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白酒行業(yè)可以分為三大陣營(yíng)。第一陣營(yíng)包括貴州茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖、洋河股份，處于行業(yè)主導(dǎo)地位，品牌影響力有明顯的優(yōu)勢(shì)，占據(jù)了高端市場(chǎng)的大部分份額；第二陣營(yíng)包括山西汾酒、古井貢酒，規(guī)模中等但品牌影響力和渠道都較強(qiáng)的，覆蓋了次高端和中斷市場(chǎng)，是消費(fèi)升級(jí)的最大收益者；第三陣營(yíng)主要是地方名酒，規(guī)模較小，但品牌具有較強(qiáng)的區(qū)域影響力。

1、行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模普遍穩(wěn)步增長(zhǎng)，呈現(xiàn)階梯式格局

從資產(chǎn)的總值來(lái)看，五糧液排在了茅臺(tái)的前面，兩者資產(chǎn)的增長(zhǎng)速度相差無(wú)幾。表現(xiàn)最好的是洋河股份，洋河股份在2007年的總資產(chǎn)僅為茅臺(tái)的14%，2009年追趕上了瀘州老窖，一躍成為探花，資產(chǎn)規(guī)模在五年的時(shí)間里增加了5倍。

表1.1 白酒行業(yè)2007-2011年總資產(chǎn)規(guī)模對(duì)比

單位：百萬(wàn) 數(shù)據(jù)來(lái)源：聚源

     對(duì)比五糧液、貴州茅臺(tái)、洋河股份的總資產(chǎn)的增長(zhǎng)情況，清晰的發(fā)現(xiàn)貴州茅臺(tái)的內(nèi)生性增長(zhǎng)的穩(wěn)定性明顯好于五糧液和洋河股份。

     2008年，貴州茅臺(tái)實(shí)現(xiàn)銷售收入82.42億元，凈利潤(rùn)40.01億元，總資產(chǎn)增加53個(gè)億，銷售凈利率高達(dá)48.54％；而五糧液增收不增利，凈利率不及貴州茅臺(tái)一半，只有23.07％。

     盡管五糧液2009年也實(shí)現(xiàn)了54.5%的總資產(chǎn)增長(zhǎng)，但是很大一部分是2009年4月份收購(gòu)集團(tuán)公司下屬與酒類相關(guān)資產(chǎn)，存貨及固定資產(chǎn)大幅度增加，同時(shí)其凈利潤(rùn)同比增79.20%，達(dá)到32.45億元，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)總資產(chǎn)增長(zhǎng)54.5%。

     而洋河的自2007年以來(lái)幾乎每年都維持50%以上的增長(zhǎng)，2009年洋河在A股上市，融資26億，總資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)了197%的快速增長(zhǎng)。洋河的崛起和其他酒類公司一樣，主要還是廣告的巨量投入。白酒企業(yè)的特點(diǎn)是大量廣告下崛起容易，但沒(méi)落也很快，洋河被曝四川收購(gòu)“散酒” 每年采購(gòu)量超過(guò)4萬(wàn)噸。

      表1.2 白酒行業(yè)2007-2011年總資產(chǎn)增長(zhǎng)速度對(duì)比

單位：% 數(shù)據(jù)來(lái)源：聚源

    從凈資產(chǎn)和收入的規(guī)?？梢钥闯鑫寮Z液、貴州茅臺(tái)、洋河股份和瀘州老窖與其他品牌已經(jīng)明顯拉開了距離。

    表1.3 白酒行業(yè)2007-2011年凈資產(chǎn)規(guī)模對(duì)比

單位：百萬(wàn) 數(shù)據(jù)來(lái)源：聚源

2、需求的膨脹提升高端市場(chǎng)容量，價(jià)量齊升帶來(lái)盈利快速增長(zhǎng)

