輕金融導(dǎo)讀：
隨著股權(quán)投資市場競爭的白熱化，項(xiàng)目獲取時(shí)越來越比拼品牌、資金實(shí)力、成功案例、資源，其核心在于帶給項(xiàng)目公司的增值服務(wù)能力。不少業(yè)內(nèi)有識之士提出未來私募股權(quán)投資競爭的重點(diǎn)將在于投后管理業(yè)務(wù)。
來源：君和資本
正文
前言：
私募股權(quán)投資基金早在二十世紀(jì)七八十年代興起于美國，以 KKR、黑石集團(tuán)、凱雷集團(tuán)等機(jī)構(gòu)為主要典型代表。隨著這些美國的私募股權(quán)機(jī)構(gòu)在投資舞臺上大放光彩，對美國和全世界的投資領(lǐng)域產(chǎn)生了重要影響，各地的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)如雨后春筍紛紛興起，拉開了私募股權(quán)發(fā)展的大幕。2004 年私募股權(quán)基金開始在中國興起，在十余年時(shí)間里經(jīng)歷了起步、初步發(fā)展、全民 PE、PE 寒冬及轉(zhuǎn)型理性發(fā)展這幾個(gè)階段。目前，私募股權(quán)投資基金已經(jīng)發(fā)展成為我國多層次金融體系不可或缺的重要組成部分。
隨著我國經(jīng)濟(jì)周期更進(jìn)和宏觀政策的不斷完善，PE 行業(yè)在得到持續(xù)的發(fā)展。我國股權(quán)投資投后管理起步晚：我國私募股權(quán)投資基金發(fā)展遠(yuǎn)晚于歐美等發(fā)達(dá)國家，2005年股權(quán)分置改革，促進(jìn)了中國證券市場的市場化進(jìn)一步提升，保護(hù)投資人的合法權(quán)益，提高投資者的信心，使得中國證券市場進(jìn)入健康發(fā)展的軌道，證券市場逐步繁榮起來。這一舉措促進(jìn)了股權(quán)投資的發(fā)展，為投資機(jī)構(gòu)的投資退出提供了主要通道。2007《合伙企業(yè)法》的實(shí)施，以合伙企業(yè)形式設(shè)立的私募股權(quán)投資基金大規(guī)模興起，積極參與到股權(quán)投資領(lǐng)域中。2009 年創(chuàng)業(yè)板推出，IPO 企業(yè)的上市市盈率很高，而投資這批上市公司的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)也是賺得盤滿缽滿，投資收益驚人。在如此的大環(huán)境下，股權(quán)投資管理機(jī)構(gòu)大部分把主要精力放在了尋找成熟的擬上市項(xiàng)目上，完成投資后即靜待其上市，坐收漁利，然后在解禁期結(jié)束后套現(xiàn)走人；很少會有投資機(jī)構(gòu)會正真關(guān)注企業(yè)自身的發(fā)展情況，投后管理意識薄弱，甚至有些機(jī)構(gòu)還不知道投后管理為何物。直到 2012 年IPO全面停滯，PE機(jī)構(gòu)投資的主要退出渠道被堵死，且優(yōu)質(zhì)的被投企業(yè)對投資機(jī)構(gòu)越發(fā)挑剔，“僧多粥少”的局面嚴(yán)重，投資機(jī)構(gòu)才逐漸關(guān)注投后管理工作。投后管理起步晚且意識薄弱的問題制約了我國私募股權(quán)投資行業(yè)的發(fā)展。2014年IPO重啟后，在隨后至今，股權(quán)投資在不斷的經(jīng)歷中越來越注重股權(quán)投資投后管理，也因此股權(quán)投資獲得了更好的發(fā)展。
股權(quán)投后管理定義：投后管理不僅僅包括股權(quán)投資機(jī)構(gòu)或投資股權(quán)投資后對被投企業(yè)的運(yùn)營通過各種手段進(jìn)行必要的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控，還包括通過股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的自身優(yōu)勢，為被投企業(yè)提供戰(zhàn)略規(guī)劃支持、專業(yè)人員及高管的引薦、后續(xù)融資支持、完善被投企業(yè)治理結(jié)構(gòu)、資本市場發(fā)展規(guī)劃及實(shí)施等方面的增值服務(wù)，以期將其投資收益最大化的一系列活動(dòng)。
投后管理是整個(gè)股權(quán)投資體系中非常重要的環(huán)節(jié)，主要包括投后監(jiān)管和提供增值服務(wù)兩部分。“投后管理”雖然這一概念早在 30年前就被首次提到，但自 2013年底才開始逐步被各投資機(jī)構(gòu)重視起來。據(jù)普華永道報(bào)告（2013年11月）將投后管理視作是 VC/PE 參與管理使企業(yè)實(shí)現(xiàn)增值的過程，從而使得投后管理將成為基金的核心競爭力，逐漸顯現(xiàn)新的盈利模式。那么投后管理的價(jià)值究竟有多大？
1.1. 把控風(fēng)險(xiǎn)
投后部門所需要把控的不僅包括了基金的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，也涵蓋了已投企業(yè)在經(jīng)營環(huán)境和市場大趨勢不斷變化下，周遭各因素帶來的不確定性。此時(shí)投后管理，可以盡可能降低企業(yè)的試錯(cuò)成本，盡量少走彎路，從而縮短完成初設(shè)目標(biāo)所需要的周期，或者促使企業(yè)朝更合適的目標(biāo)奮進(jìn)。
企業(yè)在A輪之前，尤其是在種子輪天使輪，財(cái)務(wù)體系和人員匹配甚至于商業(yè)模式，幾乎都不夠完善的，那么投后管理這里既是聽診號脈的醫(yī)生，又是服務(wù)入微的管家。從主觀和客觀大體兩個(gè)方面，從政策、市場、管理、資金鏈（財(cái)務(wù)）等多個(gè)維度降低企業(yè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)，從而實(shí)現(xiàn)投資的保值增值。
1.2. 增強(qiáng)企業(yè)軟實(shí)力
