買過(guò)任俊杰先生的《穿過(guò)迷霧-巴菲特投資與經(jīng)營(yíng)思想之我見》一書，看完很有收獲。今天又認(rèn)真看了他放在雪球網(wǎng)上的《穿過(guò)迷霧》一書的十個(gè)附錄，很有啟發(fā)，特做筆記記錄于此，括號(hào)中黑體字部分為自己的一些思考。堅(jiān)守這些文章提到的基本道理，有助于我們的投資始終走在正確的路上。在此對(duì)任俊杰先生表示衷心的感謝。（本文同時(shí)發(fā)于自己的微信公眾號(hào)：點(diǎn)滴投資思考。歡迎關(guān)注和轉(zhuǎn)發(fā)分享）
附錄一：股東手冊(cè)
1996年6月，伯克希爾董事局主席沃倫.巴菲特向公司所有A股和B股股東印發(fā)了一本被稱為“股東手冊(cè)”的小冊(cè)子。其目的，是為了向公司所有股東就公司董事會(huì)的一些經(jīng)營(yíng)準(zhǔn)則做出說(shuō)明。（經(jīng)營(yíng)投資金融類企業(yè)很重要的一個(gè)方面是經(jīng)營(yíng)信任，巴菲特在這本手冊(cè)中的很多準(zhǔn)則和做法值得借鑒，核心是坦誠(chéng)、透明以及充分的溝通）
1、盡管我們的組織形式是有限公司，但我們的處事方式更像是一家合伙制企業(yè)，我們希望你能夠把自己想像成一家你可以無(wú)限期擁有的企業(yè)的所有者，就像你和你的家庭成員共同擁有某個(gè)農(nóng)場(chǎng)或某套公寓那樣。在我們看來(lái)，我們并沒有將伯克希爾的股東視為一群一直在不斷變換面孔的人，而是把他們視為將自己的資金托付給我們，并且很有可能會(huì)將托付的時(shí)間延長(zhǎng)至一輩子的投資者（選擇投資者，引導(dǎo)投資者長(zhǎng)期持有）
2、與伯克希爾以股東利益為導(dǎo)向的特質(zhì)保持一致的是，公司大多數(shù)的董事將其很大一塊的私人財(cái)產(chǎn)投資于這家公司，我們煮的飯我們自己也吃。查理和我雖不能向大家承諾最終的投資結(jié)果，但是我們可以保證，只要你們選擇做我們的合伙人，無(wú)論時(shí)間持續(xù)多久，你們的財(cái)產(chǎn)變動(dòng)都將與我們的財(cái)產(chǎn)變動(dòng)保持一致（和投資人綁在一塊，強(qiáng)化信任）
3、你們應(yīng)當(dāng)特別注意查理和我的一個(gè)做法，這個(gè)做法會(huì)在一定程度上削弱我們的整體財(cái)務(wù)表現(xiàn)：無(wú)論什么價(jià)格，我們都不會(huì)出售伯克希爾旗下的任何一家優(yōu)秀企業(yè)。對(duì)那些較差的公司，只要我們預(yù)期還能產(chǎn)生一些現(xiàn)金流以及對(duì)其管理層和勞資關(guān)系較為滿意，我們也不大會(huì)愿意將其出售。當(dāng)然，我們希望今后不再重犯資本配置上的錯(cuò)誤，導(dǎo)致我們買入一些這類的公司。（長(zhǎng)期持有，輕易不賣出，這要求在買入時(shí)慎之又慎，真正關(guān)注能夠持續(xù)發(fā)展的好公司。巴菲特的這一策略與其規(guī)模有關(guān)，對(duì)于規(guī)模很小的資金不一定照搬，但買入必須慎重是必須堅(jiān)持的）
附錄四：生意：杰出的、良好的和糟糕的
4、查理和我要尋找的是擁有以下特質(zhì)的公司：1）、我們可以懂的生意；2）、有良好的經(jīng)濟(jì)前景；3）、由才德兼具的人所管理；4）、合理的買入價(jià)格。（首先是自己要懂，其次要有前景，能看到未來(lái)，第三是有好的管理層，最后是價(jià)格。這四個(gè)方面都很重要，但仍然有優(yōu)先次序。就像選擇配偶，希望各方面條件都好，但實(shí)際上必須根據(jù)自己的情況確定條件的優(yōu)先順序。）
