河南省經(jīng)濟財政總量處全國上游，債務(wù)率中等水平。2021年河南省GDP為58887億元，排全國第5位。河南是人口大省，2021年常住人口為9883萬人，僅次于廣東和山東排全國第3位，導(dǎo)致人均GDP偏低，為59410元/人，排全國第22位。一般公共預(yù)算收入為4354億元，排全國第8位。城投債務(wù)率和政府債務(wù)率分別為425%和285%，從高到低排全國第16和23位，處于中等水平。
經(jīng)濟方面，漯河和南陽GDP增速較高。2021年漯河和南陽GDP增速分別為9.1%和9.0%，排省內(nèi)前兩位。而洛陽、鄭州、焦作和商丘GDP增速較低，均在5%以下。財政方面，安陽一般公共預(yù)算收入增速為14.7%，排省內(nèi)第一。債務(wù)方面，漯河和信陽2021年城投債務(wù)率下降較多，分別下降23和10個百分點。
綜合經(jīng)濟、財政、債務(wù)來看，鄭州、洛陽、南陽、新鄉(xiāng)相對較強，安陽、平頂山、駐馬店、商丘、許昌、焦作、開封、周口、信陽處于中游水平，三門峽、漯河、濮陽、鶴壁相對較弱。
截至2022年11月18日，河南省城投平臺存量債余額為5560億元，涉及發(fā)行人118家。分區(qū)域來看，城投債主要集中在鄭州、省本級和洛陽，合計占比61.7%。其次是商丘、周口和開封，城投存量債規(guī)模均在200億元以上。其余地級市城投存量債規(guī)模均小于200億元，平臺數(shù)量不超過8家。從未來一年城投債月度到期及行權(quán)節(jié)奏來看，2023年4月和9月是高峰，到期及行權(quán)規(guī)模均在250億元以上。
從公募城投債平均估值來看，地級市之間分化明顯。鶴壁和濮陽平均估值較高，在5%以上，兩市財政實力排省內(nèi)倒數(shù)后兩位。開封、平頂山、許昌和洛陽次之，平均估值介于4.0%-5.0%，其中開封城投債務(wù)率較高，排省內(nèi)第三，洛陽主要與公募債樣本券剩余期限較長有關(guān)（3年）。鄭州、商丘、三門峽、駐馬店、周口、焦作、信陽平均估值介于3.6%-4.0%。新鄉(xiāng)和南陽平均估值較低，在3.6%以下，其中南陽經(jīng)濟財政實力排省內(nèi)前三，新鄉(xiāng)城投債務(wù)率處于省內(nèi)偏低水平，且樣本券均為市級主平臺發(fā)行。
最后我們重點選取了城投存量債規(guī)模較大的省本級、鄭州、洛陽、商丘和開封，分別從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和平臺概況等方面進行詳細分析。
核心假設(shè)風(fēng)險。數(shù)據(jù)口徑有偏差，城投平臺信息不全，城投相關(guān)政策超預(yù)期。
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河南省經(jīng)濟財政總量處全國上游，但人均偏低，債務(wù)率中等水平
河南省經(jīng)濟總量處全國上游水平，但人均GDP偏低。2021年GDP為58887億元，排全國第5位；受特大洪澇災(zāi)害和新冠疫情疊加影響，GDP增速為6.3%，全國排名靠后，僅高于黑龍江、遼寧和青海。河南是人口大省，2021年常住人口為9883萬人，僅次于廣東和山東排全國第3位，導(dǎo)致人均GDP偏低，為59410元/人，排全國第22位。
河南省是我國農(nóng)業(yè)大省，2021年第一產(chǎn)業(yè)增加值達5621億元，排全國第3位，糧食和蔬菜產(chǎn)量均居全國第2位。河南省工業(yè)總量長期位居中西部第一位，裝備制造、食品制造、汽車制造、輕工紡織、鋼鐵、有色金屬、建材和化工8大傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)規(guī)模達3.4萬億元，占全省工業(yè)的72%。目前已形成裝備制造和食品產(chǎn)業(yè)兩大萬億級產(chǎn)業(yè)集群，其中裝備制造構(gòu)建形成了電力裝備、農(nóng)機裝備、盾構(gòu)裝備、礦山裝備、起重裝備等具有國內(nèi)影響力的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)鏈；食品產(chǎn)業(yè)增加值連續(xù)15年穩(wěn)居全國第二位，肉類、果蔬和面粉加工能力居全國第一，形成了較為穩(wěn)固的冷鏈?zhǔn)称泛托蓍e食品產(chǎn)業(yè)鏈。
財政方面，稅收占比較低。2021年河南省一般公共預(yù)算收入為4354億元，排全國第8位，增速為4.4%；稅收占比為65.3%，排全國倒數(shù)第二位；財政自給率（一般公共預(yù)算收入/一般公共預(yù)算支出，下同）為41.8%，排全國第18位，較2020年上升1.6個百分點；政府性基金收入為3368億元，下滑9.9%，其中國有土地使用權(quán)出讓收入為2970億元，占比88.2%。
