在傳統(tǒng)家居流通領(lǐng)域，有這樣一家提供一站式服務(wù)的大型家居消費(fèi)平臺(tái)企業(yè)，不僅統(tǒng)一收銀，而且既收租金又收傭金，與阿里巴巴的電商模式如出一轍，堪稱淘寶實(shí)體版——它就是準(zhǔn)備借殼上市的居然之家（北京居然之家投資控股集團(tuán)有限公司）。
2月15日，深圳證券交易所，武漢中商集團(tuán)股份有限公司（簡(jiǎn)稱“武漢中商”）與北京居然之家家居新零售連鎖集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“居然新零售”）作為主角，對(duì)雙方之間的重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)，首次向媒體進(jìn)行公開說明。
1月23日，武漢中商發(fā)布重組預(yù)案稱，公司擬購(gòu)買居然控股等24名交易對(duì)方持有的居然新零售100%股權(quán)。交易完成后，居然新零售將成為上市公司的全資子公司，居然控股等24名交易對(duì)方將成為上市公司的股東，控股股東更為居然控股，實(shí)際控制人將由武漢國(guó)資公司變更為居然之家董事長(zhǎng)汪林朋。汪林朋及其一致行動(dòng)人將合計(jì)持有上市公司61.44%股份。
至此，居然之家借殼武漢中商上市不再是傳說與猜測(cè)，而是指日可待。這也標(biāo)志著，繼紅星美凱龍成功登陸A股/H股之后，家居行業(yè)另一流通巨頭借殼上市之路塵埃落定。
對(duì)于居然之家的借殼，二級(jí)市場(chǎng)頗為“買單”。披露重組預(yù)案后，武漢中商股價(jià)曾連收五個(gè)一字漲停板。截至2月15日收盤，武漢中商股價(jià)再度漲停，報(bào)收11.91元/股。從1月24日復(fù)盤以來，公司股價(jià)累計(jì)上漲77.23%，漲幅接近八成。
此次，居然新零售作價(jià)363億-383億元借殼上市，估值與紅星美凱龍相當(dāng)，然而其盈利能力卻與美凱龍相差甚遠(yuǎn)。因此這個(gè)估值是如何確定的，成為公眾關(guān)注的焦點(diǎn)。
公開的財(cái)報(bào)信息顯示，紅星美凱龍2016年凈利36億元，2017年前三季度凈利30億元，2018年初，市值為358億元。而居然之家2016年凈利18億元，2017年上半年凈利10億元，差不多是紅星美凱龍的一半，但2018年初估值已經(jīng)達(dá)到360億元。
重組說明會(huì)上，居然控股董事方漢蘇就此次估值的合理性進(jìn)行了詳細(xì)分析。他表示，成立近20年來，居然之家業(yè)務(wù)規(guī)模、營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)始終保持成長(zhǎng)，且在未來可預(yù)見的較長(zhǎng)時(shí)間也將保持增長(zhǎng)，從目前的業(yè)績(jī)以及成長(zhǎng)性來看，公司應(yīng)該可以得到市場(chǎng)的認(rèn)可。
而對(duì)于和同行紅星美凱龍相比，居然新零售作價(jià)是否被高估的問題，方漢蘇表示，同行業(yè)的不同企業(yè)之間的估值差別是很大的，企業(yè)間的微小差異將帶來估值的巨大不同。和重資產(chǎn)的紅星美凱龍相比，居然新零售屬于輕資產(chǎn)，在資產(chǎn)相差近4倍的情況下，居然新零售和紅星美凱龍?jiān)跔I(yíng)收和利潤(rùn)方面的差異約為30%。
他表示，公司的總資產(chǎn)收益率在8%以上，凈資產(chǎn)收益率在18%至20%之間，從資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益率來看，公司高于行業(yè)水平?！笆袌?chǎng)會(huì)給予輕資產(chǎn)公司較高的溢價(jià)?！?/span>
