巴菲特2017年致股東的信

前言

北京時(shí)間2月25日晚，巴菲特的伯克希爾哈撒韋公布稱(chēng)，第四季度利潤(rùn)增長(zhǎng)了15%，得益于投資收益增加。

現(xiàn)年87歲的巴菲特在今年的致股東信中，勸告投資人買(mǎi)指數(shù)基金，而不是投資主動(dòng)式管理基金 ，也不要投資高費(fèi)用401k。

他引述古諺：“當(dāng)一個(gè)有錢(qián)的人遇到一個(gè)有經(jīng)驗(yàn)的人，有經(jīng)驗(yàn)的人最終有錢(qián)，而有錢(qián)最終得到經(jīng)驗(yàn)?！?br>
'When a person with money meets a person with experience, the one with experience ends up with the money and the one with money leaves with experience.'

以下是巴菲特今年致股東的信中的基本內(nèi)容，由興業(yè)信托證券部投資經(jīng)理盧宏峰翻譯，經(jīng)譯者同意“聰明投資者”轉(zhuǎn)載。

第一部分
1、大概每十年，烏云總會(huì)遮住天空，經(jīng)濟(jì)前景不明朗，這個(gè)短暫的時(shí)間點(diǎn)就是天上掉金子的時(shí)候。這種情況下，我們就會(huì)端著洗衣盆出去接，而不是拿茶勺去接。

2、提到過(guò)去犯過(guò)的幾個(gè)錯(cuò)誤，不管是收購(gòu)了馬上化為烏有的差公司還是非常優(yōu)秀的好公司，都不應(yīng)該以伯克希爾的股票去購(gòu)買(mǎi)。任何時(shí)候發(fā)行股份去收購(gòu)一家企業(yè)都是很傻的行為。

3、為了補(bǔ)償曾經(jīng)犯過(guò)的錯(cuò)，我在2000年買(mǎi)了MidAmerican Energy, 用的是現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)。這筆投資很成功，也讓我們做了對(duì)社會(huì)有意義的投資。時(shí)至今日，我寧可為了做腸鏡做準(zhǔn)備，而不愿增發(fā)伯克希爾的股票。

4、我們讓伯克希爾的常態(tài)化的盈利能力提升的努力，很大程度上得益于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的活力。用一個(gè)詞來(lái)總結(jié)我們國(guó)家所獲得的成就，這個(gè)詞就是“奇跡”。

5、即使你不是經(jīng)濟(jì)學(xué)家，也能看明白我們的體系是如何運(yùn)作的，只要看看你身邊的那些住滿(mǎn)了人的房子7500萬(wàn)套房子，豐富的農(nóng)田，2.6億輛汽車(chē)，極具生產(chǎn)力的廠房，大的醫(yī)療中心，充滿(mǎn)了人才的大學(xué)等等，這些都表明了美國(guó)人從1776年至今，從荒蕪的土地中發(fā)展積累出了90萬(wàn)億美元的財(cái)富。

6、誠(chéng)然，不少美國(guó)人購(gòu)買(mǎi)房子汽車(chē)的錢(qián)都是借來(lái)的。但錢(qián)不會(huì)憑空消失，如果一個(gè)人違約了，他的財(cái)產(chǎn)就到了另一個(gè)人的口袋，從國(guó)家層面看，財(cái)富仍在。正如GertrudeStein所說(shuō)，“錢(qián)總是在那里，只是口袋在變”.

7、最重要的還是我們的市場(chǎng)體系好，能夠把資本，腦力，以及體力轉(zhuǎn)化為美國(guó)的財(cái)富。

8、在美國(guó)，壯丁們需要贍養(yǎng)老人，養(yǎng)育小孩。正是得益于此，美國(guó)的孩子才會(huì)一出生就能夠享受公共教育。每個(gè)美國(guó)小孩得到的社會(huì)資源補(bǔ)助大概有15萬(wàn)美元。合起來(lái)，這方面每年的花費(fèi)超過(guò)6000億美元，差不多占美國(guó)GDP的3.5%。