5、一家真正杰出的公司必須要有一道可持久的“護(hù)城河”來(lái)保護(hù)其投資資本獲得很好的回報(bào)。資本主義的原動(dòng)力會(huì)讓那些賺取高額回報(bào)的“美麗城堡”受到競(jìng)爭(zhēng)者們的不斷圍攻。因此，一道難以逾越的屏障，比如成為低成本商品的提供者（像蓋可保險(xiǎn)和好事多超市），或擁有全球知名的品牌（如可口可樂(lè)、吉列、美國(guó)運(yùn)通），才是企業(yè)獲得持續(xù)成功的前提所在。（商業(yè)離不開競(jìng)爭(zhēng)，必須在競(jìng)爭(zhēng)的、變化的環(huán)境中考慮企業(yè)的發(fā)展，不能單一的、靜態(tài)地看待問(wèn)題。只有真正擁有護(hù)城河的企業(yè)才能持續(xù)保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。這樣的企業(yè)總是太少）
6、我們對(duì)“可持久”的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)，使我們排除了那些處在發(fā)展迅速和不斷變化行業(yè)里的公司。盡管資本主義的“創(chuàng)造性破壞”對(duì)社會(huì)發(fā)展是有利的，但它同時(shí)也排除了回報(bào)的確定性。一條需要不斷重復(fù)開挖的護(hù)城河，最終等于沒有護(hù)城河。另外，這一標(biāo)準(zhǔn)也排除了那些依靠某個(gè)杰出管理者才能成功的企業(yè)。（好公司優(yōu)先還是好價(jià)格優(yōu)先，巴菲特選擇好公司優(yōu)先，價(jià)格公道就行，這基于其規(guī)模和長(zhǎng)期持有的考慮，但一般投資者完全不應(yīng)據(jù)此就排斥另一種選擇，即好價(jià)格優(yōu)先，公司不差就行。在對(duì)公司的選擇上巴菲特強(qiáng)調(diào)生意模式優(yōu)先，即要有護(hù)城河）
7、真正杰出的生意，不但可以從其有形資產(chǎn)中獲取巨大的回報(bào)，而且在持有期內(nèi)不需要拿出收益中很大一部分用于再投資。一個(gè)公司需要較大的資本投入才能帶動(dòng)其成長(zhǎng)，只能證明這項(xiàng)生意勉強(qiáng)令人滿意。因此，如果只計(jì)算經(jīng)濟(jì)回報(bào)，飛安公司所從事的就是一個(gè)良好但絕非杰出的生意。它的高投入與高產(chǎn)出也是其他許多公司正在做的。例如，我們投入重資的公用事業(yè)就是如此。從現(xiàn)在開始的10年內(nèi)，我們將會(huì)從這些事業(yè)中賺取很多很多的錢，但同時(shí)我們也需要投入數(shù)十億美元的資金才能達(dá)致這個(gè)目標(biāo)。（強(qiáng)調(diào)自由現(xiàn)金流，對(duì)那些持續(xù)需要巨額投資的企業(yè)要保持警惕，華寶國(guó)際有這方面的特質(zhì)，不需要不斷投資，但不斷在積累現(xiàn)金）
8、最差的生意是那種規(guī)模增長(zhǎng)迅速，同時(shí)需要巨大的投資來(lái)維系這種快速增長(zhǎng)，但最終卻賺不到什么錢甚至是無(wú)錢可賺的生意。
附錄六：投資者的基本選擇及我們的偏好
