理脈原創(chuàng)
理脈原創(chuàng)觀點文章
一、定增和并購重組項目穿透核查介紹
定增和并購重組項目穿透核查與穿透計算主要是核查投資人通過資管計劃、有限合伙等產(chǎn)品參與認(rèn)購申報公司非公開發(fā)行股票的情況。其中，涉及到的申報公司，指的是以定增性質(zhì)再融資的上市公司，包含發(fā)行部審核的定增(以下簡稱“再融資定增”)項目和上市部審核的發(fā)行股份購買資產(chǎn)及募集配套資金（以下簡稱“資產(chǎn)重組募集配套資金”）項目。
（一）上市公司再融資定增、資產(chǎn)重組募集配套資金分為兩種運(yùn)行模式
1. 鎖價（三年期定增）
指的是董事會決議確定具體發(fā)行對象，并明確具體的發(fā)行對象名稱及其認(rèn)購價格或定價原則、認(rèn)購數(shù)量或數(shù)量區(qū)間；
發(fā)行對象類型具體包括以下三種：
（1）上市公司的控股股東、實際控制人或其控制的關(guān)聯(lián)人;
（2）通過認(rèn)購本次發(fā)行的股份取得上市公司實際控制權(quán)的投資者;
（3）董事會擬引入的境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者。
在實務(wù)中，定向增發(fā)時，控股股東、實際控制人及關(guān)聯(lián)方認(rèn)購的股份在發(fā)行之日起三十六個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓，其他機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購的股份在發(fā)行之日起三十六個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。
2. 詢價（一年期定增）
指的是董事會決議未確定具體發(fā)行對象，只是明確選擇發(fā)行對象的范圍和資格，定價原則、限售期。具體發(fā)行價格和發(fā)行對象將在取得發(fā)行核準(zhǔn)批文后，根據(jù)發(fā)行對象申購報價的情況，遵照價格優(yōu)先原則確定。
從前述定義上來看，兩種定增產(chǎn)品的發(fā)行形式大不相同，尤其在實務(wù)中，鎖價增發(fā)的成功率和風(fēng)險率都會高一些，相應(yīng)的也會更考驗投資者的資金實力和專業(yè)性。
因此，鑒于兩種發(fā)行模式下的投資者信息要求穿透披露的深入程度也會有所不同，具體細(xì)節(jié)我們將在下文中詳述。
（二） 再融資定增、資產(chǎn)重組募集配套資金項目的穿透核查主要包含以下兩大方面
1. 本次發(fā)行對象的人數(shù)數(shù)量限制
2. 歷次合格投資者信息的穿透披露與人數(shù)的穿透計算要求
（三） 再融資定增、資產(chǎn)重組募集配套資金項目與pre-IPO項目穿透核查規(guī)則的區(qū)別
對比上期的《穿透核查問題系列之一：pre-IPO投資項目》我們發(fā)現(xiàn)定增（募集配套資金）項目的穿透核查中會存在以下幾點特殊規(guī)定：
1. 證監(jiān)會會特別規(guī)定本次發(fā)行對象的人數(shù)數(shù)量限制；
2. 已在基金業(yè)協(xié)會備案的資管計劃、理財產(chǎn)品同樣需要穿透識別合格投資者人數(shù)，最終合并計算是否超過200人，且這里定增的穿透時間范圍不局限于本次定增；（詳細(xì)內(nèi)容見下文的法規(guī)匯總板塊）
3. 定增項目認(rèn)購對象的穿透披露與穿透計算的限制范圍會存在差異。例如在做員工持股計劃的穿透披露時，監(jiān)管層要求申報人將參與認(rèn)購員工持股計劃的人員穿透至自然人、國資委、法人，而在穿透計算時，監(jiān)管層則將員工持股計劃視為單一主體進(jìn)行計算。
結(jié)合再融資定增及資產(chǎn)重組募集配套資金項目穿透核查上的幾個特殊規(guī)定，此次理脈將通過對當(dāng)前涉及穿透核查的法規(guī)政策和反饋意見進(jìn)行梳理，以穿透核查專題的形式做說明，旨在為大家提供一些參考建議。
二、典型案例介紹
（一） 再融資定增項目
1. 涉及穿透核查企業(yè)的綜合情況