此外，方漢蘇還解釋稱：“價(jià)格不是我們想象出來的，也不是估出來的，而是這是市場(chǎng)、投資人投出來?！?018年3月11日，阿里巴巴、泰康集團(tuán)、紅杉資本、工商銀行等21家著名企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)，以現(xiàn)金投資聯(lián)合向居然新零售投資130億元，投后估值363億元。方漢蘇認(rèn)為，綜合考慮去年產(chǎn)生的凈利潤(rùn)，居然之家363億元至383億元的估值，代表了市場(chǎng)的基本看法。
資料顯示，截至2018年末，居然新零售擁有獨(dú)立核算的經(jīng)營(yíng)單位門店284家，其中直營(yíng)門店86家，委托管理加盟門店123家，特許加盟門店75家，加盟店合計(jì)占比69.72%，且占比呈不斷上升趨勢(shì)。由于大部分門店為加盟模式，直營(yíng)模式門店的物業(yè)也以租賃形式為主，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以輕資產(chǎn)為主。
然而，近幾年，受房地產(chǎn)調(diào)控影響，家居行業(yè)的發(fā)展也呈現(xiàn)緊縮狀態(tài)，從國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)來看，2018年1-9月，家具類商品零售收入為1609億元，同比增長(zhǎng)10.1%，而2017年前三季度收入為2145億元，同比增長(zhǎng)13.3%。同時(shí)，中商產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，截至2017年底，中國(guó)家具行業(yè)達(dá)到6000家企業(yè)，虧損企業(yè)608家，比上年同期增加108家，虧損面為10.13%。到2018年上半年全國(guó)家具制造企業(yè)數(shù)量已經(jīng)增長(zhǎng)至6217家，其中虧損958家，虧損面為15.4%，虧損總額達(dá)20.6億元。
2019年樓市依然不容樂觀，房地產(chǎn)的黃金時(shí)代已經(jīng)一去不返。樓市遇到天花板，家具行業(yè)的增速也必然會(huì)受到影響。
居然新零售的主要業(yè)務(wù)是家具賣場(chǎng)，其中主要收入來源是向商戶收取租金以及市場(chǎng)服務(wù)費(fèi)。如果房地產(chǎn)繼續(xù)不景氣，商戶盈利能力降低，再加上行業(yè)內(nèi)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致許多家居賣場(chǎng)采取調(diào)低租賃費(fèi)、放寬免租期等方式吸引商戶等。這將導(dǎo)致公司出租率下降或者市場(chǎng)租賃費(fèi)調(diào)低，進(jìn)而影響公司利潤(rùn)。
另外，公司的自持物業(yè)在會(huì)計(jì)上計(jì)為投資性房地產(chǎn)，如果房?jī)r(jià)出現(xiàn)下滑，將導(dǎo)致公司的非經(jīng)常損益大幅變動(dòng)，拖累公司的利潤(rùn)水平。
面對(duì)這樣的市場(chǎng)情況，居然之家的銷售額還能每年快速增長(zhǎng)，并且2017年的營(yíng)收還是紅星美凱龍的6倍，那么其近幾年銷售額的含金量究竟如何呢？
有媒體分析稱，短短幾年，居然新零售已經(jīng)獲得了高額盈利，超過200家的開店數(shù)量足以比肩紅星美凱龍，走向上市似乎在情理之中。而更重要的是，高估值的融資也非平白無故，上市產(chǎn)生回報(bào)成為了當(dāng)務(wù)之急。
家居賣場(chǎng)的模式類似于商場(chǎng)，都是商業(yè)地產(chǎn)收租，租賃場(chǎng)地裝修運(yùn)營(yíng)，分租給品牌商戶。和百貨商場(chǎng)不同的是，家居大多是非標(biāo)產(chǎn)品，單價(jià)高、購(gòu)買頻次低，重體驗(yàn)、重服務(wù)，因此線下賣場(chǎng)受電商沖擊小，出租率較高且比較穩(wěn)定。
