“可以預(yù)見，在未來的10-20年里，物業(yè)管理行業(yè)將無懼宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化而將穿越經(jīng)濟(jì)周期保持增長，也正因?yàn)槿绱?，物業(yè)管理板塊必將在資本市場中強(qiáng)勢(shì)崛起。”
上市已經(jīng)成為眾多龍頭物業(yè)服務(wù)企業(yè)近期的目標(biāo)。然而，上市其實(shí)只是物業(yè)服務(wù)企業(yè)進(jìn)入資本市場的第一步，上市后經(jīng)營好資本運(yùn)作平臺(tái)為股東創(chuàng)造價(jià)值才是正道。因此，隨著越來越多的物業(yè)服務(wù)企業(yè)上市，物業(yè)服務(wù)企業(yè)的經(jīng)營者開始關(guān)注資本運(yùn)營這個(gè)話題。
物業(yè)服務(wù)企業(yè)上市后，作為企業(yè)的經(jīng)營者首先要實(shí)現(xiàn)經(jīng)營思想的轉(zhuǎn)變，從關(guān)注利潤，到關(guān)注市值。這個(gè)市值，其實(shí)就是企業(yè)價(jià)值或股東價(jià)值。這個(gè)關(guān)注點(diǎn)的變化，要求企業(yè)家弄清資本市場上企業(yè)價(jià)值提升的路徑。
企業(yè)上市的根本目的是什么?對(duì)這個(gè)問題的認(rèn)識(shí)，就決定了企業(yè)在資本市場的作為。個(gè)人認(rèn)為，企業(yè)上市的根本目的就是：將企業(yè)未來的現(xiàn)金流變成實(shí)實(shí)在在的可變現(xiàn)資產(chǎn)，從而提升股東價(jià)值。因此，一種絕對(duì)估值方法，折現(xiàn)現(xiàn)金流估值法(DCF,Discounted Cash Flow)，就成為主流的估值方法。
企業(yè)價(jià)值是如何實(shí)現(xiàn)：企業(yè)價(jià)值=未來自由現(xiàn)金流折現(xiàn)值+流動(dòng)性溢價(jià)+估值溢價(jià)
未來自由現(xiàn)金流主要受企業(yè)的核心能力和行業(yè)景氣周期影響;流動(dòng)性溢價(jià)主要受貨幣政策和資本市場資金供求關(guān)系影響;估值溢價(jià)主要受資本市場本身景氣循環(huán)影響。因此，企業(yè)價(jià)值既有自身經(jīng)營情況的影響，也受資本市場外部環(huán)境的影響。在企業(yè)價(jià)值出現(xiàn)估值泡沫時(shí)，就是投資者套現(xiàn)的最佳時(shí)機(jī)，也是職業(yè)經(jīng)理人實(shí)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)價(jià)值的黃金時(shí)刻。
我們看一個(gè)真實(shí)的例子。2007年，工商銀行的凈利潤是822億，巔峰期估值26409億;2017年，工商銀行的凈利潤為2861億，目前的市值為：19100億。
一般認(rèn)為，一個(gè)處于景氣周期的新興行業(yè)剛剛進(jìn)入資本市場后，隨著上市公司的數(shù)量的增加，行業(yè)估值會(huì)緩慢上升，但當(dāng)行業(yè)內(nèi)全部上市公司的市場占有率(資本市場滲透率)達(dá)到45%時(shí)，會(huì)出現(xiàn)估值崩潰的情形。所以，企業(yè)要想降低股權(quán)融資成本，就要把握好這個(gè)估值上升的周期。在估值上升的周期里，企業(yè)可以通過發(fā)行股票募集數(shù)倍于經(jīng)營利潤的資金，通過收購兼并或投入經(jīng)營項(xiàng)目，贏得快速發(fā)展的先機(jī)。從這個(gè)角度看，以當(dāng)前的市場氛圍，物業(yè)服務(wù)企業(yè)越早上市越好。
目前，整個(gè)A股市場估值較高，還和股票市場沒有實(shí)行注冊(cè)制有關(guān)。若股票市場注冊(cè)制成行，整個(gè)市場的估值會(huì)有很大的回落空間。所以，在注冊(cè)制實(shí)施前上市，毫無疑問是上佳的選擇。
案例1：某凈利潤10億的地產(chǎn)企業(yè)A，市場估值150億。若將其全資持有的凈利潤0.5億的企業(yè)B發(fā)行上市(假定發(fā)行后股權(quán)稀釋到70%)，通過關(guān)聯(lián)交易，向B輸送凈利潤1億，再通過企業(yè)上市后擴(kuò)張和成長，增加凈利潤1億，就可以輕松地創(chuàng)造一個(gè)新的價(jià)值100億的估值40倍的上市公司，為股東創(chuàng)造的新價(jià)值約47.5億。
計(jì)算方法是這樣的：A企業(yè)在B企業(yè)的投資，權(quán)益價(jià)值是70億(=100×70%);A企業(yè)為增加B的企業(yè)價(jià)值，主動(dòng)放棄的利益1.5億(=0.5+1)，降低了A企業(yè)的價(jià)值22.5億〔=1.5×(150÷10));通過分拆B(yǎng)企業(yè)上市，增加的企業(yè)價(jià)值為47.5億(=70-22.5)。
