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風險正在醞釀

2020.08.26

上一篇文章里提到了一個很重要的現(xiàn)在市場交易的邏輯，就是美聯(lián)儲的政策立場。我們認為，當下美聯(lián)儲的態(tài)度變化，對全球資產(chǎn)價格的走勢有著最為重要的影響，這一邏輯是當下全球金融市場的主要邏輯。

本周四，美聯(lián)儲主席鮑威爾將在杰克遜霍爾全球央行年會上發(fā)表演講，投資者將從他的發(fā)言中尋找最新的投資交易線索。

此前美聯(lián)儲公布7月的貨幣政策會議紀要之后，全球市場都產(chǎn)生了明顯反應(yīng)。尤其是貴金屬更是發(fā)生了短期的劇烈波動，通過期貨市場參與黃金白銀做多的投資者，瞬間爆倉的不少。

而本次鮑威爾的講話，市場也將重點關(guān)注他是否會帶來進一步寬松立場的談話。主要包括：

1）是否會談及調(diào)整美聯(lián)儲貨幣政策框架，最重要的是通脹目標的調(diào)整。

2）會否談及收益率曲線控制YCC.

3）會否談及其他邊際寬松的立場。

當下，Powell領(lǐng)導的美聯(lián)儲正在對其貨幣政策框架進行評估，目的是為了讓美聯(lián)儲的政策更符合當下美國乃至全球經(jīng)濟金融的新情況。政策評估的核心在于如何調(diào)整目標通脹率。

過去多年，美聯(lián)儲使用2%的目標通脹率來作為貨幣政策的框架錨。也就是說，如果通脹水平達到這一基準之上，美聯(lián)儲就要考慮提高利率來抑制通脹。如果低于這個水準，就要考慮降息來刺激通脹。

換句話講，這個通脹目標如果越高，那么美聯(lián)儲實施寬松鴿派政策的空間就越大。如果鮑威爾在講話中談及這樣的可能，市場就會理解為較為強烈的鴿派信號。

目前市場討論比較多的是平均通脹目標，也就是允許一段時間內(nèi)通脹水平上升至比如2%，維持一段時間，以對沖另外一些時間通脹長期處于2%以下，使得在某一個時間周期里，整體平均的通脹率水準維持在2%附近。而不是一超過2%，就要動用加息的工具。

討論這個問題的核心背景，是美國自金融危機以來，十幾年都很少觸及過2%的政策目標。放眼全球，通脹長期低迷更是歐洲和日本央行的核心問題。日本央行使出了渾身解數(shù)，也未能推升通脹。

通脹問題是一個復雜的問題，但我在此前的文章里分析過，它本質(zhì)上對應(yīng)的是新一輪產(chǎn)業(yè)/技術(shù)革命尚未開展之前，全球經(jīng)濟分配的巨大失衡。有錢的人變得更有錢，沒錢的人情況更糟糕。這樣的結(jié)果是社會平均的邊際消費傾向下降。全球央行為應(yīng)對經(jīng)濟/金融危機采取的超級寬松的貨幣政策，很大程度上導致了這一結(jié)果。

現(xiàn)如今，美聯(lián)儲通過調(diào)整通脹目標的方式來重新制定貨幣政策框架，不但不能解決這一問題，反而是起到了加強的效果。從社會運行的角度，人們期望更公平的扁平化結(jié)構(gòu)，但從金融市場的視角來看，顯然并非如此。

全球金融市場目前處在一個對央行（特別是美聯(lián)儲）放水深度上癮的狀態(tài)。并且隨著資產(chǎn)規(guī)模（泡沫）的總體膨脹，維持邊際價格所需要的水量，與日俱增。

這解釋了2020新冠疫情后，中美資產(chǎn)不同走勢的現(xiàn)象。正是因為中國央行囿于國內(nèi)經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和宏觀風險（相較于美國）提前退出了疫情期間超常規(guī)的貨幣政策，中國的股市和債市表現(xiàn)，均遜于美國。

接下來，投資者請密切關(guān)注這兩天Powell的發(fā)言，以此來決定手中頭寸的去留。但成熟的老手，一般都會在這個時候削減倉位，以應(yīng)對可能出現(xiàn)的與預期不符的實際結(jié)果。

我的理解，既然7月的紀要里，沒有提及平均通脹目標和收益率曲線控制，那么在這兩天的會議上，Powell也不大可能就這兩項做出較大差異的說明。更重要的戲碼，可能要在下個月也就是9月美聯(lián)儲貨幣政策會議上傳遞出來。

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