但行業(yè)缺點(diǎn)也很明顯。要擴(kuò)大規(guī)模必須先投入，租金回籠卻是細(xì)水長(zhǎng)流，所以一旦擴(kuò)張負(fù)債率就很高。紅星美凱龍從2015年開始大規(guī)模擴(kuò)張，2017年250家店；居然之家2017年也發(fā)飆猛追，一口氣開了60家店，達(dá)到222家，2018年達(dá)到284家。
紅星美凱龍以前主要靠發(fā)債和信托，2017年底IPO融資70億元之后還不夠，2018年又多次發(fā)債融資。居然之家2017年新增借款43億元，已經(jīng)達(dá)到凈資產(chǎn)的43%，2018年獲得130億元融資后，雖然緩解了資金饑渴，但受投資方驅(qū)動(dòng)，上市也就迫在眉睫。
業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，從IPO到“蛇吞象”式的借殼上市，汪林朋再一次推動(dòng)了資本疾行。究其原因，一方面，根據(jù)預(yù)案，股票發(fā)行之后，居然控股將成為上市公司第一大股東，武漢中商的小體量，使得汪林朋不必“屈居人下”，可以繼續(xù)掌握居然之家品牌運(yùn)作的最大話語權(quán)。另一方面，無論從IPO對(duì)賭還是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)來看，居然新零售越快上市越好。
2018年初，汪林朋放出豪言，到2022年建設(shè)線上線下一體化的新零售經(jīng)營(yíng)格局，實(shí)體店數(shù)量要超過600家，市場(chǎng)年銷售額過千億人民幣，并在2027年之前力爭(zhēng)完成由“大家居”向“大消費(fèi)”的轉(zhuǎn)型升級(jí)，實(shí)體店數(shù)量超過1200家，也就是實(shí)現(xiàn)“十年千店”的目標(biāo)。
縱觀這4年來的高速發(fā)展，汪林朋的資本疾行帶著已經(jīng)可以和紅星美凱龍媲美的巨無霸體量，每一步都不能有任何差池。此次借殼顯然是最為關(guān)鍵的考驗(yàn)。
對(duì)于居然新零售快速擴(kuò)張可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)，引起投服中心的關(guān)注。其表示，渠道下沉以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，可能導(dǎo)致公司毛利率下滑，對(duì)盈利能力產(chǎn)生不利影響。另外，快速擴(kuò)張可能存在加盟商服務(wù)質(zhì)量下滑以及違約問題，也值得重視。
對(duì)此，居然新零售財(cái)務(wù)總監(jiān)朱蟬飛的解釋是，公司擴(kuò)張以加盟店為主，加盟店是以居然之家向其提供前期項(xiàng)目服務(wù)、商業(yè)管理咨詢管理服務(wù)賺取收益，公司收取加盟費(fèi)、權(quán)益金等收益，相當(dāng)于是純利，基本上不會(huì)帶來成本增加。
對(duì)于直營(yíng)店來說，居然控股財(cái)務(wù)總監(jiān)陳亮表示，從租賃角度來看，居然之家的租賃合同都是15年-20年，非常穩(wěn)定，每三年或每五年漲5%或者8%，成本租金是鎖死的，而且物業(yè)方違約成本也非常大。
從加盟角度上看，陳亮表示，委托加盟經(jīng)營(yíng)管理權(quán)牢牢控制在居然之家手里，從總經(jīng)理、財(cái)務(wù)經(jīng)理到業(yè)務(wù)經(jīng)理都是由居然之家派出的，加盟方的角色本質(zhì)上就是財(cái)務(wù)投資人的角色。“不合格的加盟商，是會(huì)被淘汰的?！?/span>
