2011年09月23日 02:52
來(lái)源：上海證券報(bào) 作者：程實(shí)

從多種預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)看，全球經(jīng)濟(jì)二次衰退或許是小概率情景。更客觀、更可期的大概率情景是，全球經(jīng)濟(jì)在2012年或?qū)⒔?jīng)歷一段二次探底的失速過(guò)程。而最意味深遠(yuǎn)的變化是，新興市場(chǎng)強(qiáng)勢(shì)崛起和發(fā)達(dá)市場(chǎng)漸次走弱不再像過(guò)去幾年那般對(duì)比明顯，甚至可能出現(xiàn)反向變化趨勢(shì)。

對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)而言，國(guó)際貨幣經(jīng)濟(jì)組織(IMF)9月20日公布的最新《全球經(jīng)濟(jì)展望》就像一顆旋轉(zhuǎn)不停的陀螺，將市場(chǎng)栩栩如生的二次衰退預(yù)期打上了令人懷疑的標(biāo)簽。

根據(jù)IMF的最新預(yù)測(cè)，2012年，全球經(jīng)濟(jì)有望實(shí)現(xiàn)4%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，雖然這一增長(zhǎng)率與2011年持平，并低于2010年的5.11%，但明顯高于1982年至2011年32年間3.35%的趨勢(shì)增長(zhǎng)水平，以及21世紀(jì)以來(lái)近12年3.74%的年均增長(zhǎng)水平；而2012年全球通脹率預(yù)估值3.66%，不僅低于今年的4.96%，還低于過(guò)去32年的12.28%和過(guò)去12年的4.02%。

市場(chǎng)最令人敬畏的地方就在于，它從不按人們預(yù)想的方式發(fā)展。高于潛在水平的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和低于趨勢(shì)水平的通貨膨脹意味著，雖然新聞報(bào)道的耳熏目染、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的連番走弱、資本市場(chǎng)的跌跌不休、黃金價(jià)格的一路飆升和市場(chǎng)氛圍的極度消沉一直在不斷強(qiáng)化著市場(chǎng)對(duì)2012衰退年的預(yù)期，但從實(shí)體經(jīng)濟(jì)要素的綜合變化看，市場(chǎng)擔(dān)憂的二次衰退依然只是值得警惕、卻不宜過(guò)分渲染的小概率情景。更客觀、更可期的大概率情景是，全球經(jīng)濟(jì)將在2012年或?qū)⒔?jīng)歷一段二次探底的失速過(guò)程，并有望在其后重拾緩慢、漸進(jìn)與溫和的復(fù)蘇勢(shì)頭。

盡管置身當(dāng)下，風(fēng)聲鶴唳、波詭云譎，但靜觀未來(lái)，至少有三個(gè)理由讓我們相信，全球經(jīng)濟(jì)二次探底轉(zhuǎn)化為二次衰退的可能性較?。浩湟?，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)同金融風(fēng)險(xiǎn)之間尚未出現(xiàn)大范圍聯(lián)動(dòng)、共振和傳染的明顯跡象，盡管幾大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)接連下調(diào)部分歐美大型金融機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)，但LO利差、TED利差等敏感性指標(biāo)并未大幅度飆升，市場(chǎng)流動(dòng)性也沒(méi)有被明顯抑制。現(xiàn)下乃至未來(lái)一段時(shí)期，全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行與次貸危機(jī)期間最大的區(qū)別在于，主權(quán)債務(wù)問(wèn)題引致的不確定性廣泛且醒目地堆積于宏觀層次，而次貸危機(jī)中，衍生產(chǎn)品問(wèn)題引致的不確定性則模糊且隱蔽地傳染于微觀層次。兩種不確定性的不同構(gòu)成意味著，流動(dòng)性枯竭會(huì)引發(fā)金融抑制下的經(jīng)濟(jì)衰退，而政府信用缺失則將導(dǎo)致財(cái)政刺激乏力下的經(jīng)濟(jì)自發(fā)減速。其二，全要素生產(chǎn)力的進(jìn)一步受損空間有限。從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)力變化看，全球經(jīng)濟(jì)2012年在失速過(guò)程中的二次探底，在某種程度上只是一個(gè)“均衡回歸”的過(guò)程，伴隨著金融體系的去杠桿化和財(cái)政鞏固的漸次推進(jìn)，次貸危機(jī)和債務(wù)危機(jī)的雙重影響對(duì)全球經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)水平的影響正逐步顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)增速下滑中的二次探底，正是向新均衡水平靠近的必然結(jié)果，而二次衰退的到來(lái)則需要科技、資本、人口、資源等更深層次實(shí)體經(jīng)濟(jì)要素的沖擊。至少在目前看來(lái)，全要素生產(chǎn)力進(jìn)一步大幅下滑的可能性較小。其三，全球刺激政策并非無(wú)牌可出。增長(zhǎng)壓力越大，擠壓出的政策空間就越大。以美國(guó)為例，盡管債務(wù)上限調(diào)升和主權(quán)信用評(píng)級(jí)調(diào)降讓財(cái)政政策捉襟見(jiàn)肘，但奧巴馬依舊提出了4470億美元的就業(yè)法案，此法案有望給2012年美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)1.25個(gè)百分點(diǎn)的提振；盡管核心通脹水平多年來(lái)首次突破2%，美聯(lián)儲(chǔ)依舊不依不饒地在前天推出了4000億美元的“扭轉(zhuǎn)”操作，這也有望給2012年美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)0.5個(gè)百分點(diǎn)的額外刺激。

