目前，多數(shù)客戶和理財經理花在“投什么”上的精力要遠大于“如何投”。但是后者往往比前者要更重要。投資策略就是解決“如何投”的問題的。一個完整的投資策略一般包括三部分：第一部分，是關于資產配置，就是說，在不同市場環(huán)境下該如何配置大類資產，具體到基金投資者上來說，比如如何設置股票類、債券類、貨幣市場類基金產品比例，或者如何配置浮動收益類產品和固定收益類產品比例，以及大類資產配置中細類資產投資比例了；第二部分，是具體到每一個類別下面挑選合適的品種；第三部分，是如何根據(jù)市場環(huán)境變化來調整資產配置及品種配置?？梢钥闯鰜?，“投什么”是第二部分要解決的問題。那么為什么說“如何投”或者說各大類配置比例的設置以及調整要更重要呢？
一個簡單的統(tǒng)計能說明這個問題。在2005年-2013年之間，中國基金市場上運行期滿的基金中，最好的貨幣市場基金業(yè)績是最差的1.26倍，最好的債券基金業(yè)績是最差的5.26倍，最好的股票基金業(yè)績是最差的5.08倍。但與此同時，股票基金的平均業(yè)績是貨幣市場基金平均業(yè)績的9.78倍，是債券基金的2.95倍，而最好的股票基金業(yè)績是最好的貨幣市場基金的41.91倍!顯然，配置哪一類資產比具體配置哪個品種要重要的多！
投資中，資產配置的重要性要遠大于具體投資品種選擇的重要性。所謂資產配置，就是投什么領域，以及用什么方式投。過去這十年中，如果持續(xù)投資房子，無論買在哪兒，這個投資都是十分掙錢的，如果低首付、高按揭，這個投資就更是十分劃算。如果在2005年的時候進入了股市，經歷了那兩年瘋狂的牛市，那么具體買什么股票其實不重要。如果能在2007年末的時候把資金及時轉移到固定收益信托上去，那么這幾年收益雖然趕不上2006-2007年的牛市，但也會相當可觀，尤其是與同期的股市相比。
也許有人會有疑問，誰能那么神奇，能那么準確地踏對市場節(jié)拍呢？沒錯，神仙是不存在的，要準確地實現(xiàn)在每個投資市場中抄底逃頂肯定不現(xiàn)實。但是，如果方法適當，至少可以比較大的概率地抓住這些機會。譬如雖不能在2005年、2014年底進入股市，但起碼能在2006年、2015年初進入；雖然不能在2007年底逃頂，但起碼能在2008年早期退出市場。那么，常見的資產配置策略有哪些呢？
（一）核心-衛(wèi)星投資策略
“核心—衛(wèi)星”策略(Core-Satellite Strategy)發(fā)軔于1990年代，現(xiàn)在已經成為成熟市場上資產配置的主流策略之一，全球著名的資產管理機構如先鋒、瑞銀、巴克萊等都在應用這一策略為客戶配置資產。
具體來說，“核心—衛(wèi)星”策略是指，在投資者決定大類資產的配置比例之后，再將每一類資產的管理分為“核心”和“衛(wèi)星”兩個部分，分別進行配置。顧名思義，“核心”是構成這一資產類的主體配置，目的是為滿足投資策略對這類資產基本的收益和風險要求，“衛(wèi)星”則構成環(huán)繞主體的其余配置，目的是提高整個資產組合的收益預期，因此“衛(wèi)星”資產可以投資于風險水平較高的品種上。