債務(wù)方面，河南省債務(wù)率處全國中等水平。2021年城投債務(wù)率（發(fā)債城投有息債務(wù)/一般預(yù)算收入，下同）和政府債務(wù)率（地方政府債務(wù)余額/一般預(yù)算收入，下同）分別為425%和285%，從高到低排全國第16和23位，分別較2020年上升41和49個百分點。
（一）2021年漯河和南陽GDP增速較高
河南省下轄17個地級市，按2021年GDP規(guī)模從高到低可以劃分為四個梯隊：第一梯隊鄭州遙遙領(lǐng)先，2021年GDP為12691億元，約占全省GDP總量的22%。第二梯隊的洛陽、南陽、許昌、周口、新鄉(xiāng)介于3200-5500億元。第三梯隊的商丘、駐馬店、信陽、平頂山、開封、安陽、焦作介于2000-3100億元。第四梯隊的濮陽、漯河、三門峽、鶴壁經(jīng)濟實力較弱，GDP在2000億元以下。
從2021年GDP增速來看，漯河和南陽表現(xiàn)較好。漯河2021年GDP增速為9.1%，排省內(nèi)第一，較2020年提升7.6個百分點，上升幅度居全省第二位。南陽GDP首次突破4000億元，增速為9.0%，居全省第二位，較2020年提升6.8個百分點。然而，洛陽、鄭州、焦作和商丘GDP增速較低，均在5%以下，與“7·20”特大暴雨災(zāi)害和局部疫情有一定關(guān)系。
（二）漯河和信陽2021年城投債務(wù)率下降較多
鄭州財政實力較強，2021年一般公共預(yù)算收入為1224億元，排省內(nèi)第一位。稅收占比為68.1%，相較2020年下降1.0個百分點。財政自給率為75.4%，較2020年提升2.2個百分點，排省內(nèi)第一。債務(wù)負擔(dān)方面，受城投有息債務(wù)增長和收入下滑拖累，城投債務(wù)率較2020年提升67個百分點至443%。
位列GDP第二梯隊的洛陽、南陽、許昌、周口、新鄉(xiāng)2021年一般公共預(yù)算收入介于150-400億元。其中洛陽和南陽財力較強，一般公共預(yù)算收入分別為398億元和225億元，位列省內(nèi)前三，且洛陽財政自給率較高，為62%，排省內(nèi)第二位。周口和新鄉(xiāng)稅收占比超70%，排省內(nèi)前三。債務(wù)負擔(dān)方面，南陽和新鄉(xiāng)城投債務(wù)率較低，在160%以下；周口、許昌和洛陽在270%-300%，并且周口2021年城投債務(wù)率上升幅度較大，為69個百分點。
位列GDP第三梯隊的商丘、駐馬店、信陽、平頂山、開封、安陽和焦作一般公共預(yù)算收入在135-205億元。安陽、平頂山、開封、信陽一般公共預(yù)算收入增速在10%以上，其中安陽增速為14.7%，位列省內(nèi)第一，財政收入改善明顯。平頂山稅收占比為71.3%，質(zhì)量較高。債務(wù)負擔(dān)方面，安陽和信陽城投債務(wù)率較低，分別為96%和79%，排省內(nèi)倒數(shù)后兩位，并且信陽2021年城投債務(wù)率下降了10個百分點。而商丘和開封城投債務(wù)率偏高，排省內(nèi)前三。
位列GDP第四梯隊的濮陽、漯河、三門峽和鶴壁一般公共預(yù)算收入在150億元以下。其中漯河一般公共預(yù)算收入增速為13.9%，排省內(nèi)第二位，并且稅收占比省內(nèi)最高，為73.8%。三門峽政府性基金收入大幅改善，增長超70%。債務(wù)負擔(dān)方面，漯河得益于一般公共預(yù)算收入大幅增長，2021年城投債務(wù)率下降23個百分點至180%，降幅為省內(nèi)最大。
綜合經(jīng)濟、財政、債務(wù)來看，鄭州、洛陽、南陽、新鄉(xiāng)相對較強，安陽、平頂山、駐馬店、商丘、許昌、焦作、開封、周口、信陽處于中游水平，三門峽、漯河、濮陽、鶴壁相對較弱。
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河南省上市公司及金融資源概況
（一）A股上市公司數(shù)量及市值處全國中游
截至2022年11月18日，注冊地址在河南省的A股上市公司有98家，數(shù)量排全國第12位，總市值達13911億元，排全國第14位，主要集中在農(nóng)林牧漁、有色金屬、基礎(chǔ)化工、醫(yī)藥生物四大行業(yè)，四大行業(yè)總市值超過河南省上市公司總市值的一半。
分地級市來看，洛陽、南陽和鄭州上市公司資源處于領(lǐng)先地位，三市總市值合計占全省總市值約6成。洛陽有13家上市公司，總市值2965億元，主要集中在國防軍工、有色金屬和機械設(shè)備三大行業(yè)，其中洛陽鉬業(yè)、中航光電、新強聯(lián)等市值排名靠前。南陽有7家上市公司，其中牧原股份市值超2500億元，排全省第一。鄭州有33家上市公司，其中8家市值超100億元，主要集中在機械設(shè)備、醫(yī)藥生物和有色金屬行業(yè)，安圖生物、鄭煤機、宇通客車等較為知名。新鄉(xiāng)、焦作、漯河、商丘、許昌上市公司總市值介于450-1100億元之間，其余地級市上市公司資源相對較少，上市公司數(shù)量不超過4家，總市值在500億元以下。
