曹遠(yuǎn)征 中銀國際研究有限公司董事長，中國銀行原首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家
以下觀點整理自曹遠(yuǎn)征中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇（CMF）宏觀經(jīng)濟(jì)理論與思想研討會（第3期）上的發(fā)言
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今年是布雷頓森林體系瓦解五十周年。五十年來，就國際貨幣體系及其改革的議題，國際社會一直爭論不休。反思過去五十年風(fēng)風(fēng)雨雨，有必要重新認(rèn)識什么是國際貨幣體系不可或缺的核心功能，并圍繞著這一核心功能梳理其演化的基本線索，以此來為人民幣國際化的穩(wěn)定推進(jìn)提供方向。
與國內(nèi)的貨幣體系相對照，國際貨幣體系最基本的核心功能就是國際之間收支順逆差的調(diào)節(jié)。由于國際經(jīng)濟(jì)往來的不可避免性決定了國際收支差額的產(chǎn)生，由此出現(xiàn)了調(diào)節(jié)的需要。
歷史表明，貴金屬的客觀物理屬性使各國不約而同地采用其為貨幣載體，并最終統(tǒng)一到黃金上，出現(xiàn)了金本位體制。在金本位制下，各國貨幣都是與黃金掛鉤的，于是一旦出現(xiàn)，國際收支差額便可用黃金支付將其軋平。匯率是各國間黃金輸送的成本。但是由于黃金的供應(yīng)受制于自然儲量、開采難度，使其增長難以滿足經(jīng)濟(jì)發(fā)展對通貨的需求。因通貨緊縮而抑制了經(jīng)濟(jì)發(fā)展，促使金本位制瓦解并過渡到信用本位制。
在信用本位制下，黃金非貨幣化了。為避免國際收支差額的計價支付的困難，客觀需要有一種各國認(rèn)同的，相當(dāng)于黃金的超主權(quán)信用貨幣充當(dāng)國際貨幣。這樣既能滿足世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展對通貨的需要，又有一個統(tǒng)一的計價支付工具。但是，在當(dāng)下以民族為主的世界中現(xiàn)實是只能選擇主權(quán)國家貨幣作為國際貨幣來執(zhí)行調(diào)節(jié)各國間國際收支的職能。
布雷頓森林體系就是這樣一個體系。它是以美元來充當(dāng)國際貨幣并執(zhí)行國際收支調(diào)節(jié)職能的體系。于是，問題也就產(chǎn)生了，當(dāng)一個主權(quán)貨幣取代超主權(quán)貨幣充當(dāng)國際貨幣時，理論和現(xiàn)實就有了差距。在討論建立戰(zhàn)后國際貨幣體系之初，曾有超主權(quán)貨幣的“凱恩斯方案”，以及以美元為中心的'懷特方案'的爭論。最后以懷特方案勝出，建立了以美元為中心的布雷頓森林體系。在這一體系中，除了美國強(qiáng)力推行各國貨幣同美元掛鉤外，為了彌補超主權(quán)與主權(quán)貨幣之間的國際信用差距，也不得不采取了變相的金匯兌本位制，美元同黃金掛鉤。從這個意義上講，各國貨幣之所以能與美元掛鉤，是因為美元能與黃金掛鉤。換言之，美元之所以成為國際貨幣并具有國際清償能力，關(guān)鍵在于其背后的黃金隱形擔(dān)保。美聯(lián)儲承諾以固定的比價，即一盎司等于35美元來兌換黃金，意味著各國貨幣同美元掛鉤，就是同黃金掛鉤。這種雙掛鉤的結(jié)果是形成有別于浮動匯率的固定匯率制。
毋庸諱言，固定匯率制是有其優(yōu)點的。因匯率固定，邏輯上，也就不存在因匯率及其背后利率波動引起的國際短期資本流動。這時國際經(jīng)濟(jì)活動基本上就是經(jīng)常項下的國際貿(mào)易；因不存在匯兌損益，邏輯上，國際貿(mào)易是可以完全建立在比較成本基礎(chǔ)之上的。由此，經(jīng)常項目成為順逆差的產(chǎn)生項，它是比較利益交換的結(jié)果。為了獲得更大更好的比較利益，就需要提高勞動生產(chǎn)率。這意味著比較成本背后的勞動力生產(chǎn)率高低成為國際收支順逆差長期平衡的核心，而資本項目僅是上述順逆差短期平衡的被動體現(xiàn)。在這個意義上，布雷頓森林體系穩(wěn)定了國際貿(mào)易秩序，促進(jìn)了自由貿(mào)易和世界經(jīng)濟(jì)增長。
