作者 | 常山
編輯 | 湯包子
今天跟各位土豪老板們聊聊養(yǎng)雞的益生股份（002458）！可不要想歪哦~風(fēng)云君說(shuō)的是可以食用的、每天早上打鳴的那種。
處于肉雞產(chǎn)業(yè)鏈的最上游環(huán)節(jié)的益生股份是國(guó)內(nèi)最大的祖代種雞養(yǎng)殖企業(yè)，其主要產(chǎn)品是父母代肉種雛雞和商品代雛雞。行業(yè)最上游受到的影響也最直接，這既是它的優(yōu)勢(shì)也是它的劣勢(shì)，這也造就了其間歇性虧損。
然鵝，這貌似并不影響上市公司實(shí)控人“低吸高拋”大舉套現(xiàn)。
風(fēng)云君不禁產(chǎn)生一個(gè)疑問(wèn)，這上市公司到底是誰(shuí)的？誰(shuí)來(lái)拯救企業(yè)？總不能把企業(yè)虧損的鍋總讓“行業(yè)不景氣”來(lái)背吧？
一、企業(yè)虧損，但實(shí)控人憑波段技術(shù)盈利
2017年9月8日晚間益生股份發(fā)布公告，公司實(shí)際控制人、董事長(zhǎng)曹積生曹老板計(jì)劃自公告披露之日起3個(gè)交易日后的6個(gè)月內(nèi)，減持公司股份不超過(guò)2024.27萬(wàn)股，占公司總股本的比例為不超過(guò)6%。
曹老板此次大規(guī)模減持的理由是“用于償還認(rèn)購(gòu)公司2015年非公開(kāi)發(fā)行股票的部分銀行貸款”。
這是什么個(gè)情況呢？
原來(lái)，2015年4月22日上市公司推出規(guī)模8億元的定增方案，隨后調(diào)整為7.4億元，但實(shí)際募集資金只有5.92億元，并同年12月8日獲得證監(jiān)會(huì)通過(guò)。其中，曹老板認(rèn)購(gòu)了增發(fā)的2914.84萬(wàn)股，占增發(fā)總數(shù)的56.80%，定增價(jià)是11.55元/股，曹老板因此耗資3.37億元參與定增。
風(fēng)云君翻看了益生股份2015年的定增方案，該定增方案融資規(guī)模下調(diào)過(guò)2次，從8億多下調(diào)到7.4億，但最后實(shí)際只融資到了5.9億元。
實(shí)際融資完成是在2016年1月份，眾所周知2016年是定增市場(chǎng)的絕對(duì)的大年，在如此的年景下居然都沒(méi)能實(shí)現(xiàn)“滿額”融資，是不是也說(shuō)明了些問(wèn)題？
定增資金的投向“用于償還銀行借款和補(bǔ)充公司流動(dòng)資金。”沒(méi)有新開(kāi)工項(xiàng)目，也沒(méi)有外延式的并購(gòu)，此類定增自然不受機(jī)構(gòu)投資者待見(jiàn)。
風(fēng)云君發(fā)自肺腑地佩服曹老板精準(zhǔn)把握時(shí)機(jī)的能力，2015年以來(lái)益生股份股價(jià)基本維持在15塊上方，疊加2015年下半年以及2016年全年的豬周期，肉類價(jià)格維持高位，而曹老板能夠以11.55的價(jià)格來(lái)了一把讓主力機(jī)構(gòu)都羨慕嫉妒恨的低吸。
厲害了，我的老板！定增完成后股價(jià)一路飚漲，到2016年7月已漲至55.90元/股，相較曹老板拿到的定增價(jià)漲幅一度超過(guò)400%。即便是2017年9月8日，上市公司發(fā)布曹老板減持的公告當(dāng)日收盤價(jià)24.93元/股，較定增價(jià)已經(jīng)翻了一倍多。
那些用員工持股計(jì)劃參與定增卻導(dǎo)致大幅虧損的上市公司真應(yīng)該向曹老板學(xué)習(xí)！
各位不要急哈，曹老板甩賣的不是定增鎖定期的股票，而是流通股。曹老板這次計(jì)劃減持的2024.27萬(wàn)股，按25元/股計(jì)算，套現(xiàn)規(guī)模將超過(guò)5億元，遠(yuǎn)高于其參與定增所花費(fèi)的約3.37億元，短短2年不到的時(shí)間凈賺1.7億，這買賣光讓人想想都爽??！