（二）銀行金融資源處全國中游
河南省銀行金融資源處全國中游，城農(nóng)商行數(shù)量較多，有109家，排全國第2位，其中城商行5家，農(nóng)商行104家。披露數(shù)據(jù)的城農(nóng)商行總資產(chǎn)超過2.3萬億元，排全國第12位。分地級市來看，主要集中在鄭州，城農(nóng)商行總資產(chǎn)逾1.5萬億元，占比超全省65%。洛陽、平頂山、焦作城農(nóng)商行總資產(chǎn)介于1100-4000億元。其余地級市披露數(shù)據(jù)的城農(nóng)商行總資產(chǎn)在400億元以下。
截至2022年11月18日，河南省6家城農(nóng)商行有存量債。其中，中原銀行是河南省唯一一家省級城商行，為港股上市公司，截至2021年末總資產(chǎn)為7678億元。2022年5月25日中原銀行經(jīng)銀保監(jiān)會批準(zhǔn)吸收合并洛陽銀行、平頂山銀行及焦作中旅銀行，2022年9月末總資產(chǎn)增加至1.3萬億元。鄭州銀行是全國首家“A+H”股上市城商行，截至2021年末總資產(chǎn)為5750億元。
股份行資源方面，鄭州和洛陽有網(wǎng)點的股份行數(shù)量相對較多，分別為12家和11家。其次是南陽、新鄉(xiāng)、許昌、安陽和信陽，有4-7家股份行設(shè)立網(wǎng)點。其余地級市有網(wǎng)點的股份行數(shù)量不超過3家，其中鶴壁、濮陽和周口暫無股份行網(wǎng)點。
總體來看，鄭州、洛陽、南陽、新鄉(xiāng)為第一梯隊，其中鄭州上市公司數(shù)量最多，總市值排省內(nèi)第三，城農(nóng)商行資源最豐富，12家股份行均在當(dāng)?shù)卦O(shè)有網(wǎng)點。洛陽、南陽和新鄉(xiāng)上市公司總市值均超過1000億元，有6家及以上股份行在當(dāng)?shù)卦O(shè)立網(wǎng)點，這與其經(jīng)濟財政實力處全省上游相匹配。許昌、焦作、平頂山、商丘為第二梯隊，有3家及以上股份行在當(dāng)?shù)卦O(shè)立網(wǎng)點，并且上市公司市值相對較大，均超過450億元。此外，安陽和信陽股份行資源較為豐富，均有4家股份行在當(dāng)?shù)卦O(shè)有網(wǎng)點，但上市公司資源相對匱乏，市值小于200億元。其余地級市金融資源相對有限，設(shè)立網(wǎng)點的股份行數(shù)量較少，并且上市公司資源也較少。
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河南省城投債概覽和主要平臺梳理
（一）2021年大部分地級市非標(biāo)占比下降
整體來看，2021年河南省城投有息債務(wù)中非標(biāo)、債券和銀行貸款占比分別為8.6%、27.7%和63.7%，債務(wù)結(jié)構(gòu)尚可。具體來看，開封非標(biāo)占比最高，為27.1%，焦作、商丘、濮陽、許昌和駐馬店在13%-21%之間。鶴壁和三門峽非標(biāo)占比較低，小于6%，其中三門峽債券占比為25.5%，因此銀行貸款占比超過73%，但鶴壁債券占比偏高，為41.1%。此外，洛陽、焦作、漯河和信陽債券占比也偏高，在45%以上。
從非標(biāo)占比變化來看，2021年大部分地級市有所下降。其中，許昌和開封非標(biāo)占比分別大幅下降15.7和14.4個百分點。許昌是由于2021年審計報告信息披露不完整，難以獲取準(zhǔn)確非標(biāo)數(shù)據(jù)。開封則是因為公募債城投樣本變化導(dǎo)致有息債務(wù)規(guī)模大幅增加（68.0%），而非標(biāo)債務(wù)規(guī)模增幅較?。?.7%）。此外，鶴壁、商丘、濮陽、信陽和新鄉(xiāng)非標(biāo)債務(wù)占比下降均超過3個百分點。
（二）存量城投債集中在鄭州、省本級和洛陽
截至2022年11月18日，河南省城投平臺存量債余額為5560億元，涉及發(fā)行人118家。從發(fā)行人主體評級來看，AA及以下平臺共67家，占比達56.8%；AAA和AA+平臺分別為11家和37家，占比分別為9.3%和31.4%。從債券類型來看，私募債余額最大，為1944.9億元，占比35.0%；中票次之，為1411.7億元，占比25.4%；而短融及超短融余額較小，為379.3億元，占比僅6.8%。
河南省存量城投債集中在鄭州、省本級和洛陽，合計占比61.7%。其中鄭州城投存量債規(guī)模最大，為1597.5億元，占比28.7%，涉及27家平臺，省本級和洛陽規(guī)模分別為1247.2億元和585.5億元，分別涉及10家和11家平臺。其次是商丘、周口和開封，城投存量債規(guī)模均在200億元以上，其中周口平臺數(shù)量相對較少，為5家。其余地級市城投存量債規(guī)模較小，均小于200億元，平臺數(shù)量不超過8家。?
