（報(bào)告出品方/作者：天風(fēng)證券，劉章明、董懿夫）
四川白家阿寬食品產(chǎn)業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“阿寬食品”）是一家致力于新一代健康方 便食品和復(fù)合調(diào)味品的產(chǎn)品策劃、技術(shù)研發(fā)、生產(chǎn)制造、營銷推廣和品牌運(yùn)營的專業(yè)化大 型食品制造企業(yè)，公司產(chǎn)品主要涉足非油炸方便面、方便粉絲、方便米粉、自加熱食品等 4 大品類，并具有一定的行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。
1.1. 成立五年沖刺上市，多品牌全渠道運(yùn)營
主營新型方便食品，成立五年獲多輪融資。阿寬食品 2016 年 12 月成立于四川省成都市。 公司主營新型方便食品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品類型包括方便面、方便粉絲、方便 米線、自熱食品等。2019 年 12 月，公司完成 A 輪融資，2020 年 5 月完成 B 輪融資，2020 年 9 月公司完成股份制改革，2020 年 12 月公司完成 C 輪融資，公司正在成為四川食品企 業(yè)走向全國和世界的一張靚麗的名片和新一代健康方便食品企業(yè)的優(yōu)秀代表。
產(chǎn)品矩陣豐富，品牌優(yōu)勢(shì)顯著。公司以滿足現(xiàn)代人群對(duì)健康速食的更高要求為出發(fā)點(diǎn)，通 過挖掘地方傳統(tǒng)風(fēng)味小吃，結(jié)合現(xiàn)代食品加工工藝，不斷推出具備食材更豐富、營養(yǎng)更均 衡、味道更正宗等特征的新型方便食品，受到年輕消費(fèi)者喜愛。目前，公司已建立了較豐 富的品類布局和產(chǎn)品矩陣，覆蓋非油炸方便面、方便粉絲、方便米線、自熱食品（主要包 括自熱米飯、自熱火鍋）等 4 大品類。公司對(duì)超過 200 個(gè)單品進(jìn)行體系化管理，形成了高 中低端產(chǎn)品相互促進(jìn)、“以老帶新”“老品煥新”的良好局面。公司實(shí)施多品牌戰(zhàn)略，擁有 主品牌“阿寬”和“白家陳記”，“川香廚房”、“舌尖爆料”、“小城故事”、“輕林” 等副品牌。
1.2. 公司主營業(yè)務(wù)占比高，盈利能力強(qiáng)
主營業(yè)務(wù)突出，盈利能力較好。隨著經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和人民生活水平的不斷提高，消費(fèi)者 對(duì)食物品種的多樣性、烹飪便利性和品質(zhì)提出了更高的要求，消費(fèi)需求的升級(jí)將倒逼方便 食品企業(yè)深層次的創(chuàng)新與融合，邁向多元化、中高端化和健康化。阿寬食品正是抓住了這 一時(shí)機(jī)，2018-2020 年，總營業(yè)收入和凈利潤快速增長，2020 年受疫情影響公司營業(yè)總收 入同比增長 76%，凈利潤同比增長 222%。2018-2021 年，公司方便面、方便粉絲、方便米 線、自熱食品等主營業(yè)務(wù)產(chǎn)品的銷售收入占比均在 95% 以上，其他業(yè)務(wù)收入主要為銷售調(diào) 味包、原材料等產(chǎn)生的收入，主營業(yè)務(wù)十分突出。
方便面和方便粉絲為主要產(chǎn)品，各產(chǎn)品盈收持續(xù)增長。從產(chǎn)品類別看，公司主要產(chǎn)品系列 包括方便面、方便粉絲、方便米線、自熱食品等，其中方便面、方便粉絲銷售收入占比較 高，各年均超過 80%，其他主營產(chǎn)品也處于增長階段。近年來，公司方便面銷售收入呈現(xiàn)逐 年增長趨勢(shì)，主要原因?yàn)楣具M(jìn)入并快速布局方便面市場(chǎng)以及公司實(shí)施的爆款產(chǎn)品培育策 略，通過升級(jí)產(chǎn)品形態(tài)、包裝及營銷方式，將紅油面皮系列打造為網(wǎng)紅產(chǎn)品，提升了公司在方便面市場(chǎng)的品牌影響力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。
華東與西南為境內(nèi)重點(diǎn)區(qū)域，電商自營持續(xù)發(fā)展。隨著品牌知名度和產(chǎn)品認(rèn)可度的不斷提 升，公司產(chǎn)品在國內(nèi)各地區(qū)的銷售收入實(shí)現(xiàn)了持續(xù)穩(wěn)定地增長。其中，華東地區(qū)、西南地 區(qū)為最主要的銷售區(qū)域，其年均市場(chǎng)銷售占比均在 20% 以上。此外，近年來，公司從傳統(tǒng) 線下渠道為主逐步轉(zhuǎn)型為線上線下渠道協(xié)同發(fā)展的銷售模式，建立多層次、差異化的立體 營銷網(wǎng)絡(luò)，2020 年電商占比也已經(jīng)突破 20%，并出口包括美國、加拿大等多個(gè)國家和地區(qū)。
經(jīng)銷與直銷模式并重，多渠道助力業(yè)務(wù)發(fā)展。經(jīng)過多年深耕發(fā)展，公司目前已基本形成經(jīng) 銷模式和直銷模式協(xié)同發(fā)展的經(jīng)營模式，相對(duì)來說，經(jīng)銷模式收入占比較高且保持穩(wěn)定。 2019-2021 年經(jīng)銷模式占比較高，且保持相對(duì)穩(wěn)定，2020 年經(jīng)銷模式收入占比較 2019 年 有所下滑，主要是因?yàn)椋海?）公司積極探索互聯(lián)網(wǎng)銷售模式，通過線上直播帶貨等新型營 銷方式使電商自營業(yè)務(wù)銷售收入快速增長；（2）通過融合傳統(tǒng)線下大賣場(chǎng)、大型連鎖便利 超市以及大型電商平臺(tái)的合作不斷拓寬銷售渠道，提升直供銷售業(yè)務(wù)收入；（3）2019 年其 集中資源發(fā)展定制銷售業(yè)務(wù)。公司經(jīng)銷模式收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例在2021年有所上升， 主要由于公司不斷培育新的線上經(jīng)銷渠道客戶且持續(xù)加大對(duì)重點(diǎn)線上經(jīng)銷客戶的資源投入 力度，促使線上經(jīng)銷收入增長較快。
1.3. 公司組織結(jié)構(gòu)完備，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定清晰
