2019年6月18日，上市公司光洋股份發(fā)布公告，知名PE機(jī)構(gòu)東方富海旗下的基金富海光洋基金正式成為光洋股份的實(shí)控人。并購(gòu)基金再一次走入大眾視野。
并購(gòu)基金，按照字面定義是專注于對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)的基金。在之前的文章中，我們介紹了企業(yè)股權(quán)并購(gòu)的基本類型與特點(diǎn)，即企業(yè)通過(guò)收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)股權(quán)，獲得對(duì)目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)。對(duì)于并購(gòu)基金而言，由于基金本身的特殊性，與普通的企業(yè)并購(gòu)相比，并購(gòu)基金的交易結(jié)構(gòu)相對(duì)比較復(fù)雜，涉及到的問(wèn)題也更多。
君漢商學(xué)院將邀請(qǐng)東方富海合伙人梅健先生講解——《產(chǎn)業(yè)投資并購(gòu)基金運(yùn)作模式及實(shí)戰(zhàn)案例》
近十年，中國(guó)并購(gòu)基金的發(fā)展迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)，越來(lái)越多的并購(gòu)基金參與到收購(gòu)上市公司控制權(quán)當(dāng)中。
那么關(guān)于中國(guó)并購(gòu)基金有哪些傳統(tǒng)與創(chuàng)新的運(yùn)作模式？有哪些不一樣的“玩法”？相對(duì)于國(guó)外并購(gòu)基金中國(guó)并購(gòu)基金有哪些不同的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)、投資策略、關(guān)注要點(diǎn)、盈利模式與退出等......以上諸多問(wèn)題，外資、國(guó)資、民資等，都有自己獨(dú)特的戰(zhàn)略思考和投資并購(gòu)實(shí)戰(zhàn)。
鑒于此，君漢商學(xué)院《全球并購(gòu)高級(jí)研修班》重磅打造了并購(gòu)基金專題課程——《產(chǎn)業(yè)投資并購(gòu)基金運(yùn)作模式及實(shí)戰(zhàn)案例》，課程聚焦產(chǎn)業(yè)投資并購(gòu)基金，由業(yè)界有實(shí)戰(zhàn)案例的知名機(jī)構(gòu)合伙人主講（包擴(kuò)東方富海合伙人梅健導(dǎo)師、基石資本合伙人陶濤導(dǎo)師），不少案例講解將是首次面世！外資、國(guó)資、民資不同視角，深度解析并購(gòu)基金的運(yùn)作模式及實(shí)戰(zhàn)熱點(diǎn)案例！歡迎咨詢報(bào)名課程！聯(lián)系方式—小英微信：135-1026-2287（也可點(diǎn)擊以下圖片查看課程詳情）
一、并購(gòu)基金的類型
（一）按照中基協(xié)規(guī)則劃分
按照中基協(xié)對(duì)基金類型的分類，并購(gòu)基金區(qū)別于創(chuàng)業(yè)投資類基金，劃分于股權(quán)投資類基金項(xiàng)下。
大部分專注于投資發(fā)展中企業(yè)股權(quán)的基金均可劃分為創(chuàng)業(yè)投資類基金。而并購(gòu)基金、房地產(chǎn)基金、基礎(chǔ)設(shè)施基金、上市公司定增基金等，則劃分為股權(quán)投資基金。
與創(chuàng)業(yè)投資基金相比，并購(gòu)基金專注于投資處于發(fā)展成熟期、具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的企業(yè)，以獲得目標(biāo)企業(yè)控制權(quán)為目的，并安排了包括IPO退出、市場(chǎng)化轉(zhuǎn)讓退出、LP或管理層回購(gòu)?fù)顺龅榷喾N退出渠道。
（二）按照投資策略劃分
根據(jù)投資策略劃分，并購(gòu)基金分為控股型并購(gòu)基金和參股型并購(gòu)基金。
控股型并購(gòu)基金特點(diǎn)在于：以獲得并購(gòu)標(biāo)的企業(yè)控制權(quán)為投資前提，以杠桿收購(gòu)?fù)七M(jìn)并購(gòu)?fù)顿Y計(jì)劃，以培養(yǎng)優(yōu)秀整合管理團(tuán)隊(duì)為安全退出保障。