依據(jù)證監(jiān)會發(fā)行部公開的數(shù)據(jù)統(tǒng)計結(jié)果來看，17年上半年證監(jiān)會對79家申報再融資定增非公開發(fā)行股票的企業(yè)下發(fā)了核準(zhǔn)批復(fù)。在這79家申報公司收到的反饋意見中，涉及要求中介機(jī)構(gòu)認(rèn)定投資者的適格性或穿透核查發(fā)行人股權(quán)架構(gòu)（以及計算發(fā)行人主體個數(shù)）的申報企業(yè)總計有18家。
2. 反饋意見中提出穿透披露的情形總結(jié)
（1）反饋意見中涉及“本次定增發(fā)行對象的認(rèn)購人的人數(shù)數(shù)量限制”的公司：
（2）反饋意見中提及“歷次定增合格投資者信息的穿透披露與人數(shù)的穿透計算要求”的公司：
（3）根據(jù)證監(jiān)會向被分析對象下發(fā)的反饋意見，要求有關(guān)穿透核查的披露的信息存在以下幾點內(nèi)容：
a. 披露員工持股計劃信息
以山東新華制藥股份有限公司（以下簡稱“新華制藥”）的定增申請為例。在收到證監(jiān)會向其下發(fā)的反饋意見后，針對監(jiān)管層提出的問題，新華制藥從以下三大方面披露了員工持股計劃信息情況：
i. 新華制藥補(bǔ)充披露了所有員工持股計劃參與人的名單，包括具體認(rèn)購的人員名單、身份信息及份額，具體內(nèi)容分為以下四種：
1）補(bǔ)充披露符合員工持股計劃實施條件的人員數(shù)量;
2）補(bǔ)充披露截至非公開發(fā)行材料申報日，擬參與員工持股計劃的人數(shù);
3）補(bǔ)充披露截止反饋意見回復(fù)出具日，員工持股計劃的認(rèn)購人員是否存在變動;
4）補(bǔ)充披露截止反饋意見回復(fù)出具日，目前參與員工持股計劃的人員名單（具體到自然人姓名、任職情況以及持有份額）;
ii. 新華制藥的員工持股計劃因為是由新華制藥自行管理，未通過資產(chǎn)管理計劃參與認(rèn)購，所以無需完成備案手續(xù)；
iii. 員工持股計劃最終持有人之間不存在分級收益等結(jié)構(gòu)化安排，并補(bǔ)充了相關(guān)承諾內(nèi)容：（1）最終持有人均出具承諾，“員工持股計劃由新華制藥自行管理，不存在任何杠桿融資結(jié)構(gòu)化設(shè)計產(chǎn)品，本人與員工持股計劃其他認(rèn)購人之間不存在分級收益等結(jié)構(gòu)化安排”；（2）參與員工持股計劃的董事、監(jiān)事、高級管理人員同時出具承諾：“本人確認(rèn)員工持股計劃的認(rèn)購人之間不存在分級收益等結(jié)構(gòu)化安排，員工持股計劃未包含任何杠桿融資結(jié)構(gòu)化設(shè)計產(chǎn)品”。
綜合來看，除了每一位持有人都會出具一份承諾自己與員工持股計劃其他認(rèn)購人之間不存在分級收益等結(jié)構(gòu)化安排的承諾書；對比其他參與持股計劃的普通員工，參與持股計劃的董監(jiān)高人員還會多出具一份承諾書來承諾所有的認(rèn)購人之間不存在分級收益等結(jié)構(gòu)化安排。
b. 關(guān)于資管產(chǎn)品與有限合伙等作為發(fā)行對象的適格性
依舊以新華制藥的定增申請為例。新華制藥在收到證監(jiān)會向其下發(fā)的反饋意見后，針對監(jiān)管層提出的問題，新華制藥從以下四個方面補(bǔ)充說明了資管產(chǎn)品與有限合伙等作為發(fā)行對象的適格性：
i. 經(jīng)核查，申請人律師認(rèn)為：（1）員工持股計劃由公司自行管理，不通過資產(chǎn)管理計劃認(rèn)購本次非公開發(fā)行的股票，無需辦理私募基金備案或私募基金管理人登記手續(xù)；（2）聚贏基金及其管理人山東巨能、信誠基金及其管理人北京信誠達(dá)融、寶潤基金及其管理人重慶寶潤，已辦理私募基金備案或私募基金管理人登記，符合《證券投資基金法》、《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》和《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》的有關(guān)規(guī)定。保薦機(jī)構(gòu)核查內(nèi)容一致，不再重復(fù)贅述；