一旦減持完畢，曹老板的持股數(shù)較定增前多了900萬(wàn)股的同時(shí)，還賺了1.7億元，按一只商品白羽雞12元的銷售價(jià)計(jì)算，相當(dāng)于曹老板白撿了1417萬(wàn)只出欄白羽雞。這筆買賣太值當(dāng)了。
也就是說(shuō)，不管上市公司是否賺錢，賺多少錢，曹老板已經(jīng)提前鎖定了小兩億的利潤(rùn)，這才是當(dāng)之無(wú)愧的資本運(yùn)作高手啊。
墻都不扶，就服你！
二、周期性虧損，行業(yè)不景氣頻背鍋
一貫喜歡狗拿耗子的風(fēng)云君調(diào)查發(fā)現(xiàn)，整個(gè)養(yǎng)殖業(yè)周期性波動(dòng)規(guī)律非常明顯，而近幾年來(lái)，養(yǎng)殖業(yè)波動(dòng)的周期越來(lái)越短、也越來(lái)越劇烈，影響?zhàn)B殖業(yè)的因素越來(lái)越多且越來(lái)越復(fù)雜。
另外，雖然消費(fèi)市場(chǎng)巨大，但市場(chǎng)價(jià)格受到供求關(guān)系、突發(fā)事件(禽流感)等因素影響，波動(dòng)非常頻繁。
2011年以來(lái)國(guó)內(nèi)白羽肉雞養(yǎng)殖行業(yè)因企業(yè)間的盲目擴(kuò)張疊加消費(fèi)市場(chǎng)增速放緩等原因，出現(xiàn)了多年低迷。直到2016年初，行業(yè)低迷的情況才發(fā)生逆轉(zhuǎn)，主要原因是：祖代肉種雞主要出口國(guó)美國(guó)、法國(guó)等國(guó)家先后因發(fā)生禽流感而被封關(guān)，祖代雞引種量持續(xù)下降；連續(xù)近五年的行業(yè)下行，導(dǎo)致行業(yè)出清基本完成以及行業(yè)集中度提升。
在豬周期的帶動(dòng)下，2016年家禽價(jià)格出現(xiàn)大幅反彈，讓熬過(guò)行業(yè)嚴(yán)冬的養(yǎng)殖企業(yè)迎來(lái)一個(gè)增收、增利的大年。
可大年還沒(méi)過(guò)完，就又接著遭遇小年。2016年四季度肉雞行業(yè)再次遇冷，肉雞出欄量大幅增加，市場(chǎng)需求維持相對(duì)穩(wěn)定，導(dǎo)致家禽價(jià)格持續(xù)下降。
益生股份終于又可以把盈利大幅下滑的鍋甩給行業(yè)不景氣。
話說(shuō)曹老板即將到手5億真金白銀，我們也有必要了解下上市公司業(yè)績(jī)的情況。
先來(lái)看下表：
從上表可以清晰看出，2016年剛賺了5億多，今年上半年就虧了1億多，但是前年(2015年)虧了4億，也就是說(shuō)2016年賺的錢都不夠這前后兩年給虧的，這大起大落的人生，過(guò)癮吧？
從凈利潤(rùn)看，周期性非常明顯，好一年，就差一年，最近6年半的累計(jì)凈利潤(rùn)僅僅是1385萬(wàn)，跟曹老板即將要套現(xiàn)的5億現(xiàn)金，還真有點(diǎn)小差距。
而如果算扣非凈利潤(rùn)的話，最近6年半累計(jì)則是-1.15億！
好家伙，干了6年半主業(yè)還是倒虧1億多。
這個(gè)事情告訴我們一個(gè)道理，養(yǎng)雞不賺錢，但是養(yǎng)股票的老板就可以賺很多錢！
家禽等行業(yè)屬于典型的周期性行業(yè)，下文會(huì)分析到為啥曹老板這么急切地想套現(xiàn)；同時(shí)為了更好地了解益生股份所處的行業(yè)環(huán)境，還將通過(guò)同類公司的橫向?qū)Ρ葋?lái)證明。
比較樣本分別為：益生股份、民和股份（002234）、圣農(nóng)發(fā)展（002299）以及仙壇股份（002746）。
三、行業(yè)比較：養(yǎng)雞技術(shù)哪家強(qiáng)
前文提到，益生股份是國(guó)內(nèi)最大的祖代種雞養(yǎng)殖企業(yè)，處于肉雞產(chǎn)業(yè)鏈的最上游環(huán)節(jié)，是中國(guó)肉雞產(chǎn)業(yè)鏈的源頭，主要產(chǎn)品是父母代肉種雛雞和商品代雛雞；
