作者：蘇杭
出品：洞察IPO
全球疫情爆發(fā)以來，由于海運及空運運力有限，且跨境貿(mào)易出口量推動需求增加，?？瘴锪鬟\費快速上漲，跨境物流行業(yè)規(guī)模也隨之水漲船高。
近日，跨境物流公司De Well Holdings Limited（下稱“德威控股”）向港交所遞交招股書，花旗銀行、中金公司為其聯(lián)席保薦人。
作為國內(nèi)成立較早的跨境物流公司之一，德威控股經(jīng)驗豐富并在亞洲-北美航線積累了一定的競爭優(yōu)勢，但近年業(yè)績快速增長主要源于疫情導致的運費上漲，未來能否持續(xù)存疑，且收入來源國較為單一加之行業(yè)競爭激烈或存隱憂。
德威控股作為一家端到端跨境供應(yīng)鏈解決方案服務(wù)商，服務(wù)包括國際貨運服務(wù)及履約增值服務(wù)。
其中國際貨運服務(wù)主要包括安排運輸、預定貨運艙位、準備貨運文件、安排清關(guān)及在發(fā)貨地及目的地的貨物處理；履約增值服務(wù)則包括倉儲、集裝箱堆場、清關(guān)、地面運輸?shù)取?/span>
雖然聲名不顯，但德威控股其實是國內(nèi)較早一批成立的跨境物流公司。
上世紀90年代初，“德威”品牌成立于上海，并提供國際貨運代理業(yè)務(wù)。
1993年，“德威”進入美國市場，并于2004年成立德威美國，于美國加州洛杉磯設(shè)立辦公室。
此后，德威控股又增加在東南亞、歐洲的布局。但目前，其收入來源仍然依賴中美兩國的業(yè)務(wù)。
2019年-2021年，來自中國及美國的訂單收入合計占比分別約為96.8%、96.9%、97.7%。
圖片來源：德威控股招股書
2009年，德威控股增加航空物流服務(wù)，并于2016年開始提供電商解決方案。
2019年-2021年，德威控股分別實現(xiàn)16.13萬TEU、16.6萬TEU及18.69萬TEU的海運量，空運物流也快速增長，空運量從212公噸增長到6009公噸再到7862公噸。（注：TEU是以長度為20英尺的集裝箱為國際計量單位，也稱國際標準箱單位）
根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，以2021年收入計，德威控股是亞洲-北美貿(mào)易航路中最大的中國端到端跨境供應(yīng)鏈解決方案服務(wù)商。
報告期內(nèi)，德威控股分別實現(xiàn)營業(yè)收入2.92億美元、3.82億美元、11.31億美元，2020年、2021年營收增幅分別為31.02%、195.82%，增速較快。
不過，由于跨境物流鏈條復雜且冗長，成本較高，德威控股的盈利能力并不強。
報告期內(nèi)，德威控股的凈利潤分別為177.4萬美元、734.5萬美元、973.3萬美元，凈利潤率分別僅為0.6%、1.9%、0.9%。
如果去除估值變化帶來的公允價值變動的影響，2021年，德威控股的經(jīng)調(diào)整凈利潤率約為11.1%。
2021年，由于跨境物流需求旺盛且艙位短缺，運費大幅上漲，德威控股的毛利率由2020年的9.4%驟增至20%。
圖片來源：德威控股招股書
但這種趨勢注定難以長久，根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，預計2022年全年?？瘴锪鬟\費將保持在較高水平，但從2023年開始回落并趨于正常化。2022年-2026年，預計全球端到端跨境供應(yīng)鏈解決方案行業(yè)市場規(guī)模的復合年增長率僅為0.5%。
2022年4月18日，義烏市人民法院發(fā)布了一則義烏達邦國際貨運代理有限公司破產(chǎn)清算案公告，其大股東在接受采訪時表示，過長賬期導致資金鏈斷裂是公司破產(chǎn)的主要原因之一。
事實上，賬期問題在跨境物流行業(yè)十分普遍。
2019年-2021年及2022年1-2月，德威控股的貿(mào)易應(yīng)收款項分別為5516.2萬美元、6490.3萬美元、1.12億美元及1.43億美元，占流動資產(chǎn)的比例分別為61.9%、62%、32.5%及34.3%，
截至2019年、2020年及2021年底，扣除損失準備后，分別有764.9萬美元、256.6萬美元、658.1萬美元的貿(mào)易應(yīng)收款項賬齡超過3個月，存在無法收回的風險，占比分別為13.9%、4%及5.9%。