參股型并購(gòu)基金不以取得標(biāo)的企業(yè)控制權(quán)為并購(gòu)目的，而是協(xié)助其他并購(gòu)主導(dǎo)方實(shí)施并購(gòu)。包括：為并購(gòu)企業(yè)提供融資支持，借助資本運(yùn)作手段協(xié)助并購(gòu)企業(yè)完成并購(gòu)重組，通過(guò)資源、技術(shù)、人力整合等方式協(xié)助并購(gòu)企業(yè)完成并購(gòu)重組。
（三）按照管理機(jī)構(gòu)劃分
根據(jù)管理機(jī)構(gòu)劃分，并購(gòu)基金可以劃分為產(chǎn)業(yè)系并購(gòu)基金、券商系并購(gòu)基金和PE機(jī)構(gòu)系并購(gòu)基金。
產(chǎn)業(yè)系并購(gòu)基金由大型產(chǎn)業(yè)資本與PE機(jī)構(gòu)聯(lián)合發(fā)起，通常大型產(chǎn)業(yè)資本作為L(zhǎng)P，PE機(jī)構(gòu)作為GP，另外再通過(guò)杠桿融資引入其他LP，共同組建并購(gòu)基金發(fā)起并購(gòu)。市場(chǎng)上有很多案例是上市公司作為大型產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金的LP參與或發(fā)起并購(gòu)基金，之后基金以上市公司收購(gòu)標(biāo)的企業(yè)的方式實(shí)現(xiàn)退出。
券商系并購(gòu)基金由券商基金子公司設(shè)立或管理，參與類型包括：券商參股并購(gòu)基金管理人，但不持有基金份額；參股并購(gòu)基金管理人并持有基金份額；由券商全資下屬基金管理人發(fā)起并管理并購(gòu)基金。
PE機(jī)構(gòu)系并購(gòu)基金通常由國(guó)內(nèi)已運(yùn)作多年有豐富管理經(jīng)驗(yàn)的大型PE機(jī)構(gòu)設(shè)立，給類型并購(gòu)基金具有投資策略多樣化和風(fēng)險(xiǎn)管控較為成熟的特點(diǎn)。
二、并購(gòu)基金的特點(diǎn)與存在問(wèn)題
（一）運(yùn)作特點(diǎn)
從運(yùn)作特點(diǎn)來(lái)看，并購(gòu)基金具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、高杠桿、尋求標(biāo)的企業(yè)控制權(quán)、改善標(biāo)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理等附加服務(wù)、以及融資迅速等特點(diǎn)。
與普通的企業(yè)并購(gòu)相比，并購(gòu)基金可以具有公司制、合伙制和契約制三類組織形式，并購(gòu)后作為被并購(gòu)企業(yè)股東，所涉及的問(wèn)題有很大不同。合伙制基金作為被并購(gòu)企業(yè)股東，運(yùn)營(yíng)管理需要遵守《合伙企業(yè)法》和相關(guān)法律法規(guī)。而契約制基金在對(duì)上市企業(yè)或新三板公司實(shí)施并購(gòu)、定增及其他交易行為時(shí)會(huì)被監(jiān)管機(jī)構(gòu)劃入“三類股東”，進(jìn)而參照相關(guān)監(jiān)管規(guī)則開(kāi)展交易行為。
與其他私募基金相比，并購(gòu)基金大多是開(kāi)放式或半開(kāi)放式，需要多次募集籌集資金。并購(gòu)基金往往投資于成熟期并具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的企業(yè)。另外，并購(gòu)基金投資時(shí)尋求對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的控制權(quán)。
從退出方式上看，并購(gòu)基金會(huì)安排多種退出渠道，退出方式較為復(fù)雜和多樣化。
（二）盈利模式
并購(gòu)基金的盈利模式較為靈活和多樣化，根據(jù)不同的交易結(jié)構(gòu)、合作模式、退出渠道等，可以分為以下幾種模式：
1、打包收購(gòu)