核心——衛(wèi)星策略的精髓在于，衛(wèi)星部分僅占整個組合的一小部分，即便投資于風險系數(shù)相對較高的資產之中，但由于比例較低，即便這些品種大幅波動，整個組合仍然擁有穩(wěn)定的表現(xiàn)。舉例來說，如果衛(wèi)星資產占整個組合的比重為20%，且下跌了30%，投資組合的總值卻僅下跌了6%，大大降低了投資者的損失。另一方面，由于組合中高風險資產的存在，相對于完全投資于核心的穩(wěn)健資產的投資方式，核心——衛(wèi)星投資策略提供獲取更好收益的機會。由于衛(wèi)星資產主要投資于小市值股票或基金、全球資產甚至期貨資產等高風險資產上（傳統(tǒng)上認為這些資產打敗市場的概率更高一些），其獲益能力要顯著強于核心資產。
但另一方面，由于中國市場有顯著的主題特征，即同一主題的投資品種同漲同跌的可能性要遠大于分化的可能性，因此，在選定一組核心基金的基礎上，可以設定兩個風險相反的衛(wèi)星池，根據(jù)市場環(huán)境變化，在兩個衛(wèi)星池中進行衛(wèi)星資產的調整。這個策略實際上核心——衛(wèi)星策略和杠鈴策略的混合物。
在實務中，可以選擇以下衛(wèi)星資產池：（1）適合上漲行情的衛(wèi)星基金池：以指數(shù)型基金和倉位較高基金為主，在上漲行情中收益高；（2）適合下跌行情的衛(wèi)星基金池：以控制損失能力強的債券方向基金為主，在下跌行情中有效控制損失；（3）偏好價值投資的衛(wèi)星基金池：偏愛長期投資價值低估、市盈率較低、風險相對較低類股票的基金；（4）偏好成長投資的衛(wèi)星基金池：偏愛市盈率較高、成長性較好類股的基金；（5）偏好大盤藍籌的衛(wèi)星基金池；（6）偏好中小盤的基金池。
對上述策略總結如下：
圖表 13：核心——衛(wèi)星策略
資料來源：銀聯(lián)信整理
（二）“杠鈴”投資策略
杠鈴投資策略原本是一種應于債券投資的策略，即只投資于短期債券和長期債券，而不投資于中期債券。短期債券提供流動性，長期債券提高收益，從而較好地兼顧資產的流動性與收益能力。由于杠鈴策略只選取資產兩端進行投資的特性，可以較好地平衡收益與風險，尤其對各種極端市場環(huán)境有極好的適應能力，因此也可以用在基金投資上。
按照杠鈴策略的思想，市場機會不在此就在彼，風險不在此也就在彼，投資于中間地帶資產，既不能有效規(guī)劃，風險不在此也就在彼，投資于中間地帶資產，即使不能有效規(guī)避風險也不能獲取盡可能高的收益，是一種沒有價值的折中，而投資于兩端，無論市場向何種極端演變，出現(xiàn)何種黑天鵝事件，整個資產的抗打擊能力都很強，同時，無論機會出現(xiàn)在那一端，資產組合也能抓住。
打個比方說，資產資產只投資政府債券和股票兩類，而放棄企業(yè)債券、可轉債等中間風險中間收益的產品。從市場實踐看兩者的機會確實是相反的。所以無論市場向哪個方向極端演變，資產都有機會，也都能扛得住風險。杠鈴策略的核心在于選擇的兩類資產要相關性較低。同時，兩者之間的配比關系也要適當。
在投資實踐中，我們一般以價值—成長、大盤—中小盤、主動—被動型、股票型—債券型、高風險—低風險等作為兩類基金的篩選標準。
圖表 14：杠鈴型投資策略基金篩選標準
資料來源：銀聯(lián)信整理
對上述策略總結如下：
圖表 15：杠鈴型投資策略
資料來源：銀聯(lián)信整理
（三）成本平均和時間分散化策略
成本平均策略是指投資者于基金時，按照不同的凈值分批進行購買，以便分攤成本，從而規(guī)避一次性投入可能造成較大風險。時間分散化策略與成本平均策略類似，認為時間可以分散風險，時間分散策略和成本平均策略可以貫穿在其他策略中，輔助其他投資策略取得最大收益。