公司組織結(jié)構(gòu)完備，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定清晰。目前，公司組織結(jié)構(gòu)下設(shè)董事會(huì)與監(jiān)事會(huì)，董事 會(huì)下設(shè)戰(zhàn)略委員會(huì)、薪酬與考核委員會(huì)、提名委員會(huì)以及審計(jì)委員會(huì)。部門結(jié)構(gòu)上，公司 共分為證券部、品牌運(yùn)營中心、財(cái)務(wù)中心、人事行政部等 11 個(gè)子部門，主要由總經(jīng)理負(fù)責(zé)。 公司實(shí)際控制人為陳朝暉，直接股權(quán)為 52.06%，此外，他還投資成都廣茂、成都金聚等企 業(yè)間接持股阿寬食品。公司擁有 9 家控股子公司（含 1 家二級(jí)控股子公司），無參股公司 以及分公司。
1.4. 募投新增主營產(chǎn)能、提高核心技術(shù)
公司本次上市擬公開發(fā)行人民幣普通股不超過 31,940,741 股，占發(fā)行后總股本的比例不低 于 25%，募集資金 6.65 億元。本次募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，將按照項(xiàng)目的輕重緩急投資 于健康食品產(chǎn)業(yè)園第一期建設(shè)項(xiàng)目和研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目，其中健康食品產(chǎn)業(yè)園預(yù)計(jì)需資金 5.35 億元，研發(fā)中心投資總額 1.3 億元。 其中，健康食品產(chǎn)業(yè)園（第一期）建設(shè)項(xiàng)目擬在成都購置土地建設(shè)新廠房，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后方 便粉絲產(chǎn)能增加 1 倍左右、方便米線產(chǎn)能增加近 2 倍。項(xiàng)目建設(shè)完成后，達(dá)產(chǎn)年預(yù)計(jì)可新 增方便面產(chǎn)能 1,200.00 萬件/年，方便粉絲產(chǎn)能 864.00 萬件/年，方便米線產(chǎn)能 199.20 萬件 /年，根據(jù)公司招股書，截至 2021 年，公司方便面、方便粉絲、方便米線的自產(chǎn)產(chǎn)量分別 為 1759 萬件、646 萬件、99 萬件，基于此，本輪產(chǎn)能擴(kuò)張后方便面、方便粉絲產(chǎn)能預(yù)計(jì)將 實(shí)現(xiàn)翻倍左右的增長，方便米線產(chǎn)能將增加兩倍左右。 研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目雖不產(chǎn)生直接經(jīng)濟(jì)效益，但通過顯著增強(qiáng)公司的自主研發(fā)和產(chǎn)品創(chuàng)新能 力，效益可從升級(jí)產(chǎn)品技術(shù)、研發(fā)新產(chǎn)品，提高產(chǎn)品品質(zhì)等方面間接體現(xiàn)。
2.1. 方便食品行業(yè)：市場(chǎng)空間大，創(chuàng)新是關(guān)鍵
方便食品是以米、面、雜糧等糧食為主要原料加工制成的初級(jí)加工產(chǎn)成品，只需簡(jiǎn)單烹制 即可，具有食用簡(jiǎn)便、攜帶方便、易于儲(chǔ)藏等特點(diǎn)的食品。根據(jù)《2017 國民經(jīng)濟(jì)行業(yè)分類 注釋》規(guī)定，方便食品主要分為米面制品、速凍食品、方便面和其他方便食品。方便食品 制造與人們?nèi)粘Ｉ罹o密相關(guān)，也是改革開放以來快速發(fā)展的新興食品行業(yè)之一。
市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，新商業(yè)模式加速增長。近年來中國食品制造業(yè)發(fā)展向好，方便食品市 場(chǎng)也不斷擴(kuò)大。2016 年，宏觀環(huán)境變化催生方便食品行業(yè)內(nèi)部品類升級(jí)創(chuàng)新，新型方便食 品產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，行業(yè)增速回穩(wěn)。2020 年疫情發(fā)生以來，“宅經(jīng)濟(jì)”“直播經(jīng)濟(jì)”等新商業(yè) 模式加速催化，在線消費(fèi)迎來增長。方便食品因烹煮方便快捷、易于攜帶保存、口味豐富 多樣等優(yōu)勢(shì)很好地補(bǔ)充了居家飲食需求，市場(chǎng)銷售獲得較大幅度增長，行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模隨之 增長，據(jù)中商情報(bào)網(wǎng)，2020 年市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 4813 億元，預(yù)計(jì) 2022 年將達(dá) 5160 億元。
懶人經(jīng)濟(jì)構(gòu)成主要消費(fèi)原因及場(chǎng)景。根據(jù)艾媒咨詢數(shù)據(jù)，中國消費(fèi)者主要因?yàn)槭r(shí)和便攜 選擇方便食品，其中消費(fèi)場(chǎng)景主要是加班、宵夜、長途旅行和正餐。隨著生活節(jié)奏加快， 為了提高時(shí)間利用效率，人們會(huì)在特殊情況下(如加班)選擇方便食品來解決飽腹問題，在更 快節(jié)奏的城市，消費(fèi)場(chǎng)景甚至延伸至正餐場(chǎng)合。消費(fèi)場(chǎng)景的延伸會(huì)進(jìn)一步刺激方便行業(yè)規(guī) 模增長。
八類人群構(gòu)成主要消費(fèi)群體，Z 世代和精致媽媽值得關(guān)注。方便食品的消費(fèi)人群主要可以 分為 Z 世代、新銳白領(lǐng)、資深中產(chǎn)、都市銀發(fā)、精致媽媽、小鎮(zhèn)中老年、都市藍(lán)領(lǐng)、小鎮(zhèn) 青年等八大消費(fèi)群體，其中 Z 世代和小鎮(zhèn)青年是占比最高的兩大方便速食消費(fèi)群體，但從 增速上看，Z 世代和精致媽媽增速較快，占比進(jìn)一步提升，是可以重點(diǎn)關(guān)注的消費(fèi)人群。 處于產(chǎn)業(yè)鏈中游，受上下游影響較大。方便食品上游行業(yè)是農(nóng)副產(chǎn)品業(yè)及加工業(yè)、調(diào)味料 和包裝材料業(yè)，因此，上游行業(yè)對(duì)方便食品產(chǎn)品的價(jià)格、品質(zhì)和穩(wěn)定性等具有重要影響， 同時(shí)方便食品行業(yè)的快速發(fā)展也促進(jìn)了上游行業(yè)產(chǎn)品的優(yōu)質(zhì)化、多樣化和標(biāo)準(zhǔn)化。方便食 品行業(yè)下游為銷售渠道環(huán)節(jié)，大體可分成線上和線下兩種渠道。其中，線下主要為經(jīng)銷商 渠道、商超渠道，線上主要為電商渠道。電商渠道主要是通過在第三方大型電商平臺(tái)設(shè)立 自營店鋪，或通過電商自營平臺(tái)進(jìn)行銷售。通過對(duì)銷售過程中產(chǎn)生的消費(fèi)者數(shù)據(jù)進(jìn)行分析， 反過來指導(dǎo)行業(yè)廠商進(jìn)行產(chǎn)品的研發(fā)和制造，可有助于產(chǎn)品快速迭代和市場(chǎng)需求的滿足。