（三）2023年4月和9月是河南省城投債到期高峰
河南省城投債到期及行權(quán)壓力主要集中在2023年和2024年，合計占存量債的比例為69.4%。2023年和2024年到期及行權(quán)規(guī)模分別為2031.0億元和1825.7億元，分別占存量債的36.5%和32.8%。2025年到期及行權(quán)規(guī)模大幅下降48.4%至941.4億元，占存量債的16.9%。
從未來一年月度到期及行權(quán)節(jié)奏來看，2023年4月和9月是高峰，到期及行權(quán)規(guī)模分別為270.7億元和261.8億元，占未來一年到期及行權(quán)總規(guī)模的比例分別為13.2%和12.8%。2023年3月、5月、6月和8月到期及行權(quán)規(guī)模也相對較高，介于180-240億元，其余月份到期及行權(quán)規(guī)模在150億元以下。
分區(qū)域來看，漯河和信陽未來一年城投債到期及行權(quán)占比較高，在60%以上，規(guī)模分別為62億元和41億元，其中漯河均為私募債到期。三門峽和駐馬店次之，占比51%，其中駐馬店到期及行權(quán)規(guī)模也相對較大，為93億元，且私募債到期量占比超過七成。而省本級、許昌和濮陽到期及行權(quán)占比較低，在35%以下。
（四）各地級市之間估值分化明顯
河南公募城投債信用利差，受債市整體調(diào)整影響大幅走擴。從2022年初至11月11日，河南公募城投債信用利差收窄19bp，隨后受債市整體調(diào)整影響，利差一周內(nèi)大幅走擴30bp。截至2022年11月18日，河南公募城投債利差為173bp，相較年初走擴11bp，處于歷史93%的高分位數(shù)。河南城投債利差調(diào)整幅度較大，可能與村鎮(zhèn)銀行、爛尾樓等負面事件有一定關(guān)系，在市場情緒較弱時受影響更大。
分地級市來看，從2022年初至11月11日，除三門峽、鶴壁、洛陽外，其余地級市城投債利差均收窄，其中信陽、漯河、周口收窄幅度在70bp以上。但隨后一周債市整體調(diào)整，信陽、商丘、南陽等11個地級市利差大幅走擴超30bp，開封由于前期利差收窄幅度較小，因而走擴幅度也較小，均在7bp左右。截至2022年11月18日，鶴壁和三門峽利差較年初走擴幅度較大，分別為64bp和48bp，可能主要由于其經(jīng)濟財政實力較弱，排省內(nèi)下游。?
河南省城投公募債和私募債存量大致相當(dāng)，分別占48.1%和51.9%。分區(qū)域來看，省本級城投以公募債為主，占比86.3%。信陽、三門峽、鶴壁和平頂山公募債占比也較高，在50%以上。而洛陽、漯河、商丘、安陽以私募債為主，占比超過80%。
從公募城投債平均估值來看，地級市之間分化明顯。鶴壁和濮陽平均估值較高，在5%以上，兩市財政實力排省內(nèi)倒數(shù)后兩位。開封、平頂山、許昌和洛陽次之，平均估值介于4.0%-5.0%，其中開封城投債務(wù)率較高，排省內(nèi)第三，洛陽主要與公募債樣本券剩余期限較長有關(guān)（3年）。鄭州、商丘、三門峽、駐馬店、周口、焦作、信陽平均估值介于3.6%-4.0%。新鄉(xiāng)和南陽平均估值較低，在3.6%以下，其中南陽經(jīng)濟財政實力排省內(nèi)前三，新鄉(xiāng)城投債務(wù)率處于省內(nèi)偏低水平且樣本券均為市級主平臺發(fā)行。
從私募城投債平均估值來看，除洛陽和新鄉(xiāng)外，其余地級市均處于4%以上的較高水平。其中，漯河最高，平均估值為6.2%。鶴壁、安陽、開封、許昌、濮陽介于5.0%-6.0%，焦作、商丘、駐馬店、平頂山、南陽、鄭州、信陽、周口、三門峽平均估值介于4.0%-4.5%。
（五）河南省主要城投平臺梳理
我們重點選取了城投存量債規(guī)模較大的省本級、鄭州、洛陽、商丘和開封，分別從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和平臺概況等方面進行詳細分析。
1. 省本級
河南省本級共有10家存量債平臺，其中5家平臺實控人為河南省人民政府，另外5家平臺實控人為河南省財政廳。河南省鐵路建設(shè)投資集團有限公司（“河南鐵投”）因為存量債剩余期限較長（3年），存量債平均估值達3.6%，其余省級平臺平均估值均小于3.5%。
從職能劃分來看，河南交通投資集團有限公司（“河南交投”）、河南省交通運輸發(fā)展集團有限公司（“河南交運”）、河南中原高速公路股份有限公司、河南鐵投均屬于交通類平臺，前三者主要負責(zé)河南省高速公路建設(shè)運營。2022年8月，河南省政府將所持河南交運股權(quán)作價出資注入河南交投，河南交運被河南交投吸收合并。新河南交投成為河南省最大的高速公路建設(shè)運營主體，2022年9月末總資產(chǎn)增至6007.6億元。河南鐵投主要負責(zé)河南省鐵路的建設(shè)運營，截至2022年3月末，公司已建成鐵路線路15條，總里程3199.34公里。
