格局：產(chǎn)量頭部集中，價(jià)格長(zhǎng)強(qiáng)板弱
3季度綜合、長(zhǎng)材、板材價(jià)格指數(shù)均值分別環(huán)比上漲5.43%、7.52%和2.97%。作為對(duì)比，原料端焦炭、廢鋼和鐵礦石均價(jià)環(huán)比分別上漲8.80%、3.89%和0.29%。不同價(jià)格表現(xiàn)之下，螺紋鋼、線材、熱軋、冷軋和中厚板成本滯后一月估算毛利均值環(huán)比分別約上升125元、上升140元、下跌85元、下跌19元和下跌190元。而在盈利高位刺激下，3季度鋼廠產(chǎn)量環(huán)比有所提升，以Mysteel口徑測(cè)算，樣本內(nèi)鋼廠產(chǎn)量3季度環(huán)比提升2.91%，其中長(zhǎng)材環(huán)比增4%，板材增1.57%。無(wú)論價(jià)格還是產(chǎn)量，均呈現(xiàn)出長(zhǎng)強(qiáng)板弱格局。
追因：需求結(jié)構(gòu)強(qiáng)弱逆轉(zhuǎn)，供給擾動(dòng)主導(dǎo)鋼價(jià)
3季度需求總量難言樂(lè)觀，結(jié)構(gòu)支撐應(yīng)是主力。在趕工與加速銷售回款邏輯驅(qū)動(dòng)下，地產(chǎn)開(kāi)工面積增速提升成為最大亮點(diǎn)，一定程度上對(duì)沖汽車、工程機(jī)械為代表的制造業(yè)增速回落擔(dān)憂。顯然，相較于其他基本金屬疲弱表現(xiàn)，需求結(jié)構(gòu)性對(duì)沖給予鋼價(jià)更多的是底部支撐，而漲幅應(yīng)多來(lái)自于供給端。隨著唐山、汾渭平原等地臨時(shí)性限產(chǎn)事件生成，3季度鋼價(jià)不斷沖高，限產(chǎn)政策發(fā)布對(duì)于即期鋼價(jià)推動(dòng)效果十分顯著，表明在需求結(jié)構(gòu)對(duì)沖、波動(dòng)收斂背景下，政策性供給對(duì)中期鋼價(jià)影響越發(fā)明顯。總而言之，供給端限產(chǎn)推升鋼價(jià)整體上漲，需求結(jié)構(gòu)變化則引致品種間價(jià)格分化，建筑開(kāi)工尚可之下長(zhǎng)材再度走強(qiáng)，制造業(yè)增速回落之下，板材難續(xù)上半年強(qiáng)勢(shì)之景。
展望：秋冬季限產(chǎn)預(yù)期受損，供需兩端落地仍需評(píng)估
9月底《京津冀及周邊地區(qū)2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案（最終稿）》發(fā)布，相對(duì)于征求意見(jiàn)稿，限產(chǎn)力度預(yù)期或有所松動(dòng)，導(dǎo)致當(dāng)期鋼價(jià)階段回調(diào)。但需注意的是，生態(tài)環(huán)境部發(fā)布的大氣污染治理方案屬于指導(dǎo)性文件，具體錯(cuò)峰生產(chǎn)方案由各省市制定。在藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動(dòng)計(jì)劃大背景下，各地環(huán)保壓力依然較大，考慮近期的減排目標(biāo)調(diào)整與分級(jí)限產(chǎn)比例，我們粗略估計(jì)今年秋冬季限產(chǎn)比例或由50%降至36%—45%區(qū)間內(nèi)。同時(shí)，采暖季需求端放松程度也需落地評(píng)估。
投資：三季報(bào)績(jī)優(yōu)彈性股+產(chǎn)業(yè)鏈細(xì)分景氣
只要盈利扁平化窗口延續(xù)，則變化仍來(lái)自于預(yù)期擔(dān)憂產(chǎn)生的階段性下修行情。一旦現(xiàn)實(shí)格局好于此前預(yù)期，修復(fù)性窗口就會(huì)到來(lái)。所以，10月鋼鐵板塊仍值得關(guān)注：1、重點(diǎn)關(guān)注寶鋼股份、新鋼股份、方大特鋼、安陽(yáng)鋼鐵、鞍鋼股份等；2、細(xì)分景氣標(biāo)的，尋找下游相關(guān)受益鏈條中，景氣相對(duì)確定向上的子領(lǐng)域，如石油煉化上游的鋼管類公司久立特材、以及釩產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的攀鋼釩鈦。
引言：限產(chǎn)沖擊下的3季度