深耕投后管理，也可以成為增強(qiáng)投資機(jī)構(gòu)軟實(shí)力的一種方式。
據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止到 2016年第一季度，中國股權(quán)投資市場LP數(shù)量增至16,287 家，其中披露投資金額的LP共計(jì)10,348 家，可投中國資本量增至6萬億人民幣。隨著資本市場大體量地增長，但優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目畢竟是少數(shù)。雖說好的項(xiàng)目靠養(yǎng)，但投前部門也要盡可能地降低企業(yè)孵化成本。為了吸引到足夠多優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目，單純靠資金的支持已經(jīng)很難留住優(yōu)質(zhì)的企業(yè)方。約有 66%的投資人更加看重投后管理帶來的績效改善，進(jìn)而通過企業(yè)的有機(jī)增長保值增值。
1.3. 反哺投前
a、檢驗(yàn)投資邏輯
這一點(diǎn)承載了投前投后互相輔佐的價(jià)值。在投前部門短期內(nèi)完成企業(yè)投資后，投后人員通過長期的跟進(jìn)回訪，甚至于糾錯(cuò)打磨后，對當(dāng)初投資人員的投資邏輯進(jìn)行檢驗(yàn)。
比如當(dāng)初投資某平臺，是打算通過下游人員的引入吸引到上游企業(yè)，最終開放電商平臺。資方也希冀企業(yè)通過一年的打磨后，電商平臺的流量可以達(dá)到一定規(guī)模。但經(jīng)過大半年發(fā)展后，企業(yè)發(fā)現(xiàn)之前的商業(yè)模式很難走通，轉(zhuǎn)而成為一個(gè)為專門面向下游產(chǎn)業(yè)人員的服務(wù)提供商，而這一條路雖然好走，但卻沒有多少吸引力，門檻也降低了不少。在這個(gè)時(shí)候，投后部門就要對該項(xiàng)目亮起紅燈，幫助項(xiàng)目方梳理商業(yè)模式的同時(shí)，及時(shí)地反饋給投前項(xiàng)目負(fù)責(zé)人。投前人員一方面解決當(dāng)前企業(yè)存在的問題，另一方面在考察類似項(xiàng)目時(shí)規(guī)避這類風(fēng)險(xiǎn)。
b、調(diào)整投資布局
多數(shù)投資機(jī)構(gòu)在設(shè)立基金時(shí)，都會設(shè)定好投資的領(lǐng)域和輪次范圍，但隨著市場紅利爆發(fā)，很容易引起某一領(lǐng)域的項(xiàng)目扎堆，比如 2014年-2015年 的互聯(lián)網(wǎng)金融等各種 “互聯(lián)網(wǎng) +” 的產(chǎn)品。那么投后部門在這個(gè)時(shí)候就要嚴(yán)格把控每個(gè)領(lǐng)域的占比和項(xiàng)目質(zhì)量。比如當(dāng)下已經(jīng)投了某一領(lǐng)域細(xì)分下的多家企業(yè)，在這個(gè)時(shí)候，投后部門就要及時(shí)反饋給投前人員在之后看這一類別的項(xiàng)目時(shí)，要有更加嚴(yán)格的門檻或者差異化。當(dāng)然，不排除一些大體量的基金可以多項(xiàng)目操盤，賭在同樣的商業(yè)模式下哪家團(tuán)隊(duì)可以跑得更快更好。但在不考慮基金量級的情況下，單純從投后管理的角度來看，避免同質(zhì)化，盡可能地多樣化產(chǎn)品，多元化領(lǐng)域，一來降低一籃子風(fēng)險(xiǎn)，二來從全局提高基金的覆蓋面和成長空間，三來可以在同一領(lǐng)域同一產(chǎn)品下，投后人員可對接更多的資源，更快更好地孵化項(xiàng)目。
2.1. 私募股權(quán)投資“投后”管理的目標(biāo)
私募股權(quán)投資基金實(shí)施投資后管理的總體目標(biāo)是為了規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)，加速風(fēng)險(xiǎn)資本的增值過程，追求最大的投資收益。為了達(dá)到總體目標(biāo)，私募股權(quán)投資基金要根據(jù)已投資企業(yè)情況制定各個(gè)投資后管理階段的可操作性強(qiáng)、易于監(jiān)控的目標(biāo)。
分時(shí)期來看，投資后管理前期的目標(biāo)應(yīng)是深入了解被投資企業(yè)，與私募股權(quán)投資管理專家建立相互之間的默契，盡可能地達(dá)成一致的經(jīng)營管理思路及企業(yè)管理形式，完成企業(yè)的蛻變，達(dá)到企業(yè)規(guī)范管理的目標(biāo)。投資后管理中期的目標(biāo)則是通過不斷地幫助被投資企業(yè)改進(jìn)經(jīng)營管理，控制風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)被投資企業(yè)健康發(fā)展。
2.2. 私募股權(quán)投資“投后”管理的管理內(nèi)容
常規(guī)性管理和決策性管理以及價(jià)值增值性服務(wù)是私募股權(quán)投資“投后”管理的主體內(nèi)容。
a、 常規(guī)性管理。
是指基金管理人在權(quán)利允許范圍內(nèi)以常規(guī)性的方法對被投資企業(yè)管理經(jīng)營等情況的管理，對企業(yè)的運(yùn)營狀況及時(shí)監(jiān)管，實(shí)時(shí)處理。
b、 決策性管理。
指的是基金管理人通過派任已投資企業(yè)的高層管理人員，對企業(yè)內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化和調(diào)整企業(yè)結(jié)構(gòu)等等方面的處理，在企業(yè)決策過程中有一定的話語權(quán)，并在一定程度上影響企業(yè)決策結(jié)果。被投資的企業(yè)在決策流程中，受投資機(jī)構(gòu)派遣到企業(yè)高層管理人員的制約，其要對基金管理人負(fù)責(zé)，向基金管理人反饋被投資企業(yè)的狀況，并且要為被投資企業(yè)提出建設(shè)性的決策指導(dǎo)意見，向資金管理人反饋的信息要準(zhǔn)確，以確保資金管理人的決策。