9、美國(guó)人的財(cái)富終究是美國(guó)人的，盡管老外們持有一部分。

10、早期的美國(guó)人不比前人聰明，也不一定比前人更努力工作，但他們創(chuàng)建的體系好，這個(gè)體系能夠極大的釋放人的潛力。

11、未來(lái)我們會(huì)有更多的財(cái)富，盡管財(cái)富創(chuàng)造的過(guò)程總會(huì)時(shí)不時(shí)受到短期的打斷，但它不會(huì)停止。我還是重復(fù)我之前說(shuō)過(guò)的話，未來(lái)幾年也會(huì)說(shuō)：今日在美國(guó)出生的娃娃們是歷史上最幸運(yùn)的。

12、美國(guó)的經(jīng)濟(jì)成就給股東們創(chuàng)造了驚人的盈利，這個(gè)從道瓊斯指數(shù)上就可以看出。

13、美國(guó)的商業(yè)，本質(zhì)上就是一攬子股票，幾乎可以確定在未來(lái)幾年一定會(huì)比現(xiàn)在更值錢(qián)。

14、當(dāng)然，很多公司在未來(lái)會(huì)倒閉，但這正是市場(chǎng)活力的結(jié)果。此外，未來(lái)我們也還會(huì)看到股市下跌，甚至恐慌。但我們沒(méi)有一個(gè)人能夠預(yù)見(jiàn)到是什么時(shí)候，查理不知道，我也不知道，經(jīng)濟(jì)學(xué)家跟媒體們也不知道。

15、在那些恐慌的時(shí)候，有兩點(diǎn)你需要記住，第一，群眾的恐慌是你的朋友，因?yàn)檫@個(gè)時(shí)候你可以用便宜的價(jià)格買(mǎi)到好公司；第二，自身的恐慌是你的敵人，這個(gè)要避免。投資者只要避免支付過(guò)高的價(jià)格，持有一些財(cái)務(wù)穩(wěn)健的美國(guó)公司，基本上總是可以度過(guò)難關(guān)。




第二部分
股份回購(gòu)
16、在投資界，股份回購(gòu)總是個(gè)很熱的話題。但我建議參與討論的朋友做個(gè)深呼吸：評(píng)估股份回購(gòu)的必要性沒(méi)那么復(fù)雜。

17、對(duì)想要離開(kāi)的股東來(lái)說(shuō)，回購(gòu)總是好事。盡管這對(duì)于每日沒(méi)啥影響，但對(duì)于賣(mài)家而言，市場(chǎng)上多一個(gè)買(mǎi)家總是好事。

18、對(duì)于繼續(xù)持有的股東而言，只有當(dāng)股票購(gòu)買(mǎi)價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值的時(shí)候回購(gòu)才有意義。按照這種方式回購(gòu)，剩余的股票的內(nèi)在價(jià)值立刻得到提升。

19、看到很多企業(yè)的股票回購(gòu)聲明中沒(méi)有提到股價(jià)高于多少就不回購(gòu)，這讓人很困惑。如果管理層是外部人的話，肯定是要把價(jià)格考慮進(jìn)去的。

20、當(dāng)CEO們或者董事會(huì)成員們購(gòu)買(mǎi)他們擁有的公司的一小部分股票的時(shí)候，他們通常就不怎么在意價(jià)格。難道他們?cè)谫I(mǎi)斷一家只有幾個(gè)股東的私人企業(yè)的時(shí)候也是這種態(tài)度嗎？當(dāng)然不是。

21、需要記住的是，兩種情況下，即使公司的股票被低估了也不應(yīng)當(dāng)回購(gòu)股票。第一種情況，是企業(yè)急需要用錢(qián)去維持或者拓展他的日常運(yùn)營(yíng)且不適合再舉債的時(shí)候。這種情況下，企業(yè)內(nèi)部資金需求應(yīng)當(dāng)擺在首位。當(dāng)然，這個(gè)例外的假設(shè)前提是，進(jìn)行了這些開(kāi)支之后，未來(lái)前景會(huì)不錯(cuò)。