ii. 本次非公開發(fā)行對象共計四名，并已經(jīng)上市公司董事會審議、股東大會批準(zhǔn)，且不存在境外戰(zhàn)略投資者，不需要經(jīng)國務(wù)院相關(guān)部門事先批準(zhǔn)，符合《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第三十七條及《上市公司非公開發(fā)行股票實施細(xì)則》第八條的規(guī)定；
iii. 參與本次認(rèn)購的資管產(chǎn)品或有限合伙已穿透披露，最終持有人合計不超過200人，并且明確最終持有人的認(rèn)購份額，具體內(nèi)容如下：（1）本次發(fā)行的認(rèn)購對象為新華制藥第一期員工持股計劃、聚贏產(chǎn)業(yè)基金、信誠達(dá)融私募投資1號基金以及重慶寶潤私募投資1號基金四名特定對象；（2）新華制藥第一期員工持股計劃為公司自主管理的員工持股計劃，視同1名最終持有人；其余三家認(rèn)購對象穿透至自然人、國有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)或上市公司后，本次發(fā)行的最終持有人情況及合計數(shù)量見下表：
本次非公開發(fā)行認(rèn)購對象穿透至自然人、國有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)和上市公司后共計6名認(rèn)購主體，未超過200名。
結(jié)合新華制藥公司之后披露認(rèn)購對象的股權(quán)結(jié)構(gòu)圖可以分析出，在穿透計算發(fā)行對象人數(shù)時員工持股計劃可以視作單一個體（但認(rèn)購員工持股計劃的人員名單仍需披露，上文也有提到這個內(nèi)容）；私募投資基金和基金產(chǎn)品則需穿透至自然人、國有資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)或上市公司（股份有限公司）再合并統(tǒng)計認(rèn)購主體的總?cè)藬?shù)。
c. 直接要求披露股權(quán)結(jié)構(gòu)
以深圳市中金嶺南有色金屬股份有限公司（以下簡稱“嶺南有色金屬”）為例。在收到證監(jiān)會向其下發(fā)的反饋意見后，針對監(jiān)管層提出的以下兩個問題，嶺南有色金屬會結(jié)合相關(guān)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行解釋說明：
監(jiān)管層提出問題如下——
當(dāng)募投項目實施主體不是由申請人唯一控制的全資子公司時，監(jiān)管層要求說明：（1）由申請人說明未由上市公司或全資子公司承擔(dān)項目實施主體的原因；（2）申請人是否能有效控制實施主體深圳市中金嶺南科技有限公司（以下簡稱“中金科技”）。
嶺南有色金屬的回復(fù)顯示——
“中金科技為發(fā)行人的控股子公司，發(fā)行人持有中金科技90.01%的股權(quán)。截至本反饋意見回復(fù)出具之日，中金科技的股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：
注：深圳市科高投資有限公司為中金科技的高級管理人員與主要技術(shù)人員持股公司；李清湘等14個自然人為中金科技的高級管理人員與主要技術(shù)人員。
根據(jù)中金科技現(xiàn)行有效的《公司章程》，股東會是中金科技的最高權(quán)力機(jī)構(gòu)，股東會會議由股東按出資比例行使表決權(quán)。一般情況下，經(jīng)全體股東人數(shù)半數(shù)（含半數(shù)）以上，并且代表二分之一表決權(quán)的股東同意，股東會決議有效。修改公司章程，必須經(jīng)過全體股東人數(shù)半數(shù)（含半數(shù)）以上，并且代表三分之二以上表決權(quán)的股東同意，股東會決議方為有效；董事會由股東根據(jù)出資比例提名候選人，經(jīng)股東會選舉產(chǎn)生。召開董事會會議，到會的董事應(yīng)當(dāng)超過全體董事人數(shù)的三分之二，并且是在全體董事人數(shù)過半數(shù)同意的前提下，董事會的決議方為有效。