河南投資集團有限公司是河南省重要的國有資本運營類平臺，涉及電力、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、紙業(yè)、水泥、金融等多類業(yè)務(wù)，公司還控股城發(fā)環(huán)境、豫能控股、中原證券等多家上市公司。中原豫資投資控股集團有限公司主要負責(zé)河南省棚戶區(qū)（含城中村）改造項目的投融資工作，自成立以來先后開展了“百億計劃”、“雙百億計劃”、“河南省公租房統(tǒng)貸統(tǒng)還”、“全省保障性住房安居工程”和“政府購買服務(wù)”等項目。河南水利投資集團有限公司主要負責(zé)水利基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，擁有河南省水利廳直管的四大水庫（白龜山、白沙、石漫灘、陸渾），因此還有供水業(yè)務(wù)。河南省自然資源投資集團有限公司是河南省唯一的土地指標(biāo)投資、收儲及交易平臺，涉及的土地指標(biāo)主要包括耕地占補平衡指標(biāo)和城鄉(xiāng)建設(shè)用地增減掛鉤節(jié)余指標(biāo)。
2. 鄭州市
鄭州是河南省省會，是國務(wù)院批復(fù)確定的中部地區(qū)重要的中心城市、國家重要的綜合交通樞紐，下轄中原區(qū)、二七區(qū)、金水區(qū)、惠濟區(qū)、管城回族區(qū)、上街區(qū)6個區(qū)，鞏義市、新鄭市、登封市、滎陽市、新密市5個縣級市，中牟縣1個縣。
產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)方面，2021年鄭州三次產(chǎn)業(yè)占比由2020年的1.3:39.7:59.0微調(diào)至1.4：39.7：58.9，變化不大，第三產(chǎn)業(yè)占比相對較高。鄭州六大主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)為電子信息、汽車及裝備制造、現(xiàn)代食品制造、鋁及鋁精深加工、新材料、生物及醫(yī)藥，2021年增加值增長13.3%，并且擁有好想你、三全、思念、宇通、中鐵盾構(gòu)、鄭煤機等多家行業(yè)知名企業(yè)。根據(jù)“十四五”規(guī)劃，鄭州將構(gòu)建“153N”戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)體系，其中“1”是打造新一代信息技術(shù)作為“1號產(chǎn)業(yè)”，“5”是發(fā)展新能源汽車、生物、新材料、高端裝備制造、節(jié)能環(huán)保五大特色優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，“3”是培育新能源、數(shù)字創(chuàng)意和相關(guān)服務(wù)業(yè)三大新興產(chǎn)業(yè)。
平臺概況方面，鄭州共有27家存量債平臺，其中市級平臺10家，區(qū)縣級平臺10家，國家級園區(qū)平臺3家，其他園區(qū)平臺4家。
市級層面，鄭州發(fā)展投資集團有限公司（“鄭州發(fā)投”）、鄭州地產(chǎn)集團有限公司（“鄭州地產(chǎn)”）和鄭州公用事業(yè)投資發(fā)展集團有限公司（“鄭州公投”）資產(chǎn)規(guī)模在鄭州發(fā)債平臺中排名前三，除鄭州投資控股有限公司（“鄭州投控”）外，其余市級發(fā)債平臺均為上述3家平臺的子公司或?qū)O公司。
鄭州發(fā)投是鄭州資產(chǎn)規(guī)模最大的發(fā)債平臺，主要負責(zé)市政工程基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、安置房建設(shè)、軌道交通建設(shè)運營等業(yè)務(wù)。公司2021年營收中城投類業(yè)務(wù)占比達80.1%，且應(yīng)收類款項來自政府占比75.7%，城投屬性較強。2021年末有息債務(wù)以銀行貸款為主，占比近90%，目前僅存續(xù)一只債券“20鄭發(fā)投資債01”。截至2021年末，鄭州發(fā)投共擁有全資及控股一級子公司18家，鄭州市建設(shè)投資集團有限公司和鄭州交通建設(shè)投資有限公司（“鄭州交建”）為其全資子公司，鄭州交投地坤實業(yè)有限公司為其孫公司，由鄭州交建控股。
鄭州地產(chǎn)主要負責(zé)鄭州市土地開發(fā)整理、保障房建設(shè)、基建等業(yè)務(wù)，亦是鄭州唯一市級公租房經(jīng)營主體。子公司鄭州公共住宅建設(shè)投資有限公司（“鄭州公共住宅”）和鄭州城建集團投資有限公司，分別負責(zé)保障房建設(shè)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。這3家發(fā)債主體有息債務(wù)中非標(biāo)占比均偏高，在15%以上。鄭州地產(chǎn)和鄭州公共住宅存量債平均估值為3.8%，具有一定性價比。
鄭州公投是鄭州最大的公用事業(yè)項目投融資建設(shè)及運營主體，主要負責(zé)鄭州供熱、供水和污水處理等公用事業(yè)，子公司鄭州自來水投資控股有限公司主要負責(zé)自來水銷售業(yè)務(wù)，供水覆蓋范圍鄭州城六區(qū)、航空港區(qū)、鄭東新區(qū)及滎陽市區(qū)等區(qū)域，范圍較廣。鄭州投控為國有資本運營類平臺，主營業(yè)務(wù)涉及房地產(chǎn)開發(fā)、磨料磨具、公交運營、擔(dān)保業(yè)務(wù)等，目前公司僅存續(xù)私募債券。
