【產(chǎn)業(yè)鏈簡介】
鋰產(chǎn)業(yè)鏈上游原材料包括鋰精礦、鹽湖鹵水，提煉出中間產(chǎn)品鋰鹽：碳酸鋰、氫氧化鋰、氯化鋰，以及金屬鋰，下游需求端包括電池、鋰基潤滑脂、合金等。下游需求中電池占整體需求60%左右的份額，主要是近幾年3C電池以及新能源車動力電池大幅增長導(dǎo)致對鋰產(chǎn)品需求加大，尤其是動力電池，隨著新能源車的快速發(fā)展，動力電池裝機(jī)量會越來越多，將成為鋰產(chǎn)品需求增長的核心驅(qū)動力。
與其他行業(yè)周期波動的規(guī)律相同，鋰行業(yè)周期波動的背后仍然是供需的變化；2015年以來，隨著全球新能源汽車興起，全球鋰鹽的需求保持較快增長，從2015年四季度開始，鋰鹽產(chǎn)品價格持續(xù)上行，2017年達(dá)到高位；由于供給端快速放量以及新能源汽車補(bǔ)貼力度下降，鋰鹽產(chǎn)品價格在2018年出現(xiàn)拐點(diǎn)，價格持續(xù)下跌，目前已持續(xù)2年，回調(diào)幅度近70%。
鋰周期波動圖
隨著鋰產(chǎn)品價格大幅度回調(diào)，鋰產(chǎn)業(yè)鏈上游產(chǎn)業(yè)特別是高成本的原材料鋰礦企業(yè)將無法生存推出行業(yè)，部分企業(yè)已破產(chǎn)，其余企業(yè)也紛紛宣布減產(chǎn)，鋰產(chǎn)品供給端將會壓制產(chǎn)能，縮量調(diào)整；需求端2020年5G的商業(yè)化應(yīng)用將會引起換機(jī)潮，5G手機(jī)相比4G手機(jī)耗電量大，電池容量進(jìn)行了擴(kuò)充；同時歐盟各國開始推行更嚴(yán)格的碳排放標(biāo)準(zhǔn)，加快了新能源汽車的推廣，對動力電池的需求也會大幅增加；供給壓制，需求上漲，預(yù)計2020年鋰產(chǎn)品價格會觸底回升，相關(guān)企業(yè)盈利會大幅改善。
【供給格局】
全球鋰原材料供給來自鹽湖和鋰礦山，其中成熟的鹽湖主要分布在南美鋰三角和中國，成熟鋰礦分布在西澳；南美鹽湖和西澳鋰礦是全球最大的鋰資源供給方，2017年西澳鋰精礦供給占全球的49%，南美鹽湖供給占比41%，兩者合計供給了全球90%的鋰鹽資源。
南美鹽湖：
南美鹽湖由四家鹽湖企業(yè)組成，行業(yè)集中度非常高：智利鹽湖的ALB和SQM，阿根廷鹽湖的Livent以及阿根廷鹽湖Orocobre，前三者在鋰行業(yè)都擁有20年以上的歷史。處于對市場需求的判斷以及政府?dāng)U產(chǎn)審批等因素，各鹽湖企業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)項目均有延后現(xiàn)象。
ALB：是全球鋰業(yè)龍頭，目前其控制的鹽湖包括智利鹽湖、美國銀峰鹽湖，合計產(chǎn)能4.5萬噸，2020年底智利鹽湖擴(kuò)產(chǎn)至8萬噸，2021年鹽湖產(chǎn)能合計8.5萬噸；鋰礦（新余+泰利森鋰礦）2021年預(yù)計產(chǎn)能9萬噸；2021年公司合計產(chǎn)能預(yù)計為17.5萬噸（之前規(guī)劃為32.5萬噸）。
SQM：SQM與ALB共享智利的Atakama鹽湖，具有低成本優(yōu)勢，預(yù)計2021年產(chǎn)能12萬噸（原計劃于2019年底實現(xiàn)12萬噸產(chǎn)能，現(xiàn)延后2年）；2018年天齊鋰業(yè)參股SQM，擁有其25.8%的股份，為SQM第二大股東。