c、 價(jià)值增值性服務(wù)。
其含義為投資者向被投資企業(yè)給出所有有價(jià)值的增值性服務(wù)的總稱。目的是最大限度地實(shí)現(xiàn)企業(yè)的價(jià)值增值，這是基金管理人投資后實(shí)現(xiàn)對被投資企業(yè)管理的中心。私募股權(quán)投資家在投資時(shí)不單單是投入股權(quán)資本，而且還要給予十分關(guān)鍵的增值性的服務(wù)，以便投資者對被投資企業(yè)進(jìn)行管理在私募股權(quán)常規(guī)性和決策性管理的過程中常常出現(xiàn)價(jià)值增值服務(wù)，幫助投資管理團(tuán)隊(duì)建設(shè)、信息支持、法律顧問等咨詢服務(wù)內(nèi)容。所以增值服務(wù)是價(jià)值再創(chuàng)造的過程，是投資人“投后”的要?jiǎng)?wù)之一。
2.3. 私募股權(quán)投資“投后”管理的分類
在私募股權(quán)投資基金投資后的管理，主要有監(jiān)控與增值活動(dòng)兩方面內(nèi)容。基金管理人通過對被投資企業(yè)的幫扶，確保其在發(fā)展過程中決策的正確性，要讓被投資方的增值最大化，而且基金管理人要保護(hù)自己的股權(quán)基金利益，必須預(yù)防企業(yè)一切危害基金管理人利益的行為出現(xiàn)，這就需要及時(shí)參與到被投資方的管理工作中去，實(shí)施監(jiān)控。根據(jù)基金管理人所涉及內(nèi)容的側(cè)重可將投資后管理類型進(jìn)行如下分類:
a、參與管理型投資后管理。
這一類型是指私募股權(quán)投資基金將資金投給被投資企業(yè)之后，參與到對被投資企業(yè)日常運(yùn)營管理中，而這類參與被投資企業(yè)的直接管理活動(dòng)是投資者覺得對被投資企業(yè)發(fā)展是有益的、很是必要的，這可以為被投資企業(yè)帶去更多價(jià)值，例如其可以助企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制從而增值。私募股權(quán)基金人對被投資企業(yè)的管理活動(dòng)包括了一切可以讓企業(yè)增值的活動(dòng)和同步進(jìn)行的監(jiān)督、控制活動(dòng)。
b、控制風(fēng)險(xiǎn)型投資后管理。
私募股權(quán)基金管理人將采取一些緊密管理監(jiān)督活動(dòng)，從而縮小信息的不對稱。對于被投資企業(yè)，私募股權(quán)基金管理人往往要求保留有與其股權(quán)不相稱的廣泛控制權(quán)，以防止私募股權(quán)投資管理專家可能出現(xiàn)的“道德風(fēng)險(xiǎn)”和“套牢”問題出現(xiàn)。
2.4. PE投資機(jī)構(gòu)設(shè)立投后部門
如下PE投資機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)組織結(jié)構(gòu)圖，其設(shè)立專職化的投后管理部門和團(tuán)隊(duì):
硅谷天堂內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)圖
中科招商內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)圖
同創(chuàng)偉業(yè)內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)圖
君合資本內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)圖
3.1. 建立必要的管理模式
這一點(diǎn)非常重要，也關(guān)系到投后管理是否能夠正常進(jìn)行以及風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控目的能否實(shí)現(xiàn)。這一步是在投資人與被投資企業(yè)進(jìn)行投資談判并在簽署投資協(xié)議的過程中完成的，投資人必須在正式投資協(xié)議中明確其相應(yīng)管理權(quán)利。主要方式有：（1）派駐董事，因?yàn)橥顿Y人一般進(jìn)行的都是財(cái)務(wù)投資并不追求控股，故一般只能派駐一名董事，無法掌控董事會的通過事項(xiàng)，可要求其他管理權(quán)利。（2）派駐財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人，由于投資人與被投資企業(yè)之間的信息不對稱，投資后易發(fā)生道德風(fēng)險(xiǎn)，故派駐財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人或副職負(fù)責(zé)人亦非常重要。（3）派駐其他管理人員，可視情況而定。
3.2. 提高管理意識并配備相應(yīng)管理人員和管理架構(gòu)
投資人首先要提高投后管理意識，那個(gè)靠搶pre-ipo企業(yè)獲取高額回報(bào)的時(shí)代或許將一去不再復(fù)返，所以提高投后管理水平、切實(shí)提高被投資企業(yè)的真實(shí)價(jià)值必須提到日程上來。股權(quán)投資管理機(jī)構(gòu)應(yīng)該把關(guān)注重點(diǎn)重新調(diào)整，合理地分布在“募、投、管、退”四個(gè)環(huán)節(jié)上。一個(gè)好企業(yè)若沒有好的管理亦有可能由好轉(zhuǎn)壞，管理與將來的退出的聯(lián)系相較于投資來講更加緊密。股權(quán)投資管理企業(yè)應(yīng)該在企業(yè)內(nèi)部設(shè)立專門的投后管理部門，并配備專業(yè)的投后管理人員，每一個(gè)投后管理人員有明確的工作范圍和職責(zé)，保證每一個(gè)被投資企業(yè)得到適當(dāng)?shù)耐逗蠊芾怼?/span>
