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2020年是我國加快金融開放和落實(shí)資管新規(guī)的關(guān)鍵之年，資管行業(yè)加快變革，這其中蘊(yùn)含了機(jī)遇與挑戰(zhàn)。各資管機(jī)構(gòu)持續(xù)轉(zhuǎn)型，以適應(yīng)資管新時(shí)代市場競爭的要求。

（一）資管新規(guī)加快落地

   2019年，資管新規(guī)過渡期進(jìn)入第二年，各個(gè)領(lǐng)域的實(shí)施細(xì)則繼續(xù)加快落地?！渡虡I(yè)銀行理財(cái)子公司凈資本（試行）》的實(shí)施，加強(qiáng)了理財(cái)子公司的凈資本監(jiān)管，引導(dǎo)其更好地發(fā)展證券投資類理財(cái)產(chǎn)品；《標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)認(rèn)定規(guī)則(征求意見稿)》下發(fā)，明確資管新規(guī)中有關(guān)非標(biāo)與標(biāo)品的認(rèn)定邊界；《保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品管理暫行辦法(征求意見稿)》是資管新規(guī)在保險(xiǎn)資管產(chǎn)品領(lǐng)域的實(shí)施細(xì)則，也是第三大類資管產(chǎn)品有了實(shí)施資管新規(guī)的指導(dǎo)意見；《關(guān)于規(guī)范現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品管理有關(guān)事項(xiàng)的通知(征求意見稿)》則進(jìn)一步將銀行現(xiàn)金管理類產(chǎn)品對標(biāo)貨幣基金，實(shí)施更加嚴(yán)格而統(tǒng)一的監(jiān)管要求；基金業(yè)協(xié)會(huì)相繼發(fā)布了私募基金、證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資管備案辦法，進(jìn)一步落實(shí)資管新規(guī)要求；監(jiān)管部門加強(qiáng)信托業(yè)務(wù)監(jiān)管，壓縮通道信托規(guī)模，加強(qiáng)房地產(chǎn)信托額度管控。

除此之外，監(jiān)管部門在豐富資管產(chǎn)品、支持公募基金發(fā)展、規(guī)范銷售行為方面也有相關(guān)舉措，主要是發(fā)布FOF、MOM監(jiān)管要求，豐富資管產(chǎn)品類型；優(yōu)化公募基金注冊機(jī)制，實(shí)施區(qū)別對待，常規(guī)公募產(chǎn)品注冊時(shí)間大幅縮短；優(yōu)化保險(xiǎn)資管資產(chǎn)支持計(jì)劃注冊，促進(jìn)該類業(yè)務(wù)的加快發(fā)展；規(guī)范銷售行為，強(qiáng)化投資者保護(hù)力度。

（二）新玩家將重塑競爭格局

資管行業(yè)參與主體有新變化，尤其是玩家的出現(xiàn)，將會(huì)對競爭格局有非常大的影響。隨著互聯(lián)網(wǎng)金融整頓的深入，P2P機(jī)構(gòu)將全部出局，這樣一個(gè)曾經(jīng)盛極一時(shí)的資管領(lǐng)域留下的思考有很多。而根據(jù)資管新規(guī)要求，銀行理財(cái)子公司陸續(xù)落地，目前已有10家理財(cái)子公司開業(yè)，由于延續(xù)了商業(yè)銀行在客戶資源、資產(chǎn)獲取等方面的優(yōu)勢，理財(cái)子公司的到來將攪動(dòng)資管行業(yè)的競爭格局。隨著我國金融對外開放進(jìn)程的加快，貝萊德、先鋒等領(lǐng)先外資資管機(jī)構(gòu)加速入駐，也成為資管行業(yè)崛起的新星。外資資管機(jī)構(gòu)除了注冊成為私募基金機(jī)構(gòu)，摩根大通有望控股上投摩根基金，而富達(dá)等國際資管巨頭正在準(zhǔn)備申請公募牌照，東方匯理與中銀理財(cái)成立合資資管公司。銀行理財(cái)子公司和外資資管機(jī)構(gòu)剛剛嶄露頭角，發(fā)展戰(zhàn)略和產(chǎn)品策略還不清晰，不過其強(qiáng)大的實(shí)力不容小覷，將會(huì)重塑我國資管市場競爭格局。