22、第二種情況，可能更加少見(jiàn)，就是剛好看到有更好的并購(gòu)機(jī)會(huì)（或者其他投資機(jī)會(huì)）的時(shí)候。就我們現(xiàn)在的體量來(lái)看，這種情況不大會(huì)發(fā)生。

23、我的建議是：在討論股份回購(gòu)事宜之前，CEO應(yīng)該跟他的董事會(huì)成員們站起來(lái)，握著手，共同宣誓：“對(duì)于某人來(lái)講是明智的價(jià)格，對(duì)于另一個(gè)人來(lái)講可能是愚蠢的”。

24、我們?cè)賮?lái)回顧一下伯克希爾資金的回購(gòu)政策：我被授權(quán)可以大量買(mǎi)入股價(jià)不超過(guò)1.2倍PB的伯克希爾股票，董事會(huì)覺(jué)得這個(gè)價(jià)格層面對(duì)于我們長(zhǎng)期股東是有益的。當(dāng)然，我們?cè)O(shè)置的1.2倍PB極大的低估了伯克希爾的內(nèi)在價(jià)值。

25、給予我的授權(quán)并不是說(shuō)我們想把股價(jià)維持在1.2倍PB以上。相反，如果股價(jià)低于1.2倍PB，我們會(huì)試著以創(chuàng)造價(jià)值的價(jià)格大量買(mǎi)入，前提是不要過(guò)分影響到市場(chǎng)。

26、時(shí)至今日，我們已難有回購(gòu)我們公司股票的機(jī)會(huì)。也許是因?yàn)槲覀冎斑^(guò)于清晰的描述了我們的股份回購(gòu)政策，從而向市場(chǎng)傳達(dá)了我們的股票的內(nèi)在價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于1.2倍PB的信號(hào)。如果是這樣的話，也沒(méi)事。查理跟我希望看到我們的股價(jià)跟內(nèi)在價(jià)值貼的比較近。我們既不希望股價(jià)太高（這樣，那些想要買(mǎi)我們公司股價(jià)的人就會(huì)失望）或者太低。換句話說(shuō)，靠從合伙人那里低價(jià)買(mǎi)入股份來(lái)賺錢(qián)也不是種特別愉快的方式。當(dāng)然，市場(chǎng)在變，可能會(huì)創(chuàng)造一種回購(gòu)股份對(duì)于繼續(xù)持有的股東跟想要離開(kāi)的股東都好的局面，如果是這樣的話，我們就會(huì)行動(dòng)。

27、這部分的最后一個(gè)觀察：很多人覺(jué)得股份回購(gòu)不是件好事，特別是對(duì)于想要用錢(qián)的企業(yè)。實(shí)際上不是那么回事：現(xiàn)在，美國(guó)的企業(yè)跟私人投資者手里都有足夠現(xiàn)金等著去花。最近幾年，我還沒(méi)有看到有那個(gè)有吸引力的項(xiàng)目因?yàn)槿卞X(qián)而夭折的。（如果你有好的項(xiàng)目，歡迎致電我們）

第三部分
保險(xiǎn)

28、現(xiàn)在，讓我們看看伯克希爾不同的業(yè)務(wù)板塊，從我們最重要的板塊保險(xiǎn)開(kāi)始。這個(gè)行業(yè)中的財(cái)產(chǎn)/意外保險(xiǎn)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)P/C）分支是推動(dòng)我們從1967年至今的成長(zhǎng)的引擎。那一年我們收購(gòu)了National Indemnity和它的姊妹公司National Fire & Marine，總共花了860萬(wàn)美元。今天，如果只看凈資產(chǎn)，National Indemnity已是世界上最大的P/C公司。

29、我們當(dāng)時(shí)收購(gòu)P/C這塊業(yè)務(wù)的一個(gè)原因是它的金融特性：P/C保險(xiǎn)公司收保費(fèi)在先，理賠在后。極端情況下，理賠的時(shí)間跨度可以長(zhǎng)達(dá)幾十年?！艾F(xiàn)付后賠”的商業(yè)模式使得P/C保險(xiǎn)公司持有大量現(xiàn)金。于此同時(shí)，保險(xiǎn)公司可以根據(jù)他們自身的利益來(lái)投資這些錢(qián)（我們稱(chēng)之為“浮動(dòng)金”）。盡管保單來(lái)來(lái)往往，保險(xiǎn)公司手頭持有的浮存金通常是穩(wěn)定的。結(jié)果就是，隨著我們的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，我們可以動(dòng)用的浮存金也越來(lái)越多，具體如下：



