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近年來，隨著網(wǎng)上購物的盛行，國內(nèi)相繼催生了眾多的服務(wù)行業(yè)，而距離我們最近的便屬快遞行業(yè)，自“三通一達(dá)”、順豐成功上市以來，便給中國資本市場增添了幾抹亮色。而就在2018年1月16日，德邦股份悄無聲息地在上證所敲了鐘，成為了第一家國內(nèi)IPO快遞股！本來ROE一直維持在15%以上，可是為何在2019年卻僅有7.88%？

就這一問題我們可以通過ROE的拆解來尋找答案！

2018年以前ROE平均為20.33%

2019年卻僅有7.98%

其實德邦股份在2013年以前并未踏足快遞行業(yè)，而僅在快運(yùn)行業(yè)有一席之地，后來公司看到了快遞行業(yè)的發(fā)展前景便半路出家從事起快遞業(yè)務(wù)，雖然比不過行業(yè)大佬“三通一達(dá)”，但是也在積極拓展這一業(yè)務(wù)領(lǐng)域，在2019年其快遞業(yè)務(wù)創(chuàng)造營收占比達(dá)到56.58%。

總體來說，德邦股份盡管在快遞領(lǐng)域還未占據(jù)多大的市場份額，但投資力度不減，具有很高的成長性。

前五年德邦股份ROE年均20.33%，總體表現(xiàn)良好，而2019年卻遭遇“滑鐵盧”跌至7.88%，是否意味著德邦股份遇到了“瓶頸期”呢？

2018年以前，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率保持在3.12-3.84倍之間，權(quán)益乘數(shù)在1.7-2.26倍之間，銷售凈利率在2.23%-4.49%之間。由此我們可以知道德邦股份的ROE水平主要是由權(quán)益乘數(shù)和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率所驅(qū)動的，而2019年ROE的下跌與銷售凈利率脫不了干系！

由數(shù)據(jù)可知，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也呈現(xiàn)緩慢下降趨勢，而公司的銷售凈利率由2018年的3.04%直接下降到2019年的1.25%，變動如此之大的德邦股份到底經(jīng)歷了什么？

2019年ROE大幅下跌

這鍋需要銷售凈利率來背

第一，銷售凈利率的下跌源自于公司的戰(zhàn)略調(diào)整。

德邦股份在2018年以來相繼投入大小件融合分揀、防暴力分揀系統(tǒng)智能GIS系統(tǒng)，巨大的運(yùn)力、人力、自動化資源的投入盡管短期來看會嚴(yán)重影響到公司的經(jīng)營業(yè)績，但從長期來看公司的轉(zhuǎn)型升級也是主動求變順應(yīng)時代發(fā)展的致勝之舉。

一方面，公司毛利率受營業(yè)成本大幅擠壓在2019年跌至9.93%。對比快遞行業(yè)的其他公司，德邦股份的毛利率水平基本上低于申通和順豐，與圓通的毛利率水平變化趨勢較為一致。但在2019年德邦股份的毛利率水平走低幅度較大。

究其原因在于以下幾點：

（1）快遞業(yè)務(wù)毛利率水平偏低，業(yè)務(wù)占比加大拉低整體毛利率水平。2019年快遞收入為146.67億元，同比增長28.69%，毛利率水平為6.71%，同比下降2.62個百分點；

（2）全方位的資源投入在短期內(nèi)帶來一定成本壓力，致使快遞業(yè)務(wù)毛利率有所回落，帶動總體毛利率下跌。為提升公司的整體運(yùn)營效率，公司在2018、2019年分別加大對大小件融合分揀、防暴力分揀系統(tǒng)智能GIS系統(tǒng)的投入；

（3）快運(yùn)業(yè)務(wù)小幅收窄，營收占比降低，對毛利率帶動作用減弱。由于快運(yùn)行業(yè)進(jìn)入門檻較低，競爭日益激烈，公司調(diào)整價格策略，由此造成2019年快運(yùn)收入為107.46億元，同比下降4.11%；毛利率水平僅為14.37%，同比下降4.70個百分點。

另一方面，直營制的商業(yè)模式使得管理費(fèi)用居高不下。凱恩斯的總需求理論告訴我們：需求決定供給。而需求分化的結(jié)果便是造就了快遞行業(yè)不同的商業(yè)模式:加盟制和直營制。