9、投資是放棄今天的消費(fèi)，以便在以后有能力享受更多的消費(fèi)。投資有很多種且變化多端，但大體可分為3種類型。第一種類型是以特定貨幣計(jì)價(jià)的投資，包括貨幣市場(chǎng)基金、債券、抵押貸款、銀行存款以及其他一些類似的工具。這種以貨幣為標(biāo)的物的投資，大部分都一直被認(rèn)為是“安全”的。然而事實(shí)上，他們是最危險(xiǎn)的資產(chǎn)之一。他們的beta值可能是零，但卻風(fēng)險(xiǎn)巨大。 在過(guò)去的一個(gè)世紀(jì)里，這些金融工具催毀了許多國(guó)家投資者的購(gòu)買力，即使是持有者可以定期收到利息和本金。而且，這一悲慘結(jié)果還會(huì)一直維持下去。政府決定了貨幣的最終價(jià)值，而系統(tǒng)的力量不時(shí)地會(huì)驅(qū)使他們?nèi)ブ贫ㄒ恍?dǎo)致通脹的政策，而這一類政策又經(jīng)常性地處于失控狀態(tài)。即使在人們對(duì)穩(wěn)定貨幣幣值的愿望非常強(qiáng)烈的美國(guó)，自從我在1965年接管伯克希爾的管理之后，美元的貶值幅度也達(dá)到了驚人的86%（2011）（由于有通貨膨脹的侵蝕，現(xiàn)金存款絕對(duì)不是好的投資。中國(guó)的通貨膨脹同樣驚人，按官方的數(shù)據(jù)計(jì)算下來(lái)從1980到2016年累計(jì)是610%，實(shí)際的通貨膨脹應(yīng)該遠(yuǎn)超這一數(shù)字）
10、第二類投資標(biāo)的物是指那些不生產(chǎn)任何東西，投資者買入只是因?yàn)樗Ｍ梢栽谖磥?lái)能以更高的價(jià)格賣給其他投資者——這些人也清楚接手的投資標(biāo)的物不生產(chǎn)任何東西——的資產(chǎn)。這一類投資需要有足夠大的投資人群體，而這一類的投資人之所以會(huì)受到誘惑，正是因?yàn)樗麄兿嘈磐顿Y者的隊(duì)伍會(huì)持續(xù)擴(kuò)大。資產(chǎn)的持有者并非因資產(chǎn)具有生產(chǎn)性而受到激勵(lì)——實(shí)際上這些資產(chǎn)永遠(yuǎn)不會(huì)生產(chǎn)任何東西，激勵(lì)他們參與進(jìn)來(lái)的，是他們相信未來(lái)會(huì)有更多的人需要它們。 這一類別的主要投資物就是黃金，對(duì)于那些幾乎對(duì)所有資產(chǎn)都有恐懼感——特別是紙面資產(chǎn)（正如我們?cè)嵝堰^(guò)的：這種擔(dān)心倒是有幾分道理）——的人來(lái)說(shuō)，黃金無(wú)疑是最好的持有對(duì)象。然而，黃金有兩個(gè)顯著的缺點(diǎn)：它即沒有什么實(shí)際用途，也不具任何的生產(chǎn)性。（投資品本身要能創(chuàng)造價(jià)值，不能指望通過(guò)交易產(chǎn)生價(jià)值，這是價(jià)值投資的立足之處）
11、我自己最喜歡的——你也知道下面就要講到了——是第三類資產(chǎn)：即那些有著生產(chǎn)能力的資產(chǎn)，它們包括生意、農(nóng)場(chǎng)、房地產(chǎn)等。在理想情況下，這些資產(chǎn)既能在通脹時(shí)期通過(guò)產(chǎn)出保持自身的購(gòu)買力，同時(shí)只需要較少的資本再投資。農(nóng)場(chǎng)、房地產(chǎn)和其他生意，如可口可樂(lè)、IBM以及我們的See's Candy，都能滿足這種雙重的測(cè)試。
附錄七：關(guān)于投資的一些思考