并購(gòu)基金通過(guò)債務(wù)重組、破產(chǎn)重整和管理升級(jí)等手段收購(gòu)申請(qǐng)破產(chǎn)重整的企業(yè)，或通過(guò)其他方式處理不良資產(chǎn)，幫助企業(yè)重回正常經(jīng)營(yíng)軌道，并且通過(guò)IPO退出或?yàn)樯鲜泄颈さ仁侄翁嵘芰Α?/p>
2、整合上市
并購(gòu)基金通過(guò)收購(gòu)行業(yè)內(nèi)多家企業(yè)，進(jìn)行整合后上市。這種模式能充分發(fā)揮資本的紐帶作用，將行業(yè)內(nèi)有共同利益訴求的企業(yè)綁在一起，幫助行業(yè)內(nèi)企業(yè)做強(qiáng)做大，提升行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力水平。
3、杠桿收購(gòu)
并購(gòu)基金可以通過(guò)夾層資本、并購(gòu)貸款等杠桿手段與產(chǎn)業(yè)資本共同完成并購(gòu)交易，充分發(fā)揮資本杠桿的作用，實(shí)現(xiàn)“以小博大”目的。
4、借殼上市
并購(gòu)基金通過(guò)先行投資優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，再將該資產(chǎn)注入上市企業(yè)的方式，實(shí)現(xiàn)借殼上市之目的。
5、二級(jí)市場(chǎng)收購(gòu)
并購(gòu)基金也可以通過(guò)在二級(jí)市場(chǎng)發(fā)起要約收購(gòu)等方式收購(gòu)上市公司股份，進(jìn)而獲得上市公司控股權(quán)。
6、收購(gòu)整合后轉(zhuǎn)讓
并購(gòu)基金可以通過(guò)將所持被投企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓給上市公司的方式獲取收益。
7、與上市公司合作
該模式在后面關(guān)于上市公司參與并購(gòu)基金的部分進(jìn)行詳細(xì)介紹。
（三）存在問(wèn)題
當(dāng)前，并購(gòu)基金在國(guó)內(nèi)處于一個(gè)快速發(fā)展的時(shí)期，同時(shí)也是問(wèn)題較多的時(shí)期。
首先，由于法律法規(guī)的相對(duì)滯后，存在對(duì)并購(gòu)基金相關(guān)交易過(guò)程監(jiān)督約束力度不夠的問(wèn)題。另外，對(duì)于涉及到的訴訟糾紛，在目前的判罰中仍然存在一些爭(zhēng)議點(diǎn)。隨著監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)制度的逐漸完善，相信并購(gòu)市場(chǎng)會(huì)慢慢走向規(guī)范化發(fā)展的道路。
其次，并購(gòu)市場(chǎng)缺乏專業(yè)化的中介機(jī)構(gòu)。由于并購(gòu)市場(chǎng)發(fā)展迅速，以及本身對(duì)專業(yè)化要求較高，市場(chǎng)缺乏優(yōu)秀的會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、投資機(jī)構(gòu)、行業(yè)協(xié)會(huì)等中介機(jī)構(gòu)。與之對(duì)應(yīng)的專業(yè)化人才也很稀缺。
再有，并購(gòu)基金的融資渠道狹窄，尤其是并購(gòu)基金很難獲得并購(gòu)貸款，極大地限制了并購(gòu)基金的發(fā)展。
最后，并購(gòu)基金追求短期回報(bào)的盈利方式可能會(huì)使并購(gòu)行為演變?yōu)橘I賣“殼”的套利行為，不利于企業(yè)的良性發(fā)展，失去產(chǎn)業(yè)整合的初衷。
三、并購(gòu)基金的退出
并購(gòu)基金的退出是整個(gè)投資環(huán)節(jié)的最后一環(huán)，也是最重要的一環(huán)。并購(gòu)基金如何實(shí)現(xiàn)成功退出，獲得最大投資收益，需要各方的通力合作。實(shí)際上，前面關(guān)于并購(gòu)基金盈利模式的介紹，正是并購(gòu)基金尋求退出的具體表現(xiàn)。
1、通過(guò)IPO退出
