當(dāng)一國(guó)發(fā)生貨幣危機(jī)時(shí)，利率如何反應(yīng)？特別是在當(dāng)前人民幣暗含著貶值危機(jī)，人民幣匯率的波動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)利率市場(chǎng)的影響到底意味著什么？
本文我當(dāng)時(shí)寫(xiě)作的時(shí)間為2015年底，原文較長(zhǎng)，為了適合大家閱讀，我將其精簡(jiǎn)之，并以連載的形式描述一個(gè)個(gè)曾經(jīng)發(fā)生過(guò)貨幣危機(jī)的國(guó)家。
本文為第一部分，研究日本在1973-1977年發(fā)生貨幣危機(jī)的情形。需要說(shuō)明的是，這并不是大家熟知的日本房地產(chǎn)崩盤(pán)的時(shí)段，那一時(shí)間段為1991-1995年，我會(huì)在今后的文章中描述。
本文把研究的案例和數(shù)據(jù)發(fā)生時(shí)間選取在布雷頓森林體系崩潰之后。之所以要做這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)的區(qū)分，因?yàn)?/span>從1900年到1973年布雷頓森林體系崩潰之前，金融危機(jī)主要以黃金擠兌的銀行危機(jī)形式出現(xiàn)。其中20世界30年代全球大蕭條時(shí)期發(fā)生的銀行危機(jī)國(guó)家和地區(qū)的比例無(wú)疑是最高的(圖一)。
在此之前，發(fā)生了兩次范圍稍小的明顯的全球金融危機(jī)，一次是1907年左右的紐約金融恐慌，另一次是伴隨著第一次世界大戰(zhàn)爆發(fā)的金融危機(jī)。但是1973年布雷頓森林體系崩潰之后，固定匯率制度分崩瓦解，金融自由化和資本賬戶(hù)開(kāi)放在全世界扎根，金融危機(jī)開(kāi)始以新的形勢(shì)出現(xiàn)。20世紀(jì)80年代后，隨著商品價(jià)格崩盤(pán)和美國(guó)高波動(dòng)的利率，導(dǎo)致了大量采用類(lèi)似固定匯率制度的新興市場(chǎng)國(guó)家出現(xiàn)了新一輪的銀行危機(jī)和主權(quán)債務(wù)危機(jī)，并且最終都以貨幣危機(jī)的形式出現(xiàn)。
貨幣危機(jī)發(fā)生后，許多國(guó)家在隨后的匯率貶值過(guò)程中，國(guó)內(nèi)利率水平的走勢(shì)出現(xiàn)了一些有趣的現(xiàn)象。以下進(jìn)入今天的連載一：
日本：1973-1977
背景：1971年后，布雷頓森林體系走到了盡頭，固定匯率時(shí)代也即將走向終結(jié)。在此之前日本經(jīng)歷了高速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，這時(shí)發(fā)生了如下一些事件：
1971年7月9日，基辛格秘密訪華，為尼克松訪華做鋪墊。這一事件直到公布前的最后一刻才通知日本政府，日本人深感被美國(guó)所拋棄。這次事件導(dǎo)致佐藤內(nèi)閣后來(lái)在外交上進(jìn)退失據(jù)，被迫辭職。日本政壇和外交政策因此受到了了巨大沖擊。
1971年8月15日，美國(guó)總統(tǒng)尼克松宣布，實(shí)行“新經(jīng)濟(jì)政策”，具體包括三個(gè)方面的內(nèi)容：一是放棄金本位；二是停止美元兌換黃金；三是征收10%的進(jìn)口附加稅。“尼克松沖擊”是布雷頓森林體系解體的導(dǎo)火索。
1971年12月18日，美國(guó)與日本等國(guó)家在華盛頓特區(qū)的史密森研究所達(dá)成一致：美元對(duì)黃金貶值7.89%，大多數(shù)其他貨幣對(duì)美元升值，其中，日元對(duì)美元匯率升值16.88%。
為了抵銷(xiāo)日元升值帶來(lái)的影響，防止可能出現(xiàn)的通貨緊縮，維護(hù)國(guó)內(nèi)的政治穩(wěn)定，日本政府決定實(shí)施擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策。最終M2的增長(zhǎng)率達(dá)到20%，為1973年后的滯漲埋下了隱患。
1973年2月13日，美國(guó)財(cái)長(zhǎng)宣布美元對(duì)黃金貶值10％。同時(shí)在此形勢(shì)下，日元開(kāi)始向浮動(dòng)匯率制過(guò)渡。
1973 年10 月第四次中東戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)成為第一次石油危機(jī)的開(kāi)端，1973-74 年，國(guó)際市場(chǎng)上的石油價(jià)格從每桶3 美元漲到12 美元，上漲了4倍。油價(jià)的不斷彪升使得日本的通貨膨脹率嚴(yán)重惡化，實(shí)際GDP出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。
政府目的和采取手段：政府迅速出臺(tái)了強(qiáng)硬的抑制政策，1973 年3 月，日本央行首次將法定貼現(xiàn)率提高了75 個(gè)點(diǎn)，此后直到1975 年3 月，央行先后四次提息，央行再貼現(xiàn)率從4.5%一直調(diào)高至9.0%。從1973 年4 月至1974 年3 月，政府兩次推遲公共事業(yè)計(jì)劃的實(shí)施時(shí)間。
匯率：實(shí)施緊縮貨幣政策后，匯率卻不升反跌，貶值13%。為了應(yīng)對(duì)資本流出，采取措施包括從沙特等國(guó)家借款、自由日元存款賬戶(hù)的儲(chǔ)備金率降低，暫時(shí)取消日元兌換限制，取消居民借入國(guó)外貸款限制、限制非居民發(fā)行證券、，限制出境旅游攜帶外匯數(shù)量。
利率：雖然經(jīng)濟(jì)增速跌幅很大，但是高通脹和貨幣政策緊縮卻導(dǎo)致這一階段10年期國(guó)債收益率大幅上升170bp左右。
主要經(jīng)濟(jì)結(jié)果：70年代初期寬松的貨幣政策和石油危機(jī)沖擊引發(fā)了嚴(yán)重的通貨膨脹，1971 年CPI 上漲6.3％，1973 年CPI 高達(dá)11.7％，1974 年更是達(dá)到了23.2％的水平。1973年貨幣政策緊縮后，股市到1974年11月跌去35%。
經(jīng)驗(yàn)總結(jié)：
73年-74年日本利率上升主要是因?yàn)楦咄洿偈寡胄性诮?jīng)濟(jì)高漲時(shí)主動(dòng)收緊貨幣政策；
惡性通貨膨脹和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格高漲使得名義匯率高估。
資產(chǎn)價(jià)格高估時(shí)，提升利率，進(jìn)一步凸顯資產(chǎn)價(jià)格高估。匯率貶值就順理成章了。
在下一期的連載中介紹：芬蘭和瑞典：1991-1994
聯(lián)系客服