國家級園區(qū)平臺層面，鄭州航空港經(jīng)濟綜合試驗區(qū)、鄭州經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)、鄭州高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)各有一家發(fā)債平臺，分別為河南航空港投資集團有限公司（“河南航空港投”）、鄭州經(jīng)開投資發(fā)展有限公司（“鄭州經(jīng)開投”）和鄭州高新投資控股集團有限公司（“鄭州高新投”）。
鄭州航空港經(jīng)濟綜合實驗區(qū)是我國首個、目前唯一一個由國務(wù)院批復(fù)設(shè)立的國家級航空港經(jīng)濟發(fā)展先行區(qū)，行政級別較高，為正廳級。2022年9月29日，河南航空港投發(fā)布控股股東、實際控制人及公司名稱變更公告，變更后，河南省財政廳持股55%，航空港實驗區(qū)管委會持股45%，實際控制人變更為河南省財政廳，公司重要性進一步提升。公司主要負責(zé)航空港實驗區(qū)基建、土地開發(fā)整理、棚改等業(yè)務(wù)，還涉及商品貿(mào)易和商品房開發(fā)等經(jīng)營性業(yè)務(wù)。公司存量債余額較大，截至2022年11月18日為683億元，剩余期限0.5-0.8年的個券，估值在3.8%-4.2%，性價比較高。
鄭州經(jīng)開投主要負責(zé)鄭州經(jīng)開區(qū)的土地開發(fā)整理、基建等城投類業(yè)務(wù)，收入合計占比常年超過50%。公司目前無對外擔(dān)保，并且債務(wù)結(jié)構(gòu)較好，銀行貸款占比超過70%。鄭州高新投主要負責(zé)鄭州高新區(qū)的安置房建設(shè)、基建等業(yè)務(wù)，存量債余額43億元，均為私募公司債和定向工具。
區(qū)縣級平臺層面，新鄭市有2家平臺，登封市、二七區(qū)、鞏義市、上街區(qū)、新密市、滎陽市、中牟縣、中原區(qū)各有1家平臺。其中，新鄭市、中牟縣、鞏義市和中原區(qū)財力較強，2021年一般公共預(yù)算收入超過50億元；而登封市和上街區(qū)財力較弱，小于30億元。
新鄭市的2家平臺分別為新鄭市投資集團有限公司（“新鄭投資”）和新鄭市政通投資控股有限公司（“新鄭政通”），后者為前者的子公司。新鄭投資主要負責(zé)新鄭市基礎(chǔ)設(shè)施及安置房建設(shè)，還有供熱等業(yè)務(wù)。公司工程代建收入占營業(yè)收入比重常年超過90%，且2021年94.5%的應(yīng)收類款項來自政府部門，城投屬性較強。公司有息債務(wù)中債券占比偏高，2021年末為65.2%。剩余期限0.5年左右的個券，估值為3.5%左右，性價比較高。
3. 洛陽市
洛陽為河南省副中心城市，是中國歷史文化名城，下轄澗西區(qū)、西工區(qū)、老城區(qū)、瀍河回族區(qū)、洛龍區(qū)、偃師區(qū)、孟津區(qū)7個區(qū)，新安縣、宜陽縣、伊川縣、洛寧縣、嵩縣、欒川縣、汝陽縣7個縣。
產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)方面，洛陽三次產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)由2020年的5.0:44.4:50.6調(diào)整為2021年的4.8:43.7:51.5，第三產(chǎn)業(yè)占比略有提升。洛陽三大主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)為裝備制造、新材料和石油化工，其中裝備制造業(yè)優(yōu)勢突出，形成了以農(nóng)業(yè)機械、軸承、大型成套裝備、交通運輸裝備、工程機械五大領(lǐng)域為主導(dǎo)的千億級產(chǎn)業(yè)集群，并擁有一拖集團、中信重工等知名企業(yè)，其中裝備制造業(yè)2021年增加值占規(guī)模以上工業(yè)比重達25.5%。
平臺概況方面，洛陽有11家存量債平臺，其中市級平臺2家，區(qū)縣級平臺9家。2021年12月，為做強做優(yōu)做大國有資本，推動市屬企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展，洛陽市政府整合洛陽城市發(fā)展投資集團有限公司（“洛陽城投”）、洛陽城鄉(xiāng)建設(shè)投資集團有限公司（“洛陽城鄉(xiāng)”）等8家市級平臺公司，組建洛陽國晟投資控股集團有限公司（“國晟集團”），本次整合完成后，洛陽城投和洛陽城鄉(xiāng)控股股東由洛陽市國資委變更為國晟集團。
