山東路橋(000498)
投資要點(diǎn)：
公司2017年凈利潤增速34.06%，2018Q1凈利潤增速20.25%，基本符合我們的預(yù)期。2017年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入123.85億元，同比增長52.00%；實(shí)現(xiàn)凈利潤5.76億元，同比增長34.06%。其中Q1/Q2/Q3/Q4公司分別實(shí)現(xiàn)營收13.01億/29.38億/36.23億/45.23億，同比分別實(shí)現(xiàn)增長108.2%/117.8%/62.3%/14.8%，單季分別實(shí)現(xiàn)凈利潤0.27億/2.32億/1.53億/1.65億，同比分別實(shí)現(xiàn)增長-/72.3%/32.1%/-9.4%。2018Q1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入19.80億元，同比增長52.18%，實(shí)現(xiàn)凈利潤3226萬元，同比增長20.25%。17年四季度由于環(huán)保停工影響公司收入增速放緩，凈利潤有所下滑，但18年一季度隨著限產(chǎn)結(jié)束該影響逐漸減弱，收入和凈利潤增速再次實(shí)現(xiàn)快速增長，較四季度分別提高37.4/29.7個(gè)百分點(diǎn)。公司2018年經(jīng)營計(jì)劃為實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入138億元，同比增長11.26%，實(shí)現(xiàn)凈利潤6.78億元，同比增長17.38%（不代表業(yè)績承諾）。
受原材料價(jià)格上漲影響公司毛利率有所下滑，但期間費(fèi)用率控制較好，綜合影響下凈利率出現(xiàn)小幅下滑。公司2017年綜合毛利率下滑1.61個(gè)百分點(diǎn)至12.69%，期間費(fèi)用率控制較好，同比下降1.47個(gè)百分點(diǎn)，其中管理費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別降低1.28/0.18個(gè)百分點(diǎn)至3.50%/0.64%；公司資產(chǎn)減值損失占營業(yè)收入比重較去年同期提高0.79個(gè)百分點(diǎn)至1.98%；綜合影響下公司凈利率小幅下滑0.64個(gè)百分點(diǎn)至4.65%。2018Q1毛利率較去年同期則下滑2.50個(gè)百分點(diǎn)至8.35%，原材料價(jià)格上漲和新開工項(xiàng)目較多初期存在大量成本投入構(gòu)成主要原因，整體期間費(fèi)用率降低1.83個(gè)百分點(diǎn)至5.95%，其中管理費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率則分別變化-2.20/0.37個(gè)百分點(diǎn)至4.20%/1.76%,資產(chǎn)減值損失占營業(yè)收入比重則小幅降低0.28個(gè)百分點(diǎn)至0.37%，綜合影響下一季度凈利率微降0.47個(gè)百分點(diǎn)至1.63%。
新開工項(xiàng)目較多導(dǎo)致公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額同比流出較多，未來業(yè)績有望繼續(xù)快速增長。2017年公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額為2.32億元，同比多流出5.82億元。公司收現(xiàn)比89.0%，較去年同期小幅下滑3.36個(gè)百分點(diǎn)；付現(xiàn)比88.6%，同比增加16.4個(gè)百分點(diǎn)。2018Q1公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-3.36億元，同比多流出2.81億元，一季度收現(xiàn)比168%，同比下滑47.1個(gè)百分點(diǎn)；付現(xiàn)比173%，同比下滑24.3個(gè)百分點(diǎn)。
1）新的政治周期帶動(dòng)區(qū)域高速公路建設(shè)高峰來臨，公司作為山東省內(nèi)龍頭施工企業(yè)受益明顯?！笆濉逼陂g山東省政府全面加速高速公路建設(shè)，規(guī)劃新建高速公路近2300公里，對應(yīng)投資額近2000億元，在建設(shè)項(xiàng)目、施工規(guī)模、通車?yán)锍叹M(jìn)入快速增長時(shí)期，繼2017年完成公路投資737億元，山東省2018年計(jì)劃公路建設(shè)799億元，繼續(xù)維持高位。山東路橋背靠山東高速集團(tuán)，是山東省施工資質(zhì)最全、資質(zhì)等級最高的路橋工程施工企業(yè),在山東省高速公路建設(shè)大發(fā)展的新時(shí)期，公司受益明顯。2）在手合同儲(chǔ)備充足，保障業(yè)績快速增長。公司截止2017末累計(jì)已簽約未完工訂單合計(jì)216億元，訂單收入比1.74倍，隨著山東交通強(qiáng)省戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，新簽有望維持高位，未來業(yè)績快速增長擁有較強(qiáng)保障。3）大股東股份劃轉(zhuǎn)引入齊魯交通，助力公司業(yè)務(wù)加快拓展。公司大股東通過大宗交易轉(zhuǎn)讓1.99%股權(quán)至齊魯交通名下，齊魯交通作為省管功能型國有資本投資運(yùn)營公司，運(yùn)營管理著山東省60%的高速公路，戰(zhàn)略投資者的成功引入為公司未來業(yè)務(wù)拓展打開空間。4）股權(quán)激勵(lì)方案落地，激發(fā)員工活力。公司向董監(jiān)高等137人授予1120萬股票期權(quán)，約占公司總股本的1%。作為省屬國企，一方面公司激勵(lì)、職業(yè)經(jīng)理人制度的改變將激發(fā)員工活力，提升企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力，另一方面6.65元/股的授予價(jià)格也為公司股價(jià)提供一定安全邊際。
維持盈利預(yù)測，新增2020年盈利預(yù)測，維持“增持”評級：預(yù)計(jì)公司18-20年凈利潤8.04億/10.83億/14.08億，對應(yīng)增速39.6%/34.7%/30.0%，對應(yīng)PE8.2X/6.1X/4.7X，維持“增持”評級。
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