30、我們最近拿了一個(gè)大單子，浮存金一下子超過(guò)了1000億美元。即使沒(méi)有這個(gè)大單，我們的在GEICO以及其他幾個(gè)子公司的浮存金的數(shù)額肯定也會(huì)增長(zhǎng)。然后，National Indemnity的再保險(xiǎn)部門(mén)的浮存金卻在下降。

31、我們時(shí)不時(shí)的會(huì)經(jīng)歷浮存金下降的情況。但下降是非常緩慢的，任何一年沒(méi)有超過(guò)3%。保險(xiǎn)合同的特性決定了我們不會(huì)遭受短期大量資金需求。這個(gè)結(jié)構(gòu)是我們精心設(shè)計(jì)過(guò)的，也是我們下面這些財(cái)務(wù)能力強(qiáng)弱不等的保險(xiǎn)公司的一個(gè)重要組成部分。

32、當(dāng)我們的保費(fèi)超過(guò)總的成本跟損失是，我們的浮存金就會(huì)增加。我們很樂(lè)意來(lái)使用這筆錢(qián)。更美妙的是，我們因持有這筆錢(qián)而得到獎(jiǎng)賞。

33、不幸的是，因?yàn)樗斜ｋU(xiǎn)公司都希望看到這種快樂(lè)的局面，所以導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)加劇，有時(shí)候?qū)е聀/c行業(yè)會(huì)出現(xiàn)非常顯著的虧損。這個(gè)虧損，本質(zhì)上其實(shí)是整個(gè)行業(yè)為持有浮存金所支付的費(fèi)用。

34、現(xiàn)在全世界范圍內(nèi)的利率都很低，這使得上面這種結(jié)果更確定無(wú)疑。幾乎所有p/c公司的投資組合都大量的投資在債券上（伯克希爾的除外）。隨著歷史上收益可觀的債券到期，新的低收益率的債券被拿來(lái)頂替，浮存金的收益會(huì)穩(wěn)步下滑?；谝陨显?，大概率這個(gè)行業(yè)在未來(lái)10年的表現(xiàn)會(huì)不及過(guò)去10年的表現(xiàn)，特別是那些專(zhuān)注再保險(xiǎn)的公司。

35、盡管如此，我對(duì)于我們自己的前景確非常樂(lè)觀。伯克希爾的財(cái)務(wù)狀況很好，幾乎是無(wú)與倫比的，這使得我們?cè)谕顿Y的時(shí)候能夠比別家更靈活。在別人受限制的時(shí)候，我們會(huì)有更多機(jī)會(huì)，選擇更多。

36、此外，我們的p/c公司擁有優(yōu)秀的保險(xiǎn)經(jīng)驗(yàn)歷史業(yè)績(jī)，連續(xù)14年盈利，這一時(shí)期稅前收益累計(jì)超過(guò)280億美元。這項(xiàng)記錄不是偶然：有紀(jì)律性的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估是我們保險(xiǎn)經(jīng)理人每日的關(guān)注重心。他們知道盡管浮存金很有價(jià)值，但浮存金的價(jià)值可以被很挫的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)拖垮。

37、那么，我們的浮存金如何影響我們的內(nèi)在價(jià)值？把浮存金看成負(fù)債是錯(cuò)的，他應(yīng)該被看成是一個(gè)每日有進(jìn)有出的循環(huán)基金（Revolving fund）。

38、如果我們的循環(huán)基金即成本低又是永續(xù)的（我相信是的），這部分負(fù)債的真正價(jià)值會(huì)極大的低于它在會(huì)計(jì)記賬上所展示的價(jià)值。負(fù)擔(dān)永續(xù)存在的1美元負(fù)債跟負(fù)擔(dān)第一天來(lái)而第二天就必須要償付的1美元的負(fù)債是不一樣的。然而在會(huì)計(jì)上，兩者是一樣的。

