在巴菲特股東大會(huì)來臨之際，我們一起重溫一下，巴菲特時(shí)如何發(fā)現(xiàn)好公司的？再來看看《巴菲特的護(hù)城河》這本書。
即便你之前從來沒炒過股，巴菲特這個(gè)名字，你也應(yīng)該聽說過。畢竟，老巴的影響力，早就不局限于投資圈了。
學(xué)習(xí)價(jià)值投資，你可以不學(xué)格雷厄姆，也可以不學(xué)彼得·林奇，但你唯一不該繞開的人物，就是巴菲特?？梢哉f，正是因?yàn)橛辛税头铺?，價(jià)值投資才得以作為一個(gè)流派，擁有那么大的影響力。
經(jīng)歷過動(dòng)亂、戰(zhàn)爭、三次石油危機(jī)、2008金融危機(jī)以及2020年的疫情，91歲的巴菲特不但沒有跌下神壇，還從中獲取了巨額財(cái)富，可見，“股神”之名，絕非虛傳。
巴菲特的投資哲學(xué)，說起來很簡單，其中最重要的，就是巴菲特的經(jīng)濟(jì)護(hù)城河理論。接下來，我們就來給大家詳細(xì)闡述下經(jīng)濟(jì)護(hù)城河的概念。
什么是護(hù)城河
護(hù)城河的原意我們都知道，就是在城墻外挖一道壕溝，用來保護(hù)城市的。
巴菲特把護(hù)城河的概念，引入到投資領(lǐng)域，指的是企業(yè)的競爭優(yōu)勢。1993年，護(hù)城河的概念第一次出現(xiàn)在巴菲特致股東信中。在信中，他這樣寫道：
最近幾年，可口可樂和吉列剃須刀在全球的市場份額實(shí)際上還在增加。它們的品牌威力、他們的產(chǎn)品特性，以及銷售實(shí)力，賦予了它們一種巨大的競爭優(yōu)勢，在它們的經(jīng)濟(jì)堡壘周圍，形成了一條護(hù)城河。
顯然，護(hù)城河，在巴菲特的語境中，指的是企業(yè)的競爭優(yōu)勢，能夠?qū)⒏偁帉κ志苤T外。
我們都知道，任何一個(gè)行業(yè)，如果利潤豐厚，都會(huì)涌進(jìn)來很多同行，然后，藍(lán)海變紅海，這個(gè)行業(yè)的利潤就被攤薄了，最后，大家只能獲得平均收益。
但是，也有一些企業(yè)，因?yàn)橛凶o(hù)城河，即便有大量的競爭對手涌入，也不會(huì)影響到它們的領(lǐng)先地位，像蘋果手機(jī)、可口可樂等，并不擔(dān)心競爭對手加入，因?yàn)椋鼈円呀?jīng)有了寬闊的護(hù)城河。
巴菲特說，他曾經(jīng)和芒格討論，如果他們招募來世界上最牛的CEO，花上1000億美金，能不能打敗可口可樂？討論的結(jié)果是不能，因?yàn)椋煽诳蓸返钠放扑鶚?gòu)筑的護(hù)城河，在消費(fèi)者心智中是不可撼動(dòng)的。打不過就加入，于是， 1988年，巴菲特開始買入可口可樂的股票。
巴菲特多次強(qiáng)調(diào)護(hù)城河的重要性，但對于如何識別有護(hù)城河的企業(yè)，他總是寥寥數(shù)語，沒有詳細(xì)闡述過。
不過，有人替他完成了這個(gè)工作，那就是國際權(quán)威基金評級機(jī)構(gòu)的晨星公司。本書作者是晨星公司的股票業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人，他是如何解讀護(hù)城河的呢？
作者說，對于企業(yè)來說，護(hù)城河主要有下面4個(gè)來源：
1、無形資產(chǎn)。無形資產(chǎn)指的是品牌等競爭對手無法復(fù)制的優(yōu)勢。你應(yīng)該聽過下面這個(gè)故事：可口可樂的某位CEO曾說，即使一夜之間，把可口可樂的工廠全部燒光，可口可樂也能東山再起，因?yàn)樗钠放七€在。