固定匯率制是布雷頓森林體系的核心訴求，從而要求控制匯率及其背后影響利率波動的因素，至少不能讓這些因素引致國際短期資本頻繁流動，因此資本項目的管制及各國中央銀行一致行動就是必須的。體系化、制度化就成為必然的要求。體現(xiàn)在資本管制上，不是美元流動性的收受國管制就是美元流動性的提供國管制。1959年前基本上是前者，而1959年后就成為后者。美國通過頒布Q條例禁止美元回流美國，以避免對美國黃金儲備的擠兌；體現(xiàn)在中央銀行一致行動上，各國中央銀行有責(zé)任通過吞吐本幣來穩(wěn)定其貨幣與美元的匯率，這實際上是美聯(lián)儲置于全球中央銀行和全球金融監(jiān)管者的地位。
深入一步看，布雷頓森林體系這些體系化、制度化安排，實質(zhì)上是通過對資本項目價格的控制來維持固定匯率，從而把國際收支順逆差變?yōu)榻?jīng)常項目上量的增減，在減低了平衡的難度的基礎(chǔ)上，適應(yīng)了自由貿(mào)易的需要。但是，經(jīng)驗證明，由于特里勞悖論的存在，從長期看，這是不可持續(xù)的。作為全球的中央銀行，美聯(lián)儲提供國際流動性是其義務(wù)，美國國際收支逆差就是必須的，但持續(xù)大規(guī)模逆差一定會影響其與黃金的比價關(guān)系。起初，這一國際流動性的提供是通過資本項目進(jìn)行的，表現(xiàn)為資本項目逆差。在這種情況下，由于經(jīng)常項目順差，仍有可能出現(xiàn)兩個科目順逆差相抵實現(xiàn)平衡，亦即是美元與黃金的比價關(guān)系還有條件維持穩(wěn)定。但如果兩個科目同時都是逆差，則使美元與黃金比價關(guān)系的穩(wěn)定條件完全喪失。到了上世紀(jì)60年代，這種情況終于發(fā)生了，美國國際收支資本項目和經(jīng)常項目同時出現(xiàn)逆差并持續(xù)維持。這意味著美元的國際流動性提供會持續(xù)多于其黃金儲備，美元相對于黃金趨貶，使美元危機(jī)不斷爆發(fā)，最終因難以維持原定的一盎司黃金等于35美元的比價關(guān)系，美國尼克松政府不得不宣布停止美元兌換黃金。至此，由于美元與黃金掛鉤這一固定匯率制的基礎(chǔ)喪失，包括匯率及其背后的利率等價格開始波動起來，導(dǎo)致了整個布雷頓森林體系崩潰。
與布雷頓森林體系相比，現(xiàn)行的國際貨幣體系明顯的標(biāo)志就是浮動匯率制。由于匯率等價格因素變動，可以影響國際資本流動，從而資本項目可以作為主動科目來進(jìn)行國際收支順逆差的管理。由此，用金融工具管理國際收支便應(yīng)運而生。一方面因管理價格風(fēng)險的需要，各種與匯率等價格變動相關(guān)的衍生工具發(fā)展起來；另一方面因利率匯率平價關(guān)系，也需要在包括債市和股市在內(nèi)的金融市場上進(jìn)行相應(yīng)的資金配置操作。兩相推動，使國際金融有了快速發(fā)育和發(fā)展，尤其在上世紀(jì)九十年代以后，國際金融的發(fā)展速度更是快于國際貿(mào)易的發(fā)展速度，一度出現(xiàn)了全球金融一體化的勢頭。
需要指出的是，固定匯率制是需要刻意維護(hù)的，因此必須要有嚴(yán)格的制度和統(tǒng)一的規(guī)范，形成國際貨幣體系的制度體系，并突出表現(xiàn)在資本項目的管制和各國央行的一致行動上。然而，在浮動匯率制下，上述約束便大大放松。匯率的浮動，意味著各國央行可以獨立自主制定貨幣政策，資本項目是否管制，管制什么也可以根據(jù)自身的實際情況而定。凡此種種使現(xiàn)行的國際貨幣體系變成無體系的體系。各國可以自行決定自己的匯率制度從而使體系的松弛為不成體系。但與此同時，體系仍是以美元為中心的。圍繞著美元作為國際清償力這一中心，各國自覺地形成了相應(yīng)的匯率制度與政策安排，從而它又是體系。