隨著唐山、汾渭平原、徐州、常州等地臨時(shí)性限產(chǎn)事件生成，鋼價(jià)一路沖高，在需求預(yù)期相對(duì)黯淡的大環(huán)境下，鋼價(jià)走勢(shì)顯得尤其突出。供給端邏輯領(lǐng)頭的鋼鐵行業(yè)，盈利水漲船高，也可謂再次超市場(chǎng)預(yù)期。需求結(jié)構(gòu)如何切換，供給力度如何演變，變幻之后，3季度或有可能成為承上啟下的敏感節(jié)點(diǎn)。
復(fù)盤：需求結(jié)構(gòu)強(qiáng)弱逆轉(zhuǎn)，供給擾動(dòng)主導(dǎo)鋼價(jià)
建筑端開(kāi)工托底，制造業(yè)反彈受阻
地產(chǎn)開(kāi)工對(duì)沖銷售下滑擔(dān)憂，基建投資尚未回暖
3季度地產(chǎn)銷售整體維持低位。分區(qū)域來(lái)看，二線城市地產(chǎn)銷售面積同比增速雖在2017年年底已經(jīng)觸底維穩(wěn)，但仍維持低位；一線城市地產(chǎn)銷售增速2季度以來(lái)環(huán)比提升明顯，不過(guò)同比仍為負(fù)增長(zhǎng)；或受棚改貨幣化補(bǔ)貼比例下降影響，三線城市地產(chǎn)銷售面積增速下行。
不過(guò)，地產(chǎn)新開(kāi)工面積同比增速三季度持續(xù)提升，對(duì)銷售下滑形成一定的對(duì)沖。
今年存在特有的短期擾動(dòng)因素，加速地產(chǎn)商的開(kāi)工。一是采暖季限產(chǎn)對(duì)施工期的擾動(dòng)，致使施工往2、3季度集中，期間月份需求爆發(fā)力增強(qiáng)；第二個(gè)便是為對(duì)抗今年緊信用環(huán)境，終端地產(chǎn)商用加快推盤開(kāi)工，來(lái)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)提速，以實(shí)現(xiàn)資金鏈正常運(yùn)轉(zhuǎn)。繼5月新開(kāi)工增速回暖后，3季度地產(chǎn)新開(kāi)工面積同比增速持續(xù)提升，前8月房屋新開(kāi)工面積累計(jì)同比達(dá)15.9%，遠(yuǎn)超2季度末11.8%水平。
此外，低庫(kù)存也增強(qiáng)了地產(chǎn)商開(kāi)工意愿。歷經(jīng)前幾年銷售好轉(zhuǎn)，地產(chǎn)庫(kù)存情況不斷創(chuàng)新低，3季度商品房待售面積不斷走低，8月商品房待售面積已跌破5.4億平米，為2014年6月以來(lái)最低水平，這也一定程度支撐了地產(chǎn)商再庫(kù)存意愿。
基建端，基建投資當(dāng)月同比增速3季度連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)、跌幅進(jìn)一步擴(kuò)大，“穩(wěn)增長(zhǎng)”托底效果尚未充分顯現(xiàn)。
因此，整體而言，建筑端2018年三季度主要依靠地產(chǎn)開(kāi)工對(duì)沖銷售下滑及基建投資弱勢(shì)影響。
汽車產(chǎn)銷失速，機(jī)械高位回落
三季度鋼鐵制造端需求情況高位回落。制造業(yè)工業(yè)增加值8月份同比增速已下降至6.1%，前8月累計(jì)同比增速由2季度末的6.9%下滑至6.8%。工程機(jī)械銷售增速高位回落，其中挖掘機(jī)銷售增速當(dāng)月同比由6月份的67.1%大幅下滑至8月份的33.2%。三季度汽車產(chǎn)銷增速同比亦下滑明顯，7、8月份產(chǎn)銷同比增速已降為負(fù)數(shù)。
究其原因，制造端需求弱化，一方面源于建筑端尤其是基建需求弱化壓制；另一方面，可能受到美國(guó)提高進(jìn)口關(guān)稅，我國(guó)產(chǎn)成品出口受限影響。此外，經(jīng)歷兩年的產(chǎn)銷兩旺格局后，當(dāng)前工程機(jī)械產(chǎn)量已到達(dá)相對(duì)高位，高基數(shù)效應(yīng)下增速下滑亦在所難免。
供給擾動(dòng)頻頻，淡季限產(chǎn)成3季度主題
環(huán)保限產(chǎn)擾動(dòng)供給已成為鋼鐵行業(yè)常態(tài)，淡季限產(chǎn)成為3季度主題。3季度以來(lái)，受大氣污染及環(huán)保要求漸嚴(yán)影響，環(huán)保限產(chǎn)政策頻出，如9月8號(hào)到9月16號(hào)，唐山市要求“鋼鐵企業(yè)燒結(jié)機(jī)、豎爐、石灰窯執(zhí)行限產(chǎn)50%措施,生產(chǎn)的燒結(jié)機(jī)壓減風(fēng)門20%?！庇秩?月5號(hào)，蕪湖要求全市重點(diǎn)行業(yè)于9月5日至9月11日實(shí)施錯(cuò)峰生產(chǎn)，錯(cuò)峰期間，鋼鐵企業(yè)限產(chǎn)50%。
