摘要
原油價格變動之大超出了大部分市場參與者的預(yù)期，短期內(nèi)油價或?qū)⒊蔀橛绊懕揭蚁﹥r格的重要變量。然而，系統(tǒng)性風(fēng)險的影響很難長期主導(dǎo)苯乙烯的中長期走勢，后期回歸到行業(yè)基本面仍然是大勢所趨。在油價下跌風(fēng)暴的沖擊之下，國內(nèi)苯乙烯的基本面也逐漸開始醞釀出好轉(zhuǎn)的跡象。
苯乙烯產(chǎn)業(yè)鏈的復(fù)工已經(jīng)逐漸開啟：主要下游行業(yè)中復(fù)工情況最好的當屬EPS行業(yè)。至3月初時EPS行業(yè)的開工率已經(jīng)恢復(fù)至37.22%。接近2018年同期開工率水平，但是較2019年同期水平偏低。中短期內(nèi)，隨著華東、華南地區(qū)大多數(shù)下游完成復(fù)工，以及EPS去庫的進一步深化，3月至4月期間EPS行業(yè)開工仍然有進一步上行的可能。
PS以及ABS行業(yè)的開工率修復(fù)情況略慢于EPS行業(yè)。截止3月6日，PS行業(yè)開工率為51.74%，而ABS行業(yè)開工率目前恢復(fù)至69%。疫情沖擊方面，PS節(jié)后開工率的降幅約為20%，且其中部分是由季節(jié)性因素導(dǎo)致的開工減損；而ABS行業(yè)節(jié)后開工率降幅最高一度超過40%。因此ABS行業(yè)受到疫情的直接沖擊更為明顯。產(chǎn)能恢復(fù)進度方面，PS行業(yè)的開工率恢復(fù)也略小于ABS行業(yè)。
韓國樂天化學(xué)大山工廠爆炸對苯乙烯產(chǎn)業(yè)鏈的影響：從直接影響來看，此次韓國裝置的爆炸對中國國內(nèi)供需格局影響較為有限。首先從進口總量的角度來看，我國進口來自韓國的苯乙烯占比已經(jīng)回落至4.67%，且大山工廠生產(chǎn)的苯乙烯多為自身消化，因此對于國內(nèi)市場的影響就更加可以忽略不計了。其次，隨著國內(nèi)苯乙烯港口庫存的高企和國內(nèi)產(chǎn)品價格的暴跌，近期到港量已經(jīng)出現(xiàn)明顯收縮，進口因素對于供需面的影響在中短期內(nèi)都將成為次要因素。
一、外部沖擊出現(xiàn)苯乙烯價格巨震
3月6日當日的限產(chǎn)會議上，俄羅斯與沙特未能就減產(chǎn)達成一致，國際原油價格隨即跳水約10%。隨后，沙特又于次日大幅下修了官價貼水并且宣稱將產(chǎn)量提升至1000-1100萬桶/日，致使周一開盤時，原油價格出現(xiàn)崩潰式下跌。作為重要的上游原料，原油價格的巨震也帶動苯乙烯價格出現(xiàn)大幅下挫。由于此次原油價格變動之大超出了大部分市場參與者的預(yù)期，短期內(nèi)油價或?qū)⒊蔀橛绊懕揭蚁﹥r格的重要變量。然而，系統(tǒng)性風(fēng)險的影響很難長期主導(dǎo)苯乙烯的中長期走勢，后期回歸到行業(yè)基本面仍然是大勢所趨。在油價下跌風(fēng)暴的沖擊之下，國內(nèi)苯乙烯的基本面也逐漸開始醞釀出好轉(zhuǎn)的跡象。
自新冠肺炎疫情爆發(fā)至今已經(jīng)近兩個月，雖然目前抗疫形勢一片大好，但是其對中國疫情的影響尚未結(jié)束。當下階段，各個行業(yè)的復(fù)工進度成為近期行情的主要影響因素。
苯乙烯產(chǎn)業(yè)鏈前期受到疫情沖擊最為明顯的是下游行業(yè)，供給端直接受到的疫情沖擊并不大，更多是受到下游倒逼而出現(xiàn)的降負停產(chǎn)。因此本文對產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)工的分析也將立足于下游，首先分析當前的復(fù)工情況，再分析進一步開工修復(fù)的可能，最后對全文進行總結(jié)，提出在當前市場條件下投資者可以選擇的策略。
二、苯乙烯產(chǎn)業(yè)鏈的修復(fù)已經(jīng)逐漸開啟
主要下游行業(yè)中復(fù)工情況最好的當屬EPS行業(yè)，在春節(jié)前EPS行業(yè)開工率一度瀕臨全行業(yè)停車，而至3月初時EPS行業(yè)的開工率已經(jīng)恢復(fù)至37.22%。接近2018年同期開工率水平，但是較2019年同期水平偏低。
