近期全球股市頗不寧靜。股市連續(xù)404天未出現(xiàn)5%以上的跌幅，并創(chuàng)下自1950年代以來歷時最長的上漲行情之后，2月初的暴跌確實(shí)讓市場大跌眼鏡。然而就在這波自2016年以來最差的一周表現(xiàn)之后，市場又創(chuàng)出2015年以來的最佳一周表現(xiàn)，截至目前全球股市與歷史峰值僅有5%的差距。
市場波動最劇烈的時期可能已經(jīng)過去，過高的多頭倉位也得到調(diào)整。然而，2017年的絕佳市場環(huán)境很可能已成往事，不確定性已然升溫：通脹將走高且更加多變，央行政策也將收緊。好在關(guān)鍵的利好因素并未動搖，經(jīng)濟(jì)以高于趨勢水平的速度增長、利率從低位緩步攀升、企業(yè)盈利大幅上揚(yáng)。
市場可望繼續(xù)反彈。投資者不應(yīng)放棄投資，而應(yīng)該勇于承接風(fēng)險。不過，在新動態(tài)之下，投資者應(yīng)該更加深思熟慮，從而在極端波動性再現(xiàn)時，能夠有條不紊地對沖風(fēng)險。
經(jīng)濟(jì)增長與通脹預(yù)期聯(lián)袂走高
2月初全球市場劇烈震蕩之下，美國標(biāo)普500指數(shù)從高峰到谷底暴跌11.5%，但這更可能是牛市中的回調(diào)，而不是持續(xù)走熊的開始。長時間上漲之后，這樣的深幅調(diào)整并非罕見，實(shí)際上自1940年以來曾出現(xiàn)過23次類似的牛市回調(diào)。而且，在以往波動率飆升（波動率指數(shù)VIX高于第90個百分位）之時，標(biāo)普500指數(shù)在隨后12個月中有87%的時間出現(xiàn)上漲，回報率中位數(shù)達(dá)到22%。
雖然一些掛鉤VIX指數(shù)的投機(jī)性交易所交易產(chǎn)品加劇了市場跌勢，然而對市場影響更深遠(yuǎn)的因素還是投資者預(yù)期的改變，也就是對美國薪資增長和寬松的財政政策對于增長、通脹以及美聯(lián)儲未來數(shù)月貨幣政策有何影響的預(yù)期有所調(diào)整。
瑞銀預(yù)測今明兩年美國GDP增長率將從2017年的2.3%加快至2.8%左右，通脹率也將加速攀升。美聯(lián)儲已將到2018年底核心個人消費(fèi)支出（PCE）預(yù)測上調(diào)至2.1%，這是聯(lián)儲最看重的通脹指標(biāo)。雖然這顯著高于2017年全年1.5%的PCE通脹率，但是相比2016年的1.9%僅小幅上升，與美聯(lián)儲2%的通脹目標(biāo)也相差無幾。目前瑞銀預(yù)測今年美聯(lián)儲將加息四次（此前預(yù)測為三次），2019年將加息三次（此前預(yù)測為兩次），到2019年底美國聯(lián)邦基金利率也僅會略高于3%。
今年亞洲GDP增長前景也相當(dāng)樂觀。亞洲股市雖然也跟隨美國股市下跌，但亞洲債券與外匯市場在美國國債收益率上升的沖擊之下屹立不倒。這反映出投資者對亞洲基本面仍充滿信心。今年亞洲的整體通脹率可能小幅上升0.5–1%，預(yù)計本地區(qū)各央行將從第二季度起緩步收緊貨幣政策。
盈利與估值依然有利
基于全球企業(yè)盈利增長將達(dá)到低雙位數(shù)的預(yù)期，我們維持對全球股票的加碼觀點(diǎn)，并建議投資者保持親風(fēng)險立場。近期市場下跌之后全球股票市盈率跌至17.7倍，低于30年均值18.3倍。這也是加倉新興市場頭寸的大好機(jī)會，強(qiáng)勁的全球增長、大宗商品價格上漲以及美元貶值為新興市場資產(chǎn)帶來支撐。
