(chuàng)業(yè)者都將承受較大的損失，乃至血本無歸。這是一種長痛不如短痛的解決方式。由于創(chuàng)業(yè)的高度風險性，雖然天使投資者并不情愿，但這也是在天使投資中經常出現(xiàn)的一種退出方式。由于天使投資目前在我國還缺乏相關數(shù)據(jù)統(tǒng)計，同時鑒于風險投資與天使投資在退出機制上的相似性，本文借鑒了風險投資在我國近三年來的退出情況，發(fā)現(xiàn)并購退出方式(含企業(yè)回購，下同)在我國風險投資退出中占到了絕對的優(yōu)勢地位，IPO退出和清算退出則發(fā)展相對較為緩慢。2003年，并購退出占到了全部退出項目的763%，2004年占到了82.9%，2005年占到了77.7%。同一時間內，通過IPO實行退出的項目僅分別占到了總數(shù)的5.4%、12.4%、11，9%。同時考慮到天使投資在退出機制上相較于風險投資更偏向于并購退出，可以相信實際上天使投資采用并購方式實施退出的比例還將大于上述引用數(shù)字。