各位朋友中午好，我是泰達(dá)宏利基金經(jīng)理?xiàng)畛芨吲d利用今天中午的時(shí)間跟大家分享一下我們跟雪球一起合作推出的“500指數(shù)增強(qiáng)一籮筐”組合。
推出這個(gè)組合，我們先要講講這個(gè)組合的目的是什么。
首先，由于市場(chǎng)上現(xiàn)在有很多跟蹤500的指數(shù)基金，而且形式上來(lái)講也有很多，有場(chǎng)內(nèi)的ETF，傳統(tǒng)被動(dòng)型指數(shù)基金，有LOF，有標(biāo)準(zhǔn)化合同下的中證500增強(qiáng)指數(shù)基金，還有近幾年來(lái)很多量化的產(chǎn)品，即使它們沒(méi)有在合同當(dāng)中明確但也是遵循業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)去做指數(shù)增強(qiáng)量化的產(chǎn)品，實(shí)際上這些都可以歸納為對(duì)于某一類指數(shù)的指數(shù)增強(qiáng)策略下運(yùn)行的基金。
很多投資者，不可能每個(gè)人都去翻看市場(chǎng)上這么多基金的基金合同，而我們可能有這樣一個(gè)優(yōu)勢(shì)去幫助客戶精選出，在各種不同的合同約束下的500基金中，具有比較穩(wěn)健的超額收益的優(yōu)秀管理人的基金，我們做一個(gè)動(dòng)態(tài)的組合呈現(xiàn)給客戶，做成一個(gè)類似于FOF的形式，提供給那些愿意投資中證500的這類的投資者，而且我們盡量的通過(guò)我們的篩選，給客戶提供一個(gè)比較持續(xù)和穩(wěn)健的超額收益，而這個(gè)超額收益，是建立在多家基金的Alpha源基礎(chǔ)上的策略，我覺(jué)得這也是一個(gè)FOF投資，或者是FOF組合背后的優(yōu)勢(shì)所在。
另外，很多人講投資的時(shí)候經(jīng)常會(huì)提到不要把我們的收益，或者說(shuō)把所有的雞蛋放在一個(gè)籃子里，作為組合投資來(lái)講也一樣，不要把你的所有收益建立在一個(gè)單獨(dú)的基金上。
我們相信對(duì)于一個(gè)喜歡做指數(shù)投資的投資者，特別是習(xí)慣于做定投，或者說(shuō)智能定投，或者是固定期限定投，都是基于比較長(zhǎng)期的投資行為。
長(zhǎng)期投資行為當(dāng)中，有兩點(diǎn)需要關(guān)注，第一點(diǎn)是我所要買的這個(gè)基金，我主動(dòng)去承擔(dān)了這個(gè)基金主要的β風(fēng)險(xiǎn)，這只基金是不是真的幫我實(shí)現(xiàn)了我想要預(yù)期去承擔(dān)的β風(fēng)險(xiǎn)。
比如說(shuō)我想投中證500或者是滬深300，結(jié)果這個(gè)基金經(jīng)理買了創(chuàng)業(yè)板，中證1000，或者某一個(gè)行業(yè)的股票，這個(gè)基金即使短期業(yè)績(jī)?cè)俸茫赡芤彩沁`背我的配置意愿的，這種基金我是不敢長(zhǎng)期投資的，因?yàn)樗娘L(fēng)格會(huì)飄移。
風(fēng)格飄移的基金會(huì)傷害我的長(zhǎng)期利益的。因?yàn)檫M(jìn)行了資產(chǎn)配置，意味著投資者本身已經(jīng)做出了一個(gè)長(zhǎng)期的選擇，所以不需要以這個(gè)產(chǎn)品的基金經(jīng)理幫我做資產(chǎn)配置。
整個(gè)對(duì)于β的收益，我覺(jué)得基金本身的管理你的風(fēng)險(xiǎn)、收益的結(jié)構(gòu)，要符合你給投資者提供的產(chǎn)品本身的性質(zhì)，這是最起碼的。