發(fā)行人嶺南有色金屬持有中金科技90.01%的股權(quán)且中金科技董事會現(xiàn)任成員均由發(fā)行人嶺南有色金屬提名，因此發(fā)行人嶺南有色金屬能有效控制中金科技的股東會和董事會，對中金科技具有控制權(quán)。
（二） 資產(chǎn)重組募集配套資金項目
1. 涉及穿透核查企業(yè)的綜合情況
依據(jù)證監(jiān)會上市部公開的數(shù)據(jù)統(tǒng)計結(jié)果來看，17年上半年證監(jiān)會對99家申報發(fā)行股份購買資產(chǎn)及募集配套資金的企業(yè)下發(fā)了批復(fù)（包含無條件通過、有條件通過、未通過三種審核結(jié)果）。在這99家申報公司收到的反饋意見中，涉及要求中介機(jī)構(gòu)認(rèn)定投資者的適格性或穿透核查發(fā)行人股權(quán)架構(gòu)（以及計算發(fā)行人主體個數(shù)）的申報企業(yè)總計有19家。
2. 反饋意見中提出穿透披露的情形總結(jié)
（備注：鑒于資產(chǎn)重組募集配套資金項目與再融資的定增項目側(cè)重點不同，則涉及公司羅列的信息維度也會有所調(diào)整）
根據(jù)證監(jiān)會向被分析對象下發(fā)的反饋意見，要求有關(guān)穿透核查的披露的信息存在以下幾點內(nèi)容：
a. 要求核查交易對方是否涉及有限合伙、資管計劃、理財產(chǎn)品、以持有標(biāo)的資產(chǎn)股份為目的的公司，若存在，補(bǔ)充披露詳細(xì)信息
以太陽鳥游艇股份有限公司（以下簡稱“太陽鳥”）的發(fā)股并募集配套資金的申請為例。在收到證監(jiān)會向其下發(fā)的二次反饋意見后，針對監(jiān)管層提出的問題，太陽鳥從以下四大方面披露了交易對方的股權(quán)結(jié)構(gòu)：
1） 以列表形式對上述交易對方穿透披露至最終出資的自然人和非專門投資于亞光電子的法人，以及每層出資人取得相應(yīng)權(quán)益的時間、出資方式和資金來源信息：
根據(jù)本次交易方案，本次發(fā)行股份購買資產(chǎn)的對象為亞光電子股東太陽鳥控股、天通股份、南京瑞聯(lián)、東方天力、東證藍(lán)海、浩藍(lán)瑞東、浩藍(lán)鐵馬、華騰五號、華騰十二號及周蓉。
經(jīng)核查，前述交易對方中：太陽鳥控股和天通股份不屬于有限合伙企業(yè)、資管計劃、理財產(chǎn)品或以持有標(biāo)的資產(chǎn)股份為目的的公司，天通股份系上海證券交易所上市公司（證券簡稱為“天通股份”，證券代碼為“600330”）；周蓉為自然人。除此外，其余七名交易對方均為合伙企業(yè)。
按照穿透至自然人、非專為本次交易設(shè)立的公司和合伙企業(yè)的原則，南京瑞聯(lián)、東方天力、東證藍(lán)海、浩藍(lán)瑞東、浩藍(lán)鐵馬、華騰五號、華騰十二號往上穿透每層出資人的情況至自然人、有限合伙、有限公司、以及部分資管計劃和投資基金涉及資產(chǎn)管理有限公司代表登記的需備注說明，同時還需補(bǔ)充披露每層股東取得相應(yīng)權(quán)益的時間、出資方式、資金來源等信息：
例如交易對方浩藍(lán)鐵馬的合伙人（出資人/股東）浩藍(lán)小池一號私募投資基金則登記為浩藍(lán)小池一號私募投資基金（由深圳小池資本管理有限公司代表登記）
2） 上述交易對方穿透披露情況自2017年1月26日《重組報告書》首次披露后未曾發(fā)生變動；
3） 根據(jù)交易對方反饋的資料和信息，并經(jīng)核查，南京瑞聯(lián)等七家作為交易對方的合伙企業(yè)的設(shè)立目的、是否存在除亞光電子以外其他投資和存續(xù)時間等情況如下（補(bǔ)充披露了上述交易對方是否專為本次交易設(shè)立，是否以持有標(biāo)的資產(chǎn)為目的，是否存在其他投資，以及合伙協(xié)議約定的存續(xù)期限）：
4） 補(bǔ)充披露了專為本次交易設(shè)立，補(bǔ)充披露交易完成后最終出資的法人或自然人持有合伙企業(yè)份額的鎖定安排：
（1）根據(jù)前述核查，專為本次交易設(shè)立的交易對方包括南京瑞聯(lián)、浩藍(lán)瑞東、浩藍(lán)鐵馬、華騰十二號。南京瑞聯(lián)、浩藍(lán)瑞東、浩藍(lán)鐵馬、華騰十二號的全體合伙人已就本次交易完成后其持有的合伙企業(yè)份額及間接享有的上市公司股份有關(guān)權(quán)益出具鎖定承諾；