品牌就是資產(chǎn)，知名品牌就是很貴的資產(chǎn)。如果一家企業(yè)，其品牌在消費(fèi)者心智中擁有一席之地，甚至提價(jià)都不會(huì)影響銷量，那么，這家公司，實(shí)際上就已經(jīng)擁有了護(hù)城河。
2、轉(zhuǎn)換成本。轉(zhuǎn)換成本是指，用戶一旦使用了你的產(chǎn)品，就很難再離開它了。比方，在美國，有許多小企業(yè)使用財(cái)捷公司的財(cái)務(wù)軟件，最初是因?yàn)樨?cái)捷的軟件簡單便宜。但是，一旦使用之后，他們就發(fā)現(xiàn)，他們已經(jīng)離不開這個(gè)軟件了，因?yàn)椋S著越來越多的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)沉淀在這軟件上，再轉(zhuǎn)換別的軟件，就很麻煩。這個(gè)麻煩，就是轉(zhuǎn)換成本。轉(zhuǎn)換成本越大的企業(yè)，護(hù)城河就越寬。
3、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)是指，如果有一種產(chǎn)品或者服務(wù)，用戶越多，它自身的價(jià)值也就變得越大?；ヂ?lián)網(wǎng)軟件產(chǎn)品，普遍具有這個(gè)特征，這個(gè)特征，最終會(huì)導(dǎo)致贏家通吃。當(dāng)?shù)搅粟A家通吃的程度，護(hù)城河也就形成了。比方微博、微信、抖音，用的人越多，產(chǎn)品的價(jià)值越大，最后大家就都離不開了。
4、低成本優(yōu)勢。同樣的產(chǎn)品品質(zhì)，你比競爭對手的成本低，這就是一種競爭優(yōu)勢。不要小瞧了這一點(diǎn)，小米、沃爾瑪、開市客、甚至亞馬遜，都是借此取得成功的。低成本優(yōu)勢是它們的護(hù)城河。
對于投資者而言，這四個(gè)特征，是過濾器。如果你眼中的某個(gè)企業(yè)，擁有出色的資本回報(bào)率，以及上面的某一個(gè)特征，那么，你很可能就找到了擁有護(hù)城河的企業(yè)。
什么不是企業(yè)的護(hù)城河
真正理解一個(gè)概念，不但要知道它是什么，還要知道它不是什么。這樣，才算是真正的理解。
前面我們講了什么是企業(yè)的護(hù)城河，接下來我們就講一下什么不是企業(yè)的護(hù)城河。也有四種情況，這四種情況，很容易被投資者誤認(rèn)為是企業(yè)的護(hù)城河，從來導(dǎo)致錯(cuò)誤的投資決策。
1、產(chǎn)品好并不是企業(yè)的護(hù)城河。一個(gè)比較明顯的例子是可樂。在國外，進(jìn)行過多次這樣的實(shí)驗(yàn)：讓消費(fèi)者，在不知道品牌的情況下，品嘗可樂，問哪個(gè)可樂更好喝。每一次這樣的實(shí)驗(yàn)，可口可樂都會(huì)被消費(fèi)者認(rèn)為不如百事可樂，甚至不如沃爾瑪?shù)目蓸贰５?，只要貼上品牌，消費(fèi)者就認(rèn)為可口可樂好喝?？梢?，產(chǎn)品好本身不足以形成護(hù)城河，而品牌是切切實(shí)實(shí)的護(hù)城河。
2、市場占有率不是護(hù)城河。有些產(chǎn)品，上市之后特別暢銷，從而導(dǎo)致市場占有率很高，不少投資者認(rèn)為，該企業(yè)擁有護(hù)城河。實(shí)際上，這是一個(gè)陷阱。短期暢銷的產(chǎn)品有很多，原因也五花八門，如果沒有結(jié)構(gòu)性的優(yōu)勢，這種暢銷就是不可持續(xù)的，甚至可能是虛假的。