產(chǎn)品多元化、中高端化，健康化是未來發(fā)展趨勢(shì)。隨著經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和人民生活水平的 不斷提高，消費(fèi)者對(duì)食物品種的多樣性、烹飪便利性和品質(zhì)提出了更高的要求。消費(fèi)需求 的升級(jí)倒逼方便食品企業(yè)進(jìn)行深層次的創(chuàng)新與融合，方便食品產(chǎn)品邁向多元化、中高端化 和健康化趨勢(shì)。從多元化上看，方便食品原料、風(fēng)味及加工工藝的多樣化決定了方便食品 種類的豐富多彩，企業(yè)需要重新思考產(chǎn)品面向的終端消費(fèi)人群、細(xì)分場(chǎng)景，滿足消費(fèi)者個(gè) 性化的需求。從中高端上看，近年來我國人均可支配收入始終處于穩(wěn)步上升的趨勢(shì)，且其 中消費(fèi)支出占比最大。在消費(fèi)主體與消費(fèi)態(tài)度發(fā)生變化的大背景下，消費(fèi)需求品質(zhì)化特征 更加凸顯。
線上線下融合發(fā)展，新零售成為行業(yè)主流。線上線下渠道相互聯(lián)動(dòng)和補(bǔ)充可打破時(shí)間和空 間的約束，形成多樣性、多內(nèi)容、多維度和多觸達(dá)點(diǎn)的新零售經(jīng)營形態(tài)，最大程度地覆蓋 消費(fèi)群體的主要生活場(chǎng)景，增強(qiáng)消費(fèi)者的消費(fèi)黏性和品牌忠誠度。分渠道看，線下渠道注 重商品展示，能給消費(fèi)者帶來更好的體驗(yàn)，降低顧客價(jià)格敏感性，容易帶來沖動(dòng)型購買。 同時(shí)，由于線下渠道覆蓋了更多的消費(fèi)場(chǎng)景和觸達(dá)點(diǎn)，能夠即時(shí)滿足消費(fèi)者消費(fèi)欲望，擁 有更龐大的消費(fèi)群體和市場(chǎng)容量。而線上渠道能使消費(fèi)者輕松地購買到各種各樣的美食產(chǎn) 品，且?guī)椭髽I(yè)根據(jù)消費(fèi)行為數(shù)據(jù)進(jìn)行高效的整合與分析，從而更加深刻地洞察消費(fèi)者需 求，實(shí)現(xiàn)更具針對(duì)性的產(chǎn)品研發(fā)、定價(jià)和營銷推廣，此外，通過改變傳統(tǒng)線下渠道單向的 信息流動(dòng)與消費(fèi)者進(jìn)行更高效的雙向互動(dòng)。相比線上渠道，線下渠道的優(yōu)勢(shì)則在于覆蓋了 更多的消費(fèi)場(chǎng)景和觸達(dá)點(diǎn)。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，近年來實(shí)物商品網(wǎng)上零售額保持上升趨勢(shì)， 截至 2021 年占比已達(dá) 1/4。在實(shí)物商品網(wǎng)上零售額中，吃類商品保持較快的增長速度，增 速快于穿類和用類商品。2021 年，吃類商品網(wǎng)上實(shí)物零售額增速在上年大幅增長 30.6% 的 基礎(chǔ)上，繼續(xù)增長 17.8%。
通過以上分析，我們認(rèn)為：在后疫情時(shí)代，方便食品的消費(fèi)紅利依然會(huì)持續(xù)，但是方便食 品行業(yè)長期存在的發(fā)展瓶頸依然是制約行業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的問題，這主要體現(xiàn)在行業(yè)整體規(guī) 模偏小，門檻較低，研發(fā)能力普遍不足；原料規(guī)模化生產(chǎn)和產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定性有待加強(qiáng)等 方面。因此長期以來，未來方便食品行業(yè)要在增品種、提品質(zhì)、創(chuàng)品牌方面發(fā)力，不斷提 升品牌影響力和認(rèn)可度，形成“百花齊放”的品牌競(jìng)爭(zhēng)格局。（報(bào)告來源：未來智庫）
2.2. 方便面行業(yè)：行業(yè)集中度高，中高端化健康化促轉(zhuǎn)型
半個(gè)世紀(jì)發(fā)展進(jìn)入全面升級(jí)階段。方便面（粉絲/米線），又稱快餐面、泡面等，是一種可 在短時(shí)間之內(nèi)用熱水泡熟食用的面制食品。廣義上是指一種可在短時(shí)間之內(nèi)用熱水泡熟食 用的面制食品，有相關(guān)的菜肴如歸泡面、泡面沙拉等;狹義的方便面上通常指由面餅、調(diào)料 包及油包組成的銷售成品。1970 年，中國第一袋油炸方便面在上海益民廠誕生，近年來， 我國方便面行業(yè)從最初的遍地開花、粗放式經(jīng)營發(fā)展，到當(dāng)今的規(guī)?；?、品牌化經(jīng)營走過 50 余年的發(fā)展歷程，主要可分為兩個(gè)時(shí)代：傳統(tǒng)方便面時(shí)代（20 世紀(jì) 70 年代-2016 年） 以及新型方便面時(shí)代（2016 年-至今）。
全球消費(fèi)量不斷上升，中國消費(fèi)量穩(wěn)居第一。2016 年至 2020 年，全球方便面消費(fèi)量保持 穩(wěn)定上升的狀態(tài)。尤其是 2020 年受新冠疫情影響，居民外出就餐受阻，全球方便面消費(fèi)量 增至 1165.6 億份，同比增長近 10%。從全球前十大國家方便面消費(fèi)量來看，中國是世界最 大的方便面消費(fèi)國。2020 年我國方便面消費(fèi)總量達(dá) 463.5 億份，約占全球方便面消費(fèi)量的 39.8%，而排名第二的印尼占比約 10.8%，我國方便面消費(fèi)總量遙遙領(lǐng)先于其他國家。
中國方便面市場(chǎng)規(guī)模上升，人均消費(fèi)量仍存提升空間。受益于 2016 年消費(fèi)環(huán)境及消費(fèi)習(xí)慣 的改變，方便食品行業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)新的創(chuàng)新與融合，方便面行業(yè)歷經(jīng)多次產(chǎn)品升級(jí)換代形成 內(nèi)增動(dòng)力，重新獲得消費(fèi)者青睞，2016-2020 年我國方便面市場(chǎng)規(guī)模逐年上升。2020 年我 國方便面市場(chǎng)規(guī)模增至 637.37 億元，同比增長 17.4%。此外，這一增長仍存在上升空間。雖 然我國已經(jīng)是方便面消費(fèi)總量第一大國，但從人均消費(fèi)量看仍存在一定提升空間。2020 年 人均消費(fèi)量排名前三的韓國、越南和尼泊爾分別為 79.7 份、72.7 份和 53.5 份，而中國雖高 于全球平均水平 15.0 份，有約 33.1 份，但相對(duì)于周邊國家仍有廣闊的市場(chǎng)發(fā)展空間。