（2）合伙人為非專為本次交易成立的契約式基金，由基金管理人代表該基金出具承諾；
（3）合伙人為專為本次交易成立的契約式基金（經(jīng)核查，包括浩藍(lán)鐵馬的合伙人浩藍(lán)小池一號私募投資基金、華騰十二號的合伙人恒宇天澤黃河二十五號私募投資基金），由基金管理人和出資人分別出具承諾。
b. 要求披露涉及人壽保險產(chǎn)品的認(rèn)購方是否以自有資金認(rèn)購，是否存在結(jié)構(gòu)化、杠桿等安排
以珠海世紀(jì)鼎利科技股份有限公司（以下簡稱“世紀(jì)鼎利”）為例。在收到證監(jiān)會向其下發(fā)的反饋意見后，針對監(jiān)管層提出的問題，世紀(jì)鼎利會結(jié)合華夏人壽保險的具體情況進(jìn)行解釋說明：
（1）華夏人壽本次認(rèn)購上市公司股份的資金來源于華夏人壽-萬能保險產(chǎn)品，資金來源合法，不存在將持有的上市公司股份向銀行等金融機(jī)構(gòu)質(zhì)押取得融資的情形、不存在短期內(nèi)償債的相關(guān)安排、資金到位時間及還款安排:
華夏人壽已就其開展股票直接投資業(yè)務(wù)向中國保險監(jiān)督管理委員會申請備案，中國保險監(jiān)督管理委員會于2012年8月8日出具“保監(jiān)資備[2012]60號”《保險資產(chǎn)管理能力備案表》，對華夏人壽股票直接投資能力不持異議，予以備案。
（2）根據(jù)華夏人壽出具的《關(guān)于華夏人壽-萬能保險產(chǎn)品相關(guān)事項的說明函》，其認(rèn)購上市公司本次募集配套資金非公開發(fā)行的股份的資金來源于華夏人壽—萬能保險產(chǎn)品。
補(bǔ)充披露了萬能保險產(chǎn)品的以下幾點信息：
關(guān)于華夏人壽—萬能保險產(chǎn)品的成立時間、規(guī)模、期限；
關(guān)于華夏人壽—萬能保險產(chǎn)品截至目前的投資人構(gòu)成，包括其具體名稱、持有產(chǎn)品份額等；
華夏人壽-萬能保險產(chǎn)品是華夏人壽銷售萬能保險形成的賬戶，并非保險資管產(chǎn)品，不屬于證監(jiān)會相關(guān)規(guī)定中限制認(rèn)購上市公司非公開發(fā)行股票的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品。華夏人壽在投資操作過程中嚴(yán)格遵守保監(jiān)會有關(guān)投資品種和投資份額的相關(guān)規(guī)定，目前華夏人壽具有上市和非上市公司的股票投資資格。：
（3）華夏人壽已出具書面《關(guān)于認(rèn)購世紀(jì)鼎利非公開發(fā)行股票相關(guān)事項的聲明與承諾》與《關(guān)于認(rèn)購資金來源等事項的補(bǔ)充承諾函》，華夏人壽用于認(rèn)購上市公司本次發(fā)行的股份的資金全部來源于“華夏人壽-萬能保險產(chǎn)品”的資金，資金來源合法，不存在將持有的上市公司股份向銀行等金融機(jī)構(gòu)質(zhì)押取得融資的情形、不存在短期內(nèi)償債的相關(guān)安排、資金到位時間及還款安排；不存在任何杠桿融資結(jié)構(gòu)化設(shè)計；亦不存在直接或間接來源于世紀(jì)鼎利及其關(guān)聯(lián)方的情況；亦不涉及以公開、變相公開方式向不特定對象募集資金或向超過200人以上特定對象籌集資金的情形。
三、審核涉及穿透核查的法規(guī)匯總
（一） 穿透核查所涉及的法規(guī)清單
鑒于兩個項目穿透核查所涉及的法規(guī)數(shù)量多，種類繁雜，本次理脈將所有范圍內(nèi)的法律法規(guī)分本次發(fā)行對象的人數(shù)數(shù)量限制和歷次合格投資者信息的穿透披露與人數(shù)的穿透計算要求兩大類型進(jìn)行總結(jié)：
1. 本次發(fā)行對象的人數(shù)數(shù)量限制
（1）再融資定增項目
1) 本次定增認(rèn)購人的人數(shù)數(shù)量要求（主板與中小板）：
2008年5月證監(jiān)會公布的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第37條第2款規(guī)定主板與中小板上市公司要求其非公開發(fā)行股票的特定對象發(fā)行對象不超過十名；
