□招商證券 黃珺 朱衛(wèi)華

國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格正處于長期大牛市的開端，國內(nèi)國際流動(dòng)性泛濫，國內(nèi)國際農(nóng)產(chǎn)品供求關(guān)系緊平衡是主要的推動(dòng)因素，并且這些因素短期內(nèi)難以有大的改觀。

在此背景下，種養(yǎng)類企業(yè)能夠從農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲中直接受益。但對于農(nóng)產(chǎn)品加工企業(yè)來說，并不能因?yàn)檗r(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲而輕易獲得暴利機(jī)會(huì)，終端議價(jià)能力決定其盈利能力?？傮w來看，我們給予農(nóng)林牧漁行業(yè)整體“中性”評級，看好其中海水產(chǎn)品養(yǎng)殖、水產(chǎn)飼料和番茄醬加工三個(gè)子行業(yè)，分別給予“推薦”、“強(qiáng)烈推薦”、“推薦”的評級。

海水養(yǎng)殖 直接受益于產(chǎn)品漲價(jià)

海水養(yǎng)殖不但是資源密集型產(chǎn)業(yè)，更是典型的勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)，這也是為什么我國是惟一水產(chǎn)養(yǎng)殖產(chǎn)量超過捕撈產(chǎn)量的國家，因此我們把海水養(yǎng)殖產(chǎn)品納入“中國優(yōu)勢農(nóng)產(chǎn)品”，具有明顯的成本優(yōu)勢和廣闊的發(fā)展前景。

“種養(yǎng)類”行業(yè)是直接受益于產(chǎn)品漲價(jià)的，在通脹背景下，基礎(chǔ)生產(chǎn)資料推動(dòng)農(nóng)產(chǎn)品漲價(jià)，而生產(chǎn)效率上升最緩慢的產(chǎn)業(yè)只能通過更大幅度的價(jià)格上漲來傳導(dǎo)通脹。

未來海水養(yǎng)殖產(chǎn)品有望實(shí)現(xiàn)量增價(jià)漲。一是水產(chǎn)養(yǎng)殖符合農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的方向，隨著捕撈資源的枯竭，無論是天然海水產(chǎn)品還是天然淡水產(chǎn)品的產(chǎn)量近十年都幾乎沒有增長甚至略微下降，而人工養(yǎng)殖的海水和淡水產(chǎn)品產(chǎn)量近十年的復(fù)合增長率都在6%-7%；二是需求拉動(dòng)、消費(fèi)升級和食品安全問題等引發(fā)的新一輪需求上升正在進(jìn)行，也是產(chǎn)業(yè)長期看好的核心因素；三是比價(jià)效應(yīng)，由豬肉價(jià)格猛漲帶來的產(chǎn)業(yè)信號說明流動(dòng)性過剩導(dǎo)致的農(nóng)產(chǎn)品普漲，目前由于比較關(guān)系和需求轉(zhuǎn)移等效益的影響下，牛肉、羊肉、雞肉、鴨肉價(jià)格都出現(xiàn)了不同程度的上漲，而魚肉的價(jià)格幾乎原地不動(dòng)，一些海魚的價(jià)格還在下滑當(dāng)中，因此我們認(rèn)為水產(chǎn)品價(jià)格也會(huì)有相應(yīng)程度的上漲。

我們關(guān)注的是此類公司的資源優(yōu)勢和產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋程度。目前龍頭公司的市場占有率仍很低，資源優(yōu)勢是奠定企業(yè)長期發(fā)展的基礎(chǔ)，持續(xù)獲得資源的能力更是關(guān)鍵，即內(nèi)生性增長決定強(qiáng)大現(xiàn)金流，外延式資源擴(kuò)張決定公司的成長；市場占有率低還會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的定價(jià)能力較差，擴(kuò)展產(chǎn)業(yè)鏈上下游業(yè)務(wù)能有效防御風(fēng)險(xiǎn)，提高綜合實(shí)力。

上市公司方面，給予獐子島（底播蝦夷扇貝龍頭，打造育種養(yǎng)殖加工完整產(chǎn)業(yè)鏈）、好當(dāng)家（海參價(jià)格上漲最大受益者）“推薦-A”的評級。

水產(chǎn)飼料 行業(yè)整合機(jī)會(huì)出現(xiàn)

短期遇行業(yè)低谷，主要因?yàn)轸~粉、玉米、豆粕等原料漲價(jià)使普通水產(chǎn)飼料企業(yè)成本上漲10%以上，而同時(shí)下游水產(chǎn)品價(jià)格則保持平穩(wěn)。

但短周期和長周期的重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)可能開始。長期看好水產(chǎn)飼料行業(yè)，需求持續(xù)旺盛，是飼料中的朝陽產(chǎn)業(yè)；短期雖然成本壓力偏大，但利于龍頭公司收購兼并，且我們預(yù)計(jì)魚價(jià)有望上揚(yáng)，行業(yè)短期到長期的轉(zhuǎn)折點(diǎn)即將到來。

