導(dǎo)讀：當(dāng)我們看資產(chǎn)管理公司的時(shí)候，基本上都會(huì)看兩個(gè)指標(biāo)。定性方面，我們會(huì)看這個(gè)團(tuán)隊(duì)背景是否足夠強(qiáng)，管理人是否足夠聰明。定性方面，我們會(huì)看他們產(chǎn)品的夏普比例如何，風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益怎么樣。
無(wú)論是陸家嘴還是華爾街，這基本上都是判斷一個(gè)基金產(chǎn)品最底層的思維方式。但是美國(guó)歷史上就是有這樣一只基金，擁有著華爾街和數(shù)學(xué)界最頂尖的人才，也有著最穩(wěn)定的夏普比例，在一夜之間出現(xiàn)崩盤。這只基金就是著名的長(zhǎng)期資本。那么長(zhǎng)期資本的崩盤，對(duì)我們有什么啟發(fā)呢？
我的好友Andy在很多年以前就推薦給我一本書《When Genius Failed》，他說(shuō)這本書在海外留學(xué)的時(shí)候就看到，后來(lái)回國(guó)后一直帶在身邊，常讀常新?！?/span>When Genius Failed》可能是關(guān)于長(zhǎng)期資本LTCM倒閉的過(guò)程，闡述最全面的金融歷史書。
長(zhǎng)期資本是含著鉆石出生的，創(chuàng)始人麥利威瑟(John Meriwether)是華爾街的套利之王，掌管所羅門兄弟公司的固定收益套利部門超過(guò)二十年，這個(gè)部門是所羅門兄弟最賺錢的業(yè)務(wù)。團(tuán)隊(duì)核心骨干的獎(jiǎng)金，經(jīng)常比所羅門兄弟的CEO還要高幾十倍！麥利威瑟知道光靠他個(gè)人肯定是不行的，需要構(gòu)建一個(gè)強(qiáng)大的投資團(tuán)隊(duì)。于是他挖來(lái)了兩位諾貝爾獎(jiǎng)得主，一位是哈佛大學(xué)的教授羅伯特.默頓，另一位是著名的Black-Scholes期權(quán)模型創(chuàng)建者斯科爾斯。當(dāng)然，還有他當(dāng)年一大批在所羅門兄弟的骨干。
長(zhǎng)期資本在創(chuàng)建之初，就被認(rèn)為是這個(gè)世界上智商密度最高的企業(yè)。他們也是最早推行金融科技理念的資產(chǎn)管理公司。1994年成立的長(zhǎng)期起步規(guī)模達(dá)到12.5億美元，是當(dāng)時(shí)有史以來(lái)規(guī)模最大的新成立對(duì)沖基金，他們的認(rèn)購(gòu)門檻1000萬(wàn)美元起步，投資者包括全球各大央行和主權(quán)基金。
我們回到上面那張圖會(huì)發(fā)現(xiàn)，長(zhǎng)期資本一開(kāi)始的業(yè)績(jī)很好，夏普比例極高。他們?cè)诔闪⒑蟮?/span>10個(gè)月，回報(bào)率高達(dá)20%。1995年回報(bào)率為43%，1996年為41%，而且最大單月回撤只有2.9%。他們用一種科學(xué)的思維在管理風(fēng)險(xiǎn)。
到了1998年，由于美國(guó)國(guó)債和國(guó)際債券之間的利率差繼續(xù)擴(kuò)大，并沒(méi)有出現(xiàn)長(zhǎng)期資本預(yù)計(jì)的收窄，當(dāng)月長(zhǎng)期資本虧損高到6.7%，然后在6月份又虧損了10%。98年俄羅斯危機(jī)所引起的投資者恐慌使投資級(jí)債券收益率與美長(zhǎng)期國(guó)債spread之差達(dá)到歷史最高點(diǎn)，市場(chǎng)從未經(jīng)歷過(guò)如此局面，長(zhǎng)期資本模型從未考慮這種百年不遇的危機(jī)，債券市場(chǎng)崩盤，8月31日交易幾乎終止，所有投資者停止債券買賣，進(jìn)一步導(dǎo)致投資級(jí)債券與長(zhǎng)期國(guó)債的spread估價(jià)偏離。
我們看到，當(dāng)長(zhǎng)期資本的凈值出現(xiàn)回撤時(shí)，并非一個(gè)很小幅度的回撤，而是幾乎直線回落。長(zhǎng)期資本的模型，怎么都沒(méi)有把“黑天鵝”事件計(jì)算在內(nèi)，在其投資中動(dòng)用了巨大杠桿，最終被“非對(duì)稱風(fēng)險(xiǎn)”消滅。
今天海外資產(chǎn)管理公司在展示業(yè)績(jī)的時(shí)候，都會(huì)寫一句風(fēng)險(xiǎn)提示：過(guò)去的業(yè)績(jī)，并不代表未來(lái)的業(yè)績(jī)。我們?cè)诳匆粋€(gè)基金產(chǎn)品、一個(gè)基金經(jīng)理時(shí)，也要把這句話默默記在心中。優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)和個(gè)人，出眾的歷史業(yè)績(jī)，并不意味著未來(lái)一定能夠繼續(xù)復(fù)制。
比歷史業(yè)績(jī)更重要的是，我們需要理解歷史業(yè)績(jī)的源頭是什么？這個(gè)方法面臨什么樣的風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)是否能夠持續(xù)。從長(zhǎng)期資本我們看到，當(dāng)“天才隕落”的時(shí)候，他們可是直線墜落。今天，許多人從后視鏡角度看，明白原來(lái)長(zhǎng)期資本遇到了黑天鵝，原來(lái)他們超高杠桿本身就是一種風(fēng)險(xiǎn)，但是要展望未來(lái)，是非常困難的。
業(yè)績(jī)只是一個(gè)結(jié)果，包括夏普比例，各種數(shù)據(jù)。重要的是，這個(gè)結(jié)果背后的邏輯是什么，這個(gè)邏輯是否有瑕疵，是否可持續(xù)。我們要看的，不是風(fēng)險(xiǎn)的表面（數(shù)據(jù)層面），而是風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)質(zhì)。有些看似穩(wěn)定的“無(wú)風(fēng)險(xiǎn)”收益率，其實(shí)蘊(yùn)含了巨大的風(fēng)險(xiǎn)。
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