2) 本次定增認(rèn)購人的人數(shù)數(shù)量要求（創(chuàng)業(yè)板）：
2014年5月證監(jiān)會公布的《創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法》第15條第2款規(guī)定創(chuàng)業(yè)板上市公司要求其非公開發(fā)行股票的定增對象不超過五名；
3) 發(fā)行對象的范圍限制：
2017年2月證監(jiān)會公布的《關(guān)于修改〈上市公司非公開發(fā)行股票實施細(xì)則〉的決定》第8條對認(rèn)購對象所界定的范圍和認(rèn)購對象的數(shù)量計算方法進(jìn)一步做了明確解釋：
《管理辦法》所稱“發(fā)行對象不超過10名”，是指認(rèn)購并獲得本次非公開發(fā)行股票的法人、自然人或者其他合法投資組織不超過10名；證券投資基金管理公司以其管理的2只以上基金認(rèn)購的，視為一個發(fā)行對象；信托公司作為發(fā)行對象，只能以自有資金認(rèn)購。
信托公司若非以自有資金認(rèn)購，而是受其他投資者委托認(rèn)購（信托計劃）的，信托公司需借助有限合伙平臺、資產(chǎn)管理計劃或基金管理公司專戶等通道參與定增項目。
這一限制體現(xiàn)在反饋意見中，即是監(jiān)管層會要求“存在資管產(chǎn)品或有限合伙等參與本次認(rèn)購的上市公司，必須核查認(rèn)購對象是否符合《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第三十七條及《上市公司非公開發(fā)行股票實施細(xì)則》第八條的規(guī)定?！?/span>
（2）資產(chǎn)重組募集配套資金項目
資產(chǎn)重組中募集配套資金部分的發(fā)行對象人數(shù)限制適用于上文提到的定增項目發(fā)行對象人數(shù)限制（10人/5人）規(guī)定；而資產(chǎn)重組中的發(fā)行股份購買資產(chǎn)募集配套資金則適用以下解釋：
根據(jù)2015年9月證監(jiān)會公布的《中國證監(jiān)會上市部關(guān)于上市公司監(jiān)管法律法規(guī)常見問題與解答修訂匯編》第三條解釋：上市公司實施并購重組中向特定對象發(fā)行股份購買資產(chǎn)的發(fā)行對象數(shù)量原則上不超過200名。
2. 歷次合格投資者信息的穿透披露與人數(shù)的穿透計算要求
（1）認(rèn)購對象信息的穿透披露與人數(shù)的穿透計算
備注：目前，只在發(fā)行部的再融資定增項目審核的反饋意見中要求穿透計算歷次認(rèn)購對象人數(shù)。
根據(jù)2015年10月28日在北京召開的保薦代表人培訓(xùn)會議精神，發(fā)行部有關(guān)業(yè)務(wù)處負(fù)責(zé)人強(qiáng)調(diào)了六條關(guān)于非公開發(fā)行的證監(jiān)會窗口指導(dǎo)意見，其中有兩條涉及穿透披露的內(nèi)容：
首先，董事會階段確定投資者，投資者涉及資管計劃、理財產(chǎn)品等，在公告預(yù)案時即要求穿透披露至最終出資人，且所有出資人合計不能超過200人（不適用于員工持股計劃參與認(rèn)購的情形），即不能變相公開發(fā)行、不能分級（結(jié)構(gòu)化）安排；其次，發(fā)行對象包括最終持有人在預(yù)案披露后不得變更。
換句話說，曾經(jīng)在《2017年首發(fā)申請涉及私募基金投資證監(jiān)會反饋意見分析》一文中提到在《私募管理辦法》中有三類特殊基金（包含：依法設(shè)立并在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會備案的投資計劃）無需再穿透核查最終投資者是否為合格投資者和合并計算投資者人數(shù)這一規(guī)定，則不適用于定增中的非公開發(fā)行項目。我們在前文提到的有關(guān)定增項目與pre-IPO項目穿透核查的審核區(qū)別內(nèi)容中也有說明這一點。
（2）資管產(chǎn)品的分類明細(xì)