39、對(duì)于這個(gè)高估的負(fù)債的部分抵消是我們購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)公司的時(shí)候所額外支付的總計(jì)155億美元的“商譽(yù)”。這部分商譽(yù)體現(xiàn)的是我們?yōu)楦〈娼甬a(chǎn)生能力支付的溢價(jià)。如果一個(gè)保險(xiǎn)公司產(chǎn)生了長(zhǎng)期虧損，任何附著在其資產(chǎn)上的商譽(yù)聚會(huì)變得一文不值，不管你當(dāng)初為他支付了多少成本。

40、幸運(yùn)的是，伯克希爾不大一樣。查理跟我想象我們的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的商譽(yù)的真正價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了它的歷史成本。誠(chéng)然，我們?cè)?000年，當(dāng)浮存金是280億美元的時(shí)候，整個(gè)155億美元的商譽(yù)依然將在我們的賬上。然而，隨后的歲月，我們的浮存金增長(zhǎng)了640億美元，而這個(gè)好處全然沒(méi)有體現(xiàn)在我的賬面價(jià)值上。這個(gè)沒(méi)有被記錄的資產(chǎn)也是我們認(rèn)為伯克希爾的內(nèi)在價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)賬面價(jià)值的一個(gè)原因。

41、伯克希爾吸引人的保險(xiǎn)生意存在的唯一原因是我們有非常牛逼的經(jīng)理有紀(jì)律性在運(yùn)營(yíng)這些業(yè)務(wù)。大多數(shù)情況下，這些模式都難以復(fù)制，讓我來(lái)告訴你這些主要的業(yè)務(wù)單元。

42、第一個(gè)是伯克希爾哈撒韋再保險(xiǎn)集團(tuán)（Berkshire  Hathaway Reinsurance Group），由AjitJain在管理。Ajit的工作動(dòng)力與資源是其他任何人都沒(méi)有的。他的運(yùn)營(yíng)綜合了速度，廣度與深度，更重要的是，在獨(dú)特的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)中思考的方式。他從沒(méi)有把伯克希爾置于任何與我們的資源不相稱(chēng)的風(fēng)險(xiǎn)之處。

43、的確，伯克希爾在避免風(fēng)險(xiǎn)方面比其他大型保險(xiǎn)公司都保守。很多大型保險(xiǎn)公司幾乎總是在踩紅線。

44、Ajit自從1986年進(jìn)入伯克希爾的辦公室至今已經(jīng)給伯克希爾的股東們創(chuàng)造了成百上千億美元的價(jià)值。如果你有機(jī)會(huì)把我換成他，別猶豫，馬上換！

45、我們另一個(gè)再保險(xiǎn)公司，GeneralRe，由TadMontross主管，2016年剛退休。我們非常感謝他，現(xiàn)在由Kara Raiguel接任。此前他跟著Ajit工作了16年。

46、一個(gè)好的保險(xiǎn)運(yùn)營(yíng)需要遵從4點(diǎn)，很多公司都忽視了第四點(diǎn)：當(dāng)合適的保單無(wú)法取得的時(shí)候，愿意走開(kāi)。就像一句老話說(shuō)的，“別人在做，所以我也必須要做”

47、最后，是GEICO，由TonyNicely管理。他18歲進(jìn)入公司，工作了55年，2016年退休。與Ajit一樣，Tony為伯克希爾創(chuàng)造了大量財(cái)富。

48、（下面幾段是關(guān)于GEICO溢美之詞，以及廣告，就不翻譯了，大家對(duì)GEICO也很熟了。）

49、除了以上三個(gè)大的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，我們還擁有一些小公司，主要是做商業(yè)保險(xiǎn)的?？傮w而言，他們是成長(zhǎng)中的，有價(jià)值的業(yè)務(wù)。

50、大概3年前不到的時(shí)候，我們成立了
Berkshire Hathaway Specialty Insurance (“BHSI”),由Peter Eastwood負(fù)責(zé)，目前表現(xiàn)良好