從國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)IPO退出是并購(gòu)基金通常優(yōu)先選擇的退出方式，由于國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)較高的市盈率，可以實(shí)現(xiàn)投資最大化收益。但是，由于IPO的過(guò)會(huì)審核尺度存在政策因素波動(dòng)，因此這一方式存在較大的不確定性（在某些極端時(shí)期甚至出現(xiàn)了暫停IPO審核）。不過(guò)，隨著科創(chuàng)板注冊(cè)制的實(shí)時(shí)推出，相信并購(gòu)基金通過(guò)IPO實(shí)現(xiàn)退出的路徑會(huì)越來(lái)越順暢。
2、通過(guò)上市公司收購(gòu)?fù)顺?/strong>
被投項(xiàng)目經(jīng)過(guò)基金存續(xù)期內(nèi)的運(yùn)營(yíng)后，估值增加，上市公司通過(guò)收購(gòu)裝入自身資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)市值提升。
該項(xiàng)收購(gòu)可以采取現(xiàn)金（或現(xiàn)金 股權(quán)）的方式，標(biāo)的收購(gòu)價(jià)格需以屆時(shí)市場(chǎng)價(jià)格或有限合伙人投資年復(fù)合凈收益率兩者孰高為準(zhǔn)。
在投資協(xié)議中可以提前約定上市公司或其實(shí)際控制人對(duì)項(xiàng)目本金或收益進(jìn)行兜底擔(dān)保，降低出資人風(fēng)險(xiǎn)。
3、上市公司通過(guò)對(duì)外轉(zhuǎn)讓基金份額退出
在上市公司參與并購(gòu)基金的情形下，被投項(xiàng)目經(jīng)過(guò)基金存續(xù)期內(nèi)的運(yùn)營(yíng)后，估值增加，上市公司通過(guò)對(duì)內(nèi)或?qū)ν廪D(zhuǎn)讓所持基金份額實(shí)現(xiàn)退出?；蛘呤潜煌俄?xiàng)目被二次并購(gòu)，并購(gòu)基金實(shí)現(xiàn)退出。
投資協(xié)議通常會(huì)約定如有外部機(jī)構(gòu)受讓，則上市公司在同等交易條件下具有優(yōu)先受讓權(quán)。同時(shí)，管理人對(duì)于基金份額的轉(zhuǎn)讓擁有決定權(quán)。
4、管理層回購(gòu)（MBO）
管理層回購(gòu)又稱“經(jīng)營(yíng)層融資收購(gòu)”，是被投企業(yè)管理層利用杠桿融資對(duì)企業(yè)進(jìn)行收購(gòu)的模式。管理層和員工通過(guò)設(shè)立新的持股平臺(tái)對(duì)企業(yè)控股進(jìn)而收購(gòu)，并購(gòu)基金實(shí)現(xiàn)退出。
四、上市公司參與并購(gòu)基金的模式與風(fēng)險(xiǎn)
當(dāng)前，越來(lái)越多的上市公司參與到并購(gòu)基金的并購(gòu)交易中，這是因?yàn)椴①?gòu)基金能夠?yàn)樯鲜泄編?lái)資金、資源、管理等多方面的支持，上市公司借助并購(gòu)基金管理人在并購(gòu)領(lǐng)域的專業(yè)性，可以極大地提高收購(gòu)效率，減少資金成本和時(shí)間成本。另外，一個(gè)合適的并購(gòu)交易設(shè)計(jì)還能幫助上市公司規(guī)避或減少信息披露義務(wù)，減輕并購(gòu)交易壓力。
（一）上市公司參與并購(gòu)基金的模式
在并購(gòu)市場(chǎng)中，出現(xiàn)了許多上市公司與私募基金合作的成功案例，歸納起來(lái)有以下幾種合作模式：
模式一：以上市公司為投資主導(dǎo)
上市公司通常出資30%~50%，其余資金由管理人募集或者其他合作方出資。這一模式采用較普遍。
案例：九鼎投資與飛天誠(chéng)信（證券代碼：300386）
2014年12月30日飛天誠(chéng)信與九鼎投資在上海自貿(mào)區(qū)聯(lián)合發(fā)起設(shè)立上海溫鼎投資中心，作為飛天誠(chéng)信產(chǎn)業(yè)并購(gòu)整合的平臺(tái)，該基金將聚焦于信息安全產(chǎn)業(yè)鏈上下游相關(guān)標(biāo)的公司并購(gòu)與重組過(guò)程中的投資機(jī)會(huì)，致力于服務(wù)上市公司的并購(gòu)成長(zhǎng)、推動(dòng)公司價(jià)值創(chuàng)造，并在與公司生態(tài)相關(guān)的互聯(lián)網(wǎng)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算等領(lǐng)域提前布局。
