上證50一枝獨(dú)秀，其他指數(shù)全都趴下，這是近期股市最引人矚目的一點(diǎn)。有讀者希望我談點(diǎn)看法，我就趁勢說點(diǎn)什么。
我是最早指出這一趨向——由資金驅(qū)動向定價驅(qū)動轉(zhuǎn)變的。過去，雖然也不斷有人提出這一觀點(diǎn)，但都還太早。太早就沒意義，說明這一推斷是從理論出發(fā)——應(yīng)該如此，而非從實(shí)際、從現(xiàn)實(shí)的可能性、必然性出發(fā)。歷史從來都不遵循理想的“理應(yīng)如此”走，而是遵循現(xiàn)實(shí)的可能性和必要性走的理想出發(fā)，導(dǎo)致的錯誤推論多了去。
從滬深股市說，經(jīng)歷了2015年的股災(zāi)后，從資金驅(qū)動向定價驅(qū)動轉(zhuǎn)變，有它的必然性。
——?水邊
首先是投資的要義。投資就是跟著利潤、跟著現(xiàn)金流走，哪個公司、行業(yè)能創(chuàng)造更多的未來現(xiàn)金流，就跟哪個公司、哪個行業(yè)走。所有的概念、題材炒作，都天然地包含著一個假設(shè)：有了這個前提條件，這家公司就有了很高的成長性，最終，它的利潤和未來現(xiàn)金流將覆蓋住現(xiàn)在被高估的價格。
但理想很豐滿，現(xiàn)實(shí)很骨感，多情總被多情誤。把希望寄托在遙不可及的將來，都難逃一個宿命：時間一長，人們就會感到厭倦，感到失望。市場和人一樣，不能天天靠夢支撐。只有明天，沒有今天的炒作，最終都會讓市場失望、厭倦。當(dāng)“成長”令人失望時，人們就會轉(zhuǎn)向價值——還是價值靠譜。
同樣原因，建立在現(xiàn)實(shí)的價值基礎(chǔ)上的漲，幅度總是有限，而且有天花板。而且在一定的市場背景下，價值也不能避免下跌的厄運(yùn)。因此，到一定時候，人們又會對價值感到失望。當(dāng)價值令人失望時，人們又奔向成長。市場就像一個鐘擺，在左右兩端擺來擺去，永不停息。
由于這一波成長概念的炒作是從2011、2012年開始的，所以，僅僅從風(fēng)格輪換的角度說，也會有一次鐘擺向價值回歸。
其次是宏觀供求狀況。如果把股市現(xiàn)實(shí)的供求看作微觀的供求，帶有階段性，那么，過去的一切供過于求，都是微觀的、階段性的。就宏觀來看，股市總體上處在求大于供的歷史階段——從上世紀(jì)90年代，一直到2008年底，流通市值占M1的比重很少有超過10%的時候。這個比例意味著，只要有10%的快錢流到股市中來，就能把股價炒得天翻地覆。在這種狀態(tài)下，股市要真正轉(zhuǎn)向定價驅(qū)動，根本沒門，往往等你得意洋洋說：你看，我說茅臺吧，茅臺就要跌了。牛市一來，漲得最好的還是茅坑，不是茅臺。
但是，經(jīng)過全流通、大擴(kuò)容，流通市值占MI的比重已經(jīng)達(dá)到了百分之幾十，這種宏觀供不應(yīng)求的狀態(tài)其實(shí)就已過去。2015年這樣的牛市（我稱它為傳統(tǒng)的牛市），僅僅是靠政策驅(qū)動，金融創(chuàng)新驅(qū)動，靠各種各樣的融資、信貸驅(qū)動的傳統(tǒng)牛市。經(jīng)過了一次股災(zāi)，又加上對各種“不適當(dāng)資金”的驅(qū)趕、擠壓（它也許標(biāo)志著不適當(dāng)資金的源頭從此被截斷），這樣的炒作就真的難以為繼，成為過去了。我在2016年的中期提出中國股市從資金驅(qū)動型向定價驅(qū)動型轉(zhuǎn)變，就是建立在這一基礎(chǔ)上的。它不是純理念的，而是現(xiàn)實(shí)的。這是我講的第一個觀點(diǎn)。