3.3. 建立完善的管理機(jī)制
有了管理模式和管理人員之后，就是切實(shí)履行好管理職責(zé)，所以必須建立完善的管理機(jī)制。投后管理人員應(yīng)該對被投資企業(yè)提交的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行分析研究，實(shí)時(shí)發(fā)現(xiàn)被投資企業(yè)出現(xiàn)的任何問題并隨時(shí)要求被投資企業(yè)做出解釋以及相應(yīng)解決和應(yīng)對辦法；定期參加被投資企業(yè)的股東會、董事會。相應(yīng)負(fù)責(zé)人對議案進(jìn)行詳細(xì)研究論證，這是投資人參與并影響被投資企業(yè)的重要方式。須長期保持對被投資企業(yè)的關(guān)注和了解，以及對于被投資企業(yè)所處行業(yè)、市場、上下游企業(yè)等的準(zhǔn)確分析和把握；以及不定期電話溝通或現(xiàn)場調(diào)研。
投資資金體量大的項(xiàng)目，VC/PE機(jī)構(gòu)甚至有可能專門組建服務(wù)團(tuán)隊(duì)，嚴(yán)密把控風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)時(shí)觀眾企業(yè)的發(fā)展動(dòng)態(tài)，加大力度提供更好的增值服務(wù)。當(dāng)然，企業(yè)發(fā)展的階段不一樣，對應(yīng)的投后管理工作也不一樣。從融資輪次角度，每個(gè)階段上投后管理應(yīng)有側(cè)重點(diǎn)。下文討論的各輪次大體分為 4 個(gè)部分：A 輪之前，A+ 輪到 C 輪，D 輪到 Pre-IPO，以及 IPO 及以后。
4.1. A 輪之前
a、攢團(tuán)隊(duì)，搭班子，合理化股權(quán)架構(gòu)
A 輪之前的企業(yè)，往往團(tuán)隊(duì)配置不完善，股權(quán)架構(gòu)也不夠合理。在這個(gè)階段上，與其說是投資項(xiàng)目，不如說是投資創(chuàng)始人或者核心團(tuán)隊(duì)。對于早期項(xiàng)目，人的因素起著至關(guān)重要的作用。團(tuán)隊(duì)在種子期就已經(jīng)十分合理完善的項(xiàng)目是很稀缺。對于大多數(shù)早期項(xiàng)目而言，團(tuán)隊(duì)往往具有瑕疵或者不足，那么資方為了更快地孵化出優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，就需要多費(fèi)功夫協(xié)助企業(yè)把團(tuán)隊(duì)碼齊了，并且股權(quán)方面予以建議。等發(fā)展到 A 輪時(shí)，核心骨干班子的完美搭建，也為后期的爆發(fā)式增長提供基礎(chǔ)。有的投資機(jī)構(gòu)為此甚至設(shè)立專門的人員招聘部門，長期為所投企業(yè)物色合適的人選。在孵化器里，這類問題也常會碰到，但孵化器和產(chǎn)業(yè)園區(qū)的好處是資源共享性更高。
b、商業(yè)模式梳理
不同領(lǐng)域的商業(yè)模式梳理不盡相同。例如，處在天使輪或者 Pre-A 輪階段的 TMT 公司，前期要能抓住核心業(yè)務(wù)，快速迭代，并且不斷試錯(cuò)業(yè)務(wù)方向和模型。一旦發(fā)展到 A 輪，產(chǎn)品形態(tài)和模式需要基本穩(wěn)定，這時(shí)需要更注重產(chǎn)品的完備和穩(wěn)定，包括穩(wěn)定度、完善度、安全性等各個(gè)方面。資方在這一階段上協(xié)助企業(yè)方多探討更合理更有想象空間的商業(yè)模式，減少企業(yè)的試錯(cuò)成本，避免為走彎路交學(xué)費(fèi)的情況發(fā)生。
c、融資對接
對于早期的項(xiàng)目而言，融資幾乎是在企業(yè)自身還沒有良好造血能力的情況下，保證企業(yè)資金鏈穩(wěn)定，能夠持續(xù)發(fā)展的必要支撐。如果企業(yè)在早期就具備優(yōu)質(zhì)的造血能力，那是最好不過的了。但一般而言，早期項(xiàng)目一來缺乏合理的財(cái)務(wù)分配，二來沒有很好的變現(xiàn)渠道，甚至于能夠盈虧平衡都是不錯(cuò)的，那么在這個(gè)階段上，資金鏈的斷裂是極有可能直接毀掉一個(gè)項(xiàng)目。對于能夠造血的企業(yè)來說，前期的資本介入仍然有利，例如縮短產(chǎn)品的周期，催熟產(chǎn)品，更快地面向市場。
考慮到引入下一輪的投資機(jī)構(gòu)還需要一段時(shí)間的接洽和磨合，在這種情況下，資方與項(xiàng)目方需要未雨綢繆，在企業(yè)賬面資金能夠支撐，當(dāng)然最好是在企業(yè)融資之初，就定好規(guī)劃，比如企業(yè)的運(yùn)營狀況達(dá)到某一層級時(shí)，啟動(dòng)某輪融資，而不是因?yàn)樾枰X而融資。
估值本身與企業(yè)成長的成熟度和商業(yè)模式的未來發(fā)展空間掛鉤，不是簡單地因?yàn)槠髽I(yè)要融多少錢，愿意釋放多少股權(quán)就定多少。企業(yè)估值需要具有市場合理性，才能在企業(yè)產(chǎn)品出現(xiàn)同質(zhì)化的情況下，更好更快地對接到合適的投資機(jī)構(gòu)。那么，投后部門一方面幫助企業(yè)梳理融資規(guī)劃，另一方面協(xié)助企業(yè)確定投后估值和節(jié)奏。
4.2. A+ 輪到 C 輪
a、盈利模式-變現(xiàn)渠道
在這個(gè)階段上企業(yè)，資方投后部門一方面協(xié)助企業(yè)完善商業(yè)模式，但更多值得深究的是變現(xiàn)渠道的打通，即盈利模式的梳理和開發(fā)?？v使對天使輪而言，盈利模式也是一直思考的點(diǎn)，但在 A+ 輪尤為重要。當(dāng)項(xiàng)目發(fā)展到 A+ 輪到 C 輪時(shí)，合理的盈利模式會為企業(yè)帶來更多的流量和現(xiàn)金流，開始大規(guī)模啟動(dòng)造血功能。例如到了 B 輪的 TMT 公司，在規(guī)模上已經(jīng)具有一定的優(yōu)勢，著力點(diǎn)要轉(zhuǎn)變成擴(kuò)展性和性能效率，以及細(xì)節(jié)處理和變現(xiàn)渠道。