根據(jù)2017年6月財政部與稅務(wù)總局公布的《關(guān)于資管產(chǎn)品增值稅有關(guān)問題的通知》規(guī)定：資管產(chǎn)品，包括銀行理財產(chǎn)品、資金信托（包括集合資金信托、單一資金信托）、財產(chǎn)權(quán)信托、公開募集證券投資基金、特定客戶資產(chǎn)管理計劃、集合資產(chǎn)管理計劃、定向資產(chǎn)管理計劃、私募投資基金、債權(quán)投資計劃、股權(quán)投資計劃、股債結(jié)合型投資計劃、資產(chǎn)支持計劃、組合類保險資產(chǎn)管理產(chǎn)品、養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品。
（3）涉及金融產(chǎn)品的特殊規(guī)定
1）信托產(chǎn)品
根據(jù)2016年3月銀監(jiān)會公布的《中國銀監(jiān)會辦公廳關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信托公司風(fēng)險監(jiān)管工作的意見》規(guī)定：各銀監(jiān)局要督促信托公司按“穿透”原則向上識別信托產(chǎn)品最終投資者，不得突破合格投資者各項規(guī)定，防止風(fēng)險蔓延；同時按“穿透”原則向下識別產(chǎn)品底層資產(chǎn)，資金最終投向應(yīng)符合銀、證、保各類監(jiān)管規(guī)定和合同約定，將相關(guān)信息向投資者充分披露。
2）證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)
根據(jù)2016年7月證監(jiān)會公布的《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)運(yùn)作管理暫行規(guī)定》（證監(jiān)會公告[2016]13號）（下稱“證監(jiān)會2016年13號公告”）規(guī)定了證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)在銷售資管產(chǎn)品也不得突破合格投資者界限和合計人數(shù)上的限制：
向非合格投資者銷售資產(chǎn)管理計劃，明知投資者實質(zhì)不符合合格投資者標(biāo)準(zhǔn)，仍予以銷售確認(rèn)，或者通過拆分轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)管理計劃份額或其收益權(quán)、為投資者直接或間接提供短期借貸等方式，變相突破合格投資者標(biāo)準(zhǔn)；
單一資產(chǎn)管理計劃的投資者人數(shù)超過200人，或者同一資產(chǎn)管理人為單一融資項目設(shè)立多個資產(chǎn)管理計劃，變相突破投資者人數(shù)限制。
結(jié)合2015年3月證監(jiān)會公布的《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)落實資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)“八條底線”禁止行為細(xì)則》規(guī)定，可以看出，規(guī)定強(qiáng)調(diào)了實質(zhì)重于形式的穿透原則，它不僅指出在核查投資者人數(shù)時，“若同一資產(chǎn)管理人的多個同類型資產(chǎn)管理計劃的投資標(biāo)的完全相同，應(yīng)合并計算投資者人數(shù)”，還明確了要通過穿透檢查，禁止結(jié)構(gòu)化資管計劃嵌套投資其他結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品成為定向增發(fā)的實際參與者。
3）區(qū)域性非公開發(fā)行的合格投資者認(rèn)定
根據(jù)2017年5月證監(jiān)會公布的《區(qū)域性股權(quán)市場監(jiān)督管理試行辦法》第13條規(guī)定：
第十三條 在區(qū)域性股權(quán)市場發(fā)行證券，應(yīng)當(dāng)向合格投資者發(fā)行。單只證券持有人數(shù)量累計不得超過200人，法律、行政法規(guī)另有規(guī)定的除外。
