小慢投資之路 陪你慢慢變富
對于最近風口浪尖的海天味業(yè)，我們上篇從行業(yè)角度進行了競爭力梳理，那么就具體的企業(yè)發(fā)展得怎么樣，到底多少的估值合適入手呢，這次雙標事件會不會給一次絕佳的投資機會呢？
一、公司產品及未來增長潛力
1、近一年的跌幅。股價從最高點152元跌倒現(xiàn)在的80元，妥妥的腰斬，而這次的雙標事件還不知道能再下殺多少，企業(yè)的經營情況真有這么差嗎？
2、營業(yè)構成來看。根據(jù)2022上半年報，公司四大賺錢板塊，第一醬油59.05%，第二蠔油17.41%，第三調味醬11.21，第四其他12.33%，我們來拆分看各板塊未來增長空間如何。
3、先看核心醬油板塊。從圖表看，公司醬油占比50%以上，市場占有率18%。從量價兩方面看全國醬油，目前量方面人均9KG/年，根據(jù)日本頂峰13.7KG/年來看，總量還有52%的增長空間，目前看還屬于增量階段，全國醬油近5年復合增速僅5%，作為龍頭海天醬油板塊近5年復合增速13%左右。
價格方面看，全國醬油近5年復合增速3%左右，接近CPI漲幅，屬于溫和上漲。公司出廠價提升到2021年的5333/噸，近6年復合增速1%左右，為保證銷量的增加并未提價太多。
產品結構看，從2010年高端、中端、低端銷售比為1：6：3，2021年比例為4：5：1。升級趨勢明顯，但是從公司銷售結構來看占60%銷量的餐飲渠道是產品銷售的核心。
從醬油的升級路線看，從最初的散裝醬油到老抽和生抽，再到目前風口浪尖的零添加等健康產品，說明大眾對于產品的要求也越來越高，符合產品升級的趨勢，一旦升級就難以返回。
預判未來醬油板塊年復合增速10%左右就應該不錯了。
4、再看增速最快的蠔油產品
從市場規(guī)模以及滲透率來看，未來蠔油的增長空間巨大，對比雞精的滲透率有將近3倍的增長空間。目前蠔油市場占有率42%，走低價路線，隨著規(guī)?；栍兔型嵘?。預判蠔油未來年復合增速20%左右，還有很大增長空間。
5、再看第三大產品調味醬
調味醬產品具有明顯的地區(qū)特征，行業(yè)集中度低。整個行業(yè)規(guī)模2021年大約500億，海天市場占有率5%左右，同老干媽處于第一梯隊中，2021年海天醬類總銷售額26.6億。預判未來調味醬復合增長率8%
6、從毛利率來看
從毛利率來看，除了核心產品醬油外，其他產品還處于競爭激烈，低價擴張搶地盤的階段。
7、綜合來看：
海天目前有產品600多種，調味品行業(yè)需要一直推陳出新來獲取消費者青睞，對于研發(fā)能力要求較高，如果看過茅臺白酒的生意模式，對比看調味品的這種生意模式對于管理層要求很高，并不能躺贏，護城河也并未那么寬廣。
目前看海天產品受疫情影響還是比較嚴重的，疫情首先會影響餐飲企業(yè)，餐飲企業(yè)生意不好會減少使用量，進而導致公司產品的銷量自2020年后增速明顯下降，再疊加經濟下行周期，業(yè)績增速達不到，市場自然先殺高估值。作為穿越牛熊的必選消費產品，目前看今年應該到了低谷期，隨著經濟復蘇以及疫情常態(tài)化，未來是否會越來越好呢？
二、財務分析
1、2022年上半年報看，雖然屬于正負負結構，企業(yè)能夠賺錢，還有多于錢投資，屬于現(xiàn)金奶牛型企業(yè)。但是半年報來看毛利率下降，增長率一般，短期看成長性下降。
經營活動現(xiàn)金流凈額：主要是銷售收入增加，合同負債增加。
投資活動現(xiàn)金流量凈額變動：主要是購買理財產品支出。
2、2021年之后扣非凈利潤增長斷崖式下降，成長性減弱，公司由之前的高成長向穩(wěn)健增長發(fā)展，但是對于今年能否達到12%的增長率，其實大家普遍持懷疑態(tài)度。
3、看近9年的杜邦分析，凈資產收益率都在30%以上，這點比較難得，說明公司經營方面還是沒有問題的，目前碰到的困難屬于疫情引起的短期擾動。另外從杜邦分析就能看出雖然公司凈利率低，但是高周轉，同樣凈資產收益率也不錯。
三、算估值
巴菲特好公司三原則
近9年凈資產收益率31%以上，毛利率40%左右（近兩年由下降趨勢），凈利率25%以上，關鍵是連續(xù)多年保持這個數(shù)據(jù)也沒大幅變動。（老巴的標準：roe>17%,毛利率>40%,凈利率>4，營業(yè)收入增長率>%18）
彼得林奇PEG估值