大潤(rùn)發(fā)被馬云收購(gòu)時(shí)，創(chuàng)始人黃明端說，戰(zhàn)勝了所有對(duì)手，卻輸給了時(shí)代。
德林社年會(huì)嘉賓、榕樹投資總裁翟敬勇在德林社年會(huì)談及永輝超市時(shí)說，“投資不要和時(shí)代作對(duì)，自從亞馬遜的市值超越沃爾瑪之后，我們就不關(guān)注傳統(tǒng)商超了”。
新零售概念無疑是迎和這個(gè)時(shí)代的，新零售模式符合消費(fèi)升級(jí)的社會(huì)現(xiàn)狀，帶動(dòng)了線下市場(chǎng)的新消費(fèi)。從百貨、餐飲到服裝、文娛，大家都在打造自己的新零售，訴說著各自的故事。銀泰和阿里合開了場(chǎng)景化營(yíng)銷的生活選集、大潤(rùn)發(fā)與阿里打造了盒小馬、永輝超市與京東打造了超級(jí)物種、王府井百貨開起了主題百貨……
居然之家的高估值，無疑也得益于新零售概念的推動(dòng)。
居然之家的一位高管稱：“新零售，已經(jīng)成為焦慮的良藥。在家居行業(yè)里，新零售的標(biāo)桿有1%，玩家有4%，打醬油的有15%，觀望的有80%?！?/span>
居然之家的新零售在行業(yè)里又居何位呢？其實(shí)，不管是什么零售，究竟能給公司帶來多少增收，這才是最關(guān)鍵的。
對(duì)于新零售取得的成績(jī)，或許我們可以舉出幾個(gè)例子，盒馬鮮生短時(shí)間內(nèi)就實(shí)現(xiàn)盈利，坪效達(dá)到普通超市的3到5倍；小米之家坪效做到27萬/平米；五芳齋的無人智慧餐廳營(yíng)業(yè)額提升了40%。
這些喜訊重新燃起傳統(tǒng)零售的希望，新零售仿佛成了傳統(tǒng)零售的救命稻草。
然而，雷聲大雨點(diǎn)小，不要說盈利，虧損、倒閉的更不在少數(shù)。新零售給人感覺更多的像是一場(chǎng)騙局，無人超市和無人貨架就是兩個(gè)典型的例子。
而且從目前來看，零售行業(yè)的新零售業(yè)務(wù)成本較大，并且從之前永輝超市的新零售業(yè)務(wù)的利潤(rùn)和營(yíng)收遲遲沒有起色，甚至還曾呈現(xiàn)虧損的狀態(tài)來看，盡管居然之家引入阿里等戰(zhàn)略投資者，但是新零售的前景也未必明朗。
甚至也有相關(guān)媒體評(píng)價(jià)新零售：“很多公司似乎并沒有將重點(diǎn)放在如何提高效率、降低成本與改善體驗(yàn)上，他們更像是把新零售作為一種能夠吸引資本方注意力的幌子，以此來成全自己融資甚至是上市的功利目的?！?/span>
不過也有評(píng)論認(rèn)為，新零售“貨場(chǎng)人”的重構(gòu)少不得科技元素。了解消費(fèi)者的需求，按需匹配，推顧客之所想，售顧客之所愛，是新零售對(duì)“貨”的重構(gòu)。新零售下的“場(chǎng)”應(yīng)是全渠道的融合、智能系統(tǒng)為其“裝修”，效率應(yīng)更高，體驗(yàn)應(yīng)更好。無人智慧餐廳的場(chǎng)雖然不盡完美，卻在效率上實(shí)現(xiàn)了大躍升。需要注意的是，“新零售”不等于“無人”，技術(shù)應(yīng)賦能于服務(wù)而不是解放服務(wù)。
居然新零售計(jì)劃，在2019年“雙十一”之前，完成全國(guó)主要門店的數(shù)字化改造。另外，為解決行業(yè)最后一公里的服務(wù)痛點(diǎn)，公司計(jì)劃于今年開始智能物流網(wǎng)的連鎖布局，并于2019年年底投入運(yùn)營(yíng)。
如此，居然之家的新零售業(yè)務(wù)最終是成為公司包袱還是發(fā)展助推劑，很多業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為有待觀察。”
編輯|阿板 校對(duì)|堅(jiān)果 視覺|牛小偉
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