12、聚焦你所關(guān)注資產(chǎn)的未來(lái)產(chǎn)出。如果你覺得很難對(duì)一項(xiàng)資產(chǎn)的未來(lái)產(chǎn)出做出哪怕是大致的估算，那就忘了它并讓自己走開。沒有人可以對(duì)所有項(xiàng)目都能做出準(zhǔn)確的評(píng)估。無(wú)所不知是不需要的；大家只需要知道你自己正在干什么就可以了（抵御住誘惑，不熟不做，堅(jiān)守自己的能力邊界）
13、 在這兩筆規(guī)模較小的投資上（農(nóng)場(chǎng)和物業(yè)，無(wú)杠桿的收益率達(dá)10%），我只考慮資產(chǎn)在未來(lái)的產(chǎn)出，而不是它們每天價(jià)格的波動(dòng)。贏家之所以會(huì)贏，是因?yàn)樗P(guān)注的是比賽，而不是記分板。如果大家周末時(shí)可以不看股價(jià)也過(guò)得很輕松，那么不妨試著在工作日的時(shí)候也這樣做。（關(guān)注生意本身及其回報(bào)，不要讓頻繁變化的報(bào)價(jià)擾亂了心智）
14、股票價(jià)格會(huì)出現(xiàn)巨幅的波動(dòng)，這本應(yīng)該成為股票投資者的一項(xiàng)巨大優(yōu)勢(shì)——至少對(duì)部分投資者是這樣。畢竟，如果有一個(gè)喜怒無(wú)常的人也擁有一個(gè)農(nóng)場(chǎng)并恰好與我的農(nóng)場(chǎng)相鄰，每一天他都提出一個(gè)報(bào)價(jià)，或是想買入我們的農(nóng)場(chǎng)，或是想賣出他自己的農(nóng)場(chǎng)，價(jià)格則隨著他的心情好壞而忽上忽下，那么我除了利用他的瘋狂還能做些什么呢？如果他的報(bào)價(jià)低得可笑，而我又有些閑錢，我就會(huì)買入他的農(nóng)場(chǎng)。如果他的報(bào)價(jià)高得離譜，我要么把自己的農(nóng)場(chǎng)賣給他，要么不予理會(huì)繼續(xù)去種自己的地就是了。然而，股票投資者經(jīng)常會(huì)被周邊那些因?yàn)闆_動(dòng)而導(dǎo)致不理性行為的投資者所影響，最終讓自己的行為也變得越來(lái)越缺乏理性
15、投資時(shí)，恐懼的氛圍是你的朋友；歡快的環(huán)境才是你的敵人。（自己曾寫過(guò)一個(gè)投資感悟（十七）：“當(dāng)你覺得賺錢容易并對(duì)未來(lái)收益有著不切實(shí)際幻想的時(shí)候，總會(huì)有一盆冷水兜頭潑來(lái)讓你清醒。這已經(jīng)屢試不爽。賺錢時(shí)不必得意忘形，下跌時(shí)也無(wú)需恐懼懊悔，這就是股市常態(tài)”。實(shí)際上當(dāng)自己和周圍的人都很高興是，要強(qiáng)令自保持警惕，降低倉(cāng)位，當(dāng)大家投垂頭喪氣時(shí)，不妨樂(lè)觀一點(diǎn)，提高倉(cāng)位。但這要求有很高的自我認(rèn)知和控制能力，對(duì)絕大部分人而言并不容易。）
16、當(dāng)查理和我買股票時(shí)，我們把它當(dāng)作買入生意的一個(gè)部分，因此我們的分析與買下整個(gè)公司相類似。首先我們要看能否對(duì)公司未來(lái)5年或更長(zhǎng)時(shí)間的利潤(rùn)有一個(gè)大致的判斷，如果答案是肯定的，我們就會(huì)在一個(gè)合理價(jià)位——未觸及我們的價(jià)格邊界——上買入這只股票（應(yīng)當(dāng)說(shuō)這個(gè)生意）。然而，如果我們認(rèn)為不能判斷——這是經(jīng)常的——其未來(lái)的盈利狀況，那我們就會(huì)去尋找其他的投資機(jī)會(huì)。