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• 什么是美聯(lián)儲的隔夜逆回購工具（O/N RRP）？
• 如何從正回購工具理解逆回購工具？
• 為什么隔夜逆回購工具用量的飆升讓市場變得緊張？（今晚在線會議解讀，完畢后發(fā)布文字）
• 上一輪周期中，Zoltan對隔夜逆回購用量的預測出錯，問題在哪？（今晚在線會議解讀，完畢后發(fā)布文字）
• 為什么本次隔夜逆回購用量的上升不一般？（今晚在線會議解讀，完畢后發(fā)布文字）

什么是美聯(lián)儲的隔夜逆回購工具（O/N RRP）？

如何從正回購工具理解逆回購工具？

僅從大家熟悉的“流動性放水”和“流動性收水”角度出發(fā)，用通俗的語言來解釋，資產(chǎn)端的正回購對于美聯(lián)儲而言是基于抵押品資產(chǎn)的“放水”，聯(lián)儲接受一類資產(chǎn)，并將其轉(zhuǎn)換為增量的流動性，體現(xiàn)為自己負債端的臨時流動性（期限由回購交易的期限決定）。

美聯(lián)儲可以通過正回購封鎖回購市場的利率上限，因為只要可以以一個水平的利率向聯(lián)儲直接進行融資，有正回購使用權(quán)利的對手方機構(gòu)就不會在市場中以更高的利率水平拆入資金。舉例來說，一家貨幣基金如果可以以0.25%的利率水平向聯(lián)儲借款，就沒必要在市場里以0.3%的利率水平借款，那么市場利率自然回落到0.25%以內(nèi)的水平。

當時的回購市場波瀾由多股緊縮力量匯聚造成。

• 天然的緊縮力量——由于聯(lián)儲在緊縮周期中實施了所謂的量化緊縮（QT，QE的反面），即縮減資產(chǎn)負債表，導致銀行體系的準備金下降。從加息前到啟動正回購期間的五年，銀行準備金下降了1萬億美元的規(guī)模（對應當時總資產(chǎn)負債表規(guī)模僅為4萬億美元不到）。

  
• 公司稅期導致大量的資金被轉(zhuǎn)移到美國財政部的存款賬戶（TGA賬戶，亦為美聯(lián)儲負債項），9月16日的企業(yè)稅期導致企業(yè)亟需將自身的資金匯至美國財政部，一部分存款直接經(jīng)由銀行代理銀行的準備金賬戶付款至財政部TGA賬戶，此外，企業(yè)還通過將資金投入到一些貨幣市場基金（MMFs）中理財，而貨幣市場基金又將資金投入到三方回購市場（Tri-Party Repo）中獲取收益，故企業(yè)贖回貨幣市場基金的行為傳導到了回購市場。

  
• 9月16日當天需要結(jié)算540億美元規(guī)模的美國長期國債發(fā)行，也就意味著承接這部分國債的交易商需要掏錢付給財政部，但是交易商的錢也是從回購市場中融入的。結(jié)合（2）提到的，美國財政部一頭稅收收錢，另一頭發(fā)債吸錢。

• 正回購工具啟動時，聯(lián)儲處于緊縮政策的末期（加息周期終結(jié)，縮表周期終結(jié)），并在疫情后再度開啟了狂暴的資產(chǎn)購買，資產(chǎn)負債表規(guī)模迅速擴張，銀行體系準備金規(guī)模持續(xù)上升，目前規(guī)模已經(jīng)接近4萬億美元，兩年內(nèi)上升了2.5萬億美元之巨（對應當前總資產(chǎn)負債表規(guī)模為接近8萬億美元），當下，逆回購工具用量開始飆升。

  
• 由于債務上限到期以及其他的一些財政因素，美國財政部的存款賬戶資金規(guī)模持續(xù)不斷地下降，去年高點至今已經(jīng)下降了近1萬億美元。財政部花去的資金最終都會轉(zhuǎn)化為銀行體系的存款——比如通過疫情的發(fā)錢補貼，資金就流入到了每個美國公民的存款賬戶中，對應其代理收款銀行的準備金水平上升。

  
• 由于財政部財政平衡的再校準，流通中的短期國債規(guī)模在不斷縮減，而短期國債又是作為貨幣市場中的安全資產(chǎn)以及高流動性資產(chǎn)被許多貨幣基金青睞的資產(chǎn)，買入短債和存入聯(lián)儲的O/N RRP工具往往被視為可替代的安全投資。如果短債的供應量變少，這意味著很大一部分的資金要尋求新的安全資產(chǎn)——而聯(lián)儲的短期負債（O/N RRP）——作為財政部負債的可替代品，毫無疑問是這部分資金的首選。這部分內(nèi)容大家可以重讀之前（Libor-OIS）那一篇解讀。

  
• 一些銀行在今年3月的美聯(lián)儲首席財務官調(diào)查中已經(jīng)開始顯示出對準備金過多的困擾，“三分之一的受訪者表示他們的銀行已經(jīng)在采取行動限制其資產(chǎn)負債表的規(guī)模，并希望他們的銀行繼續(xù)這樣做。另有三分之一的受訪者表示，如果其資產(chǎn)負債表持續(xù)增長，他們的銀行將采取行動保持或削減其資產(chǎn)負債表的規(guī)模。其余的受訪者稱他們的銀行不會限制其資產(chǎn)負債表的規(guī)模，無論是否增長。”這意味著銀行將通過各種手段“逼出”自己的存款，導致很大一部分存款流入到貨幣基金，貨幣基金又將資金投入到回購市場。

  
• 與此同時，美聯(lián)儲的量化寬松計劃仍在維持，這導致銀行準備金仍然在不斷擴大。