第四部分
受監(jiān)管的，資本密集型業(yè)務(wù)
51、我們的BNSF鐵路跟伯克希爾能源（BHE），我們90%控股的公用事業(yè)業(yè)務(wù)單元，擁有特別重要的特性，使得他們跟伯克希爾其他的業(yè)務(wù)有較大區(qū)別。所以，在這封信中，我們把他們單獨(dú)列出來(lái)。去年，他們兩家占了伯克希爾33%的稅后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。

52、兩家公司的一個(gè)關(guān)鍵的特點(diǎn)是他們都是投資體量大，生命周期很長(zhǎng)，且受監(jiān)管的資產(chǎn)，并且有大量長(zhǎng)期負(fù)債。伯克希爾沒(méi)有為這些負(fù)債提供擔(dān)保。每家公司的盈利能力都很強(qiáng)，即使是在經(jīng)濟(jì)條件很差的情況下，他們也能賺取超過(guò)利息的費(fèi)用。比如去年，對(duì)于鐵路行業(yè)來(lái)講是不好的，但BNSF的利息保障倍數(shù)是6:1.

53、對(duì)于BHE而言，兩個(gè)因素能夠確保公司在任何情況下負(fù)擔(dān)債務(wù)：1.抵御衰退的盈利能力，因?yàn)樾枨蠓浅７€(wěn)定；2.盈利的多元化，這樣就不會(huì)受單個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的影響。

54、去年BHE跟BNSF總共投資了89億美元在廠房和設(shè)備上，對(duì)于他們對(duì)應(yīng)的美國(guó)的基建板塊來(lái)說(shuō)，是很大的投資額。只要未來(lái)能賺錢(qián)，我們就投資。此外，我們對(duì)于未來(lái)的監(jiān)管充滿(mǎn)信任。

55、我們的信任既來(lái)源于我們過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)，也來(lái)源于社會(huì)總是需要在交運(yùn)跟能源領(lǐng)域的大量投資這樣的基本常識(shí)。政府處于自身利益會(huì)確保投資人有合理的回報(bào)。這個(gè)也是我的利益所在。

56、低價(jià)格能夠讓選民們開(kāi)心。比如在愛(ài)荷華州，BHE的電價(jià)比主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都便宜，我們承諾基礎(chǔ)定價(jià)到2029年之前都不會(huì)提價(jià)。

57、對(duì)于BNSF，對(duì)比不同鐵路運(yùn)價(jià)比較困難，因?yàn)樾枰C合考慮距離跟貨箱。粗略的算一下，去年我們的成本是每英里3每分，美國(guó)的其他四家大型鐵路公司則是4-5美分。
58、BHE跟BNSF兩家都是采用對(duì)地球友好技術(shù)的領(lǐng)導(dǎo)者。


制造，服務(wù)和零售業(yè)務(wù)
59、我們的制造跟零售業(yè)務(wù)銷(xiāo)售的產(chǎn)品范圍很廣，從棒棒糖到噴氣式飛機(jī)都有，下面是這部分的財(cái)務(wù)報(bào)表：


60、表上總共包含了44家直接向我們總部匯報(bào)的企業(yè)。當(dāng)然，他們中的很多都有自己的子公司。這些業(yè)務(wù)表現(xiàn)都還不錯(cuò)，產(chǎn)生的回報(bào)率基本上在12%-20%不等。

61、當(dāng)然，極少數(shù)表現(xiàn)不好，這個(gè)要怪我沒(méi)做好資本分配，很多是以為沒(méi)有看對(duì)公司跟行業(yè)，也有些是因?yàn)槲铱村e(cuò)了人。

62、如果把他們看成一個(gè)整體的話，他們是非常優(yōu)秀的。在2016年，他們占用了大概240億美元的凈資產(chǎn)，產(chǎn)生了24%的稅后回報(bào)。

