（說明：本文寫于茅臺(tái)股價(jià)下跌的前兩天，充分地論述了茅臺(tái)股價(jià)已經(jīng)明顯進(jìn)入危險(xiǎn)區(qū)域）
今年以來茅臺(tái)股價(jià)已經(jīng)翻倍至現(xiàn)在的688元（2017年11月13日收盤價(jià)），上溯至上次牛市崩盤后的最低價(jià)166元（2015年8月）算起，不到兩年時(shí)間已經(jīng)漲了4倍有余，但斌為首等人認(rèn)為這是價(jià)值投資理念在中國開始得到認(rèn)同的體現(xiàn)，并認(rèn)為茅臺(tái)現(xiàn)在的32倍的市盈率并不高，未來兩三年內(nèi)茅臺(tái)股價(jià)還有上漲的空間，他認(rèn)為不久茅臺(tái)的產(chǎn)能即將擴(kuò)大到現(xiàn)在的三倍，而酒的價(jià)格至少有上漲一倍的空間，那么就是茅臺(tái)股價(jià)在未來幾年內(nèi)有可能上漲6倍。但斌甚之前還在網(wǎng)上與某教授就茅臺(tái)的股價(jià)打過賭，并且贏了，盡管對(duì)方?jīng)]有履約。
暫且不論但斌的預(yù)測是否正確，作為自稱價(jià)值投資派的但斌，卻對(duì)短期內(nèi)股價(jià)進(jìn)行預(yù)測并打賭，這首先就違背了價(jià)值派一直強(qiáng)調(diào)的很重要的基本觀點(diǎn)，也就是股市的短期變動(dòng)是無法預(yù)測的，能預(yù)測的只是3，5年后的股價(jià)的長期走勢，但斌似乎忘記了價(jià)值派的鼻祖格雷厄姆的這句名言“股市在短期內(nèi)是投票機(jī)，從長期來看它是稱重機(jī)”，所以我現(xiàn)在非常懷疑但斌對(duì)于價(jià)值投資的基本理念到底理解了多少。
從茅臺(tái)上市以來凈資產(chǎn)收益率ROE平均為30%以上的不俗表現(xiàn)來看，無疑是一只優(yōu)秀的股票，但是在茅臺(tái)已經(jīng)漲了許多倍的現(xiàn)在，還是否值得買入成了股民們一直在糾結(jié)的問題。格雷厄姆說過即使好股票也要有安全邊際，一般的標(biāo)準(zhǔn)是低于股票的內(nèi)在價(jià)值的25%。而在茅臺(tái)大漲之后的現(xiàn)在顯然已經(jīng)不符合這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)（詳細(xì)計(jì)算參見注釋1），而用巴菲特的一個(gè)簡單的標(biāo)準(zhǔn)來衡量，也就是市盈率應(yīng)該在凈資產(chǎn)收益率之下，而現(xiàn)在茅臺(tái)的市盈率為32，已經(jīng)超過了或等于該股上市以來的30%的平均ROE，所以顯然現(xiàn)在并不是買入茅臺(tái)的好時(shí)機(jī)，因?yàn)樗膬r(jià)值已經(jīng)為現(xiàn)在股價(jià)所充分反映。要想買到低于股票內(nèi)在價(jià)值股票正如格雷厄姆所說就不能跟隨華爾街買熱門的股票，而此時(shí)的茅臺(tái)已經(jīng)成了熱門股票，各路熱錢都蜂擁而入，股價(jià)自然處于高風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)位。而根據(jù)價(jià)值投資的在下跌時(shí)買入，在上漲時(shí)賣出的原則，現(xiàn)在的茅臺(tái)也不是買入的時(shí)機(jī)。
盡管但斌等認(rèn)為茅臺(tái)仍有上漲空間的機(jī)構(gòu)不斷地推出茅臺(tái)的未來的目標(biāo)價(jià)格，但是對(duì)茅臺(tái)的未來不那么樂觀機(jī)構(gòu)似乎更多，下面我們來看看他們的預(yù)測（數(shù)據(jù)來自東方財(cái)富網(wǎng)）：
表一：各大證券公司對(duì)今后三年茅臺(tái)的收益與市盈率的預(yù)測值
從上表中我們可以看出，各大證券公司都無一例外地認(rèn)為該股今后的市盈率會(huì)逐漸下降，利用上表中預(yù)測的2019年的每股收益和市盈率的數(shù)據(jù)，我們可以算出2019年茅臺(tái)股價(jià)的范圍預(yù)測值在680~690元之間，而這恰恰是茅臺(tái)現(xiàn)在的價(jià)格區(qū)間?？梢娫诖藭r(shí)買入茅臺(tái)的話，今后2,3年內(nèi)上升空間極為有限，而面臨的風(fēng)險(xiǎn)卻極大。