值得注意的是，雖然EPS行業(yè)在2月期間復(fù)工進度較快，但是至2月末，當大部分EPS企業(yè)都完成復(fù)工之后，開工率的恢復(fù)速度出現(xiàn)了明顯的減緩。這一復(fù)工進程模式較為符合此前專題的預(yù)期：企業(yè)復(fù)工僅僅是下游需求恢復(fù)的第一步，進一步的恢復(fù)將取決于產(chǎn)業(yè)鏈庫存去化情況以及終端需求恢復(fù)情況。
從庫存去化程度來看，EPS當前庫存仍然高企。根據(jù)隆眾資訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計，EPS樣本企業(yè)的產(chǎn)成品庫存達到2.96萬噸，春節(jié)前水平約為1.44萬噸，庫存接近翻番。而從變化趨勢來看，3月5日當周EPS庫存已經(jīng)有見頂回落的跡象，去庫已經(jīng)逐漸開始。終端下游方面，人工不足以及新訂單不足依舊影響著整體終端的需求表現(xiàn)。
中短期內(nèi)，隨著華東、華南地區(qū)大多數(shù)下游完成復(fù)工，以及EPS去庫的進一步深化，3月至4月期間EPS行業(yè)開工仍然有進一步上行的可能。投資者現(xiàn)階段可以著重對工廠庫存的去化情況進行跟蹤，對于行業(yè)去庫趨勢進一步確認。
PS以及ABS行業(yè)的開工率修復(fù)情況略慢于EPS行業(yè)。截止3月6日，PS行業(yè)開工率為51.74%，而ABS行業(yè)開工率目前恢復(fù)至69%。疫情沖擊方面，PS節(jié)后開工率的降幅約為20%，且其中部分是由季節(jié)性因素導(dǎo)致的開工減損；而ABS行業(yè)節(jié)后開工率降幅最高，一度超過40%。因此ABS行業(yè)受到疫情的直接沖擊更為明顯。產(chǎn)能恢復(fù)進度方面，PS行業(yè)的開工率恢復(fù)也略小于ABS行業(yè)。
從開工率變化的驅(qū)動因素進行分析，驅(qū)動PS行業(yè)開工率回升的主要因素是前期停車企業(yè)的復(fù)工，而對于ABS行業(yè)而言，企業(yè)的主動增減負荷是主要影響因素。我們預(yù)期至3月下旬之前，PS行業(yè)的開工率將保持目前的微幅增長趨勢。根據(jù)近期PS裝置的信息統(tǒng)計，在三月初集中重啟后，短期內(nèi)暫無新增裝置重啟的信息。至3月下旬，終端下游中的大型家電廠或會出現(xiàn)顯著的負荷提升，若預(yù)期兌現(xiàn)，則終端的恢復(fù)將能夠帶動PS行業(yè)更有效去庫并促使行業(yè)開工進一步修復(fù)。
對ABS行業(yè)而言，3月6日當周出現(xiàn)了極為顯著的開工率修復(fù)。后續(xù)短期恢復(fù)的進度仍然存在一定的不確定性，但是隨著時間周期拉長ABS行業(yè)修復(fù)的確定性將逐漸提高。ABS行業(yè)的累庫情況是苯乙烯三大主要下游中最為嚴重的且尚未出現(xiàn)明顯的見頂回落跡象，但是就利潤情況和產(chǎn)能稀缺性而言也是三大下游中最佳的。此外近期韓國樂天裝置爆炸，雖然其ABS裝置沒有宣布進入停車，但是上游苯乙烯以及丁二烯裝置卻受到了一定程度的影響，在上游停車時間尚未確定的情況下，不排除出現(xiàn)未來該ABS裝置減停降負的可能。韓國作為我國重要的ABS進口來源國，進口占比超過30%。在韓國貨源減少的情況下，國內(nèi)ABS市場的供需格局或會轉(zhuǎn)緊。因此盡管ABS開工短期恢復(fù)進展尚不明朗，但長周期下ABS復(fù)工的確定性反而是三大下游中最高的。
供給端復(fù)工情況相較于需求端顯得偏慢，直至3月6日當周，苯乙烯供給端開工率才出現(xiàn)節(jié)后以來首次回升，且回升幅度較小，僅2.26%。我們此前曾在一系列報告中指出現(xiàn)階段供給端的開工情況受疫情的直接影響很小，相反受到下游需求恢復(fù)情況的影響更大。3月6日當周的開工率與下游行業(yè)開工的正向變化也一定程度上驗證了這一推斷。