頻繁的環(huán)保政策對(duì)鋼鐵供給擾動(dòng)較大。2季度到3季度，高爐開(kāi)工率變動(dòng)明顯但整體處于低位。在需求波動(dòng)收斂背景下，政策主導(dǎo)的供給影響被放大。供給對(duì)鋼價(jià)影響越發(fā)明顯。
格局：鋼價(jià)再度沖高，長(zhǎng)強(qiáng)板弱再現(xiàn)
整體沖高映射供給，長(zhǎng)強(qiáng)板弱映射需求結(jié)構(gòu)
在需求淡季不淡疊加供給階段性限產(chǎn)格局之下，今年三季度鋼價(jià)整體沖高并于高位維持震蕩。分結(jié)構(gòu)來(lái)看，鋼價(jià)呈現(xiàn)明顯的長(zhǎng)強(qiáng)板弱分化格局。一方面，或受益于地產(chǎn)趕工因素，建筑成交淡季維持高位，由此支撐長(zhǎng)材需求相對(duì)景氣；另一方面，汽車和家電等制造業(yè)疲態(tài)漸顯，導(dǎo)致板材需求逐步下滑。此外，今年3季度螺紋鋼庫(kù)存整體延續(xù)去化至近年相對(duì)低位，以及熱軋庫(kù)存波動(dòng)且處于近年相對(duì)高位，亦可印證長(zhǎng)強(qiáng)板弱格局。
最終，今年3季度綜合鋼價(jià)指數(shù)，長(zhǎng)材和板材價(jià)格指數(shù)均值分別環(huán)比上漲5.43%、7.52%和2.97%，其中上半年最為景氣的中厚板表現(xiàn)弱勢(shì)，3季度均價(jià)環(huán)比僅上漲0.48%。
限產(chǎn)頻頻，助推焦炭和廢鋼價(jià)格上漲
原料方面，高爐限產(chǎn)導(dǎo)致鋼廠增加廢鋼比催生廢鋼價(jià)格整體強(qiáng)于礦石格局，焦炭因自身環(huán)保限產(chǎn)擾動(dòng)而相對(duì)強(qiáng)勢(shì)。盡管今年高爐廢鋼比已處于歷史高位，但是隨著3季度唐山、徐州等高爐限產(chǎn)落地，廢鋼需求仍舊邊際改善，由此支撐廢鋼漲價(jià)；礦石因高爐限產(chǎn)壓制需求疊加自身產(chǎn)能投放共同導(dǎo)致其弱勢(shì)地位；黑色環(huán)保限產(chǎn)態(tài)勢(shì)下，今年焦炭限產(chǎn)落地趨嚴(yán)催生階段性供不應(yīng)求格局，鋼廠焦炭庫(kù)存持續(xù)處于歷史低位映射其景氣格局。今年3季度焦炭、廢鋼和鐵礦石均價(jià)環(huán)比分別上漲8.80%、3.89%和0.29%。
盈利高位無(wú)虞，長(zhǎng)強(qiáng)板弱分化猶存
在冶煉環(huán)節(jié)強(qiáng)勢(shì)疊加原料相對(duì)羸弱格局之下，今年3季度鋼鐵盈利維持較優(yōu)，并處于歷史高位水平。分結(jié)構(gòu)來(lái)看，3季度整體呈現(xiàn)長(zhǎng)強(qiáng)板弱格局，螺紋鋼、線材、熱軋、冷軋和中厚板成本滯后一月估算毛利均值環(huán)比分別上升約125元、上升約140元、下降約85元、下降約19元和下降約190元，期間鋼鐵盈利隨鋼價(jià)沖高并于高位震蕩。
展望：秋冬季限產(chǎn)預(yù)期受損，供需兩端落地仍需評(píng)估
征求意見(jiàn)稿與最終稿，限產(chǎn)比例因地制宜致預(yù)期受損
9月底，《京津冀及周邊地區(qū)2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案（最終稿）》發(fā)布。不過(guò)，相對(duì)于征求意見(jiàn)稿，最終稿對(duì)秋冬季環(huán)保限產(chǎn)的要求在一定意義上有所松動(dòng)，這致使市場(chǎng)對(duì)環(huán)保限產(chǎn)的預(yù)期受損，一定程度上影響鋼價(jià)表現(xiàn)。
限產(chǎn)落地仍需觀察，需求邊際變化仍要關(guān)注
雖然《京津冀及周邊地區(qū)2018-2019年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動(dòng)方案（最終稿）》較之前征求意見(jiàn)稿對(duì)環(huán)保限產(chǎn)要求有所放松，但需要注意的是，生態(tài)環(huán)境部發(fā)布的大氣污染治理方案屬于指導(dǎo)性文件，具體錯(cuò)峰生產(chǎn)方案由各省市制定。