實行加盟制典型的快遞公司包括順豐和德邦，其迎合的是中高端的市場需求，由于直營制下總部和網(wǎng)點具有強(qiáng)關(guān)系，總部對網(wǎng)點的管理屬于公司內(nèi)部管理，于是保證了服務(wù)和時效，也因為這一點為了繼續(xù)保持競爭優(yōu)勢，會主動增加成本來保持高效率，所以自身管理成本增加；

加盟制模式特點自然和直營制剛好相反，為保證價格低廉，通達(dá)系快遞只有追求基本的服務(wù)與實效以降低費(fèi)用。

我們很明顯就可以看出，直營制的順豐和德邦因要保證服務(wù)的效率和質(zhì)量，使得管理費(fèi)用率近幾年始終居高不下，平均保持在9.6%左右。而申通和圓通恰好相反，平均都在4%以下，由此也說明一個道理：商業(yè)模式會影響一個公司的報表數(shù)據(jù)，只有將公司的底層邏輯摸清才能更有效率地解讀一家上市公司。

值得一提的是，公司由于想要在快遞行業(yè)站穩(wěn)腳跟，近幾年加大廣告宣傳力度，在2017-2019年銷售費(fèi)用率分別達(dá)到1.66%、1.72%和1.57%，始終高于申通和圓通，僅次于順豐。

第二，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率始終高于同行水平，呈現(xiàn)出明顯的季節(jié)性。

由于電商和快遞行業(yè)存在相互促進(jìn)的作用，近幾年受到年貨節(jié)”、“六一八”、“雙十一”等電商促銷活動的疊加影響，快遞行業(yè)呈現(xiàn)出更為明顯的季節(jié)性特征。同時春節(jié)期間員工休假，所以各快遞公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都呈現(xiàn)出“波浪形”的變動趨勢。但是德邦股份的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率又為何始終處于行業(yè)水平以上呢？

對比各快遞公司的存貨周轉(zhuǎn)率，我們很明顯就能看出差別，德邦股份在2019年三季度的存貨周轉(zhuǎn)率居然是順豐的八倍之多。

究其原因還是在于公司的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，2018年公司大力發(fā)展快遞業(yè)務(wù)，于是購買了大量的低值易耗品（快遞包裝物等）使得存貨翻了一倍之多！而在此之前公司一直從事整車或零車運(yùn)輸業(yè)務(wù)運(yùn)輸?shù)亩际谴蠹刎浳?，所以不需要如此之多的包裝物。同時隨著公司業(yè)務(wù)量規(guī)模的擴(kuò)大，使得營業(yè)成本在五年的時間里就翻了一倍，由2015年的110.44億增加到2019年的233.49億元。

我們也需知道，公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率緩慢下降的原因是多方面的。除了公司加大對分揀系統(tǒng)的投入也與公司應(yīng)收賬款增長較快有關(guān)，2018年、2019年都保持20%以上的增速。

由此可知，德邦股份的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率始終位于高位與公司的戰(zhàn)略選擇和業(yè)務(wù)量增加大有關(guān)系。

第三，杠桿系數(shù)波動較小，總體呈緩慢上升局面。

公司的權(quán)益乘數(shù)由2014年的1.7倍上漲到2019年的2.16倍。而從負(fù)債構(gòu)成來看，公司從2016年開始大量借入短期存款，同比增加715.25%，截至2019年已經(jīng)累計至11.62億元。招股說明書提到，2016年由于拓展整車與快遞新業(yè)務(wù)，短期流動資金需求增加所以大量借款，且銀行利率整體下行，資金成本降低。

總結(jié)

經(jīng)過以上的分析，我們大概知道了為什么德邦股份在2019年ROE下滑至7.88%。究其原因，還是在于公司發(fā)展的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。既是由于公司原有業(yè)務(wù)門檻較低競爭日益激烈引起業(yè)務(wù)的小幅萎縮，又是看到未來快遞行業(yè)的發(fā)展前景，只有占領(lǐng)更廣闊的市場份額，才能發(fā)揮快遞行業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，這樣才能逐漸改善公司的毛利率水平，進(jìn)而提升公司的銷售凈利率，推升ROE至更高水平。（ty004）

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