     近年來(lái)，高檔白酒普遍暴漲，一方面高收入人群的增加，形成了對(duì)能體現(xiàn)身份象征的高檔白酒的需求，炫耀性的需要讓高檔白酒的市場(chǎng)迅速擴(kuò)大；另一方面，高檔白酒產(chǎn)量的有限性也促成了白酒價(jià)格的提升，尤其是醬香的白酒生產(chǎn)周期非常長(zhǎng)，產(chǎn)能無(wú)法滿足迅速增長(zhǎng)的需求，價(jià)格提升的幅度更高。但是在2007年和2008年，五糧液呈現(xiàn)出與蓬勃發(fā)展的市場(chǎng)截然不同的景象。2007年和2008年五糧液的收入增速都很慢，最主要的因素就是關(guān)聯(lián)交易，五糧液的治理結(jié)構(gòu)及關(guān)聯(lián)交易一直為投資界所詬病。

    表1.4 白酒行業(yè)2007-2011年總收入對(duì)比

單位：百萬(wàn) 數(shù)據(jù)來(lái)源：聚源

    2008年五糧液與進(jìn)出口公司之間的關(guān)聯(lián)交易額達(dá)到41.33億元，占其當(dāng)年?duì)I業(yè)收入總額的52%。2009年，五糧液的關(guān)聯(lián)交易在52億元左右。在巨額關(guān)聯(lián)交易的背后，則是上市公司利潤(rùn)與股東回報(bào)的“雙低”。2008年，五糧液主營(yíng)收入80億元，與茅臺(tái)主營(yíng)收入82億元相當(dāng)，但其利潤(rùn)僅為24億元，不足茅臺(tái)53.8億元利潤(rùn)的1/2，每股收益更只有茅臺(tái)的1/10。作為最大的關(guān)聯(lián)交易方，五糧液集團(tuán)同期則創(chuàng)下銷售收入300億元、利稅60億元的歷史佳績(jī)，被投資者質(zhì)疑為是上市公司“喂肥了”集團(tuán)公司。

    在2009年我們看到了同樣的是收入下降，但卻有如脫胎換骨的古井貢酒，在完成了副業(yè)的剝離，實(shí)現(xiàn)白酒主業(yè)的聚焦后，2009年古井貢酒的白酒主業(yè)收入實(shí)現(xiàn)10.4億，同比增長(zhǎng)24%。，高檔酒銷售收入同比增長(zhǎng)88.45%，中檔酒收入增長(zhǎng)66.71%，低檔酒收入下降76.53%，結(jié)構(gòu)調(diào)整的力度非常明顯。公司綜合毛利率大幅提高22.34個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到60.81%的水平。

    表1.5 白酒行業(yè)2007-2011年總收入增長(zhǎng)速度對(duì)比

單位：% 數(shù)據(jù)來(lái)源：聚源

    在資產(chǎn)規(guī)模和收入水平上，五糧液都好于貴州茅臺(tái)，但是五糧液的利潤(rùn)在近幾年從來(lái)都沒(méi)有超過(guò)貴州茅臺(tái)，2007年貴州茅臺(tái)的凈利潤(rùn)28億，五糧液凈利潤(rùn)僅為貴州茅臺(tái)的一半；即使在2009年收購(gòu)了關(guān)聯(lián)公司的資產(chǎn)后，五糧液也僅僅拉近了與貴州茅臺(tái)的差距，但這種差距在隨后的兩年又有所拉開，五糧液2009年利潤(rùn)占貴州茅臺(tái)的75%，2011年的占比則為70%。

    2011年年是歷年白酒價(jià)格上漲幅度最大的一年，整個(gè)行業(yè)平均漲幅達(dá)30%，而以往的調(diào)漲幅度；一般為4%至5%。通常來(lái)說(shuō)，白酒行業(yè)只要有一個(gè)主要品牌領(lǐng)漲，其他品牌很容易跟風(fēng)漲價(jià)。目前的知名品牌，在一定程度上還是靠?jī)r(jià)格來(lái)定位其檔次，而高檔次品牌的提價(jià)必然會(huì)留下相應(yīng)的價(jià)格空白，這個(gè)空白往往由下一檔的白酒品牌來(lái)遞補(bǔ)上，這也是白酒集體上漲的動(dòng)力和原因之一。

表1.5 白酒行業(yè)2007-2011年凈利潤(rùn)對(duì)比

單位：百萬(wàn) 數(shù)據(jù)來(lái)源：聚源

    如果白酒的資產(chǎn)和收入的規(guī)模增長(zhǎng)速度用驚人來(lái)形容的話，那么白酒行業(yè)凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)速度就是相當(dāng)恐怖了，近五年來(lái)各家白酒企業(yè)的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)速度頻頻實(shí)現(xiàn)100%以上的增長(zhǎng)，堪稱“高鐵速度”。