Livent：是老牌鋰鹽公司，大部分產(chǎn)品為高品質(zhì)的氫氧化鋰，同時以鋰鹽深加工產(chǎn)品著稱，預(yù)計在2021年擴(kuò)產(chǎn)至4.2萬噸。
Orocobre：于2015年投產(chǎn)，產(chǎn)能逐步爬坡，目前產(chǎn)能為1.75萬噸，計劃2020年擴(kuò)產(chǎn)2.5萬噸。
西澳鋰礦：
西澳鋰礦分為三個梯隊：1、Greenbushes（被泰利森收購，泰利森股東分別為天齊鋰業(yè)51%、ALB49%）全球最大、品位最高的鋰礦山，2、2017年投產(chǎn)的Mt Marion和Mt Cattlin，3、2018年投產(chǎn)的Bald Hill、Pilbara、Altura。
近兩年隨著鋰產(chǎn)品供過于求，鋰精礦行業(yè)產(chǎn)銷率下滑，2019Q2西澳鋰精礦整體產(chǎn)銷率為73%（Greenbushes持股股東100%報銷，統(tǒng)計時撇除其數(shù)據(jù)，），同比下滑13個百分點(diǎn)，環(huán)比下滑10個百分點(diǎn)；礦山產(chǎn)銷率兩極分化，Mt Marion和Altura產(chǎn)銷率超過90%；Mt Cattlin、Bald Hill、Pilbara產(chǎn)銷率為52%、49%、67%，銷售情況較差。
西澳鋰精礦銷售策略主要受股權(quán)結(jié)構(gòu)、包銷情況以及現(xiàn)金流情況，被鋰產(chǎn)業(yè)鏈上最優(yōu)質(zhì)的企業(yè)持股越多，表明鋰礦銷售、經(jīng)營情況越好。由于我國國內(nèi)鋰資源貧乏，為了保證原材料的穩(wěn)定以及出于穩(wěn)定生產(chǎn)高品質(zhì)鋰鹽產(chǎn)品（尤其是進(jìn)入電動車產(chǎn)業(yè)鏈）的需求，國內(nèi)鋰業(yè)龍頭積極參股西澳鋰礦企業(yè)進(jìn)行包銷綁定，例如：天齊鋰業(yè)、贛鋒鋰業(yè)。
從全球來看，鋰行業(yè)集中度非常高，行業(yè)頭部公司通過控股占據(jù)了大部分優(yōu)質(zhì)鋰礦山、鹽湖，行業(yè)前5名占據(jù)了70%的市場份額。
【行業(yè)需求】
鋰產(chǎn)業(yè)鏈的下游需求主要包括動力電池、消費(fèi)電池、鋰基潤滑脂等，隨著新能源汽車的快速發(fā)展，動力電池將成為推動鋰需求上漲的核心驅(qū)動力。
2019年歐盟推出了更嚴(yán)格的碳排放標(biāo)準(zhǔn)，世界各國也為推行新能源汽車出臺了各種補(bǔ)貼政策；鋰產(chǎn)品是新能源汽車的動力電池正極主要材料，也是新能源汽車?yán)m(xù)航能力提高的關(guān)鍵；隨著新能源汽車對續(xù)航能力要求的提高，正極材料由磷酸鐵鋰逐漸向三元材料轉(zhuǎn)變，帶動了鋰需求的提高，特別是氫氧化鋰。
氫氧化鋰相比碳酸鋰熔點(diǎn)顯著更低，可降低材料燒結(jié)溫度、優(yōu)化電化學(xué)性能；碳酸鋰的熔點(diǎn)為720攝氏度，單水氫氧化鋰的熔點(diǎn)為 471攝氏度，在燒結(jié)過程中熔融的氫氧化鋰可與三元前驅(qū)體更均勻、充分的混合，從而減少表面鋰殘留，提升材料的放點(diǎn)比容量。