3、執(zhí)行力不是護(hù)城河。有些企業(yè)，執(zhí)行力強(qiáng)、效率高，是不是護(hù)城河呢？作者說，這也不是護(hù)城河。除非企業(yè)有一套無法復(fù)制的流程，否則，執(zhí)行力本身構(gòu)不成護(hù)城河。比方，剛創(chuàng)業(yè)的那兩年，小米手機(jī)很火，但后來，卻被華為手機(jī)打敗了。小米手機(jī)被華為手機(jī)打敗并不是因?yàn)閳?zhí)行力弱，而是在技術(shù)、品牌等其他方面被華為超越。
4、管理不是護(hù)城河。管理與績效有正相關(guān)關(guān)系，但是，管理對績效的影響，卻沒有我們想象的那么大。因此，優(yōu)秀的管理，只能算作是企業(yè)的競爭優(yōu)勢的一部分，但不能算作企業(yè)的護(hù)城河。哈佛大學(xué)商學(xué)院教授克里斯坦森研究創(chuàng)新的時(shí)候就發(fā)現(xiàn)，在遭遇技術(shù)變革的時(shí)候，優(yōu)秀的管理反倒是企業(yè)進(jìn)行顛覆性創(chuàng)新的阻力。
護(hù)城河什么時(shí)候會(huì)失效？
在前面，我一直在告訴大家有護(hù)城河的企業(yè)是什么樣的。是不是找到了這樣的企業(yè)，買入它們的股票，就一勞永逸了呢？
當(dāng)然不是，世上唯一不變的就是變化，柯達(dá)膠卷、諾基亞手機(jī)，都曾經(jīng)是有護(hù)城河的生意，后來還是衰落了，因?yàn)椋S著時(shí)間的變化，它們的護(hù)城河早就被侵蝕了，而它們卻不自知，導(dǎo)致最終跌下神壇。
企業(yè)的護(hù)城河什么時(shí)候會(huì)失效呢？從歷史上看，主要有下面三種時(shí)候。
1、遭遇技術(shù)變革的時(shí)候。歷史一再證明，每當(dāng)遭遇底層技術(shù)變革，都是一次大洗牌的時(shí)候。前面提到的柯達(dá)膠卷和諾基亞手機(jī)，都是因?yàn)樵庥黾夹g(shù)變革導(dǎo)致的衰落。
技術(shù)型企業(yè)，比如生產(chǎn)軟件、半導(dǎo)體以及網(wǎng)絡(luò)硬件的企業(yè)，隨時(shí)都面臨著因?yàn)樾录夹g(shù)的出現(xiàn)而喪失原有優(yōu)勢的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)榧夹g(shù)型企業(yè)的成功，幾乎完全很賴于他們比競爭對手更快地推出新產(chǎn)品。因此，一旦競爭對手的顛覆性產(chǎn)品上市，企業(yè)便會(huì)眼看著自己的競爭優(yōu)勢在數(shù)月內(nèi)消失殆盡，這樣的風(fēng)險(xiǎn)隨時(shí)都會(huì)出現(xiàn)。
2、遭遇行業(yè)變遷的時(shí)候。就像技術(shù)變革會(huì)侵蝕曾經(jīng)強(qiáng)大的護(hù)城河一樣，行業(yè)的變遷也會(huì)給企業(yè)的護(hù)城河帶來永久性破壞。
比方，小時(shí)候，消費(fèi)者購物都去百貨大樓。如今，去百貨大樓購物的人很少了?？梢?，僅僅是行業(yè)變遷，也可以侵蝕企業(yè)的護(hù)城河。
3、當(dāng)企業(yè)開始對客戶示弱的時(shí)候。確切的說，這是護(hù)城河被侵蝕的信號，而不是護(hù)城河被侵蝕的原因。對于投資者而言，這個(gè)信號很重要。如果一個(gè)可以經(jīng)常提價(jià)的企業(yè)開始在客戶面前示弱，這就是一個(gè)強(qiáng)烈的信號：公司的競爭優(yōu)勢可能出現(xiàn)弱化。
比方，銷售數(shù)據(jù)庫軟件的甲骨文，每年都會(huì)提價(jià)，但是，到了2006年的時(shí)候，甲骨文一反常態(tài)地沒有提價(jià)。
這是因?yàn)?，?dāng)時(shí)，一些第三方公司已經(jīng)形成氣候，而且在市場初具規(guī)模，這種趨勢開始影響到甲骨文的盈利能力，甲骨文不得不通過向客戶示弱的方式，進(jìn)行防守。
