黃金、美元、日元和瑞士法郎是全球公認(rèn)的四大避險資產(chǎn)。除了黃金具有商品屬性之外，其他三種都屬于避險貨幣。Botman et al.（2013）則提出，全球避險貨幣應(yīng)當(dāng)具備三大特點(diǎn)：低利率、本國外幣資產(chǎn)頭寸龐大、具有流動性良好的金融市場。下文將闡述這四種資產(chǎn)的避險屬性的由來。
黃金的避險屬性
黃金是一種特殊的避險資產(chǎn)，具有商品、貨幣和避險的多重屬性。黃金既能用于日常的工業(yè)生產(chǎn)、裝飾消費(fèi)，還能作為硬通貨幣進(jìn)行流通。近代社會黃金的貨幣屬性主要由布雷頓森林體系奠定。體系所確定的金匯兌本位制約定：美元與黃金掛鉤，美國承擔(dān)以官價35美元/盎司兌換黃金的義務(wù)。各國貨幣與美元掛鉤，美元處于中心地位，起世界貨幣的作用。雖然布雷頓森林體系以瓦解告終，但黃金相對于美元信用的貨幣屬性卻正式形成：美元信用與持有非黃金的美元資產(chǎn)收益率水平正相關(guān)，美國利率背后反映的就是持有黃金的機(jī)會成本，因此，黃金與美元負(fù)相關(guān)。
而黃金之所以能作為避險資產(chǎn)，主要是因?yàn)槠滟F金屬屬性及稀缺性，因此黃金具有很強(qiáng)的保值抗通脹的能力。黃金儲備對于各國貨幣當(dāng)局平衡國際收支，維持或影響匯率水平抑制通貨膨脹、提高國際資信等方面有著不可替代的作用。流動性緊張的時候，賣出黃金；反之，買入黃金，擴(kuò)充儲備。
美元的避險屬性
美元是全球主要的儲備貨幣、貿(mào)易結(jié)算貨幣和金融投資貨幣。美元在國際經(jīng)濟(jì)體中的地位同樣始于布雷頓森林體系的確立，美元作為中心貨幣的狀態(tài)一直延續(xù)至今?？梢哉f美國在政治上的霸權(quán)離不開經(jīng)濟(jì)上的美元霸權(quán)的支持。美國是世界上經(jīng)濟(jì)實(shí)力最強(qiáng)的國家，美國政府為美元提供了堅(jiān)實(shí)的信用保障，長期以來擁有最高的信用等級。其次，美元是國際金融市場和國家之間貿(mào)易結(jié)算中廣泛使用的貨幣，具有很好的流通性。第三，美國擁有世界上最發(fā)達(dá)的金融市場。美元作為全球主要金融機(jī)構(gòu)的本位幣，因此會天然的形成避險貨幣的屬性。美國強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和軍事實(shí)力還有政府信用為美元的價值提供了支持，使得持有美元資產(chǎn)成為對抗宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險的必然選擇。
從美元的避險屬性來看，美元主要規(guī)避的是非美國家的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險和金融市場風(fēng)險。由于在美國金融市場中，美元計(jì)價的高風(fēng)險資產(chǎn)頭寸平倉之后即可獲得美元。在流動性短缺的情況下，美元的避險屬性更加突出。自2020年3月9日以來，美股出現(xiàn)了5次熔斷。與此同時，黃金價格大幅跳水，而美元指數(shù)卻持續(xù)攀升。這反映了金融市場恐慌之時，投資者需通過平倉海外資產(chǎn)的頭寸獲取現(xiàn)金，以彌補(bǔ)國內(nèi)市場上保證金的缺口，從而美元持續(xù)升值。黃金在正常時期作為儲備資產(chǎn)，而短期恐慌彌漫之時，正好用作補(bǔ)充流動性的工具。事實(shí)上，2008年金融危機(jī)剛爆發(fā)時，黃金也出現(xiàn)過大幅的下跌（約30%），但隨后全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷，資產(chǎn)配置策略趨于保守，黃金迎來了一個三年的牛市，直到歐債危機(jī)爆發(fā)，美元又一次變得強(qiáng)勢。