龍頭公司加緊并購，行業(yè)整合速度加快。水產(chǎn)飼料市場進(jìn)入相對飽和階段之時(shí)，行業(yè)生存環(huán)境惡劣，形成陣營競爭。龍頭公司一方面通過技術(shù)研發(fā)尋找替代原料，另一方面兼并收購其他小型公司，行業(yè)出現(xiàn)較大的懸殊使得整合速度加快，是龍頭公司出擊的最佳時(shí)機(jī)。

此外，對“世界魚倉”越南飼料市場的開拓將成為重大契機(jī)。由于水系發(fā)達(dá)、水溫適中、無工業(yè)污染、政府高度重視，越南水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)發(fā)展迅猛，07年預(yù)計(jì)達(dá)到100萬噸，尚只達(dá)可利用能力的1/10。在越南投資建廠生產(chǎn)水產(chǎn)飼料正是難得一遇的黃金時(shí)期。

公司層面，通威股份（600438）作為國內(nèi)最大水產(chǎn)飼料龍頭，具備規(guī)模成本優(yōu)勢與協(xié)助養(yǎng)殖戶拓寬銷路的產(chǎn)業(yè)鏈一體化經(jīng)營模式；天邦股份（002124）依托研究所技術(shù)實(shí)力和與強(qiáng)勢公司聯(lián)合借力，小龍頭具有良好的成長性。均給予“強(qiáng)烈推薦-A”的評級。

番茄醬加工 成本優(yōu)勢持續(xù)

天然的資源優(yōu)勢和成本優(yōu)勢使得我國新疆、內(nèi)蒙古地區(qū)成為世界番茄醬初加工的后來居上者。隨著80年代新疆開始發(fā)展番茄種植加工，產(chǎn)品的天然優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)，設(shè)備逐漸國產(chǎn)化，以及近年歐盟逐步降低種植補(bǔ)貼，預(yù)計(jì)至少減產(chǎn)30%以上，我國番茄加工產(chǎn)業(yè)面臨大好機(jī)遇。

從產(chǎn)品層看，番茄醬產(chǎn)業(yè)既是勞動(dòng)密集型也是土地密集型產(chǎn)業(yè)，我國番茄醬加工具有的明顯優(yōu)勢也就在于資源和成本。資源優(yōu)勢：醬用番茄的大面積種植對氣候要求較高，全球能夠大面積種植的地區(qū)只有美國的加州、地中海沿岸、中國新疆和內(nèi)蒙古的少量地區(qū)；成本優(yōu)勢：我國番茄原料收購成本在300元/噸上下波動(dòng)，低于歐美國家一半水平，以生產(chǎn)濃度36-38%的大桶番茄醬為例，中國每噸番茄醬的成本低于世界平均成本150美元以上。

因此，在全球番茄醬產(chǎn)業(yè)鏈中，我國新疆內(nèi)蒙古基地的定位是初級中間加工品，以出口為主。目前已占到全球出口量的30%左右。

雙頭寡頭壟斷格局穩(wěn)定，企業(yè)能夠順利傳導(dǎo)成本壓力。從子行業(yè)層面來看，番茄醬加工的模式是典型的“農(nóng)戶+基地/采購商+企業(yè)”的訂單農(nóng)業(yè)模式，產(chǎn)品層面的成本優(yōu)勢保證了下游需求的持續(xù)強(qiáng)勁，而行業(yè)集中度高則保證了企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的強(qiáng)勢地位，保證了順利傳導(dǎo)上游漲價(jià)的能力。由于醬用番茄種植的資源集中性和稀缺性，新疆和內(nèi)蒙古的番茄種植資源基本已被屯河和新中基兩家公司壟斷，在國內(nèi)，兩家巨頭占番茄種植面積的80%以上，占番茄醬出口量的97%以上，雙寡頭格局穩(wěn)定。

07年以來，全球農(nóng)產(chǎn)品和食品價(jià)格上漲，番茄醬也面臨著供應(yīng)短缺和成本上漲的漲價(jià)壓力，07年整體出口價(jià)格預(yù)計(jì)比06年上漲10%以上，國內(nèi)番茄醬企業(yè)正在享受量增價(jià)漲的好時(shí)候。

內(nèi)蒙古減產(chǎn)和人民幣升值對企業(yè)影響不大。經(jīng)核實(shí)，07年內(nèi)蒙古地區(qū)番茄原料基地受罕見的高溫、高濕氣候影響使番茄遭受嚴(yán)重疫病，大幅減產(chǎn)，對新中基和中糧屯河在內(nèi)蒙的產(chǎn)量影響在50%以上。而07年新疆地區(qū)番茄種植面積增加及氣候適宜，產(chǎn)量有30%以上的增長，因此綜合來看內(nèi)蒙古減產(chǎn)對兩家公司整體產(chǎn)量和盈利水平影響在10-15%。人民幣升值的問題則是出口美國的阻礙，但目前兩家巨頭主要出口地區(qū)還是歐洲，一年來人民幣相對歐元是貶值的，因此相對來說是利好，出口歐洲價(jià)格還存在進(jìn)一步漲價(jià)空間。

相比而言，新中基（000972）在上游番茄原料供應(yīng)與下游小罐裝番茄制品相對于競爭對手更有優(yōu)勢，因而給予“推薦-A”評級。 (本文來源：中國證券報(bào) )