此外，雖然目前亞洲股票的市盈率位于九年來高點(diǎn)（13.9倍），但與25.2倍的歷史峰值相比低了近一半，而且考慮到預(yù)估盈利收益率（earnings yield）與10年期政府債券平均收益率之差（3.1%）遠(yuǎn)高于以往市場見頂時的水平，當(dāng)前的市盈率估值依然合理。中國提出取消憲法中關(guān)于國家主席任期的限制，雖然引起國內(nèi)外的廣泛關(guān)注，但這也意味著現(xiàn)行政策將延續(xù)。短期內(nèi)，有利的經(jīng)濟(jì)環(huán)境與結(jié)構(gòu)性改革將繼續(xù)支撐中國股票。就亞洲其他市場而言，在當(dāng)前市況下，印尼和泰國股票應(yīng)該會有不錯的表現(xiàn)。
駕馭新的市場環(huán)境
雖然2018年風(fēng)險資產(chǎn)的前景看好，但隨著市場調(diào)整對美國通脹和美聯(lián)儲貨幣政策的預(yù)期，投資者也應(yīng)該為日益變化的環(huán)境做好準(zhǔn)備。投資者可買入標(biāo)普500指數(shù)的10%價外看跌期權(quán)，以期在波動率飆漲時提供對沖。當(dāng)市場焦點(diǎn)轉(zhuǎn)向擔(dān)憂通脹升高以及貨幣政策收緊時，這種期權(quán)有助于提高投資組合的穩(wěn)定性。
另一個辦法是買入日元并賣出新西蘭元（紐元）。我們認(rèn)為目前日元被低估，鑒于日本的核心通脹終于開始上行，一旦日本央行發(fā)出貨幣政策正?；男盘枺赡茉诮衲晗掳肽辏赵赏蠓吒?。此外，在市場動蕩時日元通常也表現(xiàn)不俗，因此被視為避險貨幣。而紐元因新西蘭國內(nèi)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不佳，料將跑輸其他10國集團(tuán)（G10）貨幣。與此同時，10年期美債收益率在過去5個月來上升80個基點(diǎn)，我們認(rèn)為短期內(nèi)收益率漲勢已盡?；?0年期美債收益率在年底不會高于3%的預(yù)期，我們認(rèn)為這是買入美債的好時機(jī)，不僅可獲得額外收益（阿爾法），而且有助于對沖極端地緣政治風(fēng)險事件。
除了波動性上升外，美元走軟也可能是2018年的一個重要考量因素。盡管經(jīng)濟(jì)增長穩(wěn)健且美聯(lián)儲穩(wěn)步加息，但美國的經(jīng)常賬戶和財政雙赤字仍在不斷擴(kuò)大，到2019年這兩類赤字占美國GDP的比重將分別攀升至3.1%和5.3%，美元兌其他多數(shù)貨幣（包括亞洲貨幣）的匯率將因此而受到?jīng)_擊。投資者可采取買入新元并賣出美元的策略，由于新加坡實(shí)行貿(mào)易加權(quán)匯率機(jī)制，該機(jī)制可望受益于美元貶值趨勢。隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，預(yù)計新加坡金融管理局將在今年啟動貨幣政策正?；?。此外，投資者還可以買入歐元/美元來獲利于美元疲軟。歐洲央行結(jié)束量化寬松以及歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)，持續(xù)為歐元帶來有力支撐。
總之，投資者可以從兩方面來看待市場新動態(tài)，既可視之為機(jī)會，也可視之為威脅。而我們認(rèn)為機(jī)會更大一些，并認(rèn)為保持親風(fēng)險立場，同時進(jìn)行適當(dāng)對沖，是在瑞犬之年取得投資佳績的最優(yōu)策略。
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