b、戰(zhàn)略融資
對于這個(gè)階段上的企業(yè)，融資不單單僅是找資金，更多是搜尋符合企業(yè)文化，契合企業(yè)未來戰(zhàn)略的投資機(jī)構(gòu)，這樣不僅能夠帶來資金上的幫助，更多的是帶來資源上的補(bǔ)充和支持。在這一階段上，投后部門要更加深入地了解企業(yè)未來發(fā)展戰(zhàn)略和規(guī)劃，并對當(dāng)前符合企業(yè)文化屬性的資方進(jìn)行梳理，然后再牽線進(jìn)行資本對接，其實(shí)就是相當(dāng)于專業(yè) FA 的角色。在資本對接過程中，不斷解決資方的質(zhì)疑，梳理清楚企業(yè)未來的發(fā)展方向。在這個(gè)階段上，甚至于必要的轉(zhuǎn)型或者跨領(lǐng)域拓展都有可能發(fā)生，但一定要慎重考量。
4.3. D 輪到 Pre-IPO
a、戰(zhàn)略布局
接盤 D 輪或者 Pre-IPO 的一般是大體量的基金。在這一階段上的企業(yè)往往具備較成熟的商業(yè)模式，也有很好地盈利增長點(diǎn)。在這一階段上，投后部門需要協(xié)助項(xiàng)目方進(jìn)行有效的戰(zhàn)略布局，例如業(yè)務(wù)并購，佐以補(bǔ)充，完善產(chǎn)業(yè)鏈，為上市做準(zhǔn)備。
b、戰(zhàn)略融資或并購
吸納中小型企業(yè)，并購補(bǔ)充企業(yè)短板成為這個(gè)階段上的企業(yè)發(fā)展的重點(diǎn)。必要的戰(zhàn)略融資與并購會成為這輪跟進(jìn)的投資機(jī)構(gòu)應(yīng)該實(shí)時(shí)關(guān)注的重點(diǎn)。從當(dāng)前的投后管理工作來看，這一階段上的投后角色開始減弱，更多的是定期跟進(jìn)，資源補(bǔ)充對接。至于到戰(zhàn)略層面，例如融資或并購，投后管理工作的深度還需要加強(qiáng)。
當(dāng)然，被并購也是實(shí)現(xiàn)資本退出的路徑之一。一般企業(yè)在 B 輪左右就大致敲定被并購的意愿和可行性。當(dāng)企業(yè)發(fā)展到 D 輪左右，如果希望被并購時(shí)，投后部門在此時(shí)應(yīng)該協(xié)助對接產(chǎn)業(yè)內(nèi)或者可以形成戰(zhàn)略補(bǔ)充的企業(yè)，并協(xié)助對接。
4.4. IPO 及以后
IPO 及以后的投后管理工作相比較于前期而言，價(jià)值增加點(diǎn)就少了很多，但并不是代表不需要。定期的財(cái)務(wù)回訪，及必要事件的披露和跟進(jìn)，確保企業(yè)在上市后能夠有效地增長和擴(kuò)張，從而確保投資機(jī)構(gòu)的利益。在這個(gè)階段上，投后部門更多地?fù)?dān)任起醫(yī)生的職能，定期的體驗(yàn)把脈確保企業(yè)一直在健康地發(fā)展。
a、案例分析
多數(shù)企業(yè) IPO 后都能夠有效地戰(zhàn)略擴(kuò)張自己的版圖，但不乏有部分企業(yè)盲目收購。無論是戰(zhàn)略布局，還是投融資并購，企業(yè)不僅要了解清楚自身的產(chǎn)業(yè)格局，還要思考并購后的作為和增值。無論是商業(yè)模式上，還是技術(shù)層面，企業(yè)無論在哪個(gè)階段都不可停止創(chuàng)新。
綜上所述，我們更樂意把投后部門和企業(yè)直接比喻成母子關(guān)系，當(dāng)然并非指層級上的關(guān)系，而是發(fā)展脈絡(luò)中兩者彼此相依的關(guān)系。在不同的階段，家長和孩子的關(guān)系也要隨著時(shí)間的推移而進(jìn)行角色調(diào)整。早期的企業(yè)像新生嬰兒一樣，生命剛剛開始，未來有著無限的可能性，此時(shí)媽媽的哺育和關(guān)懷很重要，例如幫助種子輪的企業(yè)攢班子，提供財(cái)務(wù)法律顧問等。進(jìn)入青少年的階段，吃喝問題可以自理，這個(gè)階段上更多側(cè)重精神上的熏陶和培養(yǎng)，防止走彎路，就像 Pre-A 輪的企業(yè)一樣?？缛?20 歲的孩子，性格思想各方面都比較穩(wěn)定了，那么這個(gè)時(shí)候就是大方向的把控，過多細(xì)節(jié)上的問候反倒容易起反作用，類似于 C 輪左右的企業(yè)。進(jìn)入中年，各方面成熟，類似于即將 IPO 或者意見 IPO 的企業(yè)，定期不定期的關(guān)懷問候即可。
投資是短周期行為，投后管理是長周期行為。隨著專業(yè)度的提高，投后管理團(tuán)隊(duì)在對企業(yè)的認(rèn)知度上甚至可能會高于投資決策人。在投前部門項(xiàng)目負(fù)責(zé)人提供投資建議書（其中包括產(chǎn)品優(yōu)勢，產(chǎn)品核心競爭力，行業(yè)環(huán)境，投資必要性，整合前景等）并完成相關(guān)盡職調(diào)查后，自投資協(xié)議簽署完成時(shí)點(diǎn)起，項(xiàng)目歸總到投后部門（可能會具體到工商變更完成的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，因項(xiàng)目和資方規(guī)定而異）。
為了更好地確保投資價(jià)值，在投后管理方面，主要為三大維度發(fā)力，即已投項(xiàng)目運(yùn)營、資源資本對接、法律等顧問服務(wù)。
5.1. 已投項(xiàng)目運(yùn)營
運(yùn)營工作主要通過以下幾個(gè)方面分別展開：
a、基礎(chǔ)運(yùn)營
搭建已投項(xiàng)目庫?？梢苑謩e從基本信息（工商變更等常規(guī)資料匯總）、財(cái)務(wù)狀況、業(yè)務(wù)狀況、融資需求及進(jìn)展、當(dāng)前問題及策略等幾個(gè)維度來定期回訪企業(yè)，匯總并且上報(bào)給管理層或者投資管理部門。這一階段上的工作是底層數(shù)據(jù)的搜集和整理，也同時(shí)為下面工作的展開做鋪墊。