國內(nèi)產(chǎn)量呈下降趨勢(shì)，華中與華東為主要生產(chǎn)地區(qū)。與消費(fèi)量情況不同，在產(chǎn)量方面，隨 著人們生活水平的不斷提高與外賣行業(yè)的快速發(fā)展以及各種自熱產(chǎn)品的不斷出現(xiàn)，我國方 便面產(chǎn)量從 2016 年后一直呈下降趨勢(shì)，2018 年產(chǎn)量同比下降高達(dá) 36.6%，產(chǎn)量下降至百萬 噸級(jí)別。隨后幾年產(chǎn)量一直呈負(fù)增長狀態(tài)，2021 年產(chǎn)量為 513 萬噸，同比下降 6.8%。分區(qū) 域看，2021 年我國方便面產(chǎn)量分布不均衡，其中華中和華東為主要生產(chǎn)地區(qū)，加總占比超 五成。
大型企業(yè)占主導(dǎo)，行業(yè)集中度較高。 目前我國方便生產(chǎn)企業(yè)較多，但呈現(xiàn)出大型企業(yè)占據(jù) 主導(dǎo)地位的特點(diǎn)。從品牌、價(jià)格和生產(chǎn)情況來看，我國方便面市場(chǎng)可以分為三個(gè)梯隊(duì)：康 師傅、統(tǒng)一為第一梯隊(duì)，在傳統(tǒng)方便面市場(chǎng)已占據(jù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)；今麥郎、白象等中等規(guī)模企 業(yè)為第二梯隊(duì)；日清、拉面說等高端導(dǎo)向型企業(yè)為第三梯隊(duì)。根據(jù)智研咨詢測(cè)算，2020 年 方便面龍頭康師傅和統(tǒng)一的零售份額分別為 43.2%和 14.7%，CR5 達(dá)到 77%。
產(chǎn)品多元化形成品類差異化，中高端化抬升行業(yè)天花板。目前，方便面行業(yè)形成了多元化 和中高端化兩大發(fā)展特征。一方面，方便面整體多元化特征明顯，方便面產(chǎn)品矩陣愈發(fā)豐 富的同時(shí)，各具特色的方便粉絲、方便米線產(chǎn)品也開始受到越來越多年輕消費(fèi)者的青睞。 方便粉絲、方便米線等的消費(fèi)群體、功能、烹調(diào)方式都與方便面趨于一致，但又通過獨(dú)特 而多元的風(fēng)味口感與方便面形成差異化競(jìng)爭(zhēng)。另一方面，由于低端方便面和中高端方便面 在消費(fèi)受眾、消費(fèi)場(chǎng)景有明顯區(qū)分，且低端市場(chǎng)利潤率低，并已呈現(xiàn)高度壟斷特征，因此 行業(yè)廠商普遍選擇向中高端化升級(jí)，中高端市場(chǎng)的發(fā)展成為帶動(dòng)行業(yè)止跌回升的主要因素， 行業(yè)增長空間進(jìn)一步打開。2012 年至 2019 年間，中國方便面市場(chǎng)零售均價(jià)呈現(xiàn)較為顯著 的逐年上升趨勢(shì)，產(chǎn)品單價(jià)自 2012 年的 1.82 元/份上升至 2019 年的 2.39 元/份。
2.3. 自熱食品行業(yè)：規(guī)模增速快，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈
自熱食品，是指不依賴電、火等方式加熱，而用自帶發(fā)熱包加熱的預(yù)包裝食品，具有食用 便捷、時(shí)效性強(qiáng)，品類豐富的特點(diǎn)。自熱型飯菜產(chǎn)品早在 2007 年就已出現(xiàn)，早期主要應(yīng)用 于軍事行動(dòng)和野外作業(yè)。2016 年下半年，自熱火鍋產(chǎn)品的熱度開始在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)上發(fā)酵，其 因食材技術(shù)特點(diǎn)及創(chuàng)新研發(fā)加持獲得市場(chǎng)關(guān)注，到 2017 年自熱火鍋市場(chǎng)開始迅速增長，催 生了一批具有一定知名度的自熱食品品牌。從 2018 年開始，自熱食品品類趨向多元化，自 熱米飯、自熱燒烤、自熱粉面等陸續(xù)進(jìn)入消費(fèi)者視野，為行業(yè)發(fā)展賦予了新動(dòng)能。
市場(chǎng)規(guī)模增速高，未來發(fā)展前景好。自熱食品市場(chǎng)規(guī)模增速較快，據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院統(tǒng)計(jì)， 我國自熱食品市場(chǎng)規(guī)模已是 2015 年的 2 倍，預(yù)計(jì) 20 年市場(chǎng)規(guī)模為 40 億元。我們認(rèn)為，自 熱食品高速增長背后主要有三點(diǎn)原因：第一，自熱食品客群主要集中在年輕人，特別是大 學(xué)生和白領(lǐng)階層，該品類符合其餐食需求，即操作簡(jiǎn)單、快捷；第二，自熱食品滿足客群 對(duì)品質(zhì)的要求，即健康化、高品質(zhì)、品類多元化；第三，與外賣相比，其等待時(shí)間短、價(jià) 格定位低，且產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度高，更具有吸引力。
3.1. 品類布局持續(xù)優(yōu)化，以爆品為抓手持續(xù)渠道完善
公司堅(jiān)持“充分還原地方特色美食”產(chǎn)品理念，持續(xù)專注原創(chuàng)單品，注重產(chǎn)品健康化。公司主要產(chǎn)品包括方便面、方便粉絲、方便米線、自熱食品等品類。產(chǎn)品單品注重各地代表 食物的經(jīng)典風(fēng)味在方便食品領(lǐng)域呈現(xiàn)，比如上海蔥油拌面、成都甜水面、武漢熱干面、廣 西螺螄粉等等，持續(xù)開發(fā)新的地方特色美食系列產(chǎn)品。公司產(chǎn)品兼具營養(yǎng)與美味，均由非 油炸工藝生產(chǎn)制造，使方便食品回歸傳統(tǒng)與天然。 公司品類布局豐富，以產(chǎn)品矩陣多元，具備差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。公司目前品類布局覆蓋非油 炸方便面、方便粉絲、方便米線、自熱食品（主要包括自熱米飯、自熱火鍋）等 4 大品類， 對(duì)超過 200 個(gè)單品進(jìn)行體系化管理，豐富的品類及產(chǎn)品布局可以滿足客戶不同層次的消費(fèi) 偏好和消費(fèi)需求。公司產(chǎn)品在工藝、口味、形態(tài)等各方面拓展，與市場(chǎng)上同類產(chǎn)品形成差 異化競(jìng)爭(zhēng)：方便面品類產(chǎn)品均為非油炸方便面；方便粉絲、方便米線品類堅(jiān)持拓展地方特 色口味，使用鎖鮮米粉，滿足對(duì)速食產(chǎn)品便攜和口味獨(dú)特的要求；自熱品類緊跟年輕人健 康養(yǎng)生需求，推出低脂自熱豆湯飯、自熱燒烤等產(chǎn)品。
