行業(yè)顛覆者
行業(yè)顛覆者
有一種公司可以被界定為顛覆者，這個術語來源于“顛覆式創(chuàng)新理論”（Theory of Disruptive Innovation）。
在商界有一種令人費解的現(xiàn)象，經常會出現(xiàn)一個人手短缺、資源貧乏、除了年輕一無所有的創(chuàng)業(yè)公司，在某一領域吊打一個要啥有啥的、資源豐富的成熟大公司。
比如當年維基百科，作為一個依靠志愿者個人奉獻、生產內容的百科全書，把微軟心血澆灌的同類型平臺Encarta打到關門大吉；另一個典型例子是奈飛公司（Netflix），在百視達公司（Blockbuster）的影碟租賃主場搞出歷史性命案，讓百視達成了一個業(yè)界笑柄。而“顛覆式創(chuàng)新理論”，就是為這種奇怪的商業(yè)現(xiàn)象提供的一種解釋。
這個理論是這么說的：根據(jù)二八定理，20%客戶帶來80%業(yè)務，那這部分客戶就是公司全心全意服務的金主，只要這公司腦回路正常，資源必然向20%傾斜。
所以大公司一般專注于“維持性創(chuàng)新” （sustaining innovation），對舊產品縫縫補補、更新?lián)Q代，滿足金主迭代的要求即可；大公司一般不會搞“顛覆性創(chuàng)新”（disruptive innovation），不是他們不想搞，而是怕這20%的金主們內心有反彈。
所有公司也都有對業(yè)績貢獻不大的80%客戶，而這群客戶有個特點——他們無時無刻不在尋找更廉價、更好用的替代品。為了20%金主的滿意度日夜神思的大公司，是無法滿足此群體的需求的。
因為好用又廉價的替代品不會產生于“維持性創(chuàng)新”。而這就是在市場端，創(chuàng)業(yè)小公司能夠逆襲的邏輯所在。創(chuàng)業(yè)小公司搶20%一定搶不過，但他們會瞄準另外的80%。
這或許也是互聯(lián)網行業(yè)“得屌絲者得天下”的原因所在，因為唯獨屌絲相對好搶。高富帥客戶被大公司寵上了天，口味刁鉆，既不好搶也不好養(yǎng)。而小大衛(wèi)在面對歌利亞時，無須驚慌，認清誰是歌利亞的80%，去搶他們的生意就好了。
大公司正焦灼于迎合高端客戶各種無理要求而無暇他顧；而小公司可以擁抱屌絲以開局，然后溯流而上（move upmarket），直到贏得主流的認同（此時產品或服務水平已達主流的標準）。這就是哈佛教授 Clayton Christensen的“顛覆性創(chuàng)新理論”。
顛覆者不是以產品顛覆，而是以商業(yè)模式。同理如果你的商業(yè)模式可以復制于多個市場，你甚至可以顛覆多個行業(yè)。你要是個錘子，你看誰都是釘子；你要是個顛覆者，你看誰都欠顛，因為說實話沒有什么產品或服務真正不可替代。
顛覆性創(chuàng)新不是單一產品或服務，它是一個過程；奈飛公司不是以郵送DVD的這項服務顛掉了百視達，而是以一整套穿透低端市場的商業(yè)模式—— 剛開始奈飛 郵寄DVD是一盤一盤按件收費，低端市場橫眉冷對；直到其發(fā)展了訂閱模式收月費，才算一舉戳中了屌絲的芳心。
而彼時的百視達公司，正忙著鋪張零售網絡和收逾期費薅爸爸們的羊毛，對于低端市場發(fā)生的故事漠不關心。
顛覆者·亞馬遜
一般人容易混淆“顛覆”與“創(chuàng)新”。雖然顛覆者大多創(chuàng)新，但創(chuàng)新者很少能顛覆。說到底還是因為創(chuàng)新者之于產品，顛覆者之于過程；創(chuàng)新者之于提高生活質量，顛覆者之于改變生活習慣；創(chuàng)新者易得，顛覆者難求；創(chuàng)新者帶游戲節(jié)奏，顛覆者改游戲規(guī)則。
舉個例子，電動車算是創(chuàng)新——雖然第一輛的量產電動車居然要早于第一輛量產的汽油車，但畢竟化石能源一直主流。不太有人會反對特斯拉是一個創(chuàng)新者；然而直到此時此刻，我們都還不能說特斯拉就一定會是顛覆者，因為我們看Model 3所帶來的商業(yè)模式的革命，依然如同霧里看花。
創(chuàng)新者易得，顛覆者難求，其中以商業(yè)模式能顛覆多個行業(yè)的公司最為難得。而亞馬遜，正是有一套可復制的、能顛覆多個行業(yè)的模式，才享受到了市場數(shù)一數(shù)二的估值優(yōu)待。
下面這一張亞馬遜的模式草圖，相傳出自于創(chuàng)始人貝佐斯之手。據(jù)亞馬遜員工透露，貝佐斯時至今日還天天拿著這張圖給下屬洗腦。
貝佐斯將這個模式應用到了多個行業(yè)。