三元材料包括：NCM111、NCM523、NCM622、NCM811，其中NCM523、NCM111為中低鎳三元材料的燒結(jié)溫度較高，為降低原材料成本，主要采用電池級碳酸鋰作為鋰源；NCM622、NCM811為高鎳三元材料，要求燒結(jié)溫度不宜過高，否則影響倍率性能，主要采用電池及氫氧化鋰作為鋰源，容量更高。目前動力電池正極材料中碳酸鋰需求占比較高，隨著高鎳三元材料的推廣，氫氧化鋰需求量將逐步上升，預(yù)計2022年占比將超過碳酸鋰。
目前全球電池級氫氧化鋰供應(yīng)第一梯隊包括Livent、Albemarle、贛鋒鋰業(yè)、容匯鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)；第一梯隊的電池級氫氧化鋰供應(yīng)商將瓜分歐美終端車企和電池廠的長期協(xié)議，占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢。
【國內(nèi)龍頭】
一、贛鋒鋰業(yè)
1、公司優(yōu)勢
原材料方面，贛鋒鋰業(yè)早期曾受制于上游資源瓶頸，導(dǎo)致產(chǎn)能無法充分利用；2011年后公司積極布局全球優(yōu)質(zhì)鋰資源，并與控股公司簽訂包銷協(xié)議，保證原材料供給充足，公司自供原材料占比不斷加大。
產(chǎn)品方面，公司產(chǎn)品質(zhì)量獲得世界級企業(yè)認(rèn)可，與全球領(lǐng)先的動力電池制造商松下、LG化學(xué)、寧德時代、比亞迪等建立長期戰(zhàn)略關(guān)系，并且自2018年起，先后與特斯拉、大眾、寶馬等全球汽車巨頭簽訂合作協(xié)議/備忘錄，約定為其電池制造商供應(yīng)鋰化工產(chǎn)品。特斯拉等龍頭電動廠商對鋰鹽的品質(zhì)、穩(wěn)定性和安全性要求較高，認(rèn)證流程繁瑣、周期較長，一旦形成穩(wěn)定的供應(yīng)，不輕易更換供應(yīng)商，進(jìn)入高端供應(yīng)鏈折射出公司鋰鹽制造技術(shù)在全球范圍具備強(qiáng)大競爭力。
隨著新能源汽車對續(xù)航要求的提高，高鎳三元材料將成為動力電池正極主流，氫氧化鋰為制備高鎳三元材料必須材料，且相對碳酸鋰具有一定的溢價能力；贛鋒鋰業(yè)加速布局氫氧化鋰產(chǎn)能，目前已擁有氫氧化鋰產(chǎn)能3.1萬噸，預(yù)計2021年氫氧化鋰總產(chǎn)能將達(dá)到8.1萬噸，超越美國雅寶，成為全球第一。
在上游資源充分保障、深度綁定下游龍頭企業(yè)的背景下，公司的其他鋰鹽產(chǎn)品產(chǎn)能也在穩(wěn)步擴(kuò)張，此外公司金屬鋰產(chǎn)銷長時間穩(wěn)居全球第一。
此外公司還布局廢舊電池回收業(yè)務(wù)，進(jìn)入固體電池領(lǐng)域；公司以中游冶煉業(yè)務(wù)起步，后向上并購資源，向下布局電池及電池回收，意在打造垂直生態(tài)鏈，加大各業(yè)務(wù)板塊協(xié)同效應(yīng)，減少鋰價漲跌對公司盈利造成大幅波動的影響。
2、財務(wù)分析
公司2019年業(yè)績預(yù)告凈利潤同比下降55%，通過三季度業(yè)績報告可以看出營收雖有所增長，但是毛利率下降幅度更大，由于今年鋰產(chǎn)品供過于求，價格下跌導(dǎo)致毛利率下降，進(jìn)而導(dǎo)致凈利潤減少；根據(jù)公司貨幣資金以及現(xiàn)金流量可以看出，雖然投資現(xiàn)金流出較大，但在可控范圍內(nèi)，財務(wù)費(fèi)用雖然增長57.94%，但金額較小，對業(yè)績影響不大；公司凈利潤下降主要還是鋰產(chǎn)品價格下跌導(dǎo)致的。隨著鋰產(chǎn)品價格觸底回升，公司業(yè)績將會有較大改善。