圖1 2020年黃金與美元走勢對比
數(shù)據(jù)來源：Wind
日元的避險屬性
日元在危機(jī)中贏得信心的來源離不開其強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)和金融支撐，在二戰(zhàn)之后的長期時間內(nèi)，日本都是全球第二大經(jīng)濟(jì)體。從國際收支平衡來看，1996年以來，日本基本都維持著巨額的經(jīng)常項(xiàng)目和金融項(xiàng)目順差。盡管本世紀(jì)以來，日本的貿(mào)易順差有所收縮，甚至轉(zhuǎn)為逆差，但2015年以來，日本貿(mào)易由赤字轉(zhuǎn)向持續(xù)盈余，國際收支狀況的改善所引起的資金凈流入加大無疑對日元幣值形成了支撐。
日本金融市場具有全球的深度和廣度。日本經(jīng)濟(jì)高度證券化，股市規(guī)模和債市規(guī)模均為全球第二，僅次于美國。根據(jù)國際清算銀行2013年的統(tǒng)計(jì)，作為全球第三大交易貨幣，日元的日均成交量達(dá)到12310億美元，占外匯市場交易總量的11.5%，其中接近一半發(fā)生于在岸市場。日本金融市場的規(guī)模和開放程度為日元的避險地位奠定了基礎(chǔ)。并且日本擁有較大的外匯儲備規(guī)模，并且是全球主要債權(quán)國之一，這有助于維持日元幣值穩(wěn)定，并且加大做空日元的難度。此外，日元還是全球外匯儲備的主要幣種。
日元成為避險貨幣的另一個重要原因是日本長期實(shí)行負(fù)利率的貨幣政策?？紤]到資金成本，低息貨幣往往成為套利交易的融資貨幣，用以購買高收益的資產(chǎn)，而在匯率相對穩(wěn)定的情況下，投資者的收益即為兩者的息差。當(dāng)風(fēng)險事件發(fā)生，全球避險情緒升溫時，投資者賣出高收益資產(chǎn)，然后買入日元償還貸款，從而導(dǎo)致日元需求在短時間內(nèi)上升，推升日元匯率。日元從交易層面就會產(chǎn)生避險屬性。日本的長期低息環(huán)境又使得其難以降息，導(dǎo)致日元突發(fā)性貶值的可能極小，從而成為投資者規(guī)避市場風(fēng)險的首要選擇。
瑞士法郎的避險屬性
和美元、日元不同，瑞士法郎的避險特性更多體現(xiàn)在其永久中立國的地位，還有瑞士銀行悠久的歷史。自19世紀(jì)40年代后，瑞士宣布成為永久中立國，它也是歐洲唯一一個沒有受到兩次世界大戰(zhàn)波及的國家。其次，在各大國際危機(jī)和經(jīng)濟(jì)波動中，瑞士的整體經(jīng)濟(jì)較為穩(wěn)定，無論是從CPI、GDP還是從國際收支看，瑞士具有和平的政治環(huán)境和穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)背景?，F(xiàn)行的瑞士銀行和儲蓄銀行聯(lián)邦法案，即1934年銀行法，規(guī)定了銀行經(jīng)營和監(jiān)管的各項(xiàng)制度，而瑞士最著名的銀行保密法也由此而來。政府對金融機(jī)構(gòu)、外匯的保護(hù)政策，使得瑞士法郎成為國際信賴和歡迎的貨幣。瑞士銀行服務(wù)體系完善，歷史悠久，而且有良好的信譽(yù)，這使得當(dāng)投資者手中的財(cái)產(chǎn)有風(fēng)險時，瑞士銀行成為了投資者的首選?？偨Y(jié)來說，瑞士法郎規(guī)避的風(fēng)險主要是地緣政治風(fēng)險和戰(zhàn)爭風(fēng)險，面對經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)，瑞士法郎的避險效果不會太突出。
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