零售業(yè)自然要放在第一來說。在零售的世界，Amazon一詞可做動詞用，并常常以被動語態(tài)出現(xiàn)；如果說你被Amazoned了，意思是你絕望無助地看著自己的生意被亞馬遜一點一點地吸干，卻啥也做不了。這是一種悲傷到麻木的狀態(tài)。
作為零售業(yè)的連環(huán)殺手，一開始賣書的亞馬遜非常符合顛覆者邏輯。在那個“消費者忠誠度”還未淪喪的年代，你要直接勾引諸如某些獨立書店的鐵桿客戶是很難的；畢竟賣書不是賣書，而是賣文化，是有傳承文明的社會擔當。
你只能從那些對傳承文明不怎么感興趣、但對價格十分敏感的屌絲群體下手。事實證明亞馬遜這一手下得非常重。直到現(xiàn)在美國還是有許多人為書店這個場景的消逝而哀歌；目前還能生存的獨立書店，賣書已然是副業(yè)，主業(yè)一般是供應咖啡或辦讀書會。
而賣書和賣everything（亞馬遜的綽號是The Everything Store）之間沒有邏輯差別。電子產品，你要直接搶百思買公司（BestBuy） 20%那部分鐵桿怎么可呢，他們非常講究試用體驗。
所以還是要搶對價格敏感的80%。直到80%們高呼萬歲，而20%們也恍然發(fā)現(xiàn)——我雖然講究體驗，但我可以先去店里試用，再去亞馬遜上下單。 于是百思買公司的實體零售店成了終極展廳（ The Ultimate Showroom，既是Best Buy當年的廣告詞，最后又成了一種諷刺），普羅大眾都選擇去The Ultimate Showroom里體驗產品，然后去The Everything Store 上下單。
最后百思買公司使出了荒野求生的勁頭，總算活過了亞馬遜最野蠻的年代。其他許多零售商就沒那么頑強。調研公司 Bespoke在2012年編制了一個指數(shù)，叫“亞馬遜的刀下亡魂們”（Death by Amazon），該指數(shù)包括63個各種規(guī)模、被亞馬遜傷害最深的零售商，比如希爾斯百貨（Sears）、巴諾書店（Barnes & Noble）等，分市值加權與等權重兩個版本。無論哪個版本，表現(xiàn)都遠遜于股票市場的平均回報。
基本上零售商只有四個存活策略：
一、如塔吉特公司（Target）一樣，搞自有品牌，或深耕獨家銷售渠道；
二、如Zappos一樣，極端強調客戶服務（結果是亞馬遜把Zappos給全資收購了）；
三、如希爾斯百貨 一樣，交個投名狀，與亞馬遜合作。
四、如沃爾瑪公司一樣，直接抄亞馬遜的作業(yè)，你有我也有，如影相隨。
還有一些陰損的招數(shù)，比如在仍有利潤之時尋求十一章破產保護，精簡門店，削臀求生。2017年搞過這個策略的零售商有玩具反斗城公司（Toys'R'Us）、Payless Shoe、Rue21等等。即便沒破產也舔著臉求保護，一時間在零售界蔚然成風。
零售業(yè)務如此顛覆，而云儲存業(yè)務算是為了成全這場顛覆的一次墊付——當年只是亞馬遜一個為解決自身需要的內部項目，結果發(fā)展壯大為獨立的核心業(yè)務部門。AWS （Amazon Web Services）如果是一家公司，她將會是收入為世界第五的軟件公司。AWS也是目前亞馬遜利潤的主機，其運營利潤里在25%以上。
讓我們再數(shù)數(shù)亞馬遜正在或者將要顛覆的其他行業(yè)：
1. 醫(yī)療保健業(yè)——最近與JP摩根和巴菲特的伯克希爾·哈撒韋連手為其雇員創(chuàng)造獨立的醫(yī)保體系。
2. 在線內容業(yè)——Amazon Video，就是比Netflix便宜，對Prime會員而言實際上是免費的。
3. 廣告業(yè)——據(jù)估算亞馬遜已經是美國第五大的數(shù)字廣告服務商。
4. 物流業(yè)——亞馬遜目前也“學”大京東在自建物流體系。
5. 線下果蔬零售——收購了全食公司（Whole Foods）。
6. 其他線下零售業(yè)——在搞死了大量線下書店以后，亞馬遜居然開始恬不知恥地自己開實體書店了。
而顛覆性創(chuàng)新理論也提到，當顛覆者在低端市場舒展開了自己的身段，她就要搞搞 move upmarket了，刺穿主流市場并進而占據(jù)高端市場。這就能解釋亞馬遜為什么要收購高居鄙視鏈頂端的Whole Foods，盡管兩者看起來是如此的八字不合。當然最近有人爆料說，常有Whole Foods員工在工作場合放聲痛哭，也說明了一句老話——門不當戶不對結婚肯定要受罪。
亞馬遜是否被高估？
本文其實不想多談估值，但又無可救藥地要談到估值。