市級層面，洛陽城投是洛陽目前資產(chǎn)規(guī)模最大的市級發(fā)債平臺，主要承擔(dān)洛陽洛河以北范圍的城中村及棚戶區(qū)改造、市政基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等職能，同時涉及房地產(chǎn)、公路運營、金融投資、充電樁經(jīng)營及健康醫(yī)養(yǎng)等經(jīng)營性業(yè)務(wù)，收入主要源于工程結(jié)算及商品貿(mào)易。洛陽城鄉(xiāng)主要負責(zé)洛陽城鄉(xiāng)一體化示范區(qū)的保障房建設(shè)、基建、土地開發(fā)整理等業(yè)務(wù)，收入主要來源于保障房銷售。公司對外擔(dān)保規(guī)模較大，2021年末對外擔(dān)保余額為124.6億元，占同期凈資產(chǎn)的比例達48.2%，其中對民企擔(dān)保金額為7.63億元。洛陽城投和洛陽城鄉(xiāng)有息債務(wù)結(jié)構(gòu)中債券占比均偏高，2021年末分別為55.4%和49.5%，存量債平均估值分別為3.4%和3.6%，具有一定性價比。
區(qū)縣級平臺層面，伊川縣、孟津區(qū)、澗西區(qū)、老城區(qū)、欒川縣、洛龍區(qū)、西工區(qū)、新安縣、偃師區(qū)各有1家平臺。除澗西區(qū)和孟津區(qū)，2021年一般公共預(yù)算收入分別為44億元和32億元外，剩余7個區(qū)縣均小于30億元。
澗西區(qū)平臺為洛陽西苑國有資本投資有限公司（“洛陽西苑國資”），伊川縣平臺為伊川財源實業(yè)投資有限責(zé)任公司（“伊川財源”），孟津區(qū)平臺為洛陽盛世城市建設(shè)投資有限公司（“洛陽盛世城投”），后兩者為洛陽城投子公司。洛陽西苑國資于2022年1月獲澗西區(qū)財政局增資，公司注冊資本由3.2億元增加至20.0億元。2022年6月16日公司發(fā)布公告稱，控股股東由澗西區(qū)財政局變更為洛陽國苑投資控股集團有限公司，實際控制人仍為澗西區(qū)人民政府。公司主要負責(zé)澗西區(qū)保障房及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，營收主要源于保障房建設(shè)。2021年公司營業(yè)收入來自城投類業(yè)務(wù)占比超過90%，且應(yīng)收類款項來自政府占比超過90%，城投屬性較強。
4. 商丘市
商丘地處豫魯蘇皖四省接合部，是中原經(jīng)濟區(qū)承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移示范市，下轄梁園區(qū)、睢陽區(qū)2個區(qū)，永城市1個縣級市，夏邑縣、虞城縣、柘城縣、寧陵縣、睢縣、民權(quán)縣6個縣。
產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)方面，2021年商丘三次產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)由2020年的17.6:37.8:44.5調(diào)整為2021年的18.7:37.4:43.9，第一產(chǎn)業(yè)占比偏高且略有提升。商丘擁有食品加工、裝備制造、紡織服裝及制鞋三大千億級優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)集群。商丘同時也是全國六大無煙煤基地之一，其境內(nèi)通柘煤田是河南省迄今為止發(fā)現(xiàn)的最大煤田，并擁有神火股份等行業(yè)知名企業(yè)。“十四五”規(guī)劃中，商丘將鞏固提升三大優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，力爭2025年三大優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)營收均突破2000億元，同時提出要培育發(fā)展新材料、智能零部件、生命健康、新能源汽車四大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群。
平臺概況方面，商丘有8家存量債平臺，其中市級平臺5家，區(qū)縣級平臺3家。商丘城投債以私募債為主，占比高達88.8%，僅商丘市發(fā)展投資集團有限公司（“商丘發(fā)投”）和商丘市日月新城投資開發(fā)有限公司（“日月新城”）2家平臺有存量公募債。
商丘發(fā)投為商丘資產(chǎn)規(guī)模最大的平臺，2021年末總資產(chǎn)超過1100億元，主要從事棚改、安置房建設(shè)、基建等業(yè)務(wù)，2021年營業(yè)收入主要由棚改（61.7%）和商品銷售（16.4%）構(gòu)成，其銷售商品主要涉及木材、鋼材、化工等產(chǎn)品，毛利率較低。截至2021年末，公司有息債務(wù)中非標(biāo)占比偏高，為20.3%；對外擔(dān)保比率較低，規(guī)模為28.4億元，占凈資產(chǎn)的7.1%，且均為對國企擔(dān)保。公司剩余期限0.3-0.5年的超短融和中票，估值在3.6%左右，具有一定性價比。
商丘市古城保護開發(fā)建設(shè)有限公司（“商丘古城”）、商丘市鐵路投資有限公司（“商丘鐵投”）和日月新城均為商丘發(fā)投子公司，其中商丘古城主要負責(zé)商丘睢陽區(qū)和商丘古城范圍內(nèi)棚改及古城景區(qū)運營管理等，商丘鐵投主要從事梁園區(qū)棚改，日月新城主要負責(zé)商丘城鄉(xiāng)一體化示范區(qū)內(nèi)的棚改及基建，三者棚改業(yè)務(wù)收入占營收均在8成以上，城投屬性較強。