還有就是，綜合費(fèi)率的考慮。如果是一個(gè)純被動(dòng)性的基金，更多的是管理費(fèi)、托管費(fèi)，以及申購(gòu)費(fèi)，包括在未來(lái)某一個(gè)時(shí)間點(diǎn)退出的贖回費(fèi)率。綜合多種因素后，是我們持有這個(gè)基金的成本。
我們可以統(tǒng)計(jì)一下市場(chǎng)上這些增強(qiáng)型的指數(shù)基金，包括指數(shù)量化型，可以發(fā)現(xiàn)他們?cè)谝酝@么多年以來(lái)，有比較顯著的超額收益。如果把超額收益減去費(fèi)率，實(shí)際上投資價(jià)值是要比很多情況下在場(chǎng)內(nèi)買ETF更好的選擇。本身ETF是流動(dòng)性的考慮，在場(chǎng)內(nèi)可以直接交易，這是ETF的便利性，而增強(qiáng)型的基金，通過(guò)申購(gòu)贖回，他的流動(dòng)性可能不如我們?cè)趫?chǎng)內(nèi)交易ETF，但是我們通過(guò)長(zhǎng)期的持有，這些增強(qiáng)型，或者是類增強(qiáng)基金長(zhǎng)期給客戶創(chuàng)造了一個(gè)比較可觀的超額收益。
如果要獲取Alpha的超額收益，第一點(diǎn)，我們要盡可能去吸取各家所長(zhǎng)，我們需要把Alpha收益源頭分散到各家當(dāng)中。二是我們想一想，如何去評(píng)價(jià)各只基金長(zhǎng)期持有的風(fēng)險(xiǎn)。一般來(lái)講，我們?nèi)タ坍嬕粋€(gè)指數(shù)基金，或者是指數(shù)增強(qiáng)的基金，一般采取的是跟蹤誤差，或者是以指數(shù)的偏離度去刻畫指數(shù)基金本身的潛在風(fēng)險(xiǎn)。我們組合策略并不是一個(gè)單一風(fēng)險(xiǎn)刻畫來(lái)度量的。
我們認(rèn)為，基金經(jīng)理在承擔(dān)了一個(gè)單位的風(fēng)險(xiǎn)前提之下，給客戶長(zhǎng)期潛在創(chuàng)造了多少額外的超額收益，才是我們?nèi)ズ饬恳粋€(gè)指數(shù)基金在長(zhǎng)期的管理水平和長(zhǎng)期管理價(jià)值。
另外，我剛才提到的，指數(shù)策略的主要幾種形式當(dāng)中，其實(shí)近年來(lái)有很多優(yōu)秀的基金管理公司，優(yōu)秀的基金管理人，他在很多普通型股票基金的合同下去做指數(shù)增強(qiáng)的策略，這樣做，實(shí)際上有很多的優(yōu)點(diǎn)。
作為被動(dòng)型的指數(shù)基金，在標(biāo)準(zhǔn)化的合同下面，90%以上投資的股票必須來(lái)自于成分股，而且跟蹤誤差一年不能超過(guò)4%；比這個(gè)基金風(fēng)險(xiǎn)更高一步的增強(qiáng)型指數(shù)基金是80%以上的投資股票必須來(lái)自于指數(shù)的成分股，年化跟蹤誤差是7.75%。
近些年以來(lái)，有很多主動(dòng)型的基金，也是按照指數(shù)增強(qiáng)基金的做法去做，只不過(guò)他不依賴于傳統(tǒng)的指數(shù)增強(qiáng)合同，是通過(guò)全市場(chǎng)選股，個(gè)股偏離，行業(yè)偏離可以做得更大，沒(méi)有年化跟蹤誤差，日跟蹤誤差的約束，另外他的投資寬度是比較大的。根據(jù)經(jīng)典的Alpha計(jì)算公式，我們的Alpha相當(dāng)于技能，投資風(fēng)險(xiǎn)，投資寬度三者綜合作用的結(jié)果。
投資寬度意味著潛在機(jī)會(huì)會(huì)更多。同樣的投資技能，好比一個(gè)漁夫撈魚(yú)一樣，具有一樣捕魚(yú)水平的漁夫，在小河里撈的肯定比在大海里撈的少得多，投資寬度和長(zhǎng)期Alpha獲取也是呈一定正相關(guān)關(guān)系的。
