事件：
公司公布2012年中報(bào)，2012年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入117億元，同比增長(zhǎng)45.89%，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)2.34億元，同比下降32.70%，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司凈利潤(rùn)1.92億元，同比下降28.76%，基本每股收益0.25元。
點(diǎn)評(píng)：
1、公司盈利同比有較大幅度下滑，主要源于新店擴(kuò)張及培育，其營(yíng)收增速無法跟上費(fèi)用增長(zhǎng)（主要是服裝增速低預(yù)期）帶來的陣痛。上半年公司新進(jìn)區(qū)域江蘇、河南、遼寧合計(jì)虧損7074萬元，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增加6800萬元，兩者合計(jì)1.38億元，超過公司利潤(rùn)總額的50%。
2、上半年開店數(shù)維持高位，單店面積進(jìn)一步提升。上半年公司新開門店18家（去年同期14家），關(guān)閉門店1家，截止6月30日公司合計(jì)擁有門店221家，面積178.61萬平米，單店面積超過0.8萬平米。此外公司擁有已簽約未開業(yè)門店達(dá)118家，面積136萬平方米，單店面積1.15萬平米?？土髁?39萬人次，比上年末增長(zhǎng)25%。
3、同店增速維持高水平。上半年公司同店增速達(dá)到10.24%，我們判斷這一增速應(yīng)為業(yè)內(nèi)最高水準(zhǔn)（上半年大部分超市公司同店增速與CPI持平）。其中賣場(chǎng)業(yè)態(tài)同店增速最高達(dá)到11.23%。
4、營(yíng)收增速低于面積增速，服裝增長(zhǎng)低預(yù)期。上半年公司營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)45.89%，其中主營(yíng)收入113億元同比增長(zhǎng)45.40%，其他業(yè)務(wù)收入4.18億元同比增長(zhǎng)60.30%；主營(yíng)收入分商品看，生鮮、食品用品、服裝分別同比增長(zhǎng)48.06%、45.77%、30.13%；主營(yíng)收入分區(qū)域看福建、重慶、北京、蘇皖四個(gè)大區(qū)分別同比增長(zhǎng)15.37%、37.90%、136.63%、186.14%；公司營(yíng)收增速低于其面積增速（54.35%），我們認(rèn)為主要是食品用品、服裝等品類收入增速低于預(yù)期所致。
5、北京地區(qū)毛利率下滑，領(lǐng)先區(qū)域毛利率提升。公司上半年綜合毛利率18.98%，同比下降0.13個(gè)百分點(diǎn)，其中主營(yíng)毛利率同比下降0.47個(gè)百分點(diǎn)；分商品看，生鮮、食品用品、服裝分別同比下降0.15、0.38、1.09個(gè)百分點(diǎn)；分區(qū)域看，福建、重慶、北京、蘇皖大區(qū)的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別上升0.14、0.11、-0.32和0.86個(gè)百分點(diǎn)，河南和東北大區(qū)主營(yíng)毛利率分別為10.24%和8.97%，顯著高于年初的2.94%和5.43%。從毛利率情況也看出公司在具備領(lǐng)導(dǎo)地位區(qū)域如福建、重慶等地開始追求利潤(rùn)，而河南、東北大區(qū)毛利率則處于培育促銷期間，毛利率顯著偏低。
6、外延擴(kuò)張及人工成本拉動(dòng)費(fèi)用高增長(zhǎng)。受到外延擴(kuò)張影響，公司銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)59.61%（費(fèi)率13.58%，同比提升1.17個(gè)百分點(diǎn)），其中工資、租金、水電費(fèi)及折舊同比分別增長(zhǎng)60.82%、62.22%、52.21%、74.37%；管理費(fèi)用同比增長(zhǎng)78.45%（費(fèi)率2.23%，同比提升0.41個(gè)百分點(diǎn)），其中工資同比增長(zhǎng)150.67%；財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增長(zhǎng)660.93%（費(fèi)率0.67%，同比提升0.54個(gè)百分點(diǎn)），其中利息支出和金融手續(xù)費(fèi)分別同比增長(zhǎng)615.30%和116.44%。此外公司實(shí)際所得稅率從去年的23.02%提升到今年的26.75%，同比下降12.75%。7、激進(jìn)的擴(kuò)張模式致使大量資金沉淀。資產(chǎn)負(fù)債表方面，公司預(yù)付賬款同比增長(zhǎng)32.09%達(dá)到8.58億元，主要為預(yù)付門店租金，在建工程同比增長(zhǎng)64.57%達(dá)到4.91億元，包括重慶永輝生活廣場(chǎng)建設(shè)及物流中心建設(shè)；其他流動(dòng)負(fù)債同比增長(zhǎng)87.50%達(dá)到15億元，主要為公司發(fā)行短期融資券；現(xiàn)金流量表方面，公司上半年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流同比下降16.36%，因支付給職工現(xiàn)金同比增長(zhǎng)74.35%及支付其他經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)現(xiàn)金（支付門店租金保證金等）同比增長(zhǎng)93.07%所致。
8、上半年二級(jí)市場(chǎng)購入超過200萬股人人樂股權(quán)。公司上半年購入同行公司人人樂股票列入交易性金融資產(chǎn)共計(jì)近3000萬元，其加權(quán)平均購買成本在13.88元（現(xiàn)價(jià)復(fù)權(quán)后11.13元），預(yù)計(jì)合計(jì)持有超過200萬股人人樂股權(quán)，該部分資產(chǎn)目前公9、維持“增持”評(píng)級(jí)?？傮w而言，公司盈利同比下降主要源于高速擴(kuò)張帶來的費(fèi)用增長(zhǎng)壓力，受到經(jīng)濟(jì)不景氣影響公司收入增速（尤其是服裝類產(chǎn)品），雖然顯著高于同行但是仍低于新增面積增速及費(fèi)用增速，預(yù)計(jì)公司下半年或?qū)⒎啪忛_店節(jié)奏，并在其中尋找到收入及盈利增長(zhǎng)的平衡位置。我們調(diào)整公司2012-2014年EPS分別到0.60元、0.75元、1.00元，維持對(duì)其“增持”投資評(píng)級(jí)。10、風(fēng)險(xiǎn)提示。公司食品用品及服裝類商品受到電商競(jìng)爭(zhēng)沖擊周轉(zhuǎn)放緩。
聯(lián)系客服
