導(dǎo)讀：東方紅資產(chǎn)管理是國內(nèi)最具有代表性的價值投資機構(gòu)，從成立之初至今，一直堅持做基本面驅(qū)動的價值投資，并且堅持內(nèi)部培養(yǎng)，將價值投資的理念不斷在體系內(nèi)傳承。我們也知道，價值投資看上去簡單，做起來卻不容易，需要有著長期耐心，甚至日復(fù)一日堅持一些看上去很“無聊”的工作。
點拾投資非常有幸在過去一年多的時間內(nèi)，訪談了東方紅資產(chǎn)管理15位的基金經(jīng)理，資產(chǎn)類別從主動權(quán)益、固定收益、FOF投資到多元資產(chǎn)配置。我們訪談的對象也從主動權(quán)益負責(zé)人張鋒、固定收益投資負責(zé)人饒剛等具有很強影響力的資深基金經(jīng)理，到東方紅資產(chǎn)管理一批新的80后投資骨干。許多人一畢業(yè)就進入東方紅資產(chǎn)管理，一入行就相信價值投資，并且一直踐行價值投資。
今天，我們將過去一年訪談15位東方紅資產(chǎn)管理基金經(jīng)理訪談做了一個打包合集，在每一篇的點評下面，都插入了我們詳細的訪談鏈接，總計字?jǐn)?shù)超過10萬字。相信這一篇文章，能讓大家完整了解東方紅資產(chǎn)管理的投資理念，不同基金經(jīng)理的投資框架。如果你希望了解東方紅資產(chǎn)管理，那么看這一篇文章就足夠了！
權(quán)益投資團隊
張鋒：尋找幸運行業(yè)中的優(yōu)秀公司
作為東方紅權(quán)益團隊的負責(zé)人，張鋒將投資機會按照“貧礦”、“富礦”、“傳統(tǒng)”、“新興”劃分為四個象限，在這四個象限中，最重要的部分是識別哪些行業(yè)是“富礦”，哪些行業(yè)是“貧礦”。張鋒認(rèn)為，幸運的行業(yè)對投資收益的影響非常大，即所謂“選擇比努力更重要”。行業(yè)和行業(yè)之間有著天然的屬性差異，從美國經(jīng)濟過去上百年和中國過去幾十年的歷史上，已經(jīng)驗證了哪些是“富礦”，哪些是“貧礦”。張鋒認(rèn)為，如果能夠滿足“幸運的行業(yè)+優(yōu)秀的企業(yè)”兩個條件，價格稍微貴一些也沒關(guān)系，時間會站在我們這一邊。巴菲特從來不講幸運的行業(yè)，其實他的投資從來都是追求幸運的行業(yè)。
張鋒也非常強調(diào)用開放的心態(tài)看待事物，一個6倍市盈率和公司和一個60倍市盈率的公司放在面前，千萬不要因為6倍估值就簡單認(rèn)可，也不要因為60倍的估值就簡單否定。
譚鵬萬：投資就是重倉持有最好的生意
譚鵬萬是東方紅資產(chǎn)管理私募權(quán)益投資部的總經(jīng)理，也是一位入行很多年的投資老將。看宏觀策略出身的譚鵬萬最初運用自上而下為主的投資框架，過去幾年逐步轉(zhuǎn)變?yōu)樽陨隙潞妥韵露舷嘟Y(jié)合。譚鵬萬認(rèn)為，好賽道、好商業(yè)模式、好競爭格局是三個重要的選擇標(biāo)準(zhǔn)，如果三種同時滿足，大概率能找到牛股；如果三種都不符合，那么投資出現(xiàn)風(fēng)險的概率就很高。
投資中譚鵬萬變得越來越聚焦，重點關(guān)注消費和醫(yī)藥兩大長期賽道，他認(rèn)為基金經(jīng)理通常會經(jīng)歷一個先打開視野，再收回來聚焦的過程。在組合管理上，譚鵬萬強調(diào)的是集中，而不是分散。既然找到最優(yōu)秀的公司，就應(yīng)該重倉持有，這才是規(guī)避風(fēng)險最好的方式。