而從生態(tài)環(huán)境部發(fā)布的2018年1-8月空氣質(zhì)量狀況來(lái)看，1-8月169個(gè)重點(diǎn)城市排名后20位名單中有7個(gè)屬于汾渭平原，其余13個(gè)則屬于“2+26”城市。在藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動(dòng)計(jì)劃大背景下，環(huán)保壓力依然較大。所以，政策的實(shí)際落地情況仍需關(guān)注。
此外，雖然前期地產(chǎn)銷售和基建投資增速下滑，制造端需求高位回落，但隨著國(guó)家提出“穩(wěn)基建”、“穩(wěn)投資”等相關(guān)政策，后續(xù)基建是否回暖，鋼鐵需求是否回升，需求端限產(chǎn)力度是否遠(yuǎn)弱于去年，仍需密切關(guān)注。
鋼價(jià)仍有波折，現(xiàn)貨短期或難大跌
展望鋼價(jià)，地產(chǎn)仍穩(wěn)健+供給適度反彈組合下，鋼價(jià)或維系震蕩格局。當(dāng)前節(jié)點(diǎn)至11月采暖季啟動(dòng)前為限產(chǎn)“空窗期”，即便需求穩(wěn)健，高盈利下階段性供給反彈或依舊制約鋼價(jià)。但低庫(kù)存為底，供給限產(chǎn)仍將加持之下，現(xiàn)價(jià)深度調(diào)整可能性亦較小，鋼價(jià)并不具備大跌基礎(chǔ)。
但更長(zhǎng)一點(diǎn)維度來(lái)講，需求回落導(dǎo)致的趨勢(shì)回調(diào)或已成定局。隨著國(guó)內(nèi)鋼廠環(huán)保水平的不斷提高，原則上限產(chǎn)對(duì)供給的收縮力度邊際上會(huì)有所趨緩，而需求的變化就成了中期價(jià)格的最重要決定變量。從主要下游的變化來(lái)看，當(dāng)前最大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在地產(chǎn)：1、年初至今的地產(chǎn)投資高位，來(lái)自于三四線城市的加速拿地，其中棚改的作用較大；2、調(diào)控政策加碼導(dǎo)致銷售數(shù)據(jù)或持續(xù)回落，加上近期土地流拍的加劇，投資數(shù)據(jù)的下滑或難以避免。
投資：三季報(bào)績(jī)優(yōu)彈性股+產(chǎn)業(yè)鏈細(xì)分景氣
行業(yè)目前盈利無(wú)虞，變化主要來(lái)自預(yù)期擔(dān)憂產(chǎn)生的階段性下修波段行情，但是一旦現(xiàn)實(shí)格局好于此前預(yù)期，修復(fù)性行情就會(huì)順勢(shì)到來(lái)。當(dāng)然，上述演繹需在即期需求不存在斷崖下滑的前提下進(jìn)行，而短期之內(nèi)行業(yè)也應(yīng)不會(huì)處于顯著下滑期。所以，10月鋼鐵板塊仍值得關(guān)注：1、重點(diǎn)關(guān)注寶鋼股份、新鋼股份、方大特鋼、安陽(yáng)鋼鐵、鞍鋼股份等；2、細(xì)分景氣標(biāo)的，尋找下游相關(guān)受益鏈條中，景氣相對(duì)確定向上的子領(lǐng)域，如石油煉化上游的鋼管類公司久立特材、以及釩產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的攀鋼釩鈦。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1.行業(yè)供給彈性或存在大幅向上可能，或環(huán)保限產(chǎn)不達(dá)預(yù)期；2.需求釋放強(qiáng)度受宏觀層面壓制。
長(zhǎng)江證券鋼鐵小組最新重點(diǎn)報(bào)告列
對(duì)外發(fā)布時(shí)間：2018年10月8日
證券研究報(bào)告：
限產(chǎn)之下的利潤(rùn)再集中——鋼鐵行業(yè)2018年3季度業(yè)績(jī)前瞻
研究報(bào)告評(píng)級(jí)：維持“中性”
報(bào)告發(fā)布機(jī)構(gòu)：長(zhǎng)江證券研究所
團(tuán)隊(duì)成員信息：
王鶴濤 SAC編號(hào)：S0490512070002 郵箱：wanght1@cjsc.com.cn
趙 超 SAC編號(hào)：S0490518070007 郵箱：zhaochao1@cjsc.com.cn
易 轟 郵箱：yihong@cjsc.com.cn
許紅遠(yuǎn) 郵箱：xuhy3@cjsc.com.cn
評(píng)級(jí)說(shuō)明