下面是各大公司預(yù)測的每股收益和凈資產(chǎn)收益率ROE的數(shù)據(jù)（摘自東方財(cái)富網(wǎng)）
表二：各大公司對(duì)茅臺(tái)的每股收益和凈資產(chǎn)收益率的預(yù)測
根據(jù)巴菲特的觀點(diǎn)，股票的市盈率小于ROE的股票才有投資價(jià)值的觀點(diǎn)，2019年茅臺(tái)股票的合適的市盈率為<27.8，換算成股價(jià)即為27.8×28.2=784（元），也就是說2019年茅臺(tái)股的買入上限的價(jià)格應(yīng)該在784>
即使對(duì)成長股的買入價(jià)格不那么苛刻的費(fèi)雪也認(rèn)為應(yīng)該在成長股在尚未被華爾街認(rèn)可之前買入才能獲得最大的收益，也就是說該股票的價(jià)值如果被金融界普遍認(rèn)可之后，大批熱錢就會(huì)蜂擁而至，導(dǎo)致股價(jià)虛增，獲利空間自然就會(huì)大大下降。巴菲特曾經(jīng)說過應(yīng)該在大家恐懼時(shí)買入，在大家貪婪時(shí)賣出。又有一句老話叫在大家都離開股市時(shí)買入，在大家都進(jìn)入股市時(shí)賣出。這兩句名言講的都是一個(gè)道理，那就是你要有不隨潮流的獨(dú)立的判斷能力，現(xiàn)在顯然已經(jīng)不是茅臺(tái)的最佳買入時(shí)機(jī)。因此要想獲得最大的收獲，你必須要在大家認(rèn)識(shí)到這只股票的價(jià)值之前認(rèn)識(shí)到優(yōu)秀股票的價(jià)值，并重倉買入，才能在幾年后獲得不菲的收益。
而對(duì)于茅臺(tái)股未來的成長性本人也不敢茍同但斌的過于樂觀的預(yù)測，茅臺(tái)在我國已是百年老店，早已過了企業(yè)的快速成長的階段。盡管隨著我國的近二三十年的經(jīng)濟(jì)飛速成長，特別是茅臺(tái)上市后又一次進(jìn)入了一個(gè)新的成長階段，上市以后無論是每股收益還是凈資產(chǎn)收益率的表現(xiàn)都非常靚麗?？墒亲屑?xì)觀察2012-2016年間的每股收益，你就會(huì)發(fā)現(xiàn)其增長出現(xiàn)了乏力的傾向，2012年的收益為12.8元，而2016年為13.3元，四年間僅僅增長了4%。而2017年則出現(xiàn)了高達(dá)30%跳躍性增長（這一年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)被懷疑做了手腳），呈現(xiàn)出一個(gè)異常的不穩(wěn)定的狀態(tài)，因此對(duì)茅臺(tái)股今后每股收益增長率不容樂觀。也許真實(shí)的每股收益的增長率也就是在4~7%之間，這種水平的成長率，目前的32倍的市盈率已經(jīng)充分反映了該股的實(shí)際價(jià)值，從這一點(diǎn)來看茅臺(tái)股價(jià)上升空間也是確實(shí)有限。
除了對(duì)公布的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析之外，格雷厄姆在其名著《證券分析》中多次強(qiáng)調(diào)指出財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的真實(shí)性的問題，并在《證券分析》中舉出了多個(gè)粉飾財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的例子。而費(fèi)雪也認(rèn)為除了對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析之外，還需要對(duì)通過第三者等對(duì)公司的真實(shí)運(yùn)營情況進(jìn)行了解，也就是說你不能僅僅通過公開渠道所能收集到的信息進(jìn)行分析決策，因?yàn)樯鲜鲂畔⒅辽俨荒芟蚰憬榻B該公司所面臨的問題和負(fù)面消息，更不用說主流媒體經(jīng)常有誤導(dǎo)散戶的傾向了。但是這種通過各種渠道對(duì)公司真實(shí)情況的了解，對(duì)于我們散戶來說確實(shí)是一大難題，但是多虧了現(xiàn)代化的網(wǎng)絡(luò)媒體的出現(xiàn)，使我們多少能夠收集到一些關(guān)于該股的負(fù)面消息。