《東方紅資產(chǎn)管理譚鵬萬：投資就是重倉持有最好的生意》
周云：陪伴優(yōu)秀公司成長 提升長期投資勝率
周云相信低估值通常會帶來高回報，這是最樸素的商業(yè)原理，低估值不僅提供了安全邊際，也是超額收益的重要來源。過去幾年低估值策略表現(xiàn)并不好，周云認(rèn)為不用懷疑價值投資的有效性，因為它不是一個具體的方法，而是一種本質(zhì)上一定正確的思考問題方式。
周云喜歡在相對較好的公司里面做逆向投資，認(rèn)為超額收益一定來自于市場非共識的正確，通過逆向獲得較好的價格。另一方面，周云并不認(rèn)為自己是一個完全的深度價值者，如果對一個公司中長期價值想清楚，靜態(tài)估值高一些也會去投。周云希望自己在投資上做到實事求是，投資一定要對自己誠實，否則很可能會受到懲罰。
《東方紅資產(chǎn)管理周云：陪伴優(yōu)秀公司成長 提升長期投資勝率》
剛登峰：我們要追求站得住的機會
剛登峰有一個明確的投資目標(biāo)：以15-20%的年化收益率為目標(biāo)。這個目標(biāo)看似容易，其實做到很難。在投資的過程中，剛登峰發(fā)現(xiàn)許多人看不上一年20%目標(biāo)收益率的機會，最好每年能翻倍，再帶有一大堆催化劑。事實上，許多公司長期增長的確定性很差。剛登峰追求投資的確定性，歷史上看買過股票虧錢相對較少，收益率中很大一部分來自更低的失誤率。
在管理規(guī)模到了一定體量后，剛登峰越來越站在管理層的角度想問題。剛登峰認(rèn)為，自己能賺到的錢和公司的大股東是一樣的。一個公司能漲幅超過50%，和一個公司漲幅超過50%并且能站得住是兩回事，剛登峰追求的就是那種站得住的機會。
王延飛：投資的進階，從解答到選擇
王延飛有一個很鮮明的特點，他認(rèn)為在投資過程中，對一個企業(yè)進行絕對定價，是很難的事情?；鸾?jīng)理不需要每天做難題，而是通過多個維度的比較分析（比如，公司和公司，行業(yè)和行業(yè)等之間的各種對比）精選個股，以“選擇題”的答題角度去找到那個更優(yōu)的企業(yè)，均衡配置、構(gòu)建組合，充分發(fā)揮自己的主動管理能力獲得超額收益，盡量避免因為一些錯誤而帶來的損失。通過這種具有可操作性的答題方式，可以做很多減法，排除噪音和無效動作。
關(guān)于能力圈的擴張，王延飛希望自己做“選擇題”的領(lǐng)域能不斷擴充。從過去只能做50道題，未來努力做到60-70道題，能夠把一個個選題扳掉，實現(xiàn)一個個小目標(biāo)。此外，王延飛受塔勒布的影響比較大，用概率的思維來看待世界。
李競：保持對新事物敏感，恪守對估值的定價
李競是一個好奇心很強，心態(tài)極其年輕的基金經(jīng)理，他的思維方式更接近90后，對于世界也保持一種客觀開放的態(tài)度。在投資組合上，李競既有東方紅長期篩選出的好行業(yè)和好公司，也有擁抱變化、懷著開放心態(tài)深入研究之后的新興行業(yè)，構(gòu)建組合的邏輯和觀念延續(xù)了東方紅行業(yè)均衡、個股集中的特點。
李競對于估值有比較深入的思考，認(rèn)為定價能力是區(qū)分專業(yè)選手和業(yè)余選手的關(guān)鍵部分。定價要看公司未來比較長時間段的復(fù)合收益率，同時加入動態(tài)眼光用DCF折現(xiàn)公司未來的價值。這就需要對公司的商業(yè)模式和競爭優(yōu)勢都有深刻理解。