63、當(dāng)然，在優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，如果購(gòu)買(mǎi)時(shí)支付的價(jià)格過(guò)高，也是個(gè)不好的投資。我們?yōu)槲覀兊暮芏鄻I(yè)務(wù)支付了不菲的溢價(jià)，這些個(gè)成本體現(xiàn)在我們的資產(chǎn)負(fù)債表上。但總體而言，我們獲得了不錯(cuò)的回報(bào)。如果沒(méi)有發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退的話，這部分業(yè)務(wù)在2017年還是會(huì)增長(zhǎng)。部分原因是Duracell and PrecisionCastparts的并表。（兩家公司都是在2016年買(mǎi)的）。此外，Duracell在2016年有較高的交易成本，未來(lái)就不會(huì)有了。

64、這個(gè)板塊有太多公司了，所以我們就不一一點(diǎn)評(píng)了。此外，他們的競(jìng)爭(zhēng)者也在讀這份年報(bào)，所以也不方便透露太多信息。

65、（接下來(lái)是關(guān)于年報(bào)上的具體數(shù)據(jù)的評(píng)論，主要說(shuō)GAAP沒(méi)有很好的反應(yīng)真實(shí)的成本數(shù)據(jù)）

66、說(shuō)了這么多，查理跟我都喜歡我們的鐵路。

67、有太多的管理層（這個(gè)數(shù)字似乎每年都在增長(zhǎng)）總是在尋找方法，讓他們的調(diào)整后的收益能夠比GAAP收益更高。有很多人實(shí)際操作中這么干，其中最受歡迎的就是忽略重組費(fèi)用跟與股權(quán)激勵(lì)相關(guān)的薪酬。

68、查理跟我看到CEO強(qiáng)調(diào)調(diào)整過(guò)的EPS的時(shí)候就會(huì)很緊張。因?yàn)镃EO的這種強(qiáng)調(diào)報(bào)告高數(shù)字的方式容易培育不好的企業(yè)文化，同時(shí)也讓保險(xiǎn)公司低估了他們的損失準(zhǔn)備金，嚴(yán)重的時(shí)候會(huì)讓很多行業(yè)參與者毀滅。

69、伯克希爾自從我第一天接手開(kāi)始就一直在重組?，F(xiàn)如今，每年會(huì)有相當(dāng)多數(shù)量的重組發(fā)生，因?yàn)樵谖覀兂砂偕锨Ф嗟臉I(yè)務(wù)中，總有東西需要改變。比如去年，我們?cè)贒uracell上花了大量的錢(qián)，為了更好的應(yīng)對(duì)未來(lái)的10年。

70、但我們從來(lái)沒(méi)有暗度列出重組費(fèi)用，然后告訴你在估算我們的正常的盈利能力的時(shí)候忽略它。當(dāng)然，如果某一年真的有一項(xiàng)非常大的費(fèi)用發(fā)生，我會(huì)在點(diǎn)評(píng)里面提到。很多分析師跟記者總是在這一點(diǎn)上犯錯(cuò)。

71、至于股權(quán)激勵(lì)相關(guān)費(fèi)用，如果說(shuō)他不是一項(xiàng)成本，就好像一個(gè)CEO對(duì)股東說(shuō)，“如果你給我支付期權(quán)或者受限股票，別擔(dān)心它對(duì)于收益的影響，我會(huì)把它調(diào)整過(guò)來(lái)。”

72、在大多數(shù)大型公司，股權(quán)積累薪酬占了前3-4名高管的總薪酬的20%以上。在伯克希爾，我們有幾百個(gè)這樣的高管在我們的分支機(jī)構(gòu)，我們也支付差不多同樣的費(fèi)用。但我們用的是現(xiàn)金。我不得不懺悔，由于缺乏想象力，我把所有這些都記在費(fèi)用里面。

73、在上世紀(jì)60年代的會(huì)計(jì)瘋潮中，有一個(gè)股市。一個(gè)CEO的企業(yè)要上市，然后他問(wèn)了審計(jì)人員，二加二等于多少？審計(jì)人員的回到使得他獲得了這份工作。當(dāng)然了，回答是這樣的：“你想讓他等于多少？”