千里馬常有而伯樂不常有；顛覆者常見，而跨行業(yè)的連環(huán)顛覆者難得一見。顛覆者一般就只顛覆一個行業(yè)——比如Uber、Airbnb、或將來有可能的特斯拉；但是連環(huán)顛覆者要顛覆六道輪回，物以稀為貴，他們就可以享受與太陽比肩的估值。
但是，到底能多貴？
看熱鬧的吃瓜群眾們，是想看亞馬遜、谷歌公司和蘋果公司，誰能先到10000億美元市值。史稱“一萬億美元的跑步比賽”。 所以，大眾心理上的小目標是一萬億，這個數(shù)字很有話題性。
亞馬遜的最新財報幾乎是萬箭齊發(fā)。凈收入環(huán)比增長38%至605億美元（2017全年增長31%至1779億美元。北美區(qū)收入達到373億美元，增長42%；北美以外收入達180億，增長29%。AWS創(chuàng)收51億，增長46%。
收入一如既往地令人振奮，而利潤端更是恢宏——北美區(qū)運營利潤創(chuàng)下破紀錄的17億；總體凈利潤18億美元（含7.9億稅收利益），美股收益是3.75美元，都是創(chuàng)下紀錄的數(shù)字。利潤，是引來這次看多情緒一騎絕塵的荔枝。
當然，和許多人認為的一樣，我覺得用利潤去估亞馬遜實在沒有太大意義。因為在利潤表里，研發(fā)投入的數(shù)字讓人暈眩。
亞馬遜2017年的研發(fā)開支高達226億美元，占其總營收13%。作為比較，養(yǎng)著22000研發(fā)人員的阿里巴巴，上個財年的研發(fā)開支是25億美元，占總營收10%。
如果你要問一問，誰在花天底下最大的錢搞研發(fā)？不是那幾個最大的制藥公司——諸如默克、羅氏、輝瑞之類，也不是“不作惡”的谷歌、“不作假”的大眾——天底下研發(fā)開支的最大金主正是亞馬遜。（下圖部分數(shù)據(jù)已過時。)
所以看利潤沒什么意義，可操作性太大。銷貨成本（COGS）很難壓縮、行政管理營銷費用很難壓縮，但資本性支出彈性很足，只要降低研發(fā)開支，亞馬遜的現(xiàn)金流滾滾而來。
甚至看其他的一些損益表指標、現(xiàn)金流量表指標，也意義不大。綠光資本的David Einhorn最近做了價投的叛徒、跑出來說了幾句大逆不道的話，這也是我一直在思考的問題。
他說：“考慮到某些股票的表現(xiàn)，我在懷疑市場是不是正在用一種替代性的方法衡量股權價值。萬一股權的內在價值與現(xiàn)在或未來的利潤毫無關系呢？萬一其價值不是未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)呢？萬一我們是依據(jù)該公司的顛覆能力、變革改變社會的能力或促進技術進步的能力來為其股權定價的呢？盡管公司如此做會帶來眼下的和未來的經濟損失。”
他其實是在談特斯拉，而我卻認為更適用于談亞馬遜。
零售業(yè)顛覆、物流業(yè)顛覆、消費科技業(yè)顛覆、廣告業(yè)顛覆、食品業(yè)顛覆、云儲存行業(yè)顛覆；未來還可以顛覆的包括醫(yī)療保健業(yè)、影視內容業(yè)、旅游業(yè)等等。而華爾街看到你能如此大面積顛覆是心花怒放的，你這個季度云服務爆發(fā)一下，下個季度廣告業(yè)務爆發(fā)一下，鱗次櫛比，一次又一次沖擊投資者怒放的心弦。
我認為亞馬遜對自身的股價實質上已經實現(xiàn)了高度控盤，因為其爆發(fā)點繁若星辰。戲謔地講，對亞馬遜的估值說不定可以按照以下這個我涂鴉的非嚴肅公式：
市顛率越低，估值水平越低。這個與市夢率邏輯相似的非嚴肅指標，大概可以呼應 David Einhorn對估值這門藝術的疑竇叢生。Einhorn 據(jù)他的思考喊出了“價值投資之死”，徹底變了節(jié)。
我不敢否定價值投資，我雖非價投，但仍然以持有價值投資理念自居。價投理念是我行進于波濤兇猛的投資洪流里，唯一能夠自我托付的諾亞方舟。
我不敢喊價投已死，如此我便只能放棄投資、轉而去做一個賭棍了。但是這個多元世界的多元估值體系、以及諸如亞馬遜這類行業(yè)顛覆者們?yōu)槲覀兂食龅拇罅孔C據(jù)，讓任何硬核價投都應該思考估值的更多可能性。
不然有時候要去理解某些事件，只會感到力不從心。雖然我一直黑比特幣，但我從來不黑比特幣的擁躉們，因為他們值得我借鑒學習的思維方式，實在太多太多了?？吹浆F(xiàn)象與看到本質，中間還有一大段“批判式思維”的路要走，任何嚴肅的價投都不應該放棄走這段路。
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