資深的從業(yè)經(jīng)歷是李競沉穩(wěn)的一面，對新興有趣事物都抱有好奇心是李競活潑的一面。無論從業(yè)多久，他對新興有趣的事情都保持興趣，崇尚創(chuàng)新，認(rèn)同互聯(lián)網(wǎng)快速發(fā)展帶來的社會價值。
《東方紅資產(chǎn)管理李競：保持對新事物敏感，恪守對估值的定價》
秦緒文：投資的“加減法”
秦緒文的投資框架是確定性優(yōu)先、注重安全邊際、不擇時。為了貫徹確定性優(yōu)先的原則，秦緒文的做法是系統(tǒng)性地“做加減法”。首先，要系統(tǒng)性地“做減法”，回避行業(yè)屬性和商業(yè)模式較差的行業(yè)，不要在這些行業(yè)上浪費精力，更不要在這些行業(yè)內(nèi)的公司上犯錯誤。
然后，要系統(tǒng)性地“做加法”，將研究和投資聚焦在能持續(xù)增長、行業(yè)屬性好、商業(yè)模式佳的行業(yè)，并在這樣的好行業(yè)內(nèi)尋找具備競爭優(yōu)勢、能持續(xù)為股東創(chuàng)造價值增值的公司。這里說的“加法”，還包括高度重視行業(yè)的周期性研究和公司增長長期驅(qū)動因素的研究。最后，要尊重市場，借助市場的智慧，傾聽市場的聲音，但是不盲從市場的聲音。
此外，秦緒文還強調(diào)做投資要盡量降低“難度系數(shù)”，市場不會給高難度動作額外的獎勵，而且往往是負向的獎勵。
韓冬：企業(yè)家精神是價值投資的動力源泉
韓東認(rèn)為，投資的本質(zhì)是對風(fēng)險定價。萬物皆周期，價值投資做的就是價格和價值之間的均值回歸。好公司、好行業(yè)和好價格往往構(gòu)成一個不可能三角，韓冬更加傾向堅守好公司和好價格。當(dāng)行業(yè)周期復(fù)蘇時，可能會帶動市場預(yù)期回暖，形成戴維斯雙擊。而面對我們無法窮盡的不確定時，好公司和較低的預(yù)期提供了一定的安全邊際。
公司價值最核心的點，韓冬認(rèn)為還是公司的企業(yè)家和管理層。大部分公司的資產(chǎn)不是賬面所見的，而是團隊的眼光和能力，同樣的資產(chǎn)在不同的人手里能產(chǎn)生不同的收益。韓冬認(rèn)為企業(yè)的本質(zhì)是人的組織，而不是資產(chǎn)的堆砌。在組合管理上，韓冬追求重倉股勝率優(yōu)先，輕倉股賠率優(yōu)先。
孫偉：價值投資的護城河是耐得住寂寞
作為資深消費品研究員出身的基金經(jīng)理，孫偉非?？粗啬芰θ?。他認(rèn)為能力圈應(yīng)該更窄一些，盡量在能力圈范圍內(nèi)做投資。孫偉認(rèn)為，用價值投資的眼光來做長期投資，并不需要那么多股票。
他對消費品子行業(yè)都有長期跟蹤，認(rèn)為不同的賽道對企業(yè)帶來了本質(zhì)的差異。同時，孫偉認(rèn)為競爭格局比行業(yè)空間更重要。有些行業(yè)即便空間大、增速快，但是沒有穩(wěn)定的競爭格局也無法帶來較好的投資收益。孫偉還希望找到“本壘打”的投資機會，通過深度研究，把握逆市場共識的投資機會，從中帶來的超額收益是巨大的。
固定收益投資團隊
饒剛：“固收+”并非簡單的股債混合
饒剛是中國固定收益投資的領(lǐng)軍人物，作為國內(nèi)最早一批固定收益基金經(jīng)理，饒剛見證了行業(yè)的大發(fā)展。他本人也因為在固定收益行業(yè)突出的業(yè)績，多次獲得各大獎項，包括中國基金業(yè)協(xié)會公募基金20年“杰出專業(yè)人士”、中國基金報基金業(yè)20年最佳基金經(jīng)理、中國證券報金牛獎“十五周年金牛杰出基金經(jīng)理”稱號等。