目前，物業(yè)服務(wù)企業(yè)在資本市場的估值遠(yuǎn)高于房地產(chǎn)企業(yè)。因此，房地產(chǎn)企業(yè)有充足的動(dòng)力和理由將物業(yè)服務(wù)企業(yè)分拆上市。同理，物業(yè)服務(wù)企業(yè)也可以將某些估值更高的業(yè)務(wù)分部分拆獨(dú)立上市。
案例2：某凈利潤為1億元的企業(yè)M，PE估值40倍，企業(yè)價(jià)值為40億。假定其利用自有資金2億，以10倍PE并購了另一個(gè)企業(yè)N。即：N的凈利潤為2000萬元。
那么，M企業(yè)并購了N企業(yè)后，估值為48億〔=〔1+0.2〕×40，并購創(chuàng)造的價(jià)值為6億〔=48-40-2〕。
說明：為便于理解，未考慮稅收等其他因素。香港的匯豐銀行就是利用自身的高估值，以低估值換股購入非上市銀行，成為香港最大的商業(yè)銀行。
案例3：續(xù)案例2。M企業(yè)并購了N企業(yè)后，通過組織架構(gòu)的調(diào)整，建立了更加扁平化的組織，通過管理的協(xié)同，降低了經(jīng)營成本800萬元，增加凈利潤600萬元。
那么，并購和整合完成后，又創(chuàng)造了2.4億的新價(jià)值〔=40×0.06〕。這里，估值提升的倍數(shù)，就是資本市場估值的杠桿倍數(shù)。
事實(shí)上。不同的并購目標(biāo)決定了不同的并購后整合管理的策略。本文關(guān)注的是以市值管理和投資為核心的并購，其重心在于資本層面的整合。另外，還有以提升產(chǎn)業(yè)鏈競爭力、降本增效為目標(biāo)的并購，其重心在于戰(zhàn)略資源的協(xié)同;以及以全方位融合為目標(biāo)的并購，其重心在于對(duì)管理和業(yè)務(wù)的深度整合。
企業(yè)上市后，若出現(xiàn)短期的低估的錯(cuò)誤定價(jià)，可以通過回購股份穩(wěn)定股價(jià)預(yù)期，提升股東價(jià)值，并且可以通過回購增加在上市公司的持股比例。
案例4：回購股份創(chuàng)造價(jià)值的機(jī)理：
D公司凈利潤為1.2億，發(fā)行股票0.2億股，股本增加到1.2億，市場PE估值30倍;C公司為D公司的控股股東，持股7200萬股。
D公司在公司PE估值短暫回落到15倍時(shí)，用自有資金回購了2000萬股，隨后，公司估值水平恢復(fù)到回落前。D公司通過回購股份創(chuàng)造的價(jià)值為3億元(=0.2×(1.2÷1.2×30)-0.2×(1.2÷1.2×15)。
C公司在上市公司的持股比例從60%增加到72%。
每股盈利EPS從1元提升到1.2元。
2016年2月16日，中奧到家曾發(fā)布了回購股份的意向，次日股價(jià)最高時(shí)上漲了23%。彩生活在2017年上半年也曾回購少量股份，起到了穩(wěn)定市場和扭轉(zhuǎn)股價(jià)預(yù)期的作用。
案例5：
F公司為港股上市公司，凈利潤為0.6億，股本1.2億，市場PE估值20倍;E公司為F公司的控股股東，持股7200萬股。
若F公司在港股市場私有化后退市，在A股市場發(fā)行新股，發(fā)行市盈率為30倍，并維持此估值水平，不考慮財(cái)務(wù)費(fèi)用，公司股東價(jià)值增加6億〔=0.6×(30-20)〕。
企業(yè)上市后，資信等級(jí)就會(huì)有大幅度的提升，不論是通過股票市場進(jìn)行股權(quán)融資，還是通過銀行進(jìn)行間接融資，兩個(gè)融資渠道都會(huì)暢通，從而增強(qiáng)企業(yè)抗經(jīng)濟(jì)周期風(fēng)險(xiǎn)的能力。
企業(yè)可以發(fā)行股份，籌集資金，償還部分負(fù)債，從而降低企業(yè)的經(jīng)營杠桿。以彩生活為例，由于收購萬象美(原萬達(dá)物業(yè)分部)，負(fù)債率大幅度提升，若2018年實(shí)現(xiàn)業(yè)績倍增和估值提升，公司就可以通過在較高的估值發(fā)行新股，從而降低經(jīng)營杠桿。這是非上市公司沒有辦法做到的。
如將物業(yè)管理費(fèi)的受益權(quán)轉(zhuǎn)讓，發(fā)行資產(chǎn)支持證券，從而提前獲得營運(yùn)資金。上市公司也可以將上市公司股份質(zhì)押，獲得股票質(zhì)押融資，這是交易便利，成本低廉的融資方式。
在研究資本運(yùn)營時(shí)，要重點(diǎn)關(guān)注四個(gè)因素，即：經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、股市周期、行業(yè)景氣度和發(fā)展趨勢(shì)、企業(yè)自身的實(shí)力和發(fā)展階段。從過去20年的歷史看，所有牛股板塊無不是產(chǎn)業(yè)變遷的映射。而成長股投資策略是抵御熊市估值下挫和實(shí)現(xiàn)牛市業(yè)績和估值的戴維斯雙擊的最佳策略?？梢灶A(yù)見，在未來的10-20年里，物業(yè)管理行業(yè)將無懼宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化而將穿越經(jīng)濟(jì)周期保持增長，也正因?yàn)槿绱?，物業(yè)管理板塊必將在資本市場中強(qiáng)勢(shì)崛起。
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