一個(gè)非常值得重視的信息是貴州茅臺(tái)公司將于2017年起對(duì)員工實(shí)行股權(quán)激勵(lì)，而為了員工們獲得的激勵(lì)股能賣到一個(gè)好價(jià)格，該司被指責(zé)截留2016年利潤45億，以便使得2017年或18年的每股收益有比較引人注目的提升（據(jù)鳳凰財(cái)經(jīng)2017年4月19日消息）。結(jié)合茅臺(tái)近幾年的每股收益增長表現(xiàn)平平的情況，我們可以判斷出這個(gè)消息的可信度是相當(dāng)高的。反之如果不截留利潤進(jìn)行粉飾的話，每股收益的增長肯定是極為普通的，那么我們就可以大致判斷出該股未來三五年的真實(shí)的每股收益的增長情況可能不是那么靚麗，因?yàn)槟悴豢赡苊磕甓歼M(jìn)行截留粉飾，因此但斌所說的未來的該股的6倍的上漲空間成為現(xiàn)實(shí)的概率應(yīng)該極低或近于不可能。
而據(jù)說但斌所管理的東方港灣基金本身就持有茅臺(tái)股份，那么但斌本身就屬于利益相關(guān)者，因?yàn)榉渤止烧咄ǔ６紩?huì)看漲，因此但斌預(yù)測的可信度就自然成了問題。作為價(jià)值派的旗手和茅臺(tái)股的持有者，其實(shí)他此時(shí)最應(yīng)該做的事情是對(duì)茅臺(tái)的未來保持沉默而不作任何預(yù)測。
而業(yè)內(nèi)有話語權(quán)的名人、主流機(jī)構(gòu)的股評(píng)以及輿論的信賴度也值得懷疑，因?yàn)榍皟赡甑臅r(shí)候主流輿論幾乎都在一致看跌茅臺(tái)，原因不外是因?yàn)榉锤瘜?dǎo)致的銷量下降，這確實(shí)在茅臺(tái)的財(cái)報(bào)上也有反映。但是近一年來看漲茅臺(tái)又占了輿論優(yōu)勢，幾乎看不到看跌的聲音，而廠家也很配合地不斷放出限價(jià)等利好消息與數(shù)據(jù)，結(jié)合鳳凰財(cái)經(jīng)的報(bào)道不禁讓人懷疑是否有大機(jī)構(gòu)與廠家聯(lián)手在操縱股價(jià)。先是放出不好的負(fù)面的消息與數(shù)據(jù)，使得茅臺(tái)股價(jià)不斷被壓低，各大機(jī)構(gòu)乘機(jī)大批建倉。而等到各大機(jī)構(gòu)建倉完畢之后，廠家轉(zhuǎn)而開始發(fā)布利好的消息與數(shù)據(jù)。這對(duì)于正在實(shí)行股份激勵(lì)的茅臺(tái)和各大機(jī)構(gòu)來說，真可謂是可以獲得雙贏的合作，但是為他們買單的輸者則是廣大不明真相的散戶。因此在基本數(shù)據(jù)存在著可能被粉飾，輿論被別有用心的機(jī)構(gòu)所控制的大環(huán)境下，要想確定一只股票的真實(shí)價(jià)值，也許的確是不太可能的事情。
“8000億市值的茅臺(tái)沒有泡沫，有泡沫的那是啤酒”但斌的這句名言現(xiàn)在已經(jīng)廣為流傳，這句話雖然是一句非常漂亮的比喻，但是背后卻隱藏著不可告人的丑惡。當(dāng)廠家和機(jī)構(gòu)在聯(lián)手操縱股價(jià)的時(shí)候，輸家注定是那些不知內(nèi)幕的散戶。就像如果麻將桌上的三個(gè)人串通一氣的話，那輸家必定是可憐的那個(gè)不知情的人。
（注釋1：根據(jù)巴菲特的內(nèi)在價(jià)值的計(jì)算方法，以長期國債的利息為參照進(jìn)行計(jì)算。目前我國的長期國債的利息在4-5%，結(jié)合實(shí)際的貸款利率情況我們?nèi)∩舷?%，茅臺(tái)股的至三季度為止的利潤為200億，預(yù)測年底實(shí)現(xiàn)利潤230億（根據(jù)東方財(cái)富網(wǎng)），那么該股的內(nèi)在價(jià)值為230億/0.05=4600億），而現(xiàn)在該股的市值已經(jīng)達(dá)到8600億，是其內(nèi)在價(jià)值的1.8倍。盡管巴菲特的這個(gè)算法比較保守一些，但是這已經(jīng)足以說明貴州茅臺(tái)早已超出了它的內(nèi)在價(jià)值。）
津波
寫于2017年11月15日星期三
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