這兩種策略其實就是所謂的“定投”：前者是按照價格定投，后者是按照時間定投，當然后一種定投要用的更多一些。定投是一種“懶人策略”。它們的本質都在于相信時間可以分散風險，并可能提高收益。不過從投資實踐來看，定投在成熟市場更適合一些。發(fā)展中的市場，由于其暴漲暴跌的特性，定期會顯著降低其收益能力。對該策略總結如下：
圖表 16：成本平均和時間分散化策略
資料來源：銀聯(lián)信整理
（四）買入并持有策略
買入并持有的策略被很多研究人員所推崇，因此投資者也十分熟悉。研究人員之所以推崇它有兩個原因，其一是如果不考慮投資者感受，這個策略在理論上確實十分有效，其二這是所謂巴菲特支持的策略但是策略的制定，投資者是個必須考慮的因素，市場環(huán)境也是個必須考慮得因素。如果在一個暴漲暴跌的環(huán)境中片面讓投資者選擇買入并持有，那么結局多半是投資者的信心先于市場波谷到來前崩潰，留給投資者的只有每次都在頂部買入并計劃長期持有但卻在底部前賣出從而兌現(xiàn)“損失”的無奈。
在此，買入并持有策略不是簡單地隨機買入并持有，它要求對買入時機要有極好的把握能力。事實上，對于基金投資而言，買入并持有策略首先是一個宏觀策略，因為基金收益的第一影響因素是宏觀的市場環(huán)境，其次才是具體的品種選擇。對該策略總結如下：
圖表 17：買入并持有策略
資料來源：銀聯(lián)信整理
（五）恒定混合策略
與購買并持有戰(zhàn)略相比，固定比例組合戰(zhàn)略（也稱恒定混合戰(zhàn)略）保持投資者組合中各類資產的固定比例。例如，針對一個60/40的股票與債券市場混合基金，為保持這一混合，投資者需要在股票市場變化時，對投資組合進行在平衡。當股票市場價值上漲時，股票在投資組合中的比例將上升，所以，投資者需要在股票市場上升時賣出股票并且在投資于債券市場；反之，當股票市場下跌時，股票在投資組合中所占比例將變小，投資者需要減少在債券市場的資產，并且在投資于股票。
在較高的市場水平上，固定比例組合戰(zhàn)略的回報率低于購買并持有戰(zhàn)略。因為在股票市場上漲時，固定比例組合戰(zhàn)略通過賣出股票減少了有較高回報率資產所占的比例。在較低的股票市場水平上，固定比例組合戰(zhàn)略的回報率減少，這是因為在股票市場下跌時，該戰(zhàn)略實施了購買股票的方案。換句話說，當市場表現(xiàn)為強勁的上升或下降趨勢時，固定比例組合戰(zhàn)略將差于購買并持有戰(zhàn)略。這種戰(zhàn)略在市場上運動時放棄了利潤，而在市場向下運動時增加了損失。
但是，固定比例組合戰(zhàn)略在多變得市場中可能是有利的，為了便于說明，我們可以假設市場價格從100元下降到80元。在該點，固定比例組合戰(zhàn)略投資者通過股票進行再平衡，但購買并持有戰(zhàn)略不做任何調整。如果市場恢復到100元的初始水平，購買并持有投資者將處于從前同樣的位置，而固定比例組合戰(zhàn)略投資者將處在一個更高的水平。因為固定比例組合戰(zhàn)略投資者在較低價格水平上已經增加了股份。
（六）投資組合保險策略
投資組合保險的一種簡化形式是著名的恒定比例投資組合保險（CPPI，constant proportion portfolio insurance）。這一簡化投資組合保險戰(zhàn)略的一般形式是：股票金額=m×（全部投資組合價值—最低價值）。
在運用這一戰(zhàn)略時，投資者要確定投資組合的最低價值，全部投資組合價值與最低價值之間的差異表示對最低價值提供有效保護的保護層。CPPI使用大于1的乘數(shù)和最低價值，我們可以根據(jù)公式確定投資于股市的數(shù)量。