（三）資管業(yè)務(wù)持續(xù)轉(zhuǎn)型

伴隨資管新規(guī)的深度實(shí)施，各類資管機(jī)構(gòu)需要按照新規(guī)要求，整改原有業(yè)務(wù)，加快推出符合資管新規(guī)和市場需求的新產(chǎn)品。銀行理財(cái)業(yè)務(wù)重點(diǎn)是拆解原有的資金池，加快推動(dòng)凈值化產(chǎn)品，強(qiáng)化投研實(shí)力，豐富資管產(chǎn)品類型，留住客戶資源。截至2019年6月末，凈值化產(chǎn)品余額占比僅為36%，新型產(chǎn)品發(fā)展仍偏慢。公募基金機(jī)構(gòu)一直經(jīng)營規(guī)范，合規(guī)壓力較小，主要是整改分級基金、保本基金以及部分專戶業(yè)務(wù)。雖然面臨來自銀行理財(cái)?shù)母偁帲?019年借助資本市場的改革東風(fēng)，公募基金規(guī)模實(shí)現(xiàn)了超過10%的增速。券商資管面臨去較大的去通道壓力，對公募產(chǎn)品、FOF、ABS等新賽道加大了投入力度，結(jié)合投行、研究、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)等內(nèi)部協(xié)同，部分券商資管業(yè)務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異。信托公司仍面臨去通道、降非標(biāo)、處置風(fēng)險(xiǎn)等方面的壓力，信托產(chǎn)品凈值化管理仍面臨較大挑戰(zhàn)，部分信托公司加快回歸本源，積極布局家族信托、慈善信托、消費(fèi)金融、標(biāo)品投資等新興領(lǐng)域，有望塑造新的業(yè)務(wù)增長點(diǎn)。

（四）資管市場資源和要素再分配

資管市場通過客戶資源、人才資源、技術(shù)資源的優(yōu)化配置，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。在資管行業(yè)監(jiān)管規(guī)則新一輪變革的環(huán)境下，市場資源正在進(jìn)行較大的流動(dòng)和重構(gòu)。

客戶資源方面，隨著業(yè)務(wù)的持續(xù)整改，投資者根據(jù)自身偏好，重新抉擇資金配置方向，部分資管產(chǎn)品的客戶來源也在發(fā)生著顯著變化，諸如信托產(chǎn)品資金來源過往多以銀行理財(cái)?shù)葯C(jī)構(gòu)客戶為主，資管新規(guī)實(shí)施后，加強(qiáng)了直銷渠道的建設(shè)，促進(jìn)個(gè)人客戶資源的累積；再如保險(xiǎn)資管后續(xù)允許向個(gè)人客戶發(fā)行產(chǎn)品，有利于開發(fā)已有保險(xiǎn)客戶資源；券商加快推動(dòng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)向資管業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，會(huì)有更多客戶資源的轉(zhuǎn)化?？傊诟黝愘Y管機(jī)構(gòu)客戶粘性上不高的大背景下，能夠更快開發(fā)滿足客戶需求產(chǎn)品的資管機(jī)構(gòu)，會(huì)有更強(qiáng)的客戶吸附能力。

人才資源方面，2019年資管人才流動(dòng)更加顯著，銀行理財(cái)子公司、外資資管機(jī)構(gòu)設(shè)立之初，需要大量投資、研究、合規(guī)等方面人才，而且開出了較高的薪酬，可能吸引券商、公募基金公司人才加盟；券商資管過往從事通道、非標(biāo)等業(yè)務(wù)的人才面臨轉(zhuǎn)型或者重新尋找新崗位的問題；信托公司從事非標(biāo)業(yè)務(wù)的人員已有所飽和，而對于理財(cái)、投資、金融科技等人才缺口較大。未來，資管從業(yè)人員需要不斷適應(yīng)行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展趨勢，提升專業(yè)能力，綜合薪酬水平、發(fā)展空間、平臺(tái)品牌等方面因素，選擇適合自身發(fā)展的資管機(jī)構(gòu)。 

相比發(fā)達(dá)國家成熟資管行業(yè)，我國資管行業(yè)仍處于發(fā)展初期，即使資管新規(guī)開始統(tǒng)一行業(yè)發(fā)展，然而在監(jiān)管政策完善度、資管行業(yè)文化培育、投資者成熟度、資管機(jī)構(gòu)經(jīng)營差異化、金融市場發(fā)達(dá)程度等面臨挑戰(zhàn)，仍需要通過系統(tǒng)性的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，進(jìn)一步促進(jìn)資管行業(yè)的高質(zhì)量、高水平發(fā)展。