前款所稱合格投資者，應(yīng)當(dāng)具有較強(qiáng)風(fēng)險識別和承受能力， 并符合下列條件之一：
（一）證券公司、期貨公司、基金管理公司及其子公司、商業(yè)銀行、保險公司、信托公司、財務(wù)公司等依法經(jīng)批準(zhǔn)設(shè)立的金 融機(jī)構(gòu)，以及依法備案或者登記的證券公司子公司、期貨公司子公司、私募基金管理人；
（二）證券公司資產(chǎn)管理產(chǎn)品、基金管理公司及其子公司產(chǎn)品、期貨公司資產(chǎn)管理產(chǎn)品、銀行理財產(chǎn)品、保險產(chǎn)品、信托產(chǎn)品等金融機(jī)構(gòu)依法管理的投資性計劃；
（三）社會保障基金，企業(yè)年金等養(yǎng)老基金，慈善基金等社會公益基金，以及依法備案的私募基金;
（四）依法設(shè)立且凈資產(chǎn)不低于一定指標(biāo)的法人或者其他組織;
（五）在一定時期內(nèi)擁有符合中國證監(jiān)會規(guī)定的金融資產(chǎn)價值不低于人民幣50萬元，且具有2年以上金融產(chǎn)品投資經(jīng)歷或者2年以上金融行業(yè)及相關(guān)工作經(jīng)歷的自然人。
本辦法于2017年7月1日正式實施，后續(xù)監(jiān)管方向我們將會持續(xù)跟蹤。
4）三年定增與一年定增對結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的禁止與限制安排
根據(jù)2014年8月證監(jiān)會公布的《關(guān)于結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品認(rèn)購非公開發(fā)行股票的內(nèi)部窗口指導(dǎo)函》中說明三年定增產(chǎn)品不允許有結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，即發(fā)行對象可以是資管產(chǎn)品，但不能有優(yōu)先劣后，持有人權(quán)利義務(wù)不對等的條款。一年定增產(chǎn)品則要求發(fā)行人和主承銷商的非關(guān)聯(lián)方可以審慎參與，允許結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品參與，但是發(fā)行人關(guān)聯(lián)方不能通過資管產(chǎn)品等通道認(rèn)購。
體現(xiàn)在反饋意見中，監(jiān)管層則會“要求相關(guān)公司發(fā)布補(bǔ)充公告，對參與認(rèn)購的三年期資管產(chǎn)品是否存在結(jié)構(gòu)化設(shè)計、最終出資來源等做出說明，同時配以相關(guān)方的“無杠桿”承諾?！?/span>
（二）2017年新增法規(guī)&監(jiān)管層重點會適用的法規(guī)
1. 2017年新增涉及定增項目穿透核查相關(guān)內(nèi)容的法規(guī)
（1）2017年5月證監(jiān)會公布的《區(qū)域性股權(quán)市場監(jiān)督管理試行辦法》
（2）2017年6月財政部與稅務(wù)總局公布的《關(guān)于資管產(chǎn)品增值稅有關(guān)問題的通知》
（3）2017年2月證監(jiān)會公布的《關(guān)于修改〈上市公司非公開發(fā)行股票實施細(xì)則〉的決定》
2. 監(jiān)管層重點適用的法規(guī)
（1）《證券投資基金法》
（2）《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》
（3）《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》
以上三個涉及私募基金投資者（機(jī)構(gòu)）的穿透規(guī)定已在上周發(fā)布的穿透核查系列一中（鏈接），則不在此文中重復(fù)贅述。
（4）《上市公司證券發(fā)行管理辦法》第三十七條
（5）《上市公司非公開發(fā)行股票實施細(xì)則》第八條、第九條
（6）《上市公司監(jiān)管法律法規(guī)常見問題與解答修訂匯編》第三條
作者：莫里斯 & 麓伯
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