發(fā)現(xiàn)護(hù)城河的捷徑
前面我們講了有護(hù)城河的公司的特征，但是，在早期階段發(fā)現(xiàn)它們，仍然比較困難。對此，晨星公司總結(jié)了兩個(gè)知識點(diǎn)，對于投資者而言，也算是兩個(gè)捷徑。
1、看行業(yè)。晨星公司曾研究了2000多只股票，研究后發(fā)現(xiàn)，有些行業(yè)，比其他行業(yè)，更容易建立護(hù)城河。投資者應(yīng)該多關(guān)注那些容易建立護(hù)城河的行業(yè)。
比方，在技術(shù)領(lǐng)域，相對于硬件企業(yè)，軟件企業(yè)更容易打造護(hù)城河。原因是，軟件通常要和其他軟件結(jié)合在一起才能發(fā)揮作用，這種結(jié)合就鎖定了客戶，增加了客戶的轉(zhuǎn)換成本；而硬件，更依賴于通用的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。
金融行業(yè)是另一個(gè)容易建立護(hù)城河的地方。因?yàn)椋M(jìn)入壁壘高得令人生畏——想想看，有幾個(gè)人能創(chuàng)建一家和高盛或者黑石一較高低的投資銀行呢？在巨大的轉(zhuǎn)換成本面前，即使是最平淡無奇的銀行也能悠然自得地賺錢。
在消費(fèi)品領(lǐng)域，有護(hù)城河的企業(yè)數(shù)不勝數(shù)，如可口可樂、高露潔、箭牌糖果和寶潔，這些經(jīng)久不衰的品牌和產(chǎn)品永遠(yuǎn)都不會(huì)過時(shí)。它和金融服務(wù)業(yè)共同成為擁有寬護(hù)城河比例最高的行業(yè)。
2、看盈利。護(hù)城河之所以能增加企業(yè)的價(jià)值，在于它們可以幫助企業(yè)長時(shí)間地保持盈利狀態(tài)。那么，衡量企業(yè)盈利能力的最佳方式是什么呢？巴菲特最關(guān)注的指標(biāo)是ROE，也就是股東權(quán)益回報(bào)率。
在許多網(wǎng)站上，我們都可以找到絕大多數(shù)上市公司的ROE。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，我們可以把15%作為衡量企業(yè)競爭能力的臨界值——只要企業(yè)的ROE長期達(dá)到或超過15%,那么，它就更有可能比那些低于該臨界值的企業(yè)擁有護(hù)城河。
當(dāng)然，也有投資者關(guān)注企業(yè)的ROA的，也就是企業(yè)的資產(chǎn)收益率。其實(shí)，ROA和ROE提供的信息差不多，只是呈現(xiàn)的方式不同。
到這里，我們對于《巴菲特的護(hù)城河》這本書的分享就結(jié)束了。最后再來總結(jié)一下：
1、護(hù)城河指的是企業(yè)的競爭優(yōu)勢，并且是指長期競爭優(yōu)勢。
2、護(hù)城河的四個(gè)特征是無形資產(chǎn)，轉(zhuǎn)換成本，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和低成本優(yōu)勢。
3、產(chǎn)品好、產(chǎn)品暢銷、管理層優(yōu)秀、執(zhí)行力強(qiáng)都不是護(hù)城河
4、有些行業(yè)，比其他行業(yè)，更容易建立護(hù)城河
5、技術(shù)變革、行業(yè)變遷以及企業(yè)對客戶示弱的時(shí)候，都可能是發(fā)生護(hù)城河被侵蝕的時(shí)候。
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