民和股份是國(guó)內(nèi)最大的父母代籠養(yǎng)種雞養(yǎng)殖企業(yè)，主要產(chǎn)品是商品代雛雞和雞肉產(chǎn)品；
圣農(nóng)發(fā)展則是擁有自繁自養(yǎng)自宰一體化的產(chǎn)業(yè)鏈，從下游的肉雞屠宰加工縱向延伸至上游祖代種雞養(yǎng)殖的公司；
仙壇股份主要從事商品肉雞飼養(yǎng)和肉雞屠宰加工。
從各家上市公司的財(cái)報(bào)看，盡管四家上市公司各自的定位有所區(qū)別，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)存在一定的不同。但是為了降低成本，提高經(jīng)營(yíng)效率，目前基本都是向肉雞全產(chǎn)業(yè)鏈延伸，在肉雞產(chǎn)業(yè)鏈周期上呈現(xiàn)一定的共性特征。
(一)成長(zhǎng)性分析
1.營(yíng)業(yè)收入比較分析
從上表可清晰看出，益生股份在2016年之前整體的營(yíng)業(yè)收入要低于民和股份、圣農(nóng)發(fā)展和仙壇股份，2016年是整個(gè)肉雞產(chǎn)業(yè)的大年。
在四家上市公司中，圣農(nóng)發(fā)展的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)趨勢(shì)非常明顯，企業(yè)的成長(zhǎng)性較好，這也是導(dǎo)致其營(yíng)業(yè)收入方差和標(biāo)準(zhǔn)差波動(dòng)較大的主要原因，剔除該原因，益生股份的營(yíng)業(yè)收入的方差和標(biāo)準(zhǔn)差較大，說(shuō)明其營(yíng)業(yè)收入的波動(dòng)性大。
肉雞行業(yè)屬于充分競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)，在充分競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)中的某一企業(yè)營(yíng)收波動(dòng)性越大說(shuō)明企業(yè)的業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性越差。
2.扣非凈利潤(rùn)比較分析
扣非凈利潤(rùn)能夠較好地反映企業(yè)實(shí)際的經(jīng)營(yíng)情況，扣非凈利潤(rùn)的方差越大反映企業(yè)的盈利能力的波動(dòng)性就越大，穩(wěn)定性就越差。
從上表也可看出行業(yè)的周期性特征非常明顯，從扣非凈利潤(rùn)均值來(lái)看，益生股份在四家上市公司中排第三，其波動(dòng)性也明顯高于民和股份和仙壇股份。上表中，益生股份也是唯一一家2013、2014、2015連續(xù)三年扣非凈利潤(rùn)為負(fù)的上市公司。 (二)運(yùn)營(yíng)效率分析
1.銷售毛利率比較分析
從上表可看出益生股份的銷售毛利率均值低于另外三家上市公司，從各年度來(lái)看，呈現(xiàn)典型的“大年很好、小年很差”的特征；益生股份的毛利率方差最大，反映出毛利率的波動(dòng)性最大。
前文提到益生股份處于產(chǎn)業(yè)鏈的最上游，主要產(chǎn)品是父母代雞苗和商品代雞苗，其受下游養(yǎng)殖企業(yè)的需求市場(chǎng)影響非常大(雞苗孵化出來(lái)就得賣掉，虧本也得賣)，而雞苗的市場(chǎng)非常小，基本鎖定在養(yǎng)殖企業(yè)或養(yǎng)殖戶。
相對(duì)最上游的雞苗企業(yè)，商品肉雞養(yǎng)殖企業(yè)則有更大的選擇空間，當(dāng)肉雞出欄時(shí)，如果價(jià)格大幅下跌，可以采取雞肉產(chǎn)品冷藏方式應(yīng)對(duì)市場(chǎng)下跌，另外，雞肉的市場(chǎng)既包括個(gè)人消費(fèi)，還包括企業(yè)、餐館等等。