五十年來，這種無體系的體系運行積累了正反兩方面的經(jīng)驗和教訓(xùn)。由于資本項目可以作為國際收支管理的主動科目，并且廣泛地使用金融工具，國際收支順利差的調(diào)節(jié)可以在量與價兩方面同時進(jìn)行，推動了經(jīng)濟(jì)全球化。這特別明顯地表現(xiàn)在：全球經(jīng)濟(jì)增長快而國際貿(mào)易增長速度更快這一局面的形成上。它使發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的獲益更大。與此同時，其弊端也是突出的。該體系仍以美元為中心，但失去黃金約束的美元發(fā)行卻完全依賴于美國的宏觀經(jīng)濟(jì)政策。這必然會帶來兩方面的問題，一是美元發(fā)行的持續(xù)擴(kuò)大會導(dǎo)致通貨膨脹。如果要維持國際貿(mào)易秩序穩(wěn)定，過量的美元流動性必須靠金融工具予以對沖。長此以往，形成了前所述及的，國際金融發(fā)展速度快于世界經(jīng)濟(jì)和國際貿(mào)易發(fā)展速度的情形。這意味著金融泡沫的擴(kuò)大和杠桿的加長，全球出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險。二是，美國的宏觀經(jīng)濟(jì)是有周期的。反周期的宏觀經(jīng)濟(jì)政策會使美元的國際流動性忽緊忽松，造成國際金融市場波動以及國際資本流向變動，甚至?xí)l(fā)貨幣危機(jī)乃至債務(wù)危機(jī)。
正是現(xiàn)行國際貨幣體系的上述弊端構(gòu)成了改革的必要。而無體系的體系也為改革提供了操作空間。五十年來的經(jīng)驗表明，GDP和國際貿(mào)易占世界比重前列的大經(jīng)濟(jì)體，其貨幣都具有充當(dāng)國際貨幣的潛質(zhì)。當(dāng)國際貨幣體系遇到危機(jī)時，它可能為國際社會所選擇，由備胎成為補充正胎，以分散單一主權(quán)貨幣充當(dāng)國際貨幣的風(fēng)險。50年來，除傳統(tǒng)英鎊外，新興的西德馬克（隨后的歐元）以及日元都加入到國際貨幣的行列。尤其是，2008年全球金融危機(jī)更加暴露了現(xiàn)行國際貨幣體系的缺陷，人民幣的國際需求應(yīng)運而生，并如此強(qiáng)勁，使人民幣這種尚不可兌換從而不能自由使用的主權(quán)貨幣在國際上廣泛地被使用。人民幣因此加入SDR，成為國際貨幣，形成了人民幣國際化的特殊風(fēng)景線。
人民幣國際化之所以是一道特殊的風(fēng)景線，不僅僅在于它尚不是可兌換貨幣，而且在于它所處區(qū)域的特殊性。布雷頓森林以及現(xiàn)行的國際貨幣體系都是建立在'南北差距'基礎(chǔ)上的。南北問題表現(xiàn)在貨幣上，就是發(fā)展中國家具有不同與發(fā)達(dá)國家的'貨幣原罪'，體現(xiàn)為貨幣錯配，期限錯配和結(jié)構(gòu)錯配，并且在東亞地區(qū)尤為突出。東亞國家都是出口導(dǎo)向性經(jīng)濟(jì)，不僅區(qū)域外而且區(qū)域內(nèi)貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)合作十分密切。但是，所有的貿(mào)易及經(jīng)濟(jì)合作都是以區(qū)域外貨幣——美元進(jìn)行安排的，形成了貨幣錯配；東亞國家是世界經(jīng)濟(jì)增長最快的地區(qū)。不僅需要巨大的資本，而且也能提供豐富的回報，成為資本流入最多的地區(qū)。但是，流入的資本卻以短期為主，形成了期限錯配；東亞國家是全球儲蓄率最高的地區(qū)之一。但是，因缺乏金融基礎(chǔ)設(shè)施，金融機(jī)構(gòu)及金融市場也不發(fā)達(dá)，本地的儲蓄不能在本地轉(zhuǎn)化為投資，反而為區(qū)域外所動員，并以投資的形式反投東亞，形成了結(jié)構(gòu)錯配。
