操作時不僅要考慮投入、風險收益比，還要考慮策略實施成功的概率
作為一種金融衍生品，期權(quán)自誕生之日起就展現(xiàn)出較強的生命力。期權(quán)之所以備受青睞，主要是初始投入低、資本增值快、風險有限、不存在追加保證金或強行平倉的問題。期權(quán)本質(zhì)是風險對沖工具，主要用來規(guī)避標的物價格大幅波動帶來的風險。目前，期權(quán)已經(jīng)演變成一種重要的投資手段，一些基金和投資機構(gòu)經(jīng)常配比一定量的期權(quán)。國內(nèi)商品期權(quán)上市后，隨著投資者的增加，對期權(quán)投資策略的要求也不斷提高，純粹單邊策略存在“賭”的成分，組合投資策略逐漸成為主流。
組合投資策略的內(nèi)涵和特點
金融市場的風險是不可預知的，只要你投身于金融市場，無論是證券、期貨還是期權(quán)市場，都必然正在或?qū)⒁鎸鹑陲L險。對于投資而言，依靠單一投資策略抵御風險的能力較弱。金融界有這樣一句話：所有的雞蛋不放到同一個籃子里。如果所有資金執(zhí)行同一個投資策略，那么一旦發(fā)生風險事故，面臨的風險就是巨大的，帶來的結(jié)果也是災難性的，尤其是大資金投資。
所謂組合投資策略，是把資金分成若干份，分別執(zhí)行不同的投資策略，這些投資策略風險相關(guān)性較低，或能夠產(chǎn)生一定的風險對沖效果，進而降低整體投資風險。
本質(zhì)上，組合投資策略就是分散風險的投資策略或形成風險對沖的套利策略，其最重要的一點就是降低風險。由于風險和收益是同一枚硬幣的兩面，降低風險的同時，也會降低潛在收益。所以，組合投資策略是一種低風險、低收益的投資策略。期權(quán)組合投資策略是指買賣期權(quán)和買賣期權(quán)標的物相結(jié)合或買入期權(quán)和賣出期權(quán)相結(jié)合，以降低投資成本和風險的穩(wěn)健型投資策略。
運用組合投資策略需注意以下幾點：
第一，要有較為豐厚的專業(yè)知識。現(xiàn)貨交易只有一個方向，期貨交易有兩個方向，期權(quán)交易有四個方向，且期權(quán)合約的數(shù)量理論上是無限的，只要標的物價格一直單方向變化，就會不斷有新的期權(quán)合約掛牌上市。組合投資策略不是單純地買賣期權(quán)合約，還要分析權(quán)利金是高估還是低估、潛在的最大風險和最大收益等。因此，組合投資策略需要投資者具備較為豐厚的專業(yè)知識。
第二，要有較高的數(shù)據(jù)處理能力。組合投資策略需要投資者能夠精確分析期權(quán)合約價格是否合理、合約間價差是否合理、期權(quán)合約價格與標的物價格變化的數(shù)理關(guān)系、波動率變化趨勢等。只有具備強勁的數(shù)據(jù)處理能力，才能發(fā)現(xiàn)其中的機會。
第三，要有較多的資金投入。單一的投資策略需要的資金較少，如買入期權(quán)只需要支付一定的權(quán)利金，而不需要繳納期貨保證金，組合投資策略一般包含買入期權(quán)合約和賣出期權(quán)合約，這就需要支付期貨保證金，也存在追加保證金和強平的風險，資金不足將導致組合投資策略的失敗。
第四，要有較強的心理承受能力。策略實施的過程中可能出現(xiàn)一定的浮虧，投資者要有一定的風險承受能力。如果到達止損點，那么必須執(zhí)行，坦然面對最終的結(jié)果。
期權(quán)組合投資策略的類別
期權(quán)組合投資策略多種多樣，根據(jù)不同的劃分標準，可以進行不同的分類。
根據(jù)投資標的物的性質(zhì)，可以分為混合組合投資策略和純期權(quán)組合投資策略。其中，混合組合投資策略可以是期權(quán)和期貨組合投資，可以是期權(quán)和現(xiàn)貨組合投資，也可以是期權(quán)、期貨和現(xiàn)貨組合投資；純期權(quán)組合投資策略是策略中只有期權(quán)合約，沒有其他類別的合約配比。
根據(jù)標的物的種類，可以分為金融期權(quán)組合投資策略和商品期權(quán)組合投資策略。其中，金融期權(quán)組合投資策略主要以股票期權(quán)、股指期權(quán)、外匯期權(quán)、利率（國債）期權(quán)等為投資對象；商品期權(quán)主要以農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)、能源期權(quán)、化工期權(quán)、有色金屬期權(quán)、貴金屬期權(quán)等為投資對象。