益生股份“種苗”的這一產(chǎn)品結(jié)構(gòu)就決定了其應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的措施非常少，從毛利率的比較也能夠看出益生股份在應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)方面的能力相對(duì)其他三家上市公司而言是最差的。
另外，需要指出的是，針對(duì)業(yè)績(jī)的大幅波動(dòng)，目前益生股份并沒(méi)有切實(shí)有效的解決措施。
2.凈資產(chǎn)收益率比較分析
凈資產(chǎn)收益率又稱股東權(quán)益報(bào)酬率、凈值報(bào)酬率、權(quán)益報(bào)酬率，是衡量企業(yè)獲利能力的重要指標(biāo)。指標(biāo)值越高，說(shuō)明投資帶來(lái)的收益越高。該指標(biāo)體現(xiàn)了自有資本獲得凈收益的能力。
從上表可清晰看出，益生股份的凈資產(chǎn)收益率均值是最低的，為-3.77%，而其方差也是最大的,波動(dòng)性最大。
通過(guò)以上分析，不難看出益生股份不管是成長(zhǎng)性還是經(jīng)營(yíng)效率都是在整個(gè)行業(yè)中較差的水平，疊加2017年肉雞行業(yè)進(jìn)入了明顯的下行周期，行業(yè)整體的盈利水平大幅下滑，企業(yè)的盈利能力也大幅下降，今年上半年益生股份虧損1.2億。
由此，曹老板“見(jiàn)好就收”大幅減持套現(xiàn)也就在情理之中了。
四、“貼心”的股權(quán)激勵(lì)
可能正是看到了企業(yè)的成長(zhǎng)性和經(jīng)營(yíng)效率比較差，益生股份董事會(huì)決定重整企業(yè)經(jīng)營(yíng)、重樹企業(yè)形象，早在2014年4月1日通過(guò)了一份股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，主要對(duì)象上市公司董事、高管和核心技術(shù)人員，行權(quán)時(shí)間2014年05月23日至2017年05月22日，公司授予的股票期權(quán)/限制性股票第三個(gè)等待期/鎖定期屆滿。
先看股權(quán)激勵(lì)條件：
2014年只要完成500萬(wàn)的扣非凈利潤(rùn)就可以順利行權(quán)，要知道這個(gè)方案是在2014年中通過(guò)的，作為上市公司的高管和董事，對(duì)全年能否完成500萬(wàn)的最低限度心里基本有數(shù)了。
也就是說(shuō)，這個(gè)方案本來(lái)就是計(jì)劃白送給各位高管和董事廉價(jià)股票的，是不是很貼心？So sweet！
堅(jiān)持“只要錢到位，姿勢(shì)全都會(huì)”的風(fēng)云君如果是這家公司的高管，只能用以身相許來(lái)報(bào)答董事會(huì)啦！
2014年07月16日以3.76元/股價(jià)格向36名高管授予限制性股票，2014年07月21日以7.77元/股的價(jià)格向108名包括高管之內(nèi)的員工授予股票期權(quán)。當(dāng)時(shí)股價(jià)在11塊上方，限制性股票就相當(dāng)于3折，股票期權(quán)相當(dāng)于7折。
滿心歡喜的高管們本以為獲得一次絕佳的“激勵(lì)式”低吸機(jī)會(huì)。
可是啊，這人算不如天算，肉雞行業(yè)在2014年下半年沒(méi)有好轉(zhuǎn)。當(dāng)期政府補(bǔ)助8264萬(wàn)元，益生股份實(shí)現(xiàn)了2351萬(wàn)元的凈利潤(rùn)，但是，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)卻是-4912萬(wàn)元。
真是陰溝里翻船?。〈笠馐G州啊！到手的雞又打車走了啊！