一是監(jiān)管政策仍有待完善。資管新規(guī)雖然做到了統(tǒng)一資管業(yè)務(wù)操作的基本原則，但是仍存在其他差異，從而形成了新的監(jiān)管套利空間或者不公平競爭。從各類資管業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則看，在投資集中度、關(guān)聯(lián)交易、信息披露等方面要求仍有一定差別，尤其是銀行公募理財(cái)?shù)谋O(jiān)管要求仍要寬松于公募基金，而公募基金則享有稅收優(yōu)惠。我國還未對資管機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入、公司治理、經(jīng)營行為等方面實(shí)施統(tǒng)一的監(jiān)管要求，這方面的差異更加明顯。此外，投資者保護(hù)監(jiān)管仍不充足，尤其是針對收費(fèi)、業(yè)績基準(zhǔn)設(shè)定等重要方面缺乏更詳細(xì)的監(jiān)管規(guī)范?？傮w而言，我國仍缺乏資管行業(yè)的頂層法律制度架構(gòu)，還無法做到像美國、歐洲等國家地區(qū)資管行業(yè)的真正統(tǒng)一監(jiān)管。

二是需要強(qiáng)化資管行業(yè)文化價(jià)值觀。不論我國資管業(yè)務(wù)是適用委托關(guān)系還是信托關(guān)系，最終資管機(jī)構(gòu)都背負(fù)信義義務(wù)，由此取得投資者信任。目前，監(jiān)管政策并沒有詳細(xì)定義信義義務(wù)內(nèi)涵，相關(guān)判例較少，資管行業(yè)缺乏對此統(tǒng)一的認(rèn)識(shí)。信義義務(wù)觀念的缺失，導(dǎo)致資管行業(yè)文化存在不正確、不合理的成分。部分資管機(jī)構(gòu)并沒有將投資者的利益放在第一位，在資管業(yè)務(wù)運(yùn)營過程中，未展現(xiàn)出足夠的專業(yè)水平，甚至存在利益輸送，損害投資者利益，容易造成行業(yè)發(fā)展偏離初心，降低投資信任度，難以有效肩負(fù)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展以及客戶資產(chǎn)保值增值的使命。

三是投資者仍不成熟。我國資管產(chǎn)品投資者仍不成熟，這一方面與過去部分資管產(chǎn)品剛性兌付所形成的路徑依賴有很大關(guān)系；另一方面，還與投資者金融素養(yǎng)不高有關(guān)，根據(jù)央行調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，居民在投資、保險(xiǎn)等方面的知識(shí)掌握程度并不高。居民在投資時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、評估能力不強(qiáng)，分辨能力差，更多看重收益率或者盲目聽從銷售人員，而在投資業(yè)績偏離預(yù)期以及出現(xiàn)虧損時(shí)，通常不采取正常法律途徑解決。

四是資管機(jī)構(gòu)經(jīng)營差異化仍不足。我國各類資管機(jī)構(gòu)定位不明晰，容易形成同質(zhì)化競爭，導(dǎo)致品牌辨識(shí)度和客戶粘性不高。從國外角度看，資管機(jī)構(gòu)可以分為精品機(jī)構(gòu)和綜合性資管機(jī)構(gòu)，探尋自身的特色發(fā)展路徑。受到分業(yè)監(jiān)管影響，各類資管機(jī)構(gòu)比較優(yōu)勢較為明顯，信托公司主要在非標(biāo)領(lǐng)域有優(yōu)勢，而且集中于地方融資平臺(tái)、房地產(chǎn)等領(lǐng)域；公募基金產(chǎn)品以固收類為主，尤其是貨幣基金占據(jù)重要地位，占比約為52%，其他產(chǎn)品策略也較為相似，以市場熱點(diǎn)為主；當(dāng)前銀行理財(cái)業(yè)務(wù)布局以現(xiàn)金類管理產(chǎn)品為核心的固收類資管產(chǎn)品，逐步向權(quán)益類產(chǎn)品延伸。