公司產(chǎn)品以方便面為主，根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境逐步優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，“爆款”產(chǎn)品策略成效凸顯。公 司產(chǎn)品主要以方便面為主，且方便面占比持續(xù)提升，2018-2021 年公司方便面產(chǎn)品銷售收 入占比分別為 41%、45%、53%、65%，逐步成為公司的中流砥柱，一方面，公司進(jìn)入并快速 布局方便面市場(chǎng)，方便面銷量實(shí)現(xiàn)大幅增長；另一方面，自 2018 年起，公司開始實(shí)施“爆 款”產(chǎn)品培育策略，不斷升級(jí)產(chǎn)品形態(tài)、包裝及營銷方式，將“紅油面皮”系列打造為網(wǎng) 紅產(chǎn)品。另一方面，注意到公司自熱食品類產(chǎn)品 21 年開始份額大幅縮減，主要由于自熱食 品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，營銷投放后自熱食品毛利率空間較小，公司根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境逐步優(yōu)化產(chǎn)品 結(jié)構(gòu)。
公司工藝及創(chuàng)新能力處于行業(yè)前列，運(yùn)營能力較強(qiáng)，打造爆款產(chǎn)品。 公司著力與生產(chǎn)設(shè)備 廠家共同進(jìn)行工藝設(shè)備的創(chuàng)新設(shè)計(jì)、研發(fā)與制造，開發(fā)出的全自動(dòng)工業(yè)化生產(chǎn)新型工裝設(shè) 備實(shí)現(xiàn)非油炸面皮和特色調(diào)味料包制作。目前，公司已經(jīng)形成了多項(xiàng)技術(shù)專利成果，其中 發(fā)明專利 12 項(xiàng)、實(shí)用新型專利 11 項(xiàng)，公司產(chǎn)品獲得多次獎(jiǎng)項(xiàng)。借助互聯(lián)網(wǎng)和大數(shù)據(jù)分析 工具，公司形成了一套完整的爆款打造體系，2018 年成功推出“紅油面皮”系列產(chǎn)品；2020 年，該產(chǎn)品系列年銷售額約4億元；2021 年榮獲新國貨創(chuàng)新大賽評(píng)選的“最受主播喜愛獎(jiǎng)”。
產(chǎn)品銷量逐年提高，重頭產(chǎn)品均價(jià)穩(wěn)定，拉動(dòng)公司整體營收規(guī)模。公司主營業(yè)務(wù)各產(chǎn)品銷 量實(shí)現(xiàn)快速增長，方便面 2021 年銷量約 1800 萬件，2019-2021 年 CAGR 達(dá) 67%；方便米 線產(chǎn)品增速最快，期間 CAGR 高達(dá) 90%，產(chǎn)品整體銷售情況較好。方便面和方便粉絲作為主 營業(yè)務(wù)中占比較大的部分，平均售價(jià)較為穩(wěn)定，在銷量高速提升的背景下，促進(jìn)公司擴(kuò)張 營收規(guī)模；方便米線和自熱產(chǎn)品平均價(jià)格有所下降，分別是新米線產(chǎn)品推出銷售價(jià)格較低 和處理滯銷自熱食品造成。
產(chǎn)品持續(xù)創(chuàng)新，兼顧地方特色口味開發(fā)和產(chǎn)品營養(yǎng)健康化，具有差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。公司研 發(fā)投入不斷加大，具有結(jié)構(gòu)清晰的研發(fā)機(jī)構(gòu)和完整的研發(fā)流程。未來著力開展新產(chǎn)品、新 工藝研究，產(chǎn)品創(chuàng)新圍繞地方特色差異化和營養(yǎng)健康化開展,為消費(fèi)者創(chuàng)造更多、更好具有 顯著地域特色的新型方便食品。產(chǎn)品創(chuàng)新方向契合當(dāng)前消費(fèi)者口味多元化和全面推進(jìn)“健 康中國”整體趨勢(shì)，避免同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，形成差異化創(chuàng)新。
毛利率方面，各主力產(chǎn)品歷年毛利率穩(wěn)定，21 年公司加快渠道拓展，方便面等產(chǎn)品毛利率 有所降低。公司 2018-2021 年主營業(yè)務(wù)毛利率分別為 37.51%、36.22%、29.31%和 27.37%， 呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)，主要系根據(jù)新收入準(zhǔn)則，2020 年公司主營業(yè)務(wù)成本中包含了原在銷售 費(fèi)用中核算的運(yùn)輸費(fèi)用、搬運(yùn)費(fèi)及運(yùn)輸過程中產(chǎn)生的倉儲(chǔ)費(fèi)。剔除會(huì)計(jì)準(zhǔn)則影響，各產(chǎn)品 毛利率維持穩(wěn)定，其中方便面 2018-2021 年毛利率分別為 38.61%、37.54%、31.60%、 27.21%。
3.2. 著力品牌勢(shì)能，抓住主流客群加速洞察市場(chǎng)需求
近年來隨著消費(fèi)結(jié)構(gòu)的迭代以及消費(fèi)場(chǎng)景在疫情催化下的逐步變化，新的消費(fèi)場(chǎng)景逐步成 為推動(dòng)方便面行業(yè)發(fā)展的重要力量。根據(jù) CBNData，5 大場(chǎng)景逐步成為方便速食品類新趨 勢(shì)：一人食、家人共食、新夜宵經(jīng)濟(jì)、戶外場(chǎng)景、宿舍共享。根據(jù)數(shù)據(jù)，2020 年米線/方便 面/面皮類產(chǎn)品在 “一人食”場(chǎng)景下的銷量在所有品類中均處于前列，在“夜宵”場(chǎng)景下的 需求高于平均偏好。 作為新銳方便面品牌，公司在營銷及品牌推廣方面形成了自身獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，打造“爆品” 能力獲驗(yàn)證。新銳品牌更擅長線上品牌營銷、流量運(yùn)營及 IP 打造等新型營銷手段，能夠利 用產(chǎn)品品類、口味、包裝等方面的創(chuàng)新設(shè)計(jì)迅速俘獲嘗鮮、體驗(yàn)型客戶的青睞。目前，公 司的“阿寬”和“白家陳記”兩個(gè)品牌均已在市場(chǎng)內(nèi)獲得較高知名度。