2022年10月6日PE=58.6，扣非凈利潤增長率2021年是4.09%，近9年平均增長率20.9%，PEG=58.6/20.9=2.8倍，說明目前股價相對于近9年的平均增長率是高估狀態(tài)，更別說2021年增長率才4.09%的情況下。合理PEG給到1.5倍，也就是市盈率30倍左右。
套用格雷爾姆公式算一算
過去5年的增長率（4.09+21.51+23.27+21.88+22.24）/5=18.5%，如果保守估計未來5年平均15%的利潤增長率。
機構預測近3年的增長率也是15%左右，那么在熊市的預測可信度還是比較大。那么未來5年的價值=當期利潤X（8.5+2X利潤增長）=1.58X（8.5+2X15）=60.8，那么相對目前82.8元的股價也是高估狀態(tài)
4、TTM估值，市盈率估值
從TTM估值來看，近10年平均市盈率55.67倍，2018年牛市估值也就58倍PE，主要是2021年1月份最高估值達到114倍PE。當增長不及預期，這么高的估值，肯定先殺估值，目前的估值58.6倍PE相對企業(yè)今年12%的增長目標來說還是高估。
5、用ROE均值回歸法估值
巴菲特的理論，公司股價長期上漲幅度，大約等同于ROE的均值。
用每年ROE來試一試計算下：
2016年股價均價15元
2017年是15X131.12%=19.7元
2018年是19.7X132.66%=26.1元
2019年是26.1X133.69%=34.9元
2020年是34.9X136.13%=47.5元
2021年是47.5X131.63%=62.5元
上半年ROE=14.2，如果下半年一致，那么2022年ROE=14.2X2=28.4那么2022年股價應該是62.5X128.4%=80.25元
四、自由現(xiàn)金流估值法
如果上面的指標代表之前的業(yè)績和成果，并不代表未來的情況，那么我們估算下未來三年的企業(yè)自由現(xiàn)金流情況，按照年增長率15%來估算下未來三年的合理估值情況。
根據(jù)2021年凈利潤64.3億為基準。
合理估值=三年后凈利潤X（6%-3%），當前買入點=合理估值/2。
兩段式折現(xiàn)法，凈利潤2022年64.3X115%=73.9億，2023年73.9X115%=85億，2024年85X115%=97.8億。
按照無風險收益率3%，折現(xiàn)率為兩倍無風險收益率來計算：
73.9*103%+85*103%2+97.8/（6%-3%）*103%3
=76.1+90.2+3553.4
≈3720億
買入點估值：
如果預留安全邊際50%（2倍無風險收益率），現(xiàn)在的買入點3720億X0.5=1860億。
如果預留安全邊際70%（1.5倍無風險收益率），現(xiàn)在的買入點3720億X0.7=2604億。
五、合理建倉位置
以下建倉為毛估估，企業(yè)經營有風險，難以預測，僅供參考。
1、根據(jù)歷史TTM估值的最低和平均位置建倉，在1.58X29-50倍，那么建倉位置在45.8-79元。
2、消費品可以根據(jù)PEG估值法合理建倉位置應該是30倍市盈率，那么建倉位置應該在47.5元附近。
3、根據(jù)未來三年自由現(xiàn)金流折算法，有安全邊際的情況下今年應該在市值1860-2604億時候建倉，也就是25-35倍PE，對應股價應該在39.5-55元之間。
保守建議在55元以下再進行建倉，在短期增長率偏低的情況下，目前來看估值還是偏高，后續(xù)會繼續(xù)殺估值，殺業(yè)績。
總結：
公司是好公司，當增長放緩了，業(yè)績跟不上后，之前的高估值泡沫也該破滅了。
調味品作為必選消費品也是好賽道，短期受疫情影響嚴重，導致業(yè)績增速放緩，需要判斷一下是否是暫時的現(xiàn)象，如果是暫時的那就繼續(xù)等待。
投資需要考慮天時，什么時候消費行業(yè)、餐飲行業(yè)會起來。必然是經濟上行階段，經濟遲早會恢復增長，那么消費也遲早會來到。
當處于熊市中，所有的消息都成為了利空，2021年高估的時候也沒見雙標事件炒作，企業(yè)還是那個企業(yè)，只是業(yè)績增長從20%多跌到10%，而股價至少腰斬。
在2021年牛市能到114倍的不可思議的高估值水平，那么熊市也有可能下跌到30倍PE，如果這次有機會下跌到30倍PE之下應該是個絕佳的機會。
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