對于市場需求火熱的“固收+”，饒剛告訴我們“固收+”的股票倉位是由固定收益部門管理，而不是權(quán)益部門管理。由固定收益部門統(tǒng)一管理債券和股票兩類資產(chǎn)，能帶來投資思想的統(tǒng)一。
饒剛對“固收+”產(chǎn)品做大類資產(chǎn)配置的時候，會思考不同資產(chǎn)之間對沖的問題。股票和債券之間的“蹺蹺板”效應(yīng)，必須是通過統(tǒng)一的投資框架去實現(xiàn)，如果把股票和債券分開做就會在框架之外思考，難以觀察出彼此之間的“蹺蹺板”效應(yīng)。饒剛認(rèn)為“固收+”是一個系統(tǒng)化的工程，不是表面看上去的股債混合那么簡單。
此外，饒剛還認(rèn)為真正評價一個固定收益團隊投研能力，不應(yīng)該去看最好的那個產(chǎn)品，而要去看團隊中最差的產(chǎn)品。長期以來，東方紅資產(chǎn)管理固定收益團隊的產(chǎn)品收益率都排名在前10%，產(chǎn)品之間的差異并不大。
《東方紅資產(chǎn)管理饒剛：“固收+”并非簡單的股債混合》
胡偉：固定收益投資一定要匹配客戶需求
胡偉整個固定收益端的投資生涯，是從低風(fēng)險資產(chǎn)開始，到后面逐步進入相對高風(fēng)險的資產(chǎn)。在這個過程中，培養(yǎng)了大類資產(chǎn)的組合管理能力。他認(rèn)為，大類資產(chǎn)配置并不是博弈某一類資產(chǎn)，不要在單一資產(chǎn)做到太極致。
胡偉看重產(chǎn)品風(fēng)險收益特征和用戶的匹配，并非每一個產(chǎn)品都是收益率越高越好，組合一定要符合客戶的風(fēng)險偏好。在東方紅資產(chǎn)管理的產(chǎn)品線中，有不同風(fēng)險收益特征的固定收益類產(chǎn)品供客戶進行選擇。此外，胡偉特別注重風(fēng)險的管理。他認(rèn)為固定收益投資并非去爭取某一年收益率特別突出，而是要做到長期穩(wěn)健的收益率。東方紅資產(chǎn)管理的固定收益產(chǎn)品，在過去一段時間債券市場頻繁暴雷的過程中，無一踩雷，產(chǎn)品的整體收益率比較靠前，沒有表現(xiàn)特別差的產(chǎn)品。
《東方紅資產(chǎn)管理胡偉：固收投資如何追求風(fēng)險可控下的穩(wěn)健回報？》
侯振新：多元視角下的大類資產(chǎn)配置與債券投資
不同于許多債券投資經(jīng)理，侯振新認(rèn)為自下而上研究發(fā)債企業(yè)和自上而下把握宏觀方向同樣重要，大家都在擔(dān)心的信用債違約風(fēng)險，這可以通過自下而上對公司的研究進行排除。歷史上看，東方紅資產(chǎn)管理的固收產(chǎn)品的尾部風(fēng)險一直很小。
侯振新管理的“固收+”產(chǎn)品線涵蓋范圍較廣，包括不同股債配比的產(chǎn)品，這意味著他需要同時管理債券和股票倉位，既要有自上而下的宏觀研究進行大類資產(chǎn)配置，又要研究利率債、信用債、可轉(zhuǎn)債，還要對股票做基本面研究。他認(rèn)為債券和股票本質(zhì)的收益源頭是一樣的，都必須來自企業(yè)創(chuàng)造的價值，而處于成長期的公司往往能創(chuàng)造更高的收益。只是股票投資者更樂觀，看未來多一些；債券投資者更偏向底線思維，看風(fēng)險多一些。對于風(fēng)險，侯振新認(rèn)為最大的風(fēng)險來自我們沒有認(rèn)知的領(lǐng)域，無論是股票還是債券，都不要去買自己不懂的公司。