     2009年和2010年貴州茅臺(tái)的凈利潤(rùn)看上去要比其他同行低得多。一方面，貴州茅臺(tái)通過(guò)預(yù)收賬款余額變化調(diào)節(jié)銷售收入和凈利潤(rùn)有關(guān)，貴州茅臺(tái)2007年四季度該公司將部分已預(yù)收貨款但尚未發(fā)貨的業(yè)務(wù)提前開具銷售發(fā)票、確認(rèn)銷售收入，由此導(dǎo)致銷售收入大幅上升、預(yù)收賬款余額大幅下降，而2008年四季度、2009年四季度則與此反向操作；另一方面，由于醬香型白酒生產(chǎn)周期的特殊性，茅臺(tái)的業(yè)績(jī)跟其存貨有相當(dāng)大的關(guān)系，,茅臺(tái)酒的生產(chǎn)特點(diǎn)決定了目前的銷售量由5年前的產(chǎn)量決定的，也即當(dāng)年的銷量增速取決于4年前的存貨增長(zhǎng)速度，而2005和2006年茅臺(tái)的存貨增長(zhǎng)速度分別只有9.85%和6.47%，遠(yuǎn)低于2004年的39.4%，也低于近年來(lái)平均增長(zhǎng)30%的水平。

    表1.6 白酒行業(yè)2007-2011年凈利潤(rùn)增速對(duì)比

單位：百萬(wàn) 數(shù)據(jù)來(lái)源：聚源

3、關(guān)于個(gè)股的選擇

    在第一陣營(yíng)里頭，首選貴州茅臺(tái)和瀘州老窖。

    茅臺(tái)為白酒行業(yè)龍頭和醬香型白酒行業(yè)壟斷者，其銷售收入占細(xì)分醬香型白酒市場(chǎng)總收入的80%，是典型的產(chǎn)品壟斷。公司產(chǎn)品收入90%以上進(jìn)入高端市場(chǎng)。

     五糧液的主業(yè)過(guò)于多元化，且在多元化經(jīng)營(yíng)中，除了與酒業(yè)密切相關(guān)的印刷公司、以塑膠和模具為主的五糧液普什公司和玻璃公司實(shí)現(xiàn)盈利之外，其它投資都沒(méi)有結(jié)出五糧液期望的收獲果實(shí)。

    洋河在營(yíng)銷模式的創(chuàng)新使得洋河在幾年之間實(shí)現(xiàn)了大躍進(jìn)式的跨越成長(zhǎng)。洋河的銷售這幾年實(shí)現(xiàn)了火箭般的增長(zhǎng)速度，然而基酒儲(chǔ)量一直是無(wú)法滿足洋河銷售的增長(zhǎng)。對(duì)于一家酒企來(lái)說(shuō)，生產(chǎn)是企業(yè)的第一要?jiǎng)?wù)，不以消費(fèi)者的利益為重，忽視生產(chǎn)，最終有可能重蹈秦池的覆轍。

    瀘州老窖擁有我國(guó)建造最早（始建于公元1573年）、連續(xù)使用時(shí)間最長(zhǎng)、保護(hù)最完整的1573國(guó)寶窖池群，，是中國(guó)濃香型白酒的發(fā)源地，瀘州老窖近年來(lái)“動(dòng)作”頻頻：并購(gòu)湖南武陵、控股華西證券、打造酒業(yè)園區(qū)、力推老窖特曲。

    第二陣營(yíng)的山西汾酒和古井貢酒也是值得比較值得關(guān)注的。汾酒具有根據(jù)地市場(chǎng)獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。他在山西沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，而且他是清香酒。其在省內(nèi)市場(chǎng)依然存在巨大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

    古井貢酒早在80年代就進(jìn)行了萬(wàn)噸級(jí)原酒的擴(kuò)建，而2000-2007年公司因銷售不佳留存下的巨大原酒庫(kù)存，現(xiàn)在成為公司回歸與振興的寶貴資源。因此盡管這幾年公司銷售大幅增長(zhǎng)，原酒儲(chǔ)備仍能夠滿足生產(chǎn)需求。