假設投資組合的價值為100元，希望的最低價為75元，所以，開始時的保護層為25元。假設取m=2，我們得出在股票上的初始投資為50元，即2×25元。并得到50/50的初始投資組合。假設股票市場有20%的下跌，即從100降到80，投資者的股票價值從50下降到40，投資組合總價值為90元。這時，保護層為15元，因此運用CPPI原則，適當?shù)墓善鳖^寸為30元，因此，需要賣出10員的股票，并將其投資于貨幣市場工具。而市場上升時，應通過減少投資于貨幣市場工具的余額來買入股票。
運用CPPI的戰(zhàn)略時，在股票下跌時將其賣出，在股票上漲時將其買進。在CPPI戰(zhàn)略下，即使在嚴重衰退的市場，也能期待投資組合運行得至少與最低價一樣好。該種戰(zhàn)略在股票價格下降時，越來越多的投資于貨幣市場工具。當投資組合價值接近最低價值時，股票防護減少到0。當然，這樣一個前提，就是在市場下降期間，投資者能適時進行再平衡，股票市場的急劇降低或缺乏流動性可能使這種以保險為基礎的戰(zhàn)略的收益降低。
與購買并持有戰(zhàn)略相比，在市場極端，相對于購買并持有戰(zhàn)略而言，CPPI戰(zhàn)略運作特別好。在牛市的高水平上，該戰(zhàn)略通過在市場上升時不斷購買更多數(shù)量的股票來有效地運用了杠桿放大作用；相反，在市場下降時該戰(zhàn)略通過乘數(shù)效應更快地減少了股票，與購買并持有戰(zhàn)略相比，該戰(zhàn)略減少了市場下降的影響。另一方面，在無趨向或不景氣的市場上，CPPI戰(zhàn)略相對較差，因為市場逆轉通常是這類市場的特性。而逆轉對于CPPI是有害的。因為意味著投資者在較高價格上買入票，而在較低價格上賣出股票。
圖表 18：買入持有、恒定混合、投資組合保險三種資產配置戰(zhàn)略特征的比較
資料來源：銀聯(lián)信整理
（七）基于美林時鐘的資產配置策略
美林證券提出的投資時鐘模型，是一種將經濟周期與資產和行業(yè)輪動聯(lián)系起來的資產配置方法。該方法根據(jù)經濟增長和通脹指標，將經濟周期劃分為四個不同的階段——衰退、復蘇、過熱和滯漲，在經濟周期不同的階段，沿順時針方向循環(huán)，不同類別的資產會表現(xiàn)出顯著的差異，每個階段有一定特定的資產可以獲得超過大市的超額收益：
1、衰退階段：GDP增乏力，過剩產能以及不斷下降的商品價格驅動通貨膨脹走低。企業(yè)盈利微薄，實際收益下降。中央銀行試圖促使經濟返回到可持續(xù)增長路徑上而降低利率，債券收益率曲線下行而且陡峭，此階段債券是最好的資產選擇。
2、復蘇階段：寬松的政策發(fā)揮效力，經濟加速增長，通貨膨脹繼續(xù)回落周期性生產增長強勁，企業(yè)利潤開始恢復，同時央行仍然保持寬松的貨幣政策，債券收益率曲線保持在地位，此階段是股票投資的“黃金時期”。
3、過熱階段：生產增長減速，通貨膨脹上升開始提高利率，驅使經濟返回到可持續(xù)增長路徑上，而利率提升導致債券表現(xiàn)糟糕，股票投資收益依賴于在強勁的利潤增長和價值重估兩者的權衡，在此階段表現(xiàn)最好的是大宗商品。
4、滯漲階段：部分原因是生產要素價格上升導致的供給沖擊，由于生產不景氣，企業(yè)為了保護利潤水平而提高產品價格，造成工資價格螺旋式上升，使通貨膨脹進一步上升，同時企業(yè)盈利惡化導致股市表現(xiàn)不佳。此階段央行繼續(xù)采取緊縮措施，同樣限制了債券市場的回暖步伐。此階段現(xiàn)金是最好的資產選擇。
圖表 19：美林時鐘模型