圖片來源：德威控股招股書
報告期內(nèi)，德威控股的貿(mào)易應(yīng)收款項周轉(zhuǎn)天數(shù)分別約為74天、57.3天及28.5天，而同為跨境物流公司的燕文物流2018年-2020年及2021年上半年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)在7天至12天左右，顯著低于德威控股。
應(yīng)收賬款占比較高主要因為賬期較長，回款較慢。
招股書顯示，德威控股一般授予客戶自發(fā)票日期起計0至90天的信貸期，較長的信貸期也側(cè)面反映了行業(yè)競爭的激烈。
跨境物流行業(yè)看似鏈條復雜，門檻很高，但事實上參與者眾多，市場較為分散。
招股書顯示，2021年，按亞洲-北美貿(mào)易航路收入計算的端到端跨境供應(yīng)鏈解決方案行業(yè)規(guī)模為803億美元，以此計算，即使在國內(nèi)排名第一，德威控股的市場占有率也僅約為1.3%。
行業(yè)內(nèi)除了海外的DHL、FedEx、UPS等，國內(nèi)還有老牌的跨境物流企業(yè)燕文物流、遞四方等，此外，順豐、京東物流等也紛紛選擇出海。
截至2021年底，順豐的國際快遞業(yè)務(wù)覆蓋海外84個國家及地區(qū)，國際電商包裹業(yè)務(wù)共覆蓋海外225個國家及地區(qū)。2021年9月完成了對嘉里物流股權(quán)的收購后，國際貨運及供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)也駛上快車道，2021年其海外物流及貨運代理收入129億元。
京東國際物流則通過近千條國際運輸線路，供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)觸達全球220多個國家。
相比之下，德威物流的自營網(wǎng)絡(luò)及代理網(wǎng)絡(luò)覆蓋50個國家，除中美外其他國家收入僅分別僅為933.8萬美元、1178.5萬美元、2545.5萬美元，規(guī)模較小。
2021年7月，菜鳥以6722.55萬美元認購了德威控股配發(fā)及發(fā)行的2.3億股A輪優(yōu)先股，對應(yīng)的投后估值約為2.28億美元，這也是德威控股成立以來首次進行外部融資。
截至招股書簽署之日，菜鳥共持有德威控股29.5%的股份。
與順豐、京東一樣，菜鳥多年以來也一直在布局海外業(yè)務(wù)，自2018年起就開始在全球建立物流樞紐。
根據(jù)中國物流與采購聯(lián)合會網(wǎng)站，菜鳥在全球部署了6大數(shù)字物流中樞，開通1800多條國際海、空貨運航線，運營超過300萬平米的跨境倉庫，并在歐洲多國部署了分撥中心、海外倉和自提柜等基礎(chǔ)設(shè)施。
2020年，菜鳥和速賣通聯(lián)合推出了“5美元10日達”的跨境包裹服務(wù)，進一步“提速降費”。
此次投資德威控股，或許是菜鳥為了深度滲透跨境物流產(chǎn)業(yè)鏈，與行業(yè)內(nèi)企業(yè)進行綁定的又一舉措。
深度綁定菜鳥可以擴大德威控股的收入來源，但其采取的利潤分成模式或?qū)⑦M一步限制德威控股的盈利水平。
圖片來源：德威控股招股書
在菜鳥投資之前，德威控股是一個典型的家族企業(yè)，由創(chuàng)始人家族100%持股，楊時、程芳夫妻及二人之子楊弋分別持股30%、30%、40%，目前三人仍通過DW management持股64.09%。
圖片來源：德威控股招股書
家族企業(yè)的內(nèi)控問題向來為市場所關(guān)注。
據(jù)招股書，德威控股存在關(guān)聯(lián)方非經(jīng)營性資金占用情況。
2019年-2021年，德威控股分別向關(guān)聯(lián)方墊款864.1萬美元、903萬美元、1114.1萬美元。
此外，報告期內(nèi)，德威控股應(yīng)收關(guān)聯(lián)方的非貿(mào)易性款項分別為1054.8萬美元、1532.5萬美元、2409.4萬美元，均來自楊時、程芳、楊弋或三人控制下的公司。
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