要知道當(dāng)初在制定股權(quán)激勵(lì)方案的時(shí)候就應(yīng)該像某某公司一樣把“扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)”改為“凈利潤(rùn)”。風(fēng)云君替董事和高管們可惜啊，這煮熟的雞還真的就飛了。
如此，益生股份的董事和高管們錯(cuò)過(guò)了2014年的“低吸”機(jī)會(huì)。2015年整個(gè)行業(yè)沒(méi)有好轉(zhuǎn)的跡象，益生股份虧損4億，自然也就不可能獲得了股權(quán)激勵(lì)了。
2016年終于迎來(lái)了反轉(zhuǎn)，肉禽價(jià)格從年初就開(kāi)始一路看漲，益生股份當(dāng)年錄得5.6億元的扣非凈利潤(rùn)，也是2011年以來(lái)的最好業(yè)績(jī)。各位董事、高管如愿獲得了股票期權(quán)和限制性股票。股票期權(quán)的行權(quán)價(jià)格依然是7.77元/股，2017年05月23日起可以行權(quán)，目前股價(jià)基本維持在23塊錢上方，也就是說(shuō)只要行權(quán)，各位董事、高管們賬面立馬又超過(guò)200%的浮盈。
而限制性股票的行權(quán)價(jià)格是3.76元，浮盈就更可觀了。
光是想想風(fēng)云君都醉了。
五、經(jīng)驗(yàn)總結(jié)
風(fēng)云君A股百樂(lè)門泊車多年，天天抹大寶也掩蓋不住滿臉的風(fēng)霜雨雪，但是也積累了些經(jīng)驗(yàn)判斷。養(yǎng)殖行業(yè)屬于典型的周期性行業(yè)，就內(nèi)生增長(zhǎng)而言，具備規(guī)模效應(yīng)的企業(yè)只有在行業(yè)的上行周期才能獲取超額收益，進(jìn)而反映在股價(jià)上，處于下行周期則面臨虧損。
因此，把握該行業(yè)的周期特征非常重要。
從產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的生產(chǎn)成本來(lái)看，益生股份的父母代雞苗成本在12-15元/套區(qū)間，商品代雞苗的成本在1.8-2.5元/羽區(qū)間，白羽肉毛雞價(jià)盈虧平衡價(jià)受上游雞苗和下游玉米、飼料價(jià)格影響相對(duì)較大，整體而言，目前市場(chǎng)比較認(rèn)可的盈虧平衡價(jià)格區(qū)間在3.0-3.8元/斤，且白羽肉毛雞的出欄價(jià)只有維持盈虧平衡價(jià)上方4個(gè)月以上的周期，規(guī)模養(yǎng)殖企業(yè)才有可能實(shí)現(xiàn)盈利，進(jìn)而體現(xiàn)在當(dāng)期財(cái)報(bào)上。
就二級(jí)市場(chǎng)而言，如果在行業(yè)周期性拐點(diǎn)出現(xiàn)時(shí)候及時(shí)采取行動(dòng)，或許能夠獲得不錯(cuò)投資收益。
當(dāng)然，上市公司不能像二級(jí)市場(chǎng)投資者那樣離場(chǎng)或進(jìn)場(chǎng)，而作為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者不能總是抱著“靠天吃飯”或賺一把走人的想法，需要真真扎入到企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理中，不斷創(chuàng)新企業(yè)的經(jīng)營(yíng)策略，采取各種措施平衡行業(yè)周期，對(duì)沖行業(yè)波動(dòng)性，唯此，才是提升業(yè)績(jī)之長(zhǎng)效措施。
2016年以來(lái)，我們看到越來(lái)越多的優(yōu)秀上市公司股價(jià)走出慢牛行情，這是市場(chǎng)對(duì)優(yōu)秀企業(yè)的認(rèn)可，這一趨勢(shì)將會(huì)越來(lái)越清晰，也是市場(chǎng)發(fā)展的目標(biāo)。
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