雖然二次衰退是小概率事件，但二次探底的大概率情景依舊值得高度關(guān)注，根本原因在于，全球經(jīng)濟(jì)二次探底并不是單純的普遍性探底，而是伴隨著此消彼長(zhǎng)、激烈博弈過(guò)程中的利益爭(zhēng)奪和成本外攤。2012年真正令人畏懼的地方，正是非比尋常的結(jié)構(gòu)變化和獨(dú)特性的個(gè)體挑戰(zhàn)。

在最新的《全球經(jīng)濟(jì)展望》中，4%的增長(zhǎng)只是光鮮的表象，背后則是高增速和強(qiáng)預(yù)期的失落。IMF明顯失去了3個(gè)月前的信心滿(mǎn)滿(mǎn)，較之于6月的預(yù)估，IMF將2012年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率調(diào)降了0.5個(gè)百分點(diǎn)，將發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)預(yù)估分別調(diào)降了0.7和0.3個(gè)百分點(diǎn)。這意味著，全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)后的狂熱反彈已經(jīng)告一段落，而探底總是伴隨著兜底。二次探底過(guò)程中，個(gè)體利益和整體利益不再和諧統(tǒng)一，個(gè)體策略和整體策略業(yè)不再優(yōu)雅同步，一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的利益最大化將不可避免地帶來(lái)更大的外部沖擊，并將引致更加和而不同的2012年。正是從這個(gè)意義上看，2012年盡管不是一個(gè)全球意義上的衰退年，對(duì)于很多沖擊漩渦中心的經(jīng)濟(jì)體而言，是暗礁四伏的挑戰(zhàn)年，甚至危機(jī)年。

市場(chǎng)的微妙之處，就在于它往往行走在共識(shí)之外?；蛟S，2012年最意味深遠(yuǎn)的潛在變化就是，新興市場(chǎng)強(qiáng)勢(shì)崛起和發(fā)達(dá)市場(chǎng)漸次走弱不再像過(guò)去幾年那般對(duì)比明顯，甚至從趨勢(shì)上看，可能出現(xiàn)反向變化。根據(jù)IMF的最新預(yù)測(cè)，2012年，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為1.9%，高于今年的1.6%；而新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)率為6.1%，低于今年的6.4%。2012年，新興市場(chǎng)GDP的全球占比雖有望達(dá)到49.99%，但占比增速已降至近十年來(lái)最低，預(yù)示著新興市場(chǎng)的追趕速度恐將下降。這種結(jié)構(gòu)變化某種程度上意味著，全球經(jīng)濟(jì)的二次探底可能將伴隨著新興市場(chǎng)(特別是中國(guó))兜底的成本分?jǐn)傔^(guò)程，這將是新興市場(chǎng)面臨的最大挑戰(zhàn)。

數(shù)據(jù)變化中的暗示與現(xiàn)實(shí)世界的博弈形成了共鳴。眼下，全球博弈中發(fā)達(dá)市場(chǎng)正在并還將繼續(xù)通過(guò)相對(duì)寬松的貨幣政策、相對(duì)有效的匯率調(diào)整、相對(duì)主動(dòng)的輿論導(dǎo)向三種渠道向新興市場(chǎng)分?jǐn)偠翁降壮杀?。利用債?wù)危機(jī)頻發(fā)于歐美的現(xiàn)狀，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體正在向新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體施加相對(duì)更大的匯率、增長(zhǎng)和調(diào)整壓力，并借由全球市場(chǎng)恐慌的加劇為推出QE3等利己而損人的寬松政策營(yíng)造氛圍。

總之，2012不是衰退年，卻是挑戰(zhàn)年。在世事變化的轉(zhuǎn)折關(guān)口，市場(chǎng)需要更深地想一想：二次探底，誰(shuí)來(lái)兜底？

(作者系金融學(xué)博士，宏觀經(jīng)濟(jì)分析師)