基金的組織形式為有限合伙企業(yè)，一期規(guī)模3億，存續(xù)期為5年。飛天誠(chéng)信作為基金的有限合伙人，以自有資金出資1.5億元，其余部分由合伙人共同募集。根據(jù)基金的投資進(jìn)展，飛天誠(chéng)信和九鼎投資可以追加投資，擴(kuò)大基金規(guī)模。
模式二：上市公司作為單一LP出資
案例：九派資本與東陽(yáng)光科（證券代碼：600673）
2014年7月九派資本與東陽(yáng)光科合作設(shè)立“深圳市九派東陽(yáng)光科移動(dòng)通訊及新能源產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金”，充分發(fā)揮各自優(yōu)勢(shì)，作為東陽(yáng)光科產(chǎn)業(yè)整合平臺(tái)，圍繞東陽(yáng)光科既定的戰(zhàn)略發(fā)展方向開(kāi)展投資、并購(gòu)、整合等業(yè)務(wù)。
基金的組織形式為有限合伙企業(yè)，基金規(guī)模為3億元。九派資本做為基金GP，認(rèn)繳出資0.03億元，出資比例為1%，東陽(yáng)光科作為基金LP，認(rèn)繳出資2.97億元，出資比例為99%。
模式三：上市公司與管理人共同管理
上市公司與管理人共同發(fā)起成立投資管理公司作為新的私募基金管理人，上市公司與合作方共同發(fā)行并購(gòu)基金、共同管理。在這種模式下，上市公司不僅作為出資人，也作為管理人深度參與并購(gòu)基金的運(yùn)營(yíng)管理。
案例：九鼎投資與海航集團(tuán)
2015年7月21日，九鼎投資與海航物流集團(tuán)及其旗下的天行投資發(fā)起設(shè)立天行九鼎投資管理有限公司，作為GP發(fā)起物流產(chǎn)業(yè)投資基金。該基金總規(guī)模200億元，專注于投資物流產(chǎn)業(yè)內(nèi)的細(xì)分行業(yè)龍頭和創(chuàng)新型物流企業(yè)。
模式四：采用結(jié)構(gòu)化基金產(chǎn)品
管理人作為劣后級(jí)，上市公司作為劣后級(jí)或中間級(jí)，其余募集資金作為優(yōu)先級(jí)。
案例：金石投資與樂(lè)普醫(yī)療（證券代碼：300003）
2014年8月25日，樂(lè)普醫(yī)療與金石投資發(fā)起設(shè)立“樂(lè)普-金石健康產(chǎn)業(yè)投資基金”，作為GP發(fā)起物流產(chǎn)業(yè)投資基金。該基金總規(guī)模10億元，其中樂(lè)普醫(yī)療出資1.5億元，金石投資出資0.85億元，剩余資金由金石投資負(fù)責(zé)向結(jié)構(gòu)化投資者募集，該基金專注于投資健康產(chǎn)業(yè)，主要包括醫(yī)療器械、設(shè)備、藥物及其上下游產(chǎn)業(yè)投資；醫(yī)療服務(wù)行業(yè)（主要為醫(yī)院）的收購(gòu)及托管。
模式五：上市公司出資比例較小，通常在10%以下
案例：海通開(kāi)元與東方創(chuàng)業(yè)（證券代碼：600278）
2013年10月31日，東方創(chuàng)業(yè)發(fā)布投資公告，稱出資500萬(wàn)元與海通開(kāi)元投資有限公司及其他幾家股東共同發(fā)起設(shè)立“海通并購(gòu)資本管理有限公司”，并投資1.45億元認(rèn)購(gòu)該并購(gòu)管理公司發(fā)行的并購(gòu)基金，基金規(guī)模為30億元。
GP為海通并購(gòu)資本管理有限公司，注冊(cè)資金為1億元。海通開(kāi)元出資5100萬(wàn)元，占股比51%，東方創(chuàng)業(yè)擬出資500萬(wàn)元，占股比5%；LP中，海通開(kāi)元擬認(rèn)購(gòu)10億元，東方創(chuàng)業(yè)擬認(rèn)購(gòu)1.45億元，剩余出資額由海通開(kāi)元募集。
（二）需要關(guān)注的問(wèn)題
由于上市公司和并購(gòu)基金兩個(gè)主體均受到監(jiān)管部門的嚴(yán)格監(jiān)管，因此雙方的合作行為會(huì)牽扯到比較復(fù)雜的監(jiān)管要求。需要重點(diǎn)關(guān)注幾個(gè)問(wèn)題。