貨幣原罪是導(dǎo)致亞洲金融危機(jī)的基本原因，并因此成為清邁機(jī)制產(chǎn)生的背景。2000年遭受亞洲金融危機(jī)傷害的東盟十國及中日韓三國，為解決東亞地區(qū)國際流動性短缺問題形成了'清邁倡議'：倡議建立貨幣互換機(jī)制，成立外匯儲備庫，推動亞洲債券市場發(fā)展。2004年，中國提出清邁倡議多邊化的建議, 并為各成員國接受。2008年金融危機(jī)以后，清邁倡議終于由協(xié)議變成一種多邊機(jī)制的安排，并成立了相應(yīng)的宏觀經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)——亞洲宏觀經(jīng)濟(jì)研究辦公室，總部設(shè)在新加坡。
清邁多邊機(jī)制的核心是本幣化，成立20年來進(jìn)展順利、成果頗豐。其中，中國已連續(xù)12年成為東盟第一大貿(mào)易伙伴，人民幣在雙邊貿(mào)易和投資中扮演著日益重要的角色，已有6個東盟國家將人民幣納入官方外匯儲備。2019年東盟10+3財長和央行行長會議，審議了清邁多邊機(jī)制的進(jìn)程，提出了加速本幣化的議程，考慮將人民幣和日元等成員國貨幣納入危機(jī)救助機(jī)制。明年，區(qū)域全面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定（RCEP）將正式生效。它是東盟10+3機(jī)制升級而成的，預(yù)計清邁多邊機(jī)制將隨之帶入RCEP之中。這為人民幣的國際化帶來新的契機(jī)，有可能使過去10年人民幣國際化以雙邊使用為主轉(zhuǎn)變?yōu)閰^(qū)域性的多邊使用。
從目前的發(fā)展趨勢看，隨著區(qū)域經(jīng)濟(jì)合作的加強(qiáng)，未來可能形成區(qū)域性的貨幣制度安排。如果人民幣成為RCEP多邊使用的“錨貨幣”的話，未來的國際貨幣格局可能是三個區(qū)域，即美元區(qū)，歐元區(qū)和人民幣區(qū)。這樣的格局預(yù)示著一種新的國際貨幣體系安排前景：在本地區(qū)各成員國貨幣錨定“錨貨幣”由此形成相互間的固定匯率同時，本地區(qū)“錨貨幣”與區(qū)域外的“錨貨幣”將形成有協(xié)調(diào)有管理的浮動匯率。這種制度安排前景既結(jié)合了布雷頓森林體系中固定匯率制可促進(jìn)貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的優(yōu)點，又吸收了現(xiàn)行無體系的體系中浮動匯率制下，利用國際金融市場吸收過剩國際流動性長處。這可能是在全球尚沒有一種超主權(quán)貨幣充當(dāng)國際國幣條件下的一種較佳的安排。
為了爭取這種前景，區(qū)域性“錨貨幣”要認(rèn)真審視自身在調(diào)節(jié)國際收支順逆差中的地位和作用。自布雷頓森林體系建立至今，對充當(dāng)國際貨幣的國際流動性提供者來說，國際收支順逆差平衡從來都是“我的貨幣，你的問題”。換言之，國際收支平衡是國際流動性收受國，即逆差方的責(zé)任。只有在逆差方建立獲取國際流動性能力的基礎(chǔ)上，國際社會才有救助的可能。然而，經(jīng)驗表明，一旦國際流動性提供方，即順差方出現(xiàn)問題，不僅逆差方，而且國際貨幣基金都無能為力，進(jìn)而造成全球性的失控。2008年金融危機(jī)就是最好的例證，從這個意義上講，在亞太地區(qū)本幣化的進(jìn)程中，需要建立順逆差雙方都有調(diào)節(jié)責(zé)任的機(jī)制，從而改變逆差方單方向調(diào)節(jié)所產(chǎn)生的死角。簡言之，本地區(qū)“錨貨幣”要承擔(dān)區(qū)域中央銀行的責(zé)任。如果人民幣在本地區(qū)本幣化進(jìn)程中能做到這一點，那么就既能滿足人民幣國際化的需求，同時也能滿足區(qū)域貨幣新秩序安排的訴求。
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