b、定期診斷
針對于走訪過程中企業(yè)提及的或者在交涉過程中發(fā)現(xiàn)的問題，運(yùn)營人員需出具具體的診斷報(bào)告及相應(yīng)解決方案，和企業(yè)負(fù)責(zé)人一同解決當(dāng)前的問題或者給予所需的幫助。在定期診斷時(shí)，企業(yè)所面臨的問題或者需要的幫助也分為輕重緩急，優(yōu)先劣后，運(yùn)營人員需酌情處理，必要時(shí)聯(lián)合項(xiàng)目負(fù)責(zé)人一同解決。
c、負(fù)責(zé)人制
所有的投資機(jī)構(gòu)可能都會遇到少數(shù)企業(yè)拿了投資款后，不配合或者難配合的狀況，從而人為加大投后人員的運(yùn)營難度。在這種情況下，在不影響企業(yè)正常業(yè)務(wù)的前提下，投后團(tuán)隊(duì)不要再靠單薄的力量啃硬骨頭，必要時(shí)需要發(fā)揮團(tuán)隊(duì)整體的價(jià)值，聯(lián)合投前負(fù)責(zé)人一同盡力解決，為企業(yè)的保值增值努力，確保資方的投資價(jià)值。
5.2. 分層管理
基于基礎(chǔ)運(yùn)營工作所提供的數(shù)據(jù)，VC 可以依據(jù)企業(yè)的業(yè)務(wù)運(yùn)營狀況、企業(yè)狀況、投融資需求及進(jìn)展、團(tuán)隊(duì)狀況等維度的數(shù)據(jù)，例如，可將企業(yè)分為 A+、A、B、C、D 五個(gè)等級，并通過每次企業(yè)回訪實(shí)時(shí)更新，動(dòng)態(tài)滾動(dòng)發(fā)展。對于不同分層的項(xiàng)目，資源對接力度和關(guān)注角度實(shí)行差異化。隨著投資的項(xiàng)目數(shù)量逐步增加，分層管理有助于投后人員精力聚焦化。
處于 A+ 層級中的企業(yè)，其商業(yè)模式已經(jīng)較為成熟，團(tuán)隊(duì)較為完善，且具有優(yōu)質(zhì)的造血能力，可以自行有效地規(guī)劃未來路徑。對于這個(gè)層次上的企業(yè)，投后人員往往僅需要定期的基礎(chǔ)回訪，并盡可能地針對企業(yè)的需求提供資源幫助。對于這個(gè)階段上企業(yè)，相比較于投后人員，項(xiàng)目負(fù)責(zé)人往往兼具更重要的顧問角色。
處于 A 和 B 層級中的企業(yè)，應(yīng)該是早期 VC 機(jī)構(gòu)的重點(diǎn)資源資本對接的對象。在這個(gè)層級中，企業(yè)的商業(yè)模式基本完善，但還需要進(jìn)一步打磨，以有效地解決市場中可能存在的痛點(diǎn)問題，團(tuán)隊(duì)比較完善。無論是資本運(yùn)作，還是資源扶持，投后人員都需要、甚至比企業(yè)負(fù)責(zé)人更了解商業(yè)痛點(diǎn)和需求點(diǎn)，從而未雨綢繆予以幫助對接。
處于 C 層級的企業(yè)，一般在天使輪 / 種子輪左右，企業(yè)的商業(yè)模式還比較欠缺，往往盈利變現(xiàn)等渠道未打通，不具有造血能力或者造血能力很差，團(tuán)隊(duì)結(jié)構(gòu)也不夠完善。那么對于這個(gè)階段上的企業(yè)，投后管理人員需要做的工作，比如引薦優(yōu)秀人員、與企業(yè)負(fù)責(zé)人探討商業(yè)模式等，防止企業(yè)掉落至 D 層，盡可能地協(xié)助企業(yè)進(jìn)駐 B 層。考慮到摸索商業(yè)模式的周期有可能會比較長，在這個(gè)階段上，需要及時(shí)進(jìn)行資本對接，防止資金鏈斷裂。
對于 D 層級的企業(yè)，盡快并購或者選擇退出，不需要投入太多精力。
5.3. 資源資本對接
資源資本對接是前兩個(gè)業(yè)務(wù)的穿插延伸，也可以說是深度發(fā)展。在通過基礎(chǔ)運(yùn)營進(jìn)行數(shù)據(jù)抓取后，投后團(tuán)隊(duì)了解到項(xiàng)目方的需求或者痛點(diǎn)，并依據(jù)分層管理表，結(jié)合當(dāng)前所擁有的資源予以幫助。下面將從資源和資本兩個(gè)方面來說明。
a、資源對接
資源對接方面又可以細(xì)化分為內(nèi)部對接和外部對接兩塊。
A) 內(nèi)部資源對接
早期 VC 一般在成立之初就確定了投資領(lǐng)域。那么，同一領(lǐng)域間的互相促進(jìn)和不同領(lǐng)域的火花碰撞都可能會給企業(yè)帶來超出預(yù)期的驚喜。
B) 外部資源對接
在外部資源對接上，就沒有過多的限制，因此，還是得基于 VC 機(jī)構(gòu)投資的主要領(lǐng)域不同而 “定制化” 搜羅外部資源。例如 VR 類的項(xiàng)目對接 VR 媒體平臺，文娛項(xiàng)目對接文娛頻道等。
b、資本對接
早期 VC 的投后人員，在資本對接方面，更多地兼任起半個(gè) FA 的角色。為了更好協(xié)助企業(yè)，更有效地進(jìn)行資本對接，投后團(tuán)隊(duì)一方面需要了解項(xiàng)目方的商業(yè)模式、當(dāng)前發(fā)展以及融資規(guī)劃，另一方面需要盡可能地清晰認(rèn)知投資機(jī)構(gòu)的投資方向、投資邏輯和輪次以及當(dāng)年的規(guī)劃等。
5.4. 人才舉薦、法律等顧問服務(wù)
關(guān)于人才舉薦，清流資本就是值得學(xué)習(xí)的學(xué)習(xí)對象，對于 A 輪之前，團(tuán)隊(duì)搭配往往十分不完善，專業(yè)度上也有可能十分欠缺。而對于 VC 機(jī)構(gòu)而言，投資早期項(xiàng)目其實(shí)是更看重人、亦或者是團(tuán)隊(duì)的價(jià)值，那么隨著后期項(xiàng)目的累計(jì)，在促進(jìn)企業(yè)間發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)的同時(shí)，也很大可能地提供這類幫助。