根據(jù)前文中對下游需求的恢復(fù)情況分析，供給端的開工仍有回升空間，但是恢復(fù)至前期高位的可能性較低。除了開工率之外，新產(chǎn)能的投產(chǎn)也是影響供給總量的重要變量。現(xiàn)階段，苯乙烯期、現(xiàn)價格均顯著低于乙苯脫氫法下的完全成本，或會對后期裝置投產(chǎn)造成不利影響，目前已經(jīng)確定有一套裝置投產(chǎn)擱淺。
三、韓國樂天化學(xué)工廠爆炸對苯乙烯產(chǎn)業(yè)鏈的影響
3月4日凌晨，韓國樂天化學(xué)大山工廠發(fā)生爆炸，爆炸的中心為該廠的石油裂解裝置，此次爆炸波及范圍較廣。受其影響，該廠多條生產(chǎn)線被關(guān)閉并且重啟時間不明，其中包括苯乙烯產(chǎn)能58萬噸，純苯產(chǎn)能24萬噸。
從直接影響來看，此次韓國裝置的爆炸對中國國內(nèi)供需格局影響較為有限。首先從進口總量的角度來看，我國進口來自韓國的苯乙烯占比已經(jīng)回落至4.67%，韓國貨源對中國市場的整體影響力已今非昔比。而且，大山工廠生產(chǎn)的苯乙烯多為自身消化，因此對于國內(nèi)市場的影響就更加可以忽略不計。最后，隨著國內(nèi)苯乙烯港口庫存的高企和國內(nèi)苯乙烯價格的暴跌，近期到港量已經(jīng)出現(xiàn)明顯收縮，進口因素對于供需面的影響在中短期內(nèi)都將成為次要因素。
此次大山工廠的爆炸事件對于苯乙烯產(chǎn)業(yè)鏈的影響或從下游ABS產(chǎn)品方面進行體現(xiàn)。在第二部分中我們已經(jīng)提及ABS產(chǎn)品目前利潤較好，且韓國樂天ABS裝置占全韓ABS產(chǎn)能比例高達30%，短期內(nèi)工廠為了維持ABS產(chǎn)量或仍可以通過外采原料的方式進行生產(chǎn)。但也不能夠排除未來ABS減產(chǎn)的可能性，而進口貨源的減少會使得國內(nèi)ABS格局偏緊，最終可能以下游倒逼上游的方式，通過推動下游ABS開工修復(fù)間接影響上游苯乙烯的價格。
四、后期苯乙烯價格走勢展望
原油價格的波動無疑會是短期苯乙烯行情中最主要的影響因素。我們認為，油價對于苯乙烯價格的影響主要體現(xiàn)在三個方面：(1)成本支撐的層面：原油價格與苯乙烯的兩大上游純苯和乙烯均有較高的相關(guān)性。在當前苯乙烯庫存高企，供大于求的背景下，成本端的支撐水平對于價格有較高的指引作用，3月9日原油的暴跌導(dǎo)致華東純苯價格出現(xiàn)近10%的下跌，成本重心有明顯下移。(2)對未來宏觀經(jīng)濟的預(yù)期：原油價格的暴跌一定程度上和近期海外蔓延的新冠肺炎事件形成合力，使得投資者對未來全球宏觀經(jīng)濟的增速產(chǎn)生了較為悲觀的預(yù)期，直接結(jié)果就是大宗商品的全線普跌。(3)市場悲觀情緒的爆發(fā)：與預(yù)期相伴出現(xiàn)的就是投資者的極端情緒，在行為金融的理論體系下，投資者對于信息往往會出現(xiàn)過度反應(yīng)，放大信息對資產(chǎn)價格的影響。
如果此次沙特的修改定價策略以及增產(chǎn)的行為確實是價格戰(zhàn)的開端，則我們不能排除后續(xù)原油市場仍然有波動的可能，此外波動率有聚集的性質(zhì)，短期內(nèi)油價的波動或?qū)⒑茈y平復(fù)。尤其是苯乙烯正處于需求見底恢復(fù)的初始階段，無論多空行情都很難獲得基本面的有力支撐，因此建議審慎的投資者應(yīng)當避免參與短期行情。
然而油價主導(dǎo)的走勢終將在中長期維度下逐漸讓位于行業(yè)基本面。按照前文的分析，3月下旬前后苯乙烯下游企業(yè)的開工或能夠出現(xiàn)進一步修復(fù)。在此之前如果到港能夠持續(xù)保持低位使得華東港口庫存進入良好的去庫通道，并且原油價格不再出現(xiàn)進一步的下跌，則中小幅度的復(fù)蘇行情可期。相反，若后期隨著終端大型企業(yè)的提負，仍然不能夠帶動EPS、PS以及ABS行業(yè)開工持續(xù)回升，則不排除部分下游需求已經(jīng)消失而非簡單推遲的可能，在悲觀的假設(shè)下，苯乙烯價格可能在中長期下都保持低迷，即使原油帶動成本端回升，也很難帶動苯乙烯走出規(guī)?？捎^的反彈行情。
溫馨提示：市場瞬息萬變，投資需謹慎，操作策略僅供參考。
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