《東方紅資產(chǎn)管理侯振新：多元視角下的大類資產(chǎn)配置與債券投資》
紀(jì)文靜：固定收益投資進入α?xí)r代
紀(jì)文靜認(rèn)為，隨著剛性兌付的打破，信用債投資的Alpha機會會越來越多，投資人需要更多站在個券層面分析和評估具體標(biāo)的，類似于股票投資中的個股研究，給投資帶來更多的多樣性。在債券投資中，風(fēng)險對應(yīng)的是0和1的問題，固定收益投資，要追求風(fēng)險調(diào)整之后的收益最大化，而不是以冒風(fēng)險去獲取收益。
紀(jì)文靜很早就比較重視信用研究，對信用風(fēng)險非常重視，她認(rèn)為信用風(fēng)險會對組合造成不可修復(fù)性的損失。對于“固收+”，紀(jì)文靜認(rèn)為要根據(jù)客戶的風(fēng)險承受能力，適度增加股票等風(fēng)險資產(chǎn)的配置，以低波動、多資產(chǎn)配置為特征的“固收+”產(chǎn)品將帶來更大的市場空間
《東方紅資產(chǎn)管理紀(jì)文靜：固定收益投資進入α?xí)r代》
陳覺平：超額收益來自陪伴企業(yè)成長
陳覺平對于信用債的投資有幾個特點：首先，他認(rèn)為超額收益來自陪伴企業(yè)成長，過去信用債市場持有到期的投資模式已經(jīng)發(fā)生改變，未來固定收益投資會逐步轉(zhuǎn)向股權(quán)模式，而不是目前的債權(quán)模式。由于做信用債主要是賺取票息的錢，需要對債權(quán)主體有深入了解，僅憑財報信息解讀并不充分，還需要和企業(yè)進行溝通和調(diào)研。很多時候，陳覺平會主動幫助企業(yè)度過難關(guān)，他很大的超額收益也來自對企業(yè)低谷期的陪伴。
其次，陳覺平認(rèn)為要區(qū)分清楚標(biāo)的是投資級還是投機級，這需要對企業(yè)本質(zhì)的理解，不是簡單看信用評級，許多人虧錢就是把兩者混為一談。陳覺平認(rèn)為，兩者最簡單的區(qū)別在于，假如全行業(yè)都不行了，你還在不在，從常識去做區(qū)分。所謂的專業(yè)就是常識，當(dāng)專業(yè)越來越變成常識的時候，犯錯的概率就越小。
《東方紅資產(chǎn)管理陳覺平：超額收益來自陪伴企業(yè)成長》
陳文揚：手握賠率的勢能，靜待贏率的轉(zhuǎn)折
陳文揚是東方紅資產(chǎn)管理的FOF基金經(jīng)理，他認(rèn)為投資是不斷尋找高賠率和高勝率的過程。通過提高賠率和勝率，能提升產(chǎn)品表現(xiàn)的穩(wěn)定性。同時，陳文楊相信常識而非共識，有些機會看似是“免費的午餐”，實質(zhì)卻有著很高的尾部風(fēng)險。此外，在大類資產(chǎn)配置中，陳文揚發(fā)現(xiàn)不同投資者對相同因素的定價不同，通過錯誤定價能挖掘到高性價比的投資機會。
對于FOF基金的投資，陳文揚通過多資產(chǎn)配置將風(fēng)險進行二次分散化，產(chǎn)品的穩(wěn)定性會高于普通股票基金。在FOF組合的構(gòu)建上，陳文揚將產(chǎn)品的目標(biāo)約束思路放在很重要的位置。如果是需要控制回撤的短期產(chǎn)品，就以低風(fēng)險的安全資產(chǎn)為底倉；如果是積極型和平衡型產(chǎn)品，就通過該ERP風(fēng)險溢價來構(gòu)建組合。陳文揚會從多元的決策過程去做大類資產(chǎn)配置，而不依賴單一指標(biāo)進行決策。
聯(lián)系客服