我們?nèi)绾稳タ刂七@些風(fēng)險(xiǎn)？我覺(jué)得最大的風(fēng)險(xiǎn)，并不是β本身的波動(dòng)，也不是基金經(jīng)理產(chǎn)生的收益和指數(shù)產(chǎn)生的偏差，而是Alpha的收益，到底是不是真的Alpha，還是一個(gè)結(jié)構(gòu)性的Beta呈現(xiàn)給客戶，還有就是這個(gè)Alpha能不能持續(xù)的問(wèn)題。
我們?nèi)?yōu)選了市場(chǎng)上五只指數(shù)增強(qiáng)、類指數(shù)增強(qiáng)的基金做成了一個(gè)FOF的組合，篩選標(biāo)準(zhǔn)有：每一個(gè)單一的管理人選擇一只基金，跟蹤誤差越大的話，整體得分越少；我們盡可能希望跟蹤誤差在有限的范圍內(nèi)產(chǎn)生額外更多的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)作為我們重要的的篩選體系和標(biāo)準(zhǔn)之一。
同時(shí)我們會(huì)兼顧整個(gè)基金的流動(dòng)性，我們選取規(guī)模5000萬(wàn)以上的基金，同時(shí)不限于被動(dòng)型基金，指數(shù)基金，會(huì)選擇一些主動(dòng)量化型的增強(qiáng)基金，納入到我們的備選池當(dāng)中。
最后一點(diǎn)是比較重要的，一般投資者只會(huì)看這只基金漲了多少，甚至是絕對(duì)的收益，專業(yè)的投資者會(huì)把Beta和Alpha分離開(kāi)來(lái)看，去分析基金的的收益是來(lái)自于市場(chǎng)系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，還是來(lái)自于市場(chǎng)風(fēng)格。我們要評(píng)價(jià)這個(gè)基金經(jīng)理能否創(chuàng)造長(zhǎng)期的價(jià)值，更需要關(guān)心這個(gè)基金的扣除其本身基準(zhǔn)Beta或者風(fēng)格收益后，額外創(chuàng)造多少增量的價(jià)值。
譬如去評(píng)價(jià)一個(gè)成長(zhǎng)型的基金經(jīng)理，更應(yīng)該去看他比成長(zhǎng)風(fēng)格多賺了多少錢。當(dāng)我們把很多的公募基金作為一個(gè)配置型的工具，要看這個(gè)工具是不是用得順手，這個(gè)工具是不是好工具，而不是簡(jiǎn)單的看絕對(duì)收益怎么樣，更多的要看相對(duì)收益怎么樣。更重要的來(lái)講，要看相對(duì)收益是不是可持續(xù)的。
但是如果我們進(jìn)一步去判斷一個(gè)基金的相對(duì)收益是不是可持續(xù)的，我們就要知道你的收益到底是怎么來(lái)的。所以評(píng)價(jià)一個(gè)基金的管理能力，會(huì)去從風(fēng)險(xiǎn)上做一個(gè)剔除，對(duì)于一個(gè)基金長(zhǎng)期管理的凈值我們會(huì)去看，是不是來(lái)自于某一些風(fēng)格，而這個(gè)風(fēng)格產(chǎn)生的收益的貢獻(xiàn)是不是依賴于某一個(gè)特定的宏觀的窗口，一個(gè)特定的市場(chǎng)風(fēng)格的窗口。
我們通過(guò)剔除去篩選出來(lái)那些產(chǎn)生超額收益的能力，或者說(shuō)他超額收益的能力盡可能跟市場(chǎng)低相關(guān)，產(chǎn)生收益累積的曲線跟市場(chǎng)處于哪個(gè)宏觀的窗口當(dāng)中盡量的不相關(guān)或者是低相關(guān)的基金，把他們納入到我們的FOF投資組合當(dāng)中，去給投資者提供一個(gè)真正能夠去穿越牛熊，盡可能持續(xù)累積Alpha的FOF組合。
這樣的組合在任何一個(gè)短的時(shí)間窗口當(dāng)中，大概率不會(huì)選擇到收益率最高的基金，但是我們力求把這個(gè)組合構(gòu)建成走得最遠(yuǎn)的基金組合。