1、信息披露問(wèn)題
與私募基金非常有限的信息披露相比，證監(jiān)會(huì)和交易所對(duì)于上市公司信息披露義務(wù)有著嚴(yán)格的規(guī)定。然而，兩者結(jié)合之后如何進(jìn)行信息披露，存在監(jiān)管上的模糊地帶或空白地帶。
如果按照穿透到底的原則，上市公司需要披露整個(gè)交易過(guò)程和并購(gòu)基金底層投資標(biāo)的，如果涉及到關(guān)聯(lián)交易的，還需要履行關(guān)聯(lián)交易披露義務(wù)。如此一來(lái)，可能會(huì)影響上市公司參與并購(gòu)基金的動(dòng)力。
按照信息披露原則，上市公司應(yīng)當(dāng)對(duì)基金合同內(nèi)容進(jìn)行披露，包括對(duì)基金投資標(biāo)的進(jìn)行披露。
另外，對(duì)于多層交易結(jié)構(gòu)，如何披露也是一個(gè)問(wèn)題。例如當(dāng)并購(gòu)基金投資于資管計(jì)劃時(shí)，是否可以不再穿透就存在爭(zhēng)議。
2、其他問(wèn)題
如何避免并購(gòu)交易侵害中小股東利益的問(wèn)題
當(dāng)上市公司實(shí)控人、董監(jiān)高及核心員工持有并購(gòu)基金份額時(shí)，有可能會(huì)影響上市公司對(duì)并購(gòu)基金投資項(xiàng)目的收購(gòu)行為，并可能會(huì)損害上市公司其他股東利益。
按照信息披露原則，上市公司應(yīng)當(dāng)對(duì)基金投資人信息進(jìn)行披露。
如何避免關(guān)聯(lián)交易利益輸送問(wèn)題
并購(gòu)基金在投資上市公司上下游企業(yè)和相關(guān)企業(yè)時(shí)，可能會(huì)涉及到上市公司關(guān)聯(lián)交易，這其中就可能存在利益輸送的問(wèn)題。
按照信息披露原則，上市公司應(yīng)當(dāng)對(duì)基金投資標(biāo)的進(jìn)行披露。
如何避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題
并購(gòu)基金進(jìn)行產(chǎn)業(yè)并購(gòu)時(shí)，當(dāng)被并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)注入上市公司后，可能會(huì)涉及到同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的問(wèn)題。
按照信息披露原則，上市公司應(yīng)當(dāng)參照大股東資產(chǎn)注入的有關(guān)披露要求進(jìn)行披露。
五、新動(dòng)向：并購(gòu)基金收購(gòu)上市公司
并購(gòu)基金收購(gòu)上市公司包括并購(gòu)基金控股或參股上市公司，這里面牽扯的問(wèn)題較多，本文僅提及控制權(quán)和收購(gòu)方式，并附上近期案例。
（一）并購(gòu)基金如何收購(gòu)上市公司
1、控制權(quán)
根據(jù)《上市公司收購(gòu)管理辦法》及2014年證監(jiān)會(huì)第108號(hào)令《關(guān)于修改<上市公司收購(gòu)管理辦法>的決定》的規(guī)定，有下列情形之一的，為投資者擁有上市公司控制權(quán)：
（一）投資者為上市公司持股50%以上的控股股東；
（二）投資者可以實(shí)際支配上市公司股份表決權(quán)超過(guò)30%；
（三）投資者通過(guò)實(shí)際支配上市公司股份表決權(quán)能夠決定公司董事會(huì)半數(shù)以上成員選任；
（四）投資者依其可實(shí)際支配的上市公司股份表決權(quán)足以對(duì)公司股東大會(huì)的決議產(chǎn)生重大影響；
（五）中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)定的其他情形。
2、收購(gòu)方式
收購(gòu)人可以通過(guò)取得股份的方式成為一個(gè)上市公司的控股股東，可以通過(guò)投資關(guān)系、協(xié)議、其他安排的途徑成為一個(gè)上市公司的實(shí)際控制人，也可以同時(shí)采取上述方式和途徑取得上市公司控制權(quán)。