高質(zhì)量營銷，深耕年輕消費(fèi)者心智。公司在營銷上注重產(chǎn)品的場(chǎng)景化，以及對(duì)年輕消費(fèi)群 體的觸達(dá)，一方面，公司在抖音、快手、小紅書等各大社交平臺(tái)使用大學(xué)生美食、宿舍美 食、留學(xué)生美食等關(guān)鍵詞使阿寬品牌場(chǎng)景還原化。除了達(dá)人種草，多年來阿寬一直緊跟年 輕人的喜好，串聯(lián)線上線下，利用跨界營銷來提升品牌的曝光量。（報(bào)告來源：未來智庫）
3.3. 線上線下渠道協(xié)同發(fā)展，依托大單品渠道不斷下沉
公司近年從傳統(tǒng)渠道為主轉(zhuǎn)型為重點(diǎn)進(jìn)軍線上渠道，實(shí)現(xiàn)線上線下協(xié)同發(fā)展、全渠道觸達(dá) 消費(fèi)者的運(yùn)營模式。2018-2021 年公司線上銷售渠道實(shí)現(xiàn)收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例逐年 上升態(tài)勢(shì)，2021 年線上銷售占比達(dá) 63%，線上渠道銷售已逐漸成為公司重要的銷售渠道。 公司逐步加強(qiáng)與國內(nèi)主要第三方電商平臺(tái)的合作力度，不斷開拓優(yōu)質(zhì)客戶資源。與此同時(shí)， 公司線下業(yè)務(wù)同樣保持快速發(fā)展，國內(nèi)線下業(yè)務(wù) 2018-2021 年規(guī)模分別為 1.6 億元、2.2 億 元、3.2 億元、3.6 億元，2 年實(shí)現(xiàn)翻倍。公司繼續(xù)完善線下渠道布局，全國性開展?fàn)I銷服務(wù) 網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)，增加線下營銷渠道終端補(bǔ)貼，擴(kuò)大線下商超進(jìn)場(chǎng)投入，進(jìn)一步拓寬消費(fèi)者觸達(dá) 范圍,為公司的長遠(yuǎn)發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。
細(xì)分來看，直營+經(jīng)銷全渠道布局力度持續(xù)，電商自營渠道占比逐步提升。公司加快營銷網(wǎng) 絡(luò)的全國布局，一方面加速縣級(jí)經(jīng)銷商的深度分銷布局，一方面加大對(duì)第三方電商平臺(tái)自 營店鋪的投入力度，持續(xù)推進(jìn)“阿寬”“白家陳記”的品牌建設(shè)，加強(qiáng)與傳統(tǒng)線下大賣場(chǎng)、 大型連鎖便利超市及大型電商平臺(tái)的合作，如沃爾瑪、永輝超市、物美、大潤發(fā)、紅旗連 鎖、天貓、京東等，并通過線上線下互動(dòng)營銷、直播帶貨等新型營銷方式，不斷拓寬直供 業(yè)務(wù)銷售渠道。
經(jīng)銷商數(shù)量逐年上升，經(jīng)銷渠道不斷下沉，建立多層次、差異化的立體營銷網(wǎng)絡(luò)。經(jīng)銷商 數(shù)量逐年上升，以線下經(jīng)銷商為主。2018-2021 年，公司國內(nèi)線下經(jīng)銷銷售收入呈現(xiàn)逐年 增長趨勢(shì)，主要由于公司加快營銷網(wǎng)絡(luò)的全國布局，不斷進(jìn)行渠道下沉，在完成地市州的 經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)布局后， 逐步拓展并開發(fā)縣區(qū)級(jí)經(jīng)銷商，形成了“扁平渠道、深度分銷”的經(jīng) 銷商網(wǎng)絡(luò)體系。
2018-2021 年減少的經(jīng)銷商均以小經(jīng)銷商為主，100 萬規(guī)模以上大型經(jīng)銷商數(shù)量逐步增加。 2018-2021 年新增的經(jīng)銷商中，采購金額在 50 萬元以下的經(jīng)銷商占比超過 95%，主要由于 公司的經(jīng)銷商下游客戶主要為便利店、食雜店、個(gè)人消費(fèi)者等，其主要特征為資金實(shí)力相 對(duì)有限、市場(chǎng)集中程度較低、終端覆蓋能力和終端購買能力相對(duì)有限，導(dǎo)致公司存在大量 規(guī)模較小的經(jīng)銷商。同樣，減少的經(jīng)銷商中，采購金額在 50 萬元以下的經(jīng)銷商數(shù)量占比 超過 97%，主要原因是公司加強(qiáng)對(duì)經(jīng)銷商的管理，加大了對(duì)部分規(guī)模較小或未達(dá)到合同約定業(yè)績(jī)條款的經(jīng)銷商的清理工作。 另一方面，公司新增經(jīng)銷商的規(guī)模正逐步加大。2019-2021 年 50-100 萬規(guī)模經(jīng)銷商新增數(shù) 量分別為 12/17/23 家，100 萬以上新增數(shù)量分別為 5/13/13 家。公司渠道持續(xù)拓展，規(guī)模 效應(yīng)有望逐步顯現(xiàn)。
直銷模式營收規(guī)模和占比雙增長，以電商自營為主。直銷模式下三個(gè)板塊營收均呈現(xiàn)上升 趨勢(shì)，主要原因是：公司不斷拓展與線上客戶合作，新增直播帶貨等方式，電商自營業(yè)務(wù) 銷售收入快速增長；2018-2021 年公司加強(qiáng)與傳統(tǒng)線下大賣場(chǎng)、大型連鎖便利超市及大型 電商平臺(tái)的合作，公司通過融合新經(jīng)濟(jì)業(yè)態(tài)不斷拓寬銷售渠道，促使直供銷售業(yè)務(wù)收入實(shí) 現(xiàn)穩(wěn)步增長； 2019 年公司集中資源發(fā)展定制銷售業(yè)務(wù)，為定制銷售客戶提供貼牌、代工 服務(wù)。
3.4. 供應(yīng)鏈管理體系完善，采購生產(chǎn)運(yùn)輸環(huán)節(jié)把控到位
采購環(huán)節(jié)與優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商合作，保證原輔料質(zhì)量，直接材料成本受規(guī)模擴(kuò)張和疫情影響逐年 上升。 公司建立了嚴(yán)格的供應(yīng)商遴選與監(jiān)督機(jī)制，優(yōu)先選擇資質(zhì)全、實(shí)力較強(qiáng)、口碑好的 供應(yīng)商，形成了先進(jìn)的、數(shù)字化的供應(yīng)鏈管理體系；優(yōu)先選擇優(yōu)勢(shì)地區(qū)原輔材料，保證原 輔材料符合國家相關(guān)質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)要求。2018-2021 年直接材料占比主要成本 75%以上，直接材 料成本逐年上升的原因是：產(chǎn)品銷量情況較好，直接材料金額相應(yīng)增長，直接對(duì)外采購也 增加；自熱米飯產(chǎn)品是外協(xié)貼牌生產(chǎn)模式，公司支付采購費(fèi)用；2021 年受國外疫情、原材 料產(chǎn)地極端天氣影響，油脂類原材料采購價(jià)格持續(xù)上漲。