金融跟金融產(chǎn)品
74、我們的三個(gè)租賃業(yè)務(wù)通過(guò)CORT（家具），XTRA（半拖車(chē)），以及Marmon（主要是罐裝車(chē)）這三家在運(yùn)行，每家都是各自領(lǐng)域的龍頭。

75、我們也把Clayton Homes放在這個(gè)部分。公司主要收入來(lái)源于銷(xiāo)售制造房屋，但大部分利潤(rùn)來(lái)源于貸款組合。去年，Clayton成了全美最大的房屋建筑商，交付了42075戶(hù)，占了美國(guó)新屋數(shù)量的5%。

76、（時(shí)間有限，為了早點(diǎn)睡覺(jué)，就長(zhǎng)話短說(shuō)，下面的幾段主要是在講Clayton跟Marmon，總之就是非常不錯(cuò)。特別是Clayton，從近幾年的低利率環(huán)境受益匪淺，因?yàn)樗o購(gòu)房者的利率是固定的，且是長(zhǎng)期的）

投資
15大重倉(cāng)股如下表所示：


“賭注”（就是如果你把錢(qián)放在華爾街的話，能賺多少錢(qián)）
77、這部分主要是9年前我跟別人做的打賭。作為開(kāi)始，我想簡(jiǎn)單描述一下Long Bets（長(zhǎng)期賭約）。

78、Long Bets是由亞馬遜的Jeff Bezos提高種子輪基金創(chuàng)立的，是一個(gè)非盈利組織，旨在管理長(zhǎng)期賭約。你首先在longbets.org這個(gè)網(wǎng)站上發(fā)表一個(gè)提議，網(wǎng)站會(huì)在遙遠(yuǎn)的未來(lái)日子告訴你誰(shuí)對(duì)誰(shuí)錯(cuò)。當(dāng)然需要賭約雙方都去網(wǎng)站確認(rèn)，然后指定一個(gè)慈善機(jī)構(gòu)的名稱(chēng)，到時(shí)候輸了的一方的錢(qián)由網(wǎng)站運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)給慈善機(jī)構(gòu)。

79、下面有幾個(gè)有意思的例子，包括有人打賭打2029年，沒(méi)有人工智能機(jī)器能夠通過(guò)圖靈測(cè)試，賭注是1萬(wàn)元。誰(shuí)贏了我不知道，但我敢下注沒(méi)有機(jī)器能夠復(fù)制查理。還有微軟的人的賭注。

80、（接下來(lái)巴菲特講了他跟一位FOF投資經(jīng)理的賭注，也就是一攬子對(duì)沖基金組合能否跑贏簡(jiǎn)單的指數(shù)投資，由于最近這個(gè)事情新聞報(bào)道很多，時(shí)間有限，我就不翻譯了，感興趣的朋友自己去看）

年會(huì)
去年與Yahoo合作，第一次網(wǎng)絡(luò)直播年會(huì)，對(duì)此表示感謝，并且今年也會(huì)再次直播。

| 作者：盧宏峰

盧宏峰，興業(yè)信托證券部投資經(jīng)理，崇尚價(jià)值投資，喜歡看書(shū)與獨(dú)立思考，并樂(lè)于與人分享他的投資感悟與讀書(shū)筆記，推薦關(guān)注他的微信公眾號(hào)“盧宏峰投資分析”（ID: investment_analysis），和“聰明投資者”一樣，那里只提供有價(jià)值的干貨信息～

附
聰明投資者之前翻譯的2016-2015巴菲特致股東的信，給大家做一個(gè)回顧：
1、巴菲特2016年致股東的信（資色精譯原文，上）https://xueqiu.com/4406747817/81420265
2、巴菲特2016年致股東的信（資色精譯原文，下）https://xueqiu.com/4406747817/81420509
3、（全文）巴菲特2015致股東的信 I 資色精譯連載1
http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzA4NTQ1MzEyNQ==&mid=402811324&idx=1&sn=a5b55e75286f46acddfb4b5f24d98c5e&scene=21#wechat_redirectQ==&mid=402811324&idx=1&sn=a5b55e75286f46acddfb4b5f24d98c5e&scene=21#wechat_redirect