Richard Jerram有
種流行的觀點(diǎn)認(rèn)為，既然日本在上個世紀(jì)90年代曾飽受通貨緊縮之苦，那么該國經(jīng)濟(jì)應(yīng)當(dāng)會從物價(jià)飆升中受益。這話只說對了一半。和其他國家一樣，大宗商品價(jià)格上漲推動下的通貨膨脹也同樣會危害到日本的經(jīng)濟(jì)增長?；蛟S唯一的好處就是能間接地刺激日本消費(fèi)者把錢從銀行帳戶中取出來，轉(zhuǎn)投到回報(bào)更高的投資領(lǐng)域。
毫無疑問，日本的通貨膨脹率在上升。該國最新的整體消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)(CPI)較上年同期上漲了1.3%，相比之下，1997-2007年間平均每年下降0.2%。這完全是由大宗商品價(jià)格上漲一手造成的──約有0.8個百分點(diǎn)的通脹率來自能源價(jià)格，大約0.6個百分點(diǎn)來自食品價(jià)格。這是個貿(mào)易條件的問題。日本必須增加出口，才能保持原有的糧食和石油進(jìn)口水平。
這顯然不利于經(jīng)濟(jì)增長。由于把增加的成本轉(zhuǎn)嫁到消費(fèi)者頭上并不容易，通貨膨脹導(dǎo)致日本公司利潤下滑，這一勢頭在公司的收益中已經(jīng)表現(xiàn)得相當(dāng)明顯。此外，通脹還會挫傷企業(yè)的招聘與投資熱情──只是目前日本企業(yè)狀況好轉(zhuǎn)，應(yīng)該不會遭遇上個世紀(jì)90年代那樣急迫的成本削減壓力。因此，日本經(jīng)濟(jì)正面臨著一個增長遲滯期，需求驟降尚不太可能。
通貨膨脹還會影響消費(fèi)者需求，因?yàn)楣緯⑸仙牟糠殖杀巨D(zhuǎn)嫁到消費(fèi)者頭上。日本民眾經(jīng)通貨膨脹調(diào)節(jié)的實(shí)際收入也因此縮水，不過降幅并沒有他們想像的那么嚴(yán)重。日本央行近期一項(xiàng)調(diào)查顯示，民眾認(rèn)為物價(jià)較去年上漲了10%（實(shí)際上漲了1.3%），并預(yù)計(jì)明年還會上漲7%。另一項(xiàng)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，目前日本消費(fèi)者信心甚至不及上個世紀(jì)90年代的水平。
由此可見，成本上升推動下的通貨膨脹正在拖累日本經(jīng)濟(jì)增長。只不過日本對大宗商品資源豐富的國家的出口也在增長，進(jìn)而緩解了成本推動下的通脹對日本經(jīng)濟(jì)的影響。今年1-5月份，日本出口較上年同期增長了10%，增速快于上年。難能可貴的是，這一增長是在美國需求疲軟的情況下取得的，該國仍占日本出口的五分之一。
不幸的是，這一需求正在消退。由于通脹壓力上升，發(fā)展中國家普遍收緊了貨幣政策，進(jìn)而可能會削弱這類出口市場的活力。日本經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重依賴于凈出口，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期中，日本國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)超過三分之一都來自于出口。雖然大宗商品價(jià)格回落可能會抵消隨后需求放緩帶來的負(fù)面影響，不過這一自動穩(wěn)定機(jī)制目前還沒有發(fā)揮作用。
在這種背景下，日本央行仍將基準(zhǔn)利率保持在0.5%不變，這是八國集團(tuán)(G8)中利率水平最低的，也是日本十多年來經(jīng)歷的最低的實(shí)際利率和最寬松的貨幣環(huán)境。這種狀況的一個副作用──也是通脹烏云中的一線希望──就是可能會促使日本消費(fèi)者改變投資行為。
在日本家庭的金融資產(chǎn)中，現(xiàn)金占據(jù)了過高的比例。值得注意的是，日本人的銀行存款和家里的現(xiàn)金是日本GDP的1.5倍左右，占了家庭存款總額的半數(shù)。這種對零風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的推崇從某種程度上可能是受日本文化或人口因素的影響──日本人口逐漸老齡化，年紀(jì)較大的投資者會比年輕人更不愿承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。但這也反映出，在通貨緊縮的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中將有一個相當(dāng)長的時(shí)期，日本人情愿選擇名義上零回報(bào)的現(xiàn)金，也不愿進(jìn)行其他投資。
如果有適當(dāng)?shù)拇碳ひ蛩?，家庭就會改變他們的投資組合配置。2005-2006年時(shí)，日本曾出現(xiàn)過資金從銀行帳戶流出的現(xiàn)象，當(dāng)時(shí)通貨緊縮陰云逐漸散去，家庭也開始認(rèn)識到以現(xiàn)金為中心的保守投資立場的缺陷。有跡象顯示，這種情況可能會再次出現(xiàn)，因?yàn)槟壳耙呀?jīng)具備了適當(dāng)?shù)臈l件：日本央行的基準(zhǔn)利率使得銀行存款幾乎無利可圖，同時(shí)民眾認(rèn)為通脹上揚(yáng)正在侵蝕存款價(jià)值。這種情況應(yīng)會促使日本家庭投資其他資產(chǎn)，尋求更高的回報(bào)。
目前的問題是，在日本家庭適應(yīng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)后，他們會把這些資金投向何處。這個問題幾乎無法、可能也無需回答，因?yàn)檫@些資金數(shù)額如此巨大，任何重新配置都會涉及各類資產(chǎn)。不過，由于民眾預(yù)計(jì)住房市場價(jià)格會下跌，房市最初可能會成為最不受青睞的投資領(lǐng)域。
這種家庭重新調(diào)整投資組合之風(fēng)本身不會抵消大宗商品推動下的通貨膨脹對短期消費(fèi)者預(yù)算、企業(yè)利潤或整體經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響。不過，公眾投資行為的改變正是日本盼望已久的。通脹壓力和利率以目前這種水平并存的狀態(tài)能促使日本家庭紛紛投資非現(xiàn)金資產(chǎn)領(lǐng)域，從這個角度來說，這未免不是失之桑榆收之東隅。
（編者按：Richard Jerram是Macquarie Capital Securities (Japan) Ltd.首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。） 