根據(jù)策略標的物存在的市場，可以分為國內(nèi)市場期權(quán)組合投資策略和國內(nèi)外跨市場期權(quán)組合投資策略。其中，國內(nèi)市場期權(quán)組合投資策略主要以國內(nèi)上市期權(quán)為主要投資對象；國內(nèi)外跨市場組合投資策略的投資對象包括國內(nèi)期權(quán)合約和國外期權(quán)合約。
根據(jù)標的物的存在期限，可以分為同期組合投資策略、跨期組合投資策略和展期組合投資策略。其中，同期組合投資策略指持有期權(quán)合約的到期日相同；跨期組合投資策略指持有期權(quán)合約的到期日不同；展期組合投資策略指持有期權(quán)合約到期后不斷移倉換月，賺取展期收益。
根據(jù)潛在風險和潛在收益，可以分為風險低收益低的組合投資策略、風險低收益高的組合投資策略和風險高收益低的組合投資策略。
根據(jù)性質(zhì)，可以分為套保組合投資策略、套利組合投資策略和備兌組合投資策略。
根據(jù)對標的物后市價格的判斷，可以分為盤整組合投資策略和突破組合投資策略。其中，盤整組合投資策略認為標的物后市價格走勢是振蕩盤整，不會出現(xiàn)連續(xù)上漲或下跌行情；突破組合投資策略對標的物后市價格走勢的判斷恰恰相反。
在實際操作中，實施的組合投資策略可能屬于多種策略范疇，如某投資者實施了以白糖期貨1805合約為標的的蝶式期權(quán)套利策略，該策略既屬于是純期權(quán)組合投資策略范疇，也屬于風險低收益低的組合投資范疇，又屬于套利組合投資策略范疇。因此，期權(quán)組合投資分類是為了幫助投資者更好地理解期權(quán)，而操作中，投資者要根據(jù)自身的實際情況做決定。
期權(quán)組合投資策略的對比
每一種期權(quán)組合投資策略都有適合自己開花結(jié)果的“土壤”，這種“土壤”就是投資者對后市價格走勢的預判和自己投資理念的結(jié)合。策略沒有好與壞、優(yōu)與劣，適合自己的才是最好的。
基于目前市場流行的操作策略，這里著重介紹五種組合投資策略，即備兌組合投資策略、保護性單邊組合投資策略、垂直組合投資策略、跨式組合投資策略、蝶式組合投資策略。
備兌組合投資策略（備兌賣出看漲）
備兌組合投資策略是期權(quán)和標的物的組合，是指投資者在出售期權(quán)合約后，為規(guī)避期權(quán)標的物價格向不利方向快速變化后被行權(quán)帶來的風險，提前在標的物市場進行相應操作，從而形成一種投資組合的交易策略。例如，某投資者賣出白糖看漲期權(quán)SR801C6200合約兩份，收取權(quán)利金142元/噸，同時以6203元/噸的價格買入白糖期貨1801合約兩手，具體如下：
圖為備兌組合投資策略的投入、風險和收益
期權(quán)合約有效期內(nèi)，白糖期貨1801合約價格高于6200元/噸，盈利（扣除3個點的損耗，下同）最大，為2780元；白糖期貨1801合約價格在6061—6200元/噸，仍盈利，盈利額為（白糖期貨1801合約價格-6203元/噸+142元/噸）×20噸；白糖期貨1801合約價格低于6061元/噸，該策略為虧損，理論上，標的價格跌到零，虧損最大，每噸虧損6061元。
保護性單邊組合投資策略（買入看漲）
保護性單邊組合投資策略是投資者在期貨市場上持有一定的頭寸，在期權(quán)市場上進行買入期權(quán)操作，以規(guī)避期貨價格向不利方向變化的組合投資策略。本質(zhì)上，該策略是利用期權(quán)權(quán)利和義務不對等的特點，對現(xiàn)有的期貨頭寸進行保護，即支付一定的權(quán)利金，買一份保險或設置一個止損線，避免風險繼續(xù)擴大。例如，某投資者以6203元/噸的價格買入白糖期貨1801合約兩手，同時買入白糖看跌期權(quán)SR801C6200合約兩份，支付權(quán)利金142元/噸，具體如下：
圖為保護性單邊組合投資策略的投入、風險和收益
期權(quán)合約有效期內(nèi)，白糖期貨1801合約價格高于6345元/噸，投資者盈利，理論上，白糖期貨1801合約價格無限高，盈利最多；白糖期貨1801合約價格在6200—6345元/噸，屬于虧損，虧損額為（6345元/噸-白糖期貨1801合約價格）×20噸；白糖期貨1801合約價格低于6200元/噸，虧損最大，虧損2900元。