第二個觀點(diǎn)是，定價驅(qū)動不等于完全的價值驅(qū)動，如果價值僅僅是指PE、PB等指標(biāo)低的話。在定價驅(qū)動模式中，一些超高市盈率的股票也會有較大的機(jī)率成為大牛股，甚至是虧損的股票，也有可能成為大牛股。亞馬遜，長期虧損，長期牛股，就是一個例證。上世紀(jì)90年代，巴菲特買的低估值股票幾乎錯過十年牛市，漲的全是科技股、網(wǎng)絡(luò)股，也是一個例證。因?yàn)槎▋r驅(qū)動的本質(zhì)就是：根據(jù)社會發(fā)展，根據(jù)公司現(xiàn)今狀況與發(fā)展態(tài)勢，給予一個合理的、有理有據(jù)的定價，以此作買賣的依據(jù)。
從這個角度說，以低估值為主要標(biāo)志的上證50指數(shù)的一枝獨(dú)秀，并不代表未來股市的全部模式。如果它就是未來中國股市的全部，那這個市場根本就毫無留戀的必要，因?yàn)樗淹耆チ藶橹袊?jīng)濟(jì)創(chuàng)造未來的價值和作用。一個沒有未來的市場和經(jīng)濟(jì)體，還有什么可以留戀的？更進(jìn)一步說，一個不會、也不愿為將來買單的股市，對一個國家又有什么用？！
——夕陽下，一艘機(jī)動小船駛過
這次50指數(shù)的一枝獨(dú)秀是由多種原因促成的，除了上述2個因素，還有——
估值差：我在N多年前曾提出個一個觀點(diǎn)：成長股和價值股的估值就整體而言，其最大差大致在4:1左右是比較合理的。但近幾年，它們的落差已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了這一數(shù)值，矯枉是必然的（到本周為止，它們之間的差大體已到合理區(qū)間）。
網(wǎng)下申購：新股的網(wǎng)下申購是一筆大生意，有大油水。但網(wǎng)下申購需要市值抵押，在今年5月前，許多股票的表現(xiàn)都還比較穩(wěn)定，拿什么股票去做市值抵押，還不是個十分突出問題。但近一個多月，許多股票都已“走壞”，打新基金基金也出現(xiàn)了較大面虧損，尋找新的抵押物就勢所必然。由此，上證50成份股的估值低、價格穩(wěn)的優(yōu)勢就進(jìn)一步體現(xiàn)出來。從基金的抱團(tuán)取暖到新股申購的需要，兩支力量產(chǎn)生了合力，成為上證50一枝獨(dú)秀的市場原因之一。
供求易位：從去年11月中旬到今年4月底，因去杠桿，清理負(fù)資產(chǎn)，大量的不適當(dāng)資金紛紛撤出。反映在保證金余額上，就是機(jī)構(gòu)撤資現(xiàn)象非常嚴(yán)重——從去年11月18日這一周，到4月末，累計撤出的機(jī)構(gòu)資金高達(dá)5059億元（近2周略有回升）。按經(jīng)驗(yàn)以及近半年個股的表現(xiàn)推斷，這些資金大部集中在非50股票上，它們的大規(guī)模撤離，也加大了場內(nèi)機(jī)構(gòu)抱團(tuán)取暖的必要，增加了50成份股的吸引力，使其產(chǎn)生了一定的虹吸效應(yīng)。
除此，管理層的鼓勵，我想毋庸諱言，也不用多說。我只想說：投資者可以有投資理念，管理者不能有理念。管理者唯一需要秉持的就是三公原則，就是合規(guī)性、合法性，除此，不能鼓勵什么，打壓什么，否則就會造成最大的不公，并徹底摧毀投資者對市場的信念。
總之，上證50的一枝獨(dú)秀有市場進(jìn)化的意義，帶有投資理念轉(zhuǎn)變的趨勢性意義，但也包含了一些階段意義、技術(shù)意義，是熊市某一特定階段的表現(xiàn)，是市場整體供求失衡狀態(tài)下的一種自適應(yīng)，而這種自適應(yīng)反過來又會加劇供求失衡對市場的整體殺傷力。所以，50不死，熊市不止，就是我今天要說的最后一點(diǎn)。信不信，拭目以待。
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