3、估值分析
公司屬于周期型行業(yè)，目前鋰產(chǎn)品價格處于筑底階段，預(yù)計在2020年觸底回升，疊加新能源汽車?yán)靡约皻溲趸囆枨笤鲩L，公司業(yè)績在2020年將會有大幅回升。
各券商對公司2020年凈利潤預(yù)測平均值為9.82億元，與19年相比增長在一倍左右，同時公司作為國內(nèi)鋰行業(yè)龍頭非常具備投資價值。
二、天齊鋰業(yè)
1、公司優(yōu)勢
原材料方面公司以51%的股份控股泰利森，泰利森擁有的Greenbushes礦山是全球最大、品質(zhì)最優(yōu)的鋰礦山資源，同時簽訂了包銷協(xié)議，能夠以低成本獲取優(yōu)質(zhì)鋰礦。此外公司持有南美鋰業(yè)巨頭SQM 25.86%股權(quán)，SQM擁有Atacama鹽湖220萬噸采礦許可和澳大利亞鋰礦山MT Holland 50%股權(quán)。在上游原材料方面，公司優(yōu)于贛鋒鋰業(yè)，因此其毛利率也遠(yuǎn)高于贛鋒鋰業(yè)。
產(chǎn)品方面，公司已經(jīng)成為韓國和歐洲頂尖電池/正極材料企業(yè)供應(yīng)商，公司先后與SKI、Ecopro、LG化學(xué)、Northvolt等客戶簽訂供貨協(xié)議，約定的單一年度銷售量合計占到公司氫氧化鋰建設(shè)項目達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)能的41%～50%。
2、財務(wù)分析
天齊鋰業(yè)2019年業(yè)績預(yù)告凈利潤為1.2億元，同比下降94.55%；天齊鋰業(yè)目前主要的問題是其債務(wù)負(fù)擔(dān)太重，19年三季度僅財務(wù)費(fèi)用就16.5億元，大大侵蝕了公司的利潤，導(dǎo)致凈利潤大幅下降；公司在2018年收購SQM股權(quán)負(fù)擔(dān)了35億美元（約235.64億元人民幣）的債務(wù)，導(dǎo)致財務(wù)費(fèi)用大幅攀升，公司借款需要在2023年底前償還完畢，債務(wù)壓力巨大。
目前公司通過配股、可轉(zhuǎn)債、港股上市等方式籌集資金償還債務(wù)。
隨著公司債務(wù)逐步償還，財務(wù)壓力緩解，凈利潤也會大幅增長。
3、估值分析
公司與贛鋒鋰業(yè)同屬鋰周期行業(yè)，隨著行業(yè)觸底反彈，應(yīng)收將會有大幅增長，目前公司問題主要在于其財務(wù)壓力，在2020年11月需要償還23億美元（155億人民幣）的債務(wù)，如果債務(wù)成功償付，其財務(wù)費(fèi)用會大幅降低，凈利潤也會有爆發(fā)性增長。
各券商對天齊鋰業(yè)2020年凈利潤預(yù)測平均為9.97億元，按照公司19年凈利潤預(yù)測1.2億元，將會有8倍的增長。
行業(yè)下行加債務(wù)負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致天齊鋰業(yè)目前最底部階段，2020年鋰行業(yè)預(yù)計將會觸底反彈，主要需關(guān)注其籌資進(jìn)度、債務(wù)償還情況，如果債務(wù)如期償還疊加行業(yè)利好，公司業(yè)績將會有近10倍的增長，屬于高風(fēng)險、高收益的投資標(biāo)的。
風(fēng)險：籌資金額、進(jìn)度不及預(yù)期