關(guān)于法律、稅務(wù)等方面的后勤工作，建議結(jié)合 VC 機(jī)構(gòu)自身實(shí)力，可以選擇外包和直接雇傭等方式。一來降低資方自身的法律風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)成本，另一方面也要盡可能地為早期項(xiàng)目提供這類幫助，減少企業(yè)不必要的稅務(wù)成本和時(shí)間花費(fèi)。
5.5. 價(jià)值輸出
價(jià)值輸出主要是指從商業(yè)模式以及投資邏輯兩個(gè)方面對被重點(diǎn)投資的企業(yè)給予分析反饋，亮點(diǎn)精華沉淀總結(jié)，糟粕錯(cuò)誤反饋總結(jié)，給予投資負(fù)責(zé)人一定程度的價(jià)值補(bǔ)給。具體形式包括：結(jié)合具體投資案例針對某一領(lǐng)域的分析研究、失敗案例的總結(jié)匯報(bào)、投資退出的建議研究等。不同方面的研究，匯總成干貨報(bào)告，一方面對投資邏輯予以檢驗(yàn)，另一方面在 VC 機(jī)構(gòu)內(nèi)部實(shí)現(xiàn)價(jià)值共享，反哺投前。
定期的知識沉淀一方面有利于投資人對當(dāng)前的投資經(jīng)驗(yàn)固化吸納，另一方面也促成企業(yè)的內(nèi)部學(xué)習(xí)體系，從而產(chǎn)生知識價(jià)值，提升企業(yè)整體從業(yè)投資人的水平。
如前文提及，各巨頭雖依次設(shè)有投后部門或者投后體系，但是投后部門所應(yīng)發(fā)揮的職能或者應(yīng)產(chǎn)生的價(jià)值也在各巨頭之間差別很大。這主要是由以下 3 點(diǎn)因素在制約著投后管理的價(jià)值。
6.1. 執(zhí)行力
投后部門的多項(xiàng)舉措需要最終落實(shí)才具有價(jià)值，避免紙上談兵、虎頭蛇尾的事情出現(xiàn)。好的方案在團(tuán)隊(duì)探討認(rèn)定后，應(yīng)盡快地落實(shí)?？紤]到當(dāng)前創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，尤其是早期項(xiàng)目，如果周期拖得太長，縱然再好的商業(yè)模式和團(tuán)隊(duì)，也極有可能被拖死。當(dāng)然企業(yè)也不能過分依賴于投后部門，但在不考慮周邊因素的情況下，投后部門應(yīng)盡可能提升自身執(zhí)行力。必要時(shí)，應(yīng)縮短決策及管理流程。
6.2. 內(nèi)部有效配合
a、高管重視程度
類似于風(fēng)控部門在企業(yè)中的作用，只有當(dāng)企業(yè)遇到強(qiáng)風(fēng)襲擊時(shí)才突顯價(jià)值。投后部門的價(jià)值應(yīng)被高管高度重視起來，從而避免投后部門淪為一個(gè)掃尾后勤部門，遠(yuǎn)遠(yuǎn)降低了應(yīng)有的價(jià)值。除了必要的激勵(lì)、參與和適度放權(quán)，機(jī)構(gòu)還要從戰(zhàn)略層面提升投后管理的價(jià)值，打造機(jī)構(gòu)強(qiáng)大的軟實(shí)力后盾。
b、制度化流程化
一般而言，從時(shí)間節(jié)點(diǎn)來看，在完成項(xiàng)目盡調(diào)并投資打款后直到項(xiàng)目完全退出之前都屬于投后管理的期間，但時(shí)間的劃分不足以區(qū)分投前投后，職責(zé)上的明確也很重要。投資機(jī)構(gòu)，尤其是中小型投資機(jī)構(gòu)，在忙于奔波項(xiàng)目的同時(shí)也需要建立完善的內(nèi)部管理體系，流程化操作。
c、投前投后搭配，避免內(nèi)部消耗
好的項(xiàng)目最終能夠得以退出，不僅是投前人員投得準(zhǔn)投得好，還需要投后部門養(yǎng)得好退得及時(shí)。前后搭配，實(shí)力提升了，品牌也就起來了。投前投后職責(zé)明確，節(jié)點(diǎn)清晰的情況下，前后互相配合，避免內(nèi)部消耗。
6.3. 投后是服務(wù)，也是管理
對于早期項(xiàng)目而言，投資機(jī)構(gòu)由于股權(quán)少控制力不強(qiáng)，其專門設(shè)置內(nèi)部獵頭的需求不大，且不能直接對投資機(jī)構(gòu)本身產(chǎn)生價(jià)值，同時(shí)，項(xiàng)目方不少被認(rèn)為是去奪權(quán)。
在這種情況下，投資機(jī)構(gòu)的投后部門需要擺正自己的定位。投后管理第一角色是服務(wù)，這也就保證了在執(zhí)行業(yè)務(wù)的過程中，不得影響企業(yè)的正常運(yùn)營。但這并不代表投后管理只是唯唯諾諾的服務(wù)部門，其設(shè)立的根本意義在于盡可能減少已投項(xiàng)目的各種風(fēng)險(xiǎn)，確保企業(yè)保值增值，從而確保投資機(jī)構(gòu)的投資價(jià)值。投后管理作為基金 “募、投、管、退” 中四要點(diǎn)中 “退” 的角色。這種定位也就決定了投后管理是以退出為導(dǎo)向的管理服務(wù)，從而進(jìn)一步確定了投后管理的價(jià)值，不僅是已投項(xiàng)目的服務(wù)部門，還得盡可能地提供各種管理咨詢，并完成項(xiàng)目退出。其過程中，角色要因事調(diào)整，商業(yè)模式走向開始背離投資邏輯，甚至于遇到傷害投資機(jī)構(gòu)價(jià)值的事情，要堅(jiān)決杜絕，及時(shí)溝通，提供解決方案，防患于未然。
投后管理是一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程，它具有長期性、專業(yè)性和不確定性等特點(diǎn)。投后管理的實(shí)施以及效果受到宏觀環(huán)境方面的宏觀因素、被投企業(yè)以及投資機(jī)構(gòu)、本身等多重微觀因素的影響和制約。在此，以下為幾種主要的制約影響因素。
7.1. 投資機(jī)構(gòu)自身的品牌與投后管理能力