原材料各產(chǎn)品采購成本逐年上升，油脂采購均價(jià)受市場(chǎng)行情影響變動(dòng)較大。隨著營收規(guī)模 擴(kuò)張和市場(chǎng)行情變化，原材料各產(chǎn)品的采購成本均有所上升，其中 2020 年油脂采購成本同 比上升 100%。2018-2021 年油脂和調(diào)味料產(chǎn)品采購成本占比逐年提高。2020 和 2021 年油 脂的采購均價(jià)分別上漲 13.64%和 30.13%，主要由于市場(chǎng)行情影響，菜籽油和棕櫚油的采購 價(jià)格不斷上漲。2021 年調(diào)味料采購價(jià)格上漲 12.12%，主要是由于其中單價(jià)較高的煳辣殼香 精、辣椒油樹脂的采購占比提升。2019 年其他農(nóng)副產(chǎn)品的采購均價(jià)同比上漲 167%，主要原 因是品類結(jié)構(gòu)變化，19 年及以后沒有采購均價(jià)較低的紅薯。期間面粉/淀粉的采購均價(jià)較為 穩(wěn)定。
生產(chǎn)環(huán)節(jié)主要實(shí)行自主生產(chǎn)模式，產(chǎn)銷率接近 100%，產(chǎn)能和質(zhì)量均有保障。與行業(yè)內(nèi)眾多 新銳方便食品品牌采用的代工為主的生產(chǎn)模式相比，公司構(gòu)建了“以自主生產(chǎn)為主、外協(xié) 生產(chǎn)為輔”的供應(yīng)鏈體系，與各大客戶粘性強(qiáng)。2018-2021 年，公司各類主要產(chǎn)品的產(chǎn)銷 率均接近或超過 100%，為滿足市場(chǎng)需求部分產(chǎn)品采用外協(xié)生產(chǎn)的模式。產(chǎn)能方面，公司自 主產(chǎn)能及產(chǎn)能利用率均呈現(xiàn)逐年上升的趨勢(shì)。5 大生產(chǎn)基地布局合理，擁有多條連續(xù)生產(chǎn) 線。新規(guī)劃項(xiàng)目建設(shè)期 2 年，達(dá)產(chǎn)年預(yù)計(jì)可新增產(chǎn)能方便面 1200 萬件/年，方便粉 864 萬 件/年，方便米線 199 萬件/年；質(zhì)量方面，公司建立了一整套完善的食品質(zhì)量與安全管控體 系，先后通過了 ISO9001 質(zhì)量管理體系和 ISO22000 食品安全管理體系、HACCP 管理體 系等認(rèn)證。
公司建立了較完善的物流運(yùn)輸管理體系，運(yùn)輸費(fèi)用占主營業(yè)務(wù)成本比例較穩(wěn)定。公司主要 產(chǎn)品屬于體積大、重量輕的泡貨，在運(yùn)輸時(shí)具有單車貨值低、發(fā)貨頻次高、輻射范圍廣、 配送客戶數(shù)量多等特征，因此公司主要采取零擔(dān)為主、整車為輔的物流模式。公司對(duì)物流 供應(yīng)商制定了嚴(yán)格的篩選、考核、管控措施，有利于降低溝通難度、節(jié)約經(jīng)營成本、提升 客戶體驗(yàn)。
4.1. 方便面業(yè)務(wù)增速高，以西南和華東地區(qū)為主
公司的營收規(guī)模逐年增長，同比增速高。2021 年公司的營收達(dá) 12.14 億元，2018-2021 年 的 CAGR 為 42%。疫情下外出用餐和外賣均受到限制，方便食品因烹煮方便快捷、易于攜帶 保存、口味豐富多樣等優(yōu)勢(shì)很好地補(bǔ)充了居家飲食需求，市場(chǎng)銷售獲得較大幅度增長。與 同業(yè)其他公司相比，阿寬食品的營收規(guī)模較小。
主營業(yè)務(wù)增速較高，方便面營收貢獻(xiàn)度大。主營業(yè)務(wù)各產(chǎn)品期間營收均有增長，方便米線 增速最快 2018-2021 年 CAGR 達(dá) 76.74%，主要由于公司從傳統(tǒng)渠道為主轉(zhuǎn)向著力拓展線上 渠道，銷量快速增長。2021 年公司營收達(dá) 12.14 億元，從產(chǎn)品來看，公司實(shí)施方便面爆款 產(chǎn)品培育策略，不斷加大市場(chǎng)投入力度，方便面在公司所有品類中占較大比重，2019-2021 三年?duì)I收平均占比 54.23%，,2018-2021 年?duì)I收 CAGR 為 65.89%。
國內(nèi)外業(yè)務(wù)齊增長，國內(nèi)區(qū)域集中西南和華東地區(qū)，海外收入占比下降。分地區(qū)來看,公司 在國內(nèi)和國際市場(chǎng)的營收都在穩(wěn)步增長。其中，國內(nèi)市場(chǎng)的營收占比 72%左右，主要集中于 西南和華東區(qū)域。西南地區(qū)為公司總部及主要工廠所在，品牌知名度和市場(chǎng)認(rèn)可度較高， 銷售渠道較為健全；華東地區(qū)居民消費(fèi)能力強(qiáng)，方便食品消費(fèi)需求較大，公司定制銷客戶 集中。境外銷售收入占比呈下降趨勢(shì)，主要由于公司調(diào)整業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略，主攻國內(nèi)市場(chǎng)， 相應(yīng)減少了海外市場(chǎng)的投入；海外市場(chǎng)受疫情影響較為嚴(yán)重，延緩了海外業(yè)務(wù)的快速發(fā)展。
經(jīng)銷和直銷模式協(xié)同發(fā)展，著力布局線上渠道。直銷方面，公司充分利用電商平臺(tái)優(yōu)勢(shì)， 通過線上直播帶貨等方式，實(shí)現(xiàn)電商自營業(yè)務(wù)銷售收入快速增長；加強(qiáng)與傳統(tǒng)線下 KA 賣場(chǎng) 合作，促使直供銷售業(yè)務(wù)收入實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長；集中資源發(fā)展定制銷售業(yè)務(wù)，銷售規(guī)模不斷 擴(kuò)大。經(jīng)銷方面，公司持續(xù)加大對(duì)重點(diǎn)線上經(jīng)銷客戶的資源投入力度，不斷培育新客戶。 公司增強(qiáng)線上渠道運(yùn)營能力，完善渠道布局，幫助消費(fèi)者輕松購物。
4.2. 利潤端：毛利率水平高于部分同業(yè)，盈利能力相對(duì)穩(wěn)定
公司毛利率受新收入準(zhǔn)則影響逐年下降，高于行業(yè)平均水平。2020 年公司主營業(yè)務(wù)毛利率 同比下降 6.91pct，主要由于新收入準(zhǔn)則的影響，剔除后，公司主營業(yè)務(wù)毛利率保持穩(wěn)定， 變化幅度較小。2021 年公司主營業(yè)務(wù)毛利率同比下降 1.94pct，主要由公司加大對(duì)各類渠 道客戶的扶持力度造成。除 2020 年外，公司毛利率整體上高于行業(yè)平均水平，2018-2021 年平均毛利率 32.37%，同期僅次于統(tǒng)一中國毛利率 34.36%。