垂直組合投資策略（垂直看漲）
垂直組合投資策略是對同一標的不同執(zhí)行價期權(quán)合約的操作，也就是所謂的垂直套利，即買入一份執(zhí)行價期權(quán)合約的同時賣出一份不同執(zhí)行價期權(quán)合約。本質(zhì)上，該策略是在對后市走勢判斷的基礎(chǔ)上做出的決定，風險和收益都較為有限。例如，某投資者以142元/噸的價格買入白糖看漲期權(quán)SR801C6200合約兩份，支付權(quán)利金2840元，同時以94.5元/噸的價格賣出白糖看漲期權(quán)SR801C6300合約兩份，收取權(quán)利金1890元，具體如下：
圖為垂直組合投資策略的投入、風險和收益
期權(quán)合約有效期內(nèi)，白糖期貨1801合約價格高于6300元/噸，盈利最大，為1050元；白糖期貨1801合約價格在6247.5—6300元/噸，仍有盈利，盈利額為（白糖期貨1801合約價格-6247.5元/噸）×20噸；白糖期貨1801合約價格低于6247.5元/噸，處于虧損狀態(tài)，期貨合約價格跌到6200元/噸以下，虧損最大，為950元。
跨式組合投資策略（盤整）
跨式組合投資策略是同時買入（賣出）看漲看跌期權(quán)合約（執(zhí)行價可以相同，也可以不同），認為標的物后市價格將形成突破（盤整），但是方向不確定，從而進行的操作。根據(jù)執(zhí)行價的不同，可以分為跨式策略和寬跨式策略。例如，某投資者以142元/噸的價格賣出白糖看跌期權(quán)SR801C6200合約兩份，收取權(quán)利金2840元，同時以142元/噸的價格賣出白糖看漲期權(quán)SR180C6200合約兩份，收取權(quán)利金2840元，具體如下：
圖為跨式組合投資策略的投入、風險和收益
期權(quán)合約有效期內(nèi)，白糖期貨1801合約價格等于6200元/噸，盈利最大，為5680元；白糖期貨1801合約價格在5916—6484元/噸，有盈利，盈利額為（284元/噸-｜白糖期貨1801合約價格-6200元/噸｜）×20噸；白糖期貨1801合約價格低于5916元/噸或高于6484元/噸，出現(xiàn)虧損，理論上，價格無限高時，風險最大，價格跌至零時，風險較大，每噸虧損5916元。
蝶式組合投資策略（盤整）
蝶式組合投資策略是利用到期日相同、執(zhí)行價不同的期權(quán)合約之間的不合理價差進行套利交易，由兩個方向相反、共享居中執(zhí)行價合約（居中執(zhí)行價可以相同，也可以不同）的組合套利構(gòu)成。該投資策略風險有限，收益也有限。例如，某投資者以201元/噸的價格買入白糖看漲期權(quán)SR801C6100合約1份，支付權(quán)利金2010元，以142元/噸的價格賣出白糖看跌期權(quán)SR801C6200合約兩份，收取權(quán)利金2840元，以94.5元/噸的價格買入白糖看漲期權(quán)SR180C6300合約1份，支付權(quán)利金945元，具體如下：
圖為蝶式組合投資策略的投入、風險和收益
期權(quán)合約有效期內(nèi)，白糖期貨1801合約價格等于6200元/噸，盈利最大，為885元；白糖期貨1801合約價格在6111.5—6288.5元/噸，仍有盈利，盈利額在0—885元/噸；白糖期貨1801合約價格低于6111.5元/噸或高于6288.5元/噸，出現(xiàn)虧損，而價格高于6300元/噸或低于6100元/噸，虧損最大，為115元。
結(jié)論及建議
期權(quán)組合投資策略有很多，上文僅拿比較常用的幾種進行了對比。在策略對比中，對于跨式組合策略，可能會有不同意見。如果采用跨式突破策略，而不是盤整策略，那么得出的風險收益比是截然不同的。對于其他組合投資策略，即使對后市價格走勢研判方向相反，做出相反的策略，風險收益比也變化不大。使用策略時要考慮的不僅是投入、風險收益比等，最重要的是考慮策略實施成功的概率。如果一個策略成功的概率很高，那么賺小錢也是可取的。反之，如果一個策略成功的概率很低，那么無論多低的風險收益比，也值得商榷。
因此，投資者在決定投資策略的時候，通過對后市價格走勢的分析判斷策略成功的概率，是大概率賺小錢，還是小概率賺大錢，是非常重要的。畢竟，盈利才是王道。
來源：期貨日報 作者：戶濤
聯(lián)系客服