這邊我想展開(kāi)講一講，我們對(duì)于整個(gè)基金收益分解的過(guò)程。
我們知道，一個(gè)組合里面長(zhǎng)期的收益，主要是來(lái)自于風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)的選擇，即收益主要是由Beta來(lái)決定的，而不是由Alpha來(lái)決定的。
我們知道市場(chǎng)一年的波動(dòng)率會(huì)有20%多，但是做Alpha策略，狹義的剔除風(fēng)格和行業(yè)的收益Alpha有限的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)換取八到十個(gè)點(diǎn)的Alpha，且能堅(jiān)持下去的話，實(shí)際上已經(jīng)是很不容易的。
Alpha是非常珍貴的一部分收益。作為成熟市場(chǎng)，或者是比較強(qiáng)有效的市場(chǎng)來(lái)講，可能每年能獲取三到五個(gè)點(diǎn)的Alpha就已經(jīng)很困難了。隨著海外美國(guó)市場(chǎng)這種高度成熟化的市場(chǎng)，跑贏兩三個(gè)點(diǎn)就已經(jīng)很好的業(yè)績(jī)。
站在現(xiàn)在A股的市場(chǎng)，我們發(fā)現(xiàn)從狹義的層次上講Alpha，依然還有很多，就是我們講的“免費(fèi)的午餐”。市場(chǎng)上還有很多不專業(yè)的散戶投資者，給我們帶來(lái)了很多錯(cuò)誤定價(jià)的機(jī)會(huì)，通過(guò)這種對(duì)因子的選取，對(duì)量化的管理，可以獲取到很多Alpha的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
不是充分有效的市場(chǎng)，只要他存在著無(wú)效性，Alpha本身的有效性就會(huì)提升。
所以說(shuō)，通過(guò)我們自己團(tuán)隊(duì)建立的風(fēng)險(xiǎn)模型，結(jié)合成熟市場(chǎng)上的模型，構(gòu)建出來(lái)一套我們對(duì)整體市場(chǎng)收益的拆解。我們會(huì)對(duì)所有納入進(jìn)池的基金，對(duì)收益進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)層面的拆解，看這些基金是不是都能產(chǎn)生一些整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)模型下，非風(fēng)險(xiǎn)收益能夠解釋的收益，其中包含了一些行業(yè)層面的收益，包括那些風(fēng)格層面的收益，還有一些包括殘差層面，我們不可解釋這部分的收益。
如果有一些基金長(zhǎng)期的收益，就是依賴于某一些行業(yè)的收益，比如說(shuō)我們發(fā)現(xiàn)，很多基金經(jīng)理的超額收益累計(jì)僅僅出現(xiàn)在某一些時(shí)間窗口當(dāng)中，比如說(shuō)創(chuàng)業(yè)板表現(xiàn)非常強(qiáng)的時(shí)候，這才是某些基金經(jīng)理超額收益累計(jì)的時(shí)間窗口，這些風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)的因子對(duì)你的收益解釋度比較強(qiáng)，我們就認(rèn)為，實(shí)際上你長(zhǎng)期Alpha的累計(jì)是有條件性的，并不是全天候的收益。