投資機(jī)構(gòu)的投后管理的工作，除了受到投資機(jī)構(gòu)本身對投后管理工作的重視與否影響外，投資機(jī)構(gòu)的品牌影響力以及投后管理能力如何也影響著投后管理工作的具體執(zhí)行情況。投資機(jī)構(gòu)品牌影響力大且聲譽(yù)良好的投資機(jī)構(gòu)容易獲得被投企業(yè)的信任，從而對其開展投后管理工作有正向影響。反之，如果投資機(jī)構(gòu)因其品牌影響力不夠，且投后管理能力有限，被投企業(yè)對其警惕有加的情況下，對投資機(jī)構(gòu)的投后管理的效果有反向作用。
7.2. 投資機(jī)構(gòu)在被投企業(yè)的占股比例
投資機(jī)構(gòu)在被投企業(yè)的占股比例較大，則在投資時(shí)可以爭取到董事會董事的職位，投后管理工作的投后監(jiān)管和增值服務(wù)可以通過董事會決議影響被投企業(yè)的重大決策。同時(shí)，投后管理機(jī)構(gòu)還可以派駐財(cái)務(wù)經(jīng)理長期駐守被投企業(yè)，對被投資企業(yè)的財(cái)務(wù)進(jìn)行監(jiān)管。在股權(quán)比例較小的情況下， 股權(quán)投資機(jī)構(gòu)只是參于股東大會，對被投企業(yè)的運(yùn)營情況獲取信息的機(jī)會較少，不利于投資機(jī)構(gòu)開展投后管理工作，投后監(jiān)管和增值服務(wù)的提供有較大難度。
7.3. 被投企業(yè)所處的發(fā)展階段
被投企業(yè)所處的不同的成長階段， 投資機(jī)構(gòu)對其在投后管理中參與的程度與介入的方式有很大的不同。 早期的被投企業(yè)，創(chuàng)業(yè)者缺少創(chuàng)業(yè)管理的經(jīng)驗(yàn)， 管理團(tuán)隊(duì)往往不健全， 企業(yè)網(wǎng)絡(luò)資源缺乏，上下游的供應(yīng)鏈尚未搭建或者不完善。 因此，對于早期的被投資企業(yè)，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)是否能發(fā)揮強(qiáng)大的力量，與其共度難關(guān)顯得至關(guān)重要。對于發(fā)展較為成熟的被投企業(yè)，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)則更愿意給被投企業(yè)更多空間，僅通過一定手段實(shí)現(xiàn)投后監(jiān)管，有必要時(shí)在提供所需要的增值服務(wù)，投資機(jī)構(gòu)介入程度相對不那么深。
7.4. 被投企業(yè)所處的行業(yè)
投資機(jī)構(gòu)對被投企業(yè)采用何種投后管理模式以及參與程度如何需要根據(jù)被投企業(yè)在何領(lǐng)域和決定。通常而言，高科技型的被投企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者屬于技術(shù)性人才居多，在商業(yè)和市場方面的開發(fā)能力不足，投資機(jī)構(gòu)會發(fā)揮自己的優(yōu)勢深度協(xié)助創(chuàng)始人做該方面的增值服務(wù)。另外，投資機(jī)構(gòu)會有選擇性的投資某些熟悉的行業(yè)和領(lǐng)域，使得投資的企業(yè)在某一領(lǐng)域內(nèi)形成生態(tài)圈，便于上下游整合和優(yōu)化，從而深入介入被投企業(yè)資本運(yùn)作工作。
7.5. 被投企業(yè)創(chuàng)業(yè)者接受幫助的意愿
投后管理工作不靠投資機(jī)構(gòu)單方面而決定，被投企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者是否愿意敞開接收投資機(jī)構(gòu)投資后的監(jiān)督和提供增值服務(wù)至關(guān)重要。被投企業(yè)接受幫助的程度很大程度影響到投資機(jī)構(gòu)的投后管理工作成效。如被投企業(yè)創(chuàng)始人對投資機(jī)構(gòu)較為信任，且愿意將企業(yè)發(fā)展方向及業(yè)務(wù)發(fā)展中所遇到的問題與投資機(jī)構(gòu)討論商量，則其所能夠享受的增值服務(wù)會更加周到細(xì)致。
私募股權(quán)投資已經(jīng)發(fā)展成為我國經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中非常重要的組成部分。由于我國私募股權(quán)投資行業(yè)較歐美發(fā)達(dá)國家起步晚，行業(yè)還存在不少問題，尤其體現(xiàn)在私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)往往存在投后管理意識相對薄弱的問題。
在現(xiàn)實(shí)中，股權(quán)投資核心競爭力重點(diǎn)表現(xiàn)在優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目獲取能力、項(xiàng)目提升能力等。隨著股權(quán)投資市場競爭的白熱化，項(xiàng)目獲取時(shí)越來越比拼品牌、資金實(shí)力、成功案例、資源，其核心在于帶給項(xiàng)目公司的增值服務(wù)能力。不少業(yè)內(nèi)有識之士提出未來私募股權(quán)投資競爭的重點(diǎn)將在于投后管理業(yè)務(wù)。在項(xiàng)目獲取端，基于價(jià)值提升理念的投后管理及服務(wù)，更容易打造創(chuàng)投企業(yè)的管理特色，進(jìn)而增強(qiáng)投資環(huán)節(jié)的項(xiàng)目獲得能力；在項(xiàng)目退出端，不斷提升企價(jià)值的投后管理業(yè)務(wù)，使得企業(yè)上市成為水到渠成順理成章之事，并且通過對上市中介機(jī)構(gòu)的遴選和協(xié)調(diào)，選擇最匹配的機(jī)構(gòu)、最合適的退出方式及最恰當(dāng)?shù)耐顺鰰r(shí)機(jī)，會形成為資本贏利性和安全性進(jìn)行雙重保駕護(hù)航的效果。
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