主營業(yè)務(wù)毛利率水平較穩(wěn)定，毛利貢獻(xiàn)大。剔除執(zhí)行新收入準(zhǔn)則產(chǎn)生的影響后，主要產(chǎn)品 的毛利率水平基本保持穩(wěn)定，方便產(chǎn)品系列平均毛利率均保持在 35%以上。2018-2021，公 司主營業(yè)務(wù)毛利呈上漲趨勢(shì)，主要由于方便產(chǎn)品系列的主營業(yè)務(wù)毛利持續(xù)增長所致，方便 產(chǎn)品占主營業(yè)務(wù)比例逐年增長，占比超過 90%。
境外毛利率水平領(lǐng)先，直銷模式毛利率水平高于經(jīng)銷模式。境外毛利水平較高原因在于業(yè) 務(wù)集中于北美洲、歐洲等發(fā)達(dá)國家和地區(qū)，消費(fèi)能力較強(qiáng)，售價(jià)高于國內(nèi)。直銷和經(jīng)銷模 式毛利率存在差異，主要由不同模式下產(chǎn)品定價(jià)、銷售結(jié)構(gòu)、促銷政策等因素不同所致。 直銷模式銷售層級(jí)少于經(jīng)銷模式且同種產(chǎn)品銷售價(jià)格一般高于在經(jīng)銷模式，帶來較高的毛 利率水平。
4.3. 期間費(fèi)用率穩(wěn)定
期間費(fèi)用逐年上漲，銷售費(fèi)用占比大。2018-2021 年公司的期間費(fèi)用呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)，主要 是由于營收規(guī)模的增長。期間費(fèi)用率整體呈下降趨勢(shì)，主要原因是公司收入規(guī)模增長較快 導(dǎo)致規(guī)模效應(yīng)凸顯；新收入準(zhǔn)則規(guī)定，2020 年和 2021 年的運(yùn)輸費(fèi)用計(jì)入主營業(yè)務(wù)成本， 期間費(fèi)用率進(jìn)一步降低。其中銷售費(fèi)用率超過 60%，是期間費(fèi)用的最主要來源。
銷售費(fèi)用率呈下降趨勢(shì)，研發(fā)費(fèi)用逐年增長。下降趨勢(shì)主要由于新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則影響。公司 銷售費(fèi)用率與三全食品、康師傅、統(tǒng)一中國較為接近處于合理水平。公司高度重視產(chǎn)品研 發(fā)，公司不斷加大研發(fā)投入，以產(chǎn)品快速更新迭代適應(yīng)市場(chǎng)需求變化，研發(fā)費(fèi)用逐年增長， 研發(fā)費(fèi)用率總體保持穩(wěn)定。
4.4. 資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，資產(chǎn)質(zhì)量良好
資本結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，資產(chǎn)負(fù)債率逐年下降。公司流動(dòng)資產(chǎn)呈現(xiàn)逐年增長趨勢(shì)，流動(dòng)資產(chǎn)占 資產(chǎn)總額的比例較高，資產(chǎn)的流動(dòng)性和可變現(xiàn)性相對(duì)較強(qiáng)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)合理。近年公司的資 產(chǎn)負(fù)債率逐漸走低，與公司的實(shí)際經(jīng)營狀況、經(jīng)營模式基本相符，償債風(fēng)險(xiǎn)較小。 流動(dòng)比率與速動(dòng)比率快速提高，資產(chǎn)質(zhì)量良好。2018 年及以后，公司盈利能力快速提升， 并通過三次股權(quán)增資吸收投資，貨幣資金余額大幅增長，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率快速下降、流動(dòng) 比率與速動(dòng)比率快速提高，上述償債能力指標(biāo)均優(yōu)于同行業(yè)可比上市公司平均水平，資產(chǎn) 變現(xiàn)能力較強(qiáng)。
4.5. 經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流小幅波動(dòng)，銷售收入回款狀況良好
經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流水平存在小幅波動(dòng)，銷售收入回款狀況良好。2019 年經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流水平 下降，主要由于銷售業(yè)績(jī)快速增長帶來存貨余額和采購金額；定制銷售客戶的結(jié)算賬期相 對(duì)較長。2020 年經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流水平回升，主要原因是業(yè)務(wù)規(guī)模增長較快，總體回款情況 較為良好；原材料供應(yīng)商的議價(jià)能力有所增強(qiáng)；高頻率、小規(guī)模的采購策略一定程度上降 低公司的采購成本；2021 年經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流水平下降，主要由于油脂類原材料采購價(jià)格持 續(xù)上漲；疫情期間優(yōu)惠政策停止，隨著業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，員工薪酬大幅增長。銷售商品提供 勞務(wù)收到的現(xiàn)金/營業(yè)總收入的比值始終大于 1，公司的銷售回款狀況良好。
存貨周轉(zhuǎn)率略有波動(dòng)，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率低于同業(yè)水平，應(yīng)收賬款的回收風(fēng)險(xiǎn)較小。2020 年 公司存貨周轉(zhuǎn)率較2019年增幅較大，主要是由于公司進(jìn)一步優(yōu)化采購策略和存貨管理水平， 加強(qiáng)對(duì)大宗物資的庫存管控力度，促使公司存貨庫存規(guī)模得到有效控制。2021 年公司存貨 周轉(zhuǎn)率較 2020 年略有下降，主要系隨著公司產(chǎn)品種類的不斷豐富和經(jīng)營規(guī)模的不斷提升， 公司增加了相應(yīng)產(chǎn)品生產(chǎn)所需的原材料備貨；受部分原材料采購價(jià)格持續(xù)上漲影響，2021 年末公司存貨余額較 2020 年增幅較大。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率較低主要由于公司在方便食品市場(chǎng) 議價(jià)能力相對(duì)較弱，直銷模式下先貨后款。應(yīng)收賬款賬面余額占營業(yè)收入的比例維持在較 低的水平，主要由于公司逐步加強(qiáng)對(duì)信用額度的審批管理。
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