54年來(lái)，我們從來(lái)沒有因?yàn)楹暧^和政治環(huán)境的因素或基于其他人的看法而放棄買入某只具有吸引力的股票。事實(shí)上，這些都不是我們做投資決策時(shí)會(huì)考慮的因素（“最聰明的投資，是把它當(dāng)做生意”一樣看待--格雷厄姆。關(guān)注生意本身，關(guān)注生意的長(zhǎng)期前景，付出合理的價(jià)格。不要太過(guò)關(guān)心宏觀經(jīng)濟(jì)因素，事實(shí)上這也無(wú)法預(yù)測(cè)。但現(xiàn)實(shí)是大家都熱衷于此，因此所謂的專家就有了講壇和市場(chǎng)。想想2017年又有幾個(gè)專家學(xué)者預(yù)測(cè)對(duì)了人民幣匯率走勢(shì)？）
附錄八：伯克希爾的過(guò)去、現(xiàn)在與未來(lái)（上）
17、當(dāng)我還在管理一個(gè)較小規(guī)模資金的時(shí)候，我的撿煙蒂策略還是很成功的。事實(shí)上，我在1950年代所撿到的許多免費(fèi)的煙蒂，使得我在那10年的投資回報(bào)——不論是絕對(duì)回報(bào)還是相對(duì)回報(bào)——成為我一生中最好的10年。我早期投資的大部分收益還是來(lái)自于以低廉的價(jià)格購(gòu)入一些煙蒂型的股票。本杰明.格雷厄姆教會(huì)我這個(gè)技巧，而它當(dāng)時(shí)也很有效。但是，這種投資方法的一個(gè)主要弱點(diǎn)也逐漸變得明顯起來(lái)：煙蒂投資法在某種程度上是有效的，但對(duì)大規(guī)模資金而言，它就不那么好用了。（對(duì)小資金而言，撿煙蒂也是一個(gè)不錯(cuò)的策略，這種策略強(qiáng)調(diào)價(jià)格優(yōu)先。）
18、他給我的設(shè)計(jì)藍(lán)圖很簡(jiǎn)單：忘記你所熟悉的以出色的價(jià)格買入普通的生意；取而代之的是以普通的價(jià)格買入出色的生意。（好公司+合適的價(jià)格，好公司優(yōu)先。但需要強(qiáng)調(diào)的是即使是好公司，也不應(yīng)付出過(guò)高的價(jià)格）
附錄八：伯克希爾的過(guò)去、現(xiàn)在與未來(lái)（下）
19、如果投資者對(duì)伯克希爾股票的買入價(jià)位異乎尋常的高——比如像以前偶爾會(huì)出現(xiàn)的那樣：兩倍于公司的賬面價(jià)值——那么它可能需要很多年以后才能讓投資者實(shí)現(xiàn)盈利。換句話說(shuō)就是，如果投資者買入股票的價(jià)格過(guò)高，那么一項(xiàng)穩(wěn)健的投資就有可能轉(zhuǎn)化為一次魯莽的投機(jī)。即使你購(gòu)買的是伯克希爾股票，也同樣如此。（好公司也不應(yīng)付出過(guò)高的價(jià)格，伯克希爾也不例外，更遑論其他公司）
20、除非你打算持有伯克希爾至少5年以上，否則就別買入它的股票。那些謀求快速賺錢的人，應(yīng)當(dāng)?shù)絼e處去看一看。另一個(gè)告誡：不要用借來(lái)的錢購(gòu)買伯克希爾的股票。自1965年以來(lái)，曾經(jīng)有過(guò)3次，我們的股價(jià)從最高點(diǎn)下跌了50％左右。有朝一日，類似的事情可能還會(huì)發(fā)生，沒有人知道這個(gè)日子會(huì)何時(shí)到來(lái)。（波動(dòng)難以避免，有時(shí)是劇烈波動(dòng)，身在市場(chǎng)就必須對(duì)此坦然接受，積極面對(duì)。）
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