行業(yè)評(píng)級(jí)：報(bào)告發(fā)布日后的12個(gè)月內(nèi)行業(yè)股票指數(shù)的漲跌幅度相對(duì)于同期滬深300指數(shù)的漲跌幅度為基準(zhǔn)，投資建議的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)為：看好：相對(duì)表現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)；中性：相對(duì)表現(xiàn)與市場(chǎng)持平；看淡：相對(duì)表現(xiàn)弱于市場(chǎng)。
公司評(píng)級(jí)：報(bào)告發(fā)布日后的12個(gè)月內(nèi)公司的漲跌幅度相對(duì)于同期滬深300指數(shù)的漲跌幅度為基準(zhǔn)，投資建議的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)為：買入：相對(duì)于大盤漲幅大于10%；增持：相對(duì)于大盤漲幅在5%~10%；中性：相對(duì)于大盤漲幅在-5%~5%之間；減持：相對(duì)于大盤漲幅小于-5%；無(wú)投資評(píng)級(jí)：由于我們無(wú)法獲取必要的資料，或者公司面臨無(wú)法預(yù)見(jiàn)結(jié)果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無(wú)法給出明確的投資評(píng)級(jí)。
重要聲明
長(zhǎng)江證券股份有限公司具有證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，經(jīng)營(yíng)證券業(yè)務(wù)許可證編號(hào)：10060000。本報(bào)告的作者是基于獨(dú)立、客觀、公正和審慎的原則制作本研究報(bào)告。本報(bào)告的信息均來(lái)源于公開(kāi)資料，本公司對(duì)這些信息的準(zhǔn)確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含信息和建議不發(fā)生任何變更。本公司已力求報(bào)告內(nèi)容的客觀、公正，但文中的觀點(diǎn)、結(jié)論和建議僅供參考，不包含作者對(duì)證券價(jià)格漲跌或市場(chǎng)走勢(shì)的確定性判斷。報(bào)告中的信息或意見(jiàn)并不構(gòu)成所述證券的買賣出價(jià)或征價(jià)，投資者據(jù)此做出的任何投資決策與本公司和作者無(wú)關(guān)。本報(bào)告所載的資料、意見(jiàn)及推測(cè)僅反映本公司于發(fā)布本報(bào)告當(dāng)日的判斷，本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的的價(jià)格、價(jià)值及投資收入可升可跌，過(guò)往表現(xiàn)不應(yīng)作為日后的表現(xiàn)依據(jù)；在不同時(shí)期，本公司可發(fā)出與本報(bào)告所載資料、意見(jiàn)及推測(cè)不一致的報(bào)告；本公司不保證本報(bào)告所含信息保持在最新?tīng)顟B(tài)。同時(shí)，本公司對(duì)本報(bào)告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范圍內(nèi)，與本報(bào)告中所評(píng)價(jià)或推薦的證券不存在法律法規(guī)要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。本報(bào)告版權(quán)僅僅為本公司所有，未經(jīng)書(shū)面許可，任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人不得以任何形式翻版、復(fù)制和發(fā)布。如引用須注明出處為長(zhǎng)江證券研究所，且不得對(duì)本報(bào)告進(jìn)行有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。刊載或者轉(zhuǎn)發(fā)本證券研究報(bào)告或者摘要的，應(yīng)當(dāng)注明本報(bào)告的發(fā)布人和發(fā)布日期，提示使用證券研究報(bào)告的風(fēng)險(xiǎn)。未經(jīng)授權(quán)刊載或者轉(zhuǎn)發(fā)本報(bào)告的，本公司將保留向其追究法律責(zé)任的權(quán)利。
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