區(qū)縣級平臺方面，寧陵縣有2家，睢縣有1家，二者財力偏弱，2021年一般公共預(yù)算收入均小于15億元。寧陵縣發(fā)展投資有限公司和河南省中豫小鎮(zhèn)建設(shè)管理有限公司主要從事寧陵縣的基建、棚改等業(yè)務(wù)。睢縣發(fā)展投資有限公司主要負責(zé)睢縣的基建及安置房建設(shè)。
5. 開封市
開封是國家首批歷史文化名城，有“八朝古都”之稱，下轄龍亭區(qū)、鼓樓區(qū)、順河回族區(qū)、禹王臺區(qū)、祥符區(qū)5個區(qū)，尉氏縣、通許縣、杞縣、蘭考縣4個縣。
產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)方面，開封三次產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)由2020年的15.3:37.8:46.9微調(diào)為2021年的14.9:37.9:47.2，第三產(chǎn)業(yè)占比較高。開封形成了農(nóng)副產(chǎn)品加工、化工、裝備制造、汽車制造、紡織服裝、現(xiàn)代家居六大支柱產(chǎn)業(yè)，2021年農(nóng)副食品加工業(yè)增加值同比增長18.2%，高于整體9.5個百分點。根據(jù)其“十四五規(guī)劃”，開封將做大做強農(nóng)副產(chǎn)品加工、精細化工兩大千億級產(chǎn)業(yè)集群。
平臺概況方面，開封有10家存量債平臺，其中市級平臺4家，區(qū)縣級平臺3家，國家級園區(qū)平臺1家，其他園區(qū)平臺2家。開封市發(fā)展投資集團有限公司（“開封發(fā)投”）是開封資產(chǎn)規(guī)模最大的市級平臺，主要負責(zé)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，2021年營收大幅增長75%，主要源于公司將新惠建投納入合并范圍及新增貿(mào)易業(yè)務(wù)。公司有息債務(wù)中非標(biāo)占比較高，2021年末為31.2%。公司行權(quán)剩余期限0.4年左右的中票，行權(quán)估值為3.5%左右，具有一定性價比。
開封市文化旅游投資集團有限公司負責(zé)開封土地開發(fā)整理、文化旅游等業(yè)務(wù)，2021年公司新增基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和自來水供應(yīng)業(yè)務(wù)，主要由于2021年6月合并開封市城市發(fā)展集團有限公司等企業(yè)。2021年末短期債務(wù)占比較高，為42.4%。開封交通建設(shè)(集團)有限公司主要負責(zé)開封交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、高速公路運營，2021年營業(yè)收入來自城投類業(yè)務(wù)占比超過90%，且應(yīng)收類款項來自政府占比超過80%，城投屬性較強，目前僅存續(xù)一只“22開封交建CP001(鄉(xiāng)村振興)”。
國家級園區(qū)平臺方面，開封經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)(集團)公司為開封經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)的平臺，同時也為開封發(fā)投子公司，2021年營業(yè)收入主要源于工程建設(shè)（57.1%）和貿(mào)易（30.7%）。公司2022年9月首次發(fā)行債券，品種為2年期私募公司債。
區(qū)縣級平臺方面，蘭考縣有2家，杞縣有1家。2021年蘭考縣和杞縣一般公共預(yù)算收入分別為35億元、22億元。蘭考縣城市建設(shè)投資發(fā)展有限公司是蘭考縣的主平臺，主要負責(zé)土地開發(fā)整理、安置房建設(shè)、基建等業(yè)務(wù)，2021年新增房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)收入。2022年公司在擔(dān)保公司增信下發(fā)行了3只企業(yè)債，此前只有私募公司債。
風(fēng)險提示：
數(shù)據(jù)口徑有偏差：由于城投平臺相關(guān)數(shù)據(jù)從評級報告、募集說明書或者財務(wù)報告中獲取，數(shù)據(jù)披露口徑可能不同，導(dǎo)致結(jié)果存在一定偏差。
城投平臺信息不全：本文只分析了有存量城投債的平臺，由于數(shù)據(jù)不可得，未發(fā)過債的城投平臺沒有納入分析，可能會導(dǎo)致分析結(jié)果具有局限性。
城投相關(guān)政策超預(yù)期：如果城投相關(guān)政策超預(yù)期收緊，疊加還本付息壓力較大，信用風(fēng)險將上升。
已外發(fā)報告標(biāo)題：《走遍中國系列之五——河南118家城投平臺詳盡數(shù)據(jù)挖掘（2022）》
對外發(fā)布時間：2022年11月29日
作者：劉 郁
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