另外有一些基金，他的超額收益累計(jì)窗口更依賴于市場(chǎng)的風(fēng)格，比如說(shuō)大盤股比較好的時(shí)候，價(jià)值股表現(xiàn)比較強(qiáng)勢(shì)的時(shí)候，這些基金的超額收益也是集中在這些時(shí)間窗口。盡管這些時(shí)間窗口可能是比較長(zhǎng)的時(shí)間窗口，可能是三年的情況，我們講過(guò)去十年的時(shí)間窗口當(dāng)中，很多小盤股，我們通過(guò)這種小盤股的風(fēng)險(xiǎn)因子暴露獲取很多小盤股的溢價(jià)，但是這個(gè)東西并不是Alpha的收益，他是結(jié)構(gòu)性Beta的收益，即使過(guò)去收益再穩(wěn)健，背后的經(jīng)濟(jì)學(xué)依據(jù)依然是有很強(qiáng)的條件性，跟宏觀的背景，跟產(chǎn)業(yè)政策的取向，我們市場(chǎng)的投資者與結(jié)構(gòu)都是密切相關(guān)關(guān)系的，并不是純粹意義上的Alpha，即使過(guò)去的收益再穩(wěn)健。
從這一點(diǎn)來(lái)講，我們是要去挖掘出那些所有風(fēng)險(xiǎn)的收益，不能夠解釋的收益源，而這部分收益，我們把他歸結(jié)為基金管理人員本身區(qū)別于其他人的投資技能，而這個(gè)技能如果說(shuō)他能夠在過(guò)去一個(gè)比較長(zhǎng)的時(shí)間窗口當(dāng)中，在不依賴于任何的宏觀背景，或者是市場(chǎng)風(fēng)格的時(shí)間窗口當(dāng)中，都能夠持續(xù)，而且不斷的產(chǎn)生超額收益，我覺(jué)得這只基金是值得被長(zhǎng)期投資的基金。
如何去做。
我們通過(guò)幾個(gè)方法對(duì)整個(gè)“500指數(shù)增強(qiáng)一籮筐”策略Rebalance，我們根據(jù)一年的跟蹤誤差，會(huì)去選取比較小的誤差，得分占10%，最近一年的年化收益，也會(huì)占據(jù)比較大的權(quán)重，會(huì)綜合考慮基金在產(chǎn)生收益的情況下，承擔(dān)了多少的風(fēng)險(xiǎn)。第三點(diǎn)是信息比率的概念，基金經(jīng)理本身賺錢的效率問(wèn)題，我拿多少的風(fēng)險(xiǎn)，能夠換取潛在多少的收益。最近一年，我們長(zhǎng)期在很多風(fēng)格上額外的暴露，你是不是能夠做到不承擔(dān)這種系統(tǒng)性的Beta，不跟著市場(chǎng)的風(fēng)格走，通過(guò)選股還能賺到超額收益，這一點(diǎn)我們是占比30%。然后我們通過(guò)篩選的方式，每半年去更新一次，去精選出五只動(dòng)態(tài)的中證500為標(biāo)的的指數(shù)去投資。
最終的結(jié)果，在任何一個(gè)短的時(shí)間窗口當(dāng)中，我們不可能通過(guò)這樣的方法選到一個(gè)短期超額收益最高的基金。短期超額收益最高，顯著高于市場(chǎng)管理能力的基金，一定承擔(dān)了風(fēng)險(xiǎn)上的暴露，這部分基金往往是我們長(zhǎng)期投資是要規(guī)避的。以這樣的動(dòng)態(tài)組合去調(diào)整，我們可以獲得長(zhǎng)期更穩(wěn)健的500組合，整個(gè)打包，調(diào)整了500精選的組合，我們力求于超額收益能走得更遠(yuǎn)的目的去做的。
如果我們的投資者本身想要去投資500，想要長(zhǎng)期定投500的話，這個(gè)組合可能是一個(gè)精選再精選的過(guò)程。
這是我們近期上線的一個(gè)組合，在未來(lái)來(lái)講，我們也會(huì)適時(shí)推出，以這樣的篩選標(biāo)準(zhǔn)再去推出300或者是其他風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)的指數(shù)增強(qiáng)的產(chǎn)品，也歡迎大家關(guān)注。
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