五是金融市場仍不發(fā)達(dá)。資管業(yè)務(wù)的發(fā)達(dá)水平在一定程度上受制于金融市場的發(fā)達(dá)程度。金融市場主要為資管產(chǎn)品提供基礎(chǔ)資產(chǎn)，如果金融市場不發(fā)達(dá)或者不穩(wěn)定，那么資管機(jī)構(gòu)所能投資的資產(chǎn)范圍有限或者收益不穩(wěn)定，無法更好地實(shí)現(xiàn)為投資者資產(chǎn)保值增值目的。我國股票市場規(guī)模仍不大，投資者以個(gè)人為主，市場波動(dòng)性高，部分上市公司經(jīng)營不規(guī)范；期貨、期權(quán)等金融衍生品工具不足，不利于資管機(jī)構(gòu)對沖風(fēng)險(xiǎn)。

2020年是資管新規(guī)過渡期的最后一年，也是金融領(lǐng)域開放的重要時(shí)間節(jié)點(diǎn)，更是我國完成三大攻堅(jiān)戰(zhàn)，全面建成小康社會(huì)的一年。資管行業(yè)的變革仍會(huì)繼續(xù)深化，而由變革所帶來的機(jī)遇與挑戰(zhàn)，仍在深刻影響著資管機(jī)構(gòu)，不同類型資管機(jī)構(gòu)以及同類型不同規(guī)模的資管機(jī)構(gòu)發(fā)展差距可能會(huì)拉大。

（一）資管新規(guī)落地與細(xì)化

2020年是資管新規(guī)過渡期最后一年，信托等資管領(lǐng)域?qū)嵤┘?xì)則將會(huì)出臺(tái)，然而全面落地可能會(huì)存在一定難度，還存在監(jiān)管部門與金融機(jī)構(gòu)的博弈。各類資管機(jī)構(gòu)在落實(shí)資管新規(guī)的難度和進(jìn)度差距較大，諸如銀行理財(cái)、信托落實(shí)難度要大一些，推進(jìn)進(jìn)度要慢些。針對資管新規(guī)的延期已有有所討論和預(yù)期，針對確實(shí)存在整改有難度的資管領(lǐng)域，給予一定延期存在合理性，而最關(guān)鍵是以何種方式延期。從目前來看，針對資管機(jī)構(gòu)自身情況，制定延期方案可能更可行，而且要有整改明確的時(shí)間表，避免存在道德風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，針對新發(fā)行產(chǎn)品要完全符合資管新規(guī)要求，延期主要是解決老產(chǎn)品問題，而不能將新規(guī)其他要求也延期。除此之外，針對資管新規(guī)實(shí)施后形成的監(jiān)管差異，監(jiān)管部門會(huì)繼續(xù)促進(jìn)拉平差距，避免監(jiān)管套利或者不公平競爭；針對推動(dòng)打破剛兌則需要細(xì)化投資者保護(hù)等政策制度；針對統(tǒng)一監(jiān)管，需要加強(qiáng)資管產(chǎn)品報(bào)送和信息匯總，落實(shí)功能監(jiān)管、穿透監(jiān)管。

（二）資管機(jī)構(gòu)競爭與合作

在資管新規(guī)所形成的市場新格局下，各類資管機(jī)構(gòu)都在尋求重新定位和合作。短期看，受益于我國龐大資管市場紅利，受制于比較優(yōu)勢的存在以及能力建設(shè)的進(jìn)程，各類資管機(jī)構(gòu)合作仍大于競爭。銀行理財(cái)與公募基金在固收類公募產(chǎn)品方面有直接的競爭，但是銀行的優(yōu)勢在固收產(chǎn)品，加之投研實(shí)力有限，仍需要與公募基金公司在委外投資、投研能力輸送等方面尋求合作；外資資管機(jī)構(gòu)剛進(jìn)入我國，在渠道、品牌塑造等方面仍有不足，可能與銀行、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資者尋求深度合作，將其海外優(yōu)秀的投資經(jīng)驗(yàn)移植國內(nèi)；銀行與信托公司在非標(biāo)領(lǐng)域有一定競爭，不過銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好以及資產(chǎn)獲取能力仍決定了二者還有一定合作空間。長期看，各類資管機(jī)構(gòu)逐步完成轉(zhuǎn)型、市場競爭優(yōu)勢塑造以及客戶覆蓋，業(yè)務(wù)交叉會(huì)更多，部分資管機(jī)構(gòu)的生存發(fā)展所面臨的挑戰(zhàn)會(huì)逐步增大，管理費(fèi)率競爭壓力將提高。