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　　匯添富藍(lán)籌穩(wěn)健靈活配置基金基金經(jīng)理 蘇競

　　在成長股中價(jià)值投資

　　近年來，隨著中小板、創(chuàng)業(yè)板的快速擴(kuò)容，中小盤個(gè)股的投資越來越受到投資者的關(guān)注，一方面，中小盤公司往往處于一些新興產(chǎn)業(yè)，常被市場籠統(tǒng)地冠以“成長股”的頭銜而形成板塊投資的熱點(diǎn)；另一方面，中小盤個(gè)股往往上市定價(jià)就偏高，加上流通市值較小，只要有部分資金追捧，就容易形成估值泡沫，而缺乏理性的做空力量，則更加劇了這種泡沫化炒作的市場氛圍。可以說目前對于市場上披上新興產(chǎn)業(yè)外衣的小盤股，整體估值水平體現(xiàn)了過多的成長性溢價(jià)，而很少關(guān)注這類小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。在目前宏觀經(jīng)濟(jì)不確定因素較多、市場供求矛盾突出的、大盤藍(lán)籌股估值重心不斷下移的情形下，這一現(xiàn)象直接導(dǎo)致了目前資本市場估值的分化，一邊是10倍左右傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的大盤藍(lán)籌股，一邊是30、40倍，甚至更貴的小盤股。如何看待這種日益嚴(yán)重的估值結(jié)構(gòu)分化，如何在這種市場環(huán)境下堅(jiān)持價(jià)值投資同時(shí)為投資人創(chuàng)造價(jià)值，是擺在機(jī)構(gòu)投資者面前的一個(gè)現(xiàn)實(shí)問題。

　　應(yīng)該說熱衷于小盤股的炒作，這與資本市場不夠成熟、信息不對稱、缺乏做空機(jī)制等市場大環(huán)境有關(guān)，也是歷來A股市場和其他一些新興市場都存在的普遍現(xiàn)象，但在目前的A股市場這種情況又具備一些獨(dú)特的宏觀和市場背景：宏觀經(jīng)濟(jì)方面，由于目前中國處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，自上而下地推出了一系列針對新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展規(guī)劃和傾斜政策，相對于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，新興產(chǎn)業(yè)在GDP中的占比會逐漸上升，這使得新興產(chǎn)業(yè)、成長股具備一定泡沫化炒作的基本面基礎(chǔ)；從市場環(huán)境來看，隨著全流通時(shí)代的到來，A股的投資者構(gòu)成日益多元化，以公募基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者在流通市值中的占比不僅沒有上升反而持續(xù)下降，一些以獲取絕對收益為目的、習(xí)慣短線炒作的投資人在市場中的占比逐漸上升，這些資金有選擇地規(guī)避盤子較大、機(jī)構(gòu)投資者持有較多的大盤藍(lán)籌股，專注于小盤股的炒作，在短期內(nèi)對局部板塊具有較大的影響力。

　　我們認(rèn)為，雖然短期看這種小盤股的估值泡沫有其存在的特殊背景，但從長期來看，能否真正實(shí)現(xiàn)主營業(yè)績的持續(xù)高成長，兌現(xiàn)其成長性預(yù)期，才是決定其股價(jià)能否維持估值溢價(jià)的關(guān)鍵因素。從發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的歷史來看，能夠在轉(zhuǎn)型中真正實(shí)現(xiàn)持續(xù)高成長，最終由小變大的企業(yè)是極少數(shù)的，大多數(shù)新興產(chǎn)業(yè)的公司由于成立時(shí)間短、技術(shù)不成熟、公司治理缺陷，或是不具備核心競爭力等原因，難以真正實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長。從發(fā)達(dá)國家資本市場的發(fā)展歷史來看，歷次新興產(chǎn)業(yè)的泡沫化炒作也可謂波瀾壯闊，但到了泡沫破裂的時(shí)候其市況也十分慘烈，能夠全身而退的投資人也是少數(shù)，這些投資人往往是一開始就主動地回避了這些“看不懂”的吹泡沫游戲。

　　價(jià)值投資是經(jīng)過實(shí)踐和歷史證明的相對科學(xué)的投資方法，價(jià)值投資的運(yùn)用也并不僅僅局限于大盤藍(lán)籌股。價(jià)值投資的核心是通過宏觀、行業(yè)、公司基本面的深入研究，通過對企業(yè)盈利定量的分拆細(xì)化預(yù)測，運(yùn)用各種定量的估值方法，對公司的合理價(jià)值進(jìn)行判斷，從而形成理性的投資決策。對于新興產(chǎn)業(yè)的成長股，價(jià)值投資的方法同樣適用，只是對于這些新興產(chǎn)業(yè)和公司因其存在的時(shí)間較短，沒有歷史規(guī)律可循，甚至這些領(lǐng)域的生產(chǎn)技術(shù)都是全新的，因而在行業(yè)基本面研究、及其長期發(fā)展趨勢的分析預(yù)判上難度更大，也需要投資人投入更大的精力和具備更加嚴(yán)謹(jǐn)、客觀的態(tài)度。如果經(jīng)過客觀理性的分析，機(jī)構(gòu)投資者能夠利用自身專業(yè)化分工和深入研究的優(yōu)勢，識別出那些具備持續(xù)增長能力的成長股，在合理的估值范圍內(nèi)買入，也能在長期投資中為投資人創(chuàng)造持續(xù)的超額收益。因此，唯有在小盤股齊漲齊跌的非理性炒作中，保持清醒的頭腦，運(yùn)用價(jià)值投資的標(biāo)尺對小盤股進(jìn)行深入研究、細(xì)心甄別，才是機(jī)構(gòu)投資者的理性選擇。（上海證券報(bào)）