具體方式有：二級(jí)市場(chǎng)舉牌、邀約收購(gòu)、協(xié)議轉(zhuǎn)讓。限于篇幅，本文不再展開(kāi)描述。
（二）案例分析
并購(gòu)基金作為上市公司股東，由于其具有穩(wěn)定性不強(qiáng)的特點(diǎn)，一直被監(jiān)管機(jī)構(gòu)謹(jǐn)慎對(duì)待。
2019年6月發(fā)生的并購(gòu)基金富海光洋入主上市公司光洋股份成為實(shí)控人的消息，再一次刺激人們的神經(jīng)。再加上5月份PE機(jī)構(gòu)基石資本對(duì)聚隆科技發(fā)起要約收購(gòu)，6月份PE機(jī)構(gòu)信中利將私募業(yè)務(wù)注入惠程科技，這幾條消息是否意味著私募基金收購(gòu)上市公司獲得了監(jiān)管層的支持和認(rèn)可？
富海光洋基金是知名PE機(jī)構(gòu)東方富海發(fā)起募集的一支并購(gòu)基金，擬以12億元收購(gòu)上市公司光洋股份的大股東光洋控股，收購(gòu)后富海光洋基金持有光洋控股99.88%股權(quán)，基金管理人富海創(chuàng)業(yè)投資持有0.12%股份，合計(jì)持有光洋控股100%股份，從而間接控股上市公司光洋股份。
該并購(gòu)基金的LP包括基金管理人（出資8.9億元）、另一家上市公司揚(yáng)帆新材、光洋股份原實(shí)控人程上楠，以及另一自然人。被收購(gòu)前，該上市公司虧損嚴(yán)重，實(shí)控人有意退出，而基金管理人富海創(chuàng)業(yè)投資也剛剛經(jīng)歷了管理層與管理人新股東的對(duì)賭博弈。收購(gòu)后，東方富海資產(chǎn)以8.9億元的代價(jià)實(shí)現(xiàn)控股估值超過(guò)40億元的上市公司，且并表后東方富海資產(chǎn)將實(shí)現(xiàn)規(guī)模大幅增長(zhǎng)。
（截至目前，該并購(gòu)交易尚未完成工商變更登記，該并購(gòu)基金尚未完成中基協(xié)備案）
可以看出，該并購(gòu)基金的投資者背景多樣化，投資目的也不盡相同，該并購(gòu)交易在設(shè)計(jì)安排上旨在達(dá)成各方利益訴求，并購(gòu)?fù)瓿珊?，還得看東方富海如何運(yùn)作上市公司，進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)投資增值。
【結(jié)語(yǔ)】無(wú)論是上市公司參與并購(gòu)基金還是并購(gòu)基金收購(gòu)上市公司，都會(huì)面臨交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜，參與對(duì)象多樣化，涉及監(jiān)管規(guī)則較多等問(wèn)題。另外，其他一些特殊情形，例如并購(gòu)基金參與國(guó)企改革，涉及到的問(wèn)題也會(huì)比較敏感和棘手。還有，并購(gòu)基金實(shí)施海外并購(gòu)時(shí)，會(huì)同時(shí)面對(duì)不同國(guó)家或地區(qū)的法律監(jiān)管和行政審批問(wèn)題。我們將在其他文章中繼續(xù)梳理并購(gòu)基金的其他問(wèn)題。
本案寫作參考材料如下
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[1]公司并購(gòu)重組原理、實(shí)務(wù)及疑難問(wèn)題詮釋 雷霆
[2]上市公司并購(gòu)重組問(wèn)答 深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)企業(yè)培訓(xùn)中心
[3]并購(gòu)基金與上市公司合作模式 | (并購(gòu)基金 上市公司)系列 股權(quán)實(shí)務(wù)
[4]上市公司并購(gòu)重組操作實(shí)務(wù)指引 邱麗、殷磊剛
[5]光洋股份關(guān)于控股股東的股東簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議暨